事件：2023 年8 月28 日，贝特瑞公布2023 年中报业绩。公司上半年实现营业收入134 亿元，同比+31.6%；归属净利润8.47 亿元，同比-7.69%；扣非归属净利润7.10 亿元，同比-19%；基本每股收益0.77元/股；加权平均ROE 为8.22%。公司Q2 实现营业收入66.58 亿元，同比+8.75%，环比-1.58%；归属净利润5.54 亿元，同比大增+18.73%，环比大增89.1%；扣非归属净利润4.38 亿元，同比-1.86%，环比+61.03%；ROE 为5.24%。

    　　正极首成营收主力，负极龙头地位稳固。23H1 公司三元正极产能顺利释放并实现销量大幅增长，出货量超1.9 万吨（YOY+58%），实现营收69 亿元（YOY+95%），占比达51%（同增16.8pcts）成为最大营收业务，但是板块的低毛利率（8.5%）拖累了整体毛利率（15%，同比-4.6pcts）。公司负极出货量超17 万吨（YOY+21%），但是产品价格较去年同期大幅下滑，导致板块营收微降0.5%。据鑫椤资讯，公司在负极领域的国内/全球市占率为26%/25%，龙头地位稳固。

    　　环比盈利改善。上半年受高价负极原料库存影响，叠加负极产品价格持续下跌，公司23H1 整体盈利同比明显承压。为应对市场变化，公司及时调整采购+库存策略，提升管理经营效率，盈利环比明显改善。公司Q2 销售毛利率/净利率为15.6%/9%，环比+1.3pcts/+4.1pcts；期间费用率合计为6.2%，环比下降1.5pcts。我们预计下半年锂电需求向好，负极价格或触底反弹，且公司石墨化产能逐步投放、自给率提升，公司业绩有望迎来量利齐升。

    　　新材料研发进展领先。公司第五代硅碳负极比容量1500+mAh/g，硅氧负极比容量1500mAh/g，硅基负极已实现批量出货，预计年底产能将达2 万吨。公司钠电负极材料比容量达350mAh/g、IEC 达90%，正极材料比容量145mAh/g、压实密度超3.4g/cc，目前已达中试阶段并形成400 多吨硬碳负极产能，已与雅迪签署技术合作协议。

    　　加速布局海外供应链。8 月16 日，公司与Evolution 签署合作协议，有权采购后者3 年内全部天然石墨精矿，同时就Chilo 石墨矿项目的采销及下游合作（最初目标在北美）等开展合作。公司STELLAR在印尼合作的8 万吨负极材料一体化项目根据政策、周转效率、成本等因素对选址也进行优化，出海战略稳步推进。

    　　投资建议：公司连续10 年全球锂电负极材料出货量第一，高质量海外客户占比大，拥有人造/天然/硅基石墨最全产品系列，硅基负极、钠电正负极、固态电解质等新材料研发领先，同时出海进程加速，积极打造一体化产业链。我们预计公司2023-2024 年营收297.10 亿元/ 394.08 亿元，归母净利润23.37 亿元/ 34.68 亿元，EPS 为2.12元/ 3.14 元，对应PE 为10 倍/6.8 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

    　　风险提示：锂电/钠电需求不及预期的风险；产能投产不及预期的风险；客户拓展不及预期的风险；原材料价格上涨、产品价格持续下跌的风险。