事件：2 月7 日，公司发布2022 年业绩快报，2022 年公司实现营收256.8 亿元（YOY+144.8%），归母净利润23.2 亿元（YOY+60.9%），扣非净利润16.7 亿元（YOY+49.4%），ROE（扣非后）19.6%，较上年提升3.3pcts，扣非净利率6.5%，较上年下降4.2pcts。扣非净利润低于预期。

    　　投资要点：

    　　盈利能力下滑，营收持续高增。单季度看，公司Q4 实现营收81.1 亿元，同比+122.8%,环比+10.1%；归母净利润9.6 亿元，同比+173.8%，环比+118.4%；扣非后净利润4.1亿元，同比+40.7%，环比+7.8%；扣非净利率5.1%，较Q3 继续小幅下降。营收高增主要是负极出货量大幅增长，盈利能力下降显著。全年非经常损益6.5 亿，主要系出售芳源股份少数股权（2.1 亿）、政府补贴等。

    　　负极市占率持续提升，正极产量稳步提升。1）负极预计全年出货量近35 万吨，较去年增加近19 万吨，市占率预计提升至24%， Q4 单季度负极出货量近11 万吨，环比略增；预计22 年底总产能45 万吨/年， 23 年末总产能达50-55 万吨/年。高镍正极预计全年出货量3.2 万吨，Q4 单季达到1.1 万吨，环比略增；预计高镍正极22 年总产能达4.3 万吨，2023 末总产能提升至8.3 万吨/年；2） Q4 负极单吨盈利改善有限。公司石墨化自供率较低，Q4 石墨化加工价格快速下降，石墨化价格自2.5 万元/吨降至年末1.8 万元/吨，但由于电车整体产业链成本控制导向，下游客户议价能力强，公司单吨盈利改善有限。目前石墨化产能过剩，公司作为成品龙头，对上游有一定议价权，下游客户结构优异，未来单吨盈利有望维持。

    　　加码新品类布局，抢占市场先机。硅基负极：4680 大圆柱电池是特斯拉等厂商进行电池迭代升级的主要方向，23 年有望将实现量产，公司作为其核心原材料硅基负极的供给商将显著受益。公司目前实现硅基负极材料第三代量产、第四代研发，同时在23 年1.5 万吨产线建成后可形成2 万吨产能；连续石墨化：已实现连续批量生产，23 年有望持续上量；钠电硬碳负极：Q4 已进入量产阶段，实现吨级以上订单。新品类产品的研发投产迭代加速将拓宽公司技术护城河，构筑核心竞争优势。

    　　投资分析意见：下调为“增持”评级。公司负极市占率第一，2022 年市占率预计进一步提升至24%，今年下游动力及储能电池市场需求有望延续高景气，龙头企业将继续受益。

    　　下调22 年，维持 23 和24 年盈利预测，预计23、24 年实现营收337/427 亿元，归母净利润24/31 亿元，对应PE15.8/12.3X。考虑到行业竞争加剧等因素，下调为“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；行业竞争格局恶化；应收账款过高；扩产不及预期等。