事件：10 月27 日，公司发布2022 年三季报，2022Q1-Q3 公司实现营收175.7 亿元（YOY+156.4%），归母净利润13.6 万元（YOY+24.5%），扣非后净利润12.6 亿元（YOY+52.4%）。净利润略低于预期。

    投资要点：

    单三季度来看，公司营收超预期，净利润略低于预期。Q3 单季公司实现营收73.7 亿，同比增178.6%，增速拐点继续向上，环比增20.3%，实现量价齐升。量上，Q3 正负极有新产能释放，出货量环比提升，Q1-3 负极出货量24 万吨，其中Q3 达到10 万吨， Q1-3高镍正极出货量2.1 万吨，其中Q3 达0.9 万吨，单季环比显著改善。价格上，7-9 月，负极方面，天然石墨负极价格稳中有升；人造石墨负极由于石墨化加工价格9 月中旬前维持高位，以及高价库存焦类原料导致成品价格高位运行；Q3 高镍正极前两个月自高位小幅下行，8 月底9 月初受上游新一轮涨价推动重新进入上涨通道。Q3 实现归母净利润4.4亿，同比增22.2%，环比降5.8%，Q3 扣非净利润3.8 亿，同比增25.3%，环比降14.3%。

    Q3 毛利率14.3%，下行通道，较Q2 降低3.9pcts。Q3 净利率5.8%，下行通道，较Q2降低1.8pcts。毛利率下降主要跟产品结构调整有关（高镍正极收入占比提升），以及产品涨价为成本推动型，传导机制有限且滞后。毛利率下滑以及合资产能开始贡献销量导致净利率下降，净利润略低于预期。

    预计Q4 业绩拐点将至，人造负极毛利率修复带动净利润环比改善。随着下游进入消费旺季，Q4 正负极出货量有望续创新高，预计全年负极出货量35 万吨，高镍正极3.2 万吨。

    公司石墨化自有率占比低，9 月下旬石墨化加工费进入下降通道，有效缓解公司负极成本压力，单吨盈利和毛利率有望改善。高镍正极受上游涨价影响毛利率或继续承压。费用率方面，公司Q3 费用率8.2%（Q1、Q2 分别为9.3%、9.4%）继续下降，销售放量下Q4有望继续降低。负极单吨盈利改善和费用率降低有望改善盈利能力和净利率。

    新技术应用和研发方面持续推进，石墨化实现连续批量生产。公司连续石墨化实现批量化生产，Q3 单月出货量超700 吨，单吨电耗约3000 度，能耗降低70%，石墨化成本降低40%。新型负极方面，一期1.5 万吨硅基负极产线23 年建成，届时将形成2 万吨产能，进一步加强硅基负极国内核心供应商定位；公司是钠电类硬碳负极研发头部厂商，未来有望抢占市场先机。

    投资分析意见：维持公司盈利预测，“买入”评级。前三季度负极出货量远超竞争对手，市占率持续提升，新型负极材料逐渐打开估值空间，以及Q4 盈利能力回升，将带来公司α价值重估。维持盈利预测，预计22-24 年实现营收233/337/427 亿元，归母净利润21/24/31 亿元，对应PE14.5/12.6/9.7X，给予“买入”评级。

    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争格局恶化；应收账款过高；扩产不及预期等。