造纸印刷概念板块行业研究报告

    一、行业整体表现
    2025年11月，轻工制造行业的出口链数据显示出显著的分化。电子烟出口金额继续保持高速增长，同比增幅达32%，延续了此前的良好趋势。纸箱类出口金额也实现了高个位数增长(+9%)，而其他品类则表现不一。例如，漂白纸及纸板出现小幅下滑(-4%)，但纸浆、纸及其制品由负转正，同比增长1%。
    二、子行业数据分析
    从细分领域来看，造纸行业呈现结构性变化。纸箱类产品保持稳健增长，而漂白纸和纸板需求略显疲软。家居行业中，弹簧床垫表现平稳(+3%)，但其他品类如卫浴、办公桌椅、沙发、褥垫以及PVC地板等需求均出现不同程度下滑，降幅分别为-20%、-15%、-12%、-11%和-10%。此外，在其他轻工产品中，电子烟成为亮点，但保温杯和塑料餐具等品类却遭遇双位数下滑(-10%/-10%)。
    三、投资评级与风险提示
    报告对轻工制造行业维持“看好”评级，预计未来6个月内行业整体回报将高于沪深300指数5%以上。不过，分析师也提醒投资者需关注潜在风险，包括宏观经济波动、原材料价格波动、汇率变化以及关税政策不确定性等因素。这些外部变量可能对行业表现产生重要影响。
    四、相关研究推荐
    近期太平洋证券发布的多份研究报告为理解行业动态提供了补充视角。例如，《箭牌家居：乘“适老+轻智能”行业东风，店效改革助推业绩改善》探讨了家居领域的创新方向；《出口链：2025M10电子烟出口快增，弹簧床垫高个位数增长》则进一步验证了电子烟和部分家居产品的市场潜力。
    五、总结与展望
    综合来看，轻工制造行业在2025年末展现出一定的韧性，但也面临内部结构分化和外部环境挑战。电子烟和纸箱类出口的亮眼表现为行业注入活力，而家居及其他轻工产品的低迷则需要引起警惕。未来，企业需通过优化产品结构、提升运营效率等方式应对复杂多变的市场环境，同时密切关注宏观政策和国际贸易形势的变化。

    核心观点
    包装纸价格稳中有调，供给收缩成长期支撑：本周包装纸价格呈现分化，瓦楞纸均价微降30元/吨，箱板纸、白卡纸价格保持平稳，白板纸均价稳定在3501元/吨。长期来看，龙头减产效应持续显现，玖龙、理文、山鹰2026年初预计减产27万吨，且行业新增产能进入收尾阶段，2026年仅太阳纸业有70万吨产能计划释放，供需格局将持续优化，为价格中枢回升奠定基础。
    纸浆库存大幅去化，价格显著回升：纸浆市场供需紧平衡态势凸显，纸浆期货库存均值大幅降至15.43万吨，周环比减少47375.8吨，去库力度显著；纸浆期货收盘价均值上涨563.2元/吨至5303.6元/吨，国内漂针浆均价微升2.5元/吨，国际纸浆价格保持平稳。2026年全球商品浆新增产能有限，浆价有望同比修复，浆纸一体化企业成本优势将进一步凸显。
    政策精准赋能，行业转型加速：《广东省造纸行业转型金融实施指南》发布，为产业绿色低碳转型提供资金支持，填补全国相关领域空白；行业层面，2026年产能扩张进入尾声，龙头企业扩张趋于克制，优质林浆资产稀缺性提升，行业向“绿色化、集中化”转型趋势明确。同时，加拿大对华热敏卷纸双反终裁落地，短期或影响相关出口，但长期倒逼行业聚焦内需与高端化升级。
    基本面持续改善，板块配置价值提升：当前造纸行业迎来“供给优化+成本支撑+政策护航”三重利好。需求端消费温和修复，包装纸需求具备韧性；供给端减产与产能收尾改善供需格局；成本端浆价回升支撑产品定价，浆纸一体化企业盈利稳定性增强。板块估值处于历史低位，叠加2026年行业景气度回升预期，配置价值进一步凸显。
    风险提示
    需求不及预期风险，原材料价格波动风险，政策落地偏差风险。

    家居板块：(1)11月地产&家居数据：11月住宅销售面积5546万平，同比-18.6%(月-19.6%)，住宅竣工面积3239万平，同比-28.3%月-31.4%)，住宅新开工面积3237万平，同比-26.0%(月-30.0%)，地产数据本月同比降幅均有收窄，压力边际减弱。11月家居社零195.4亿元，同比-3.8%(月+9.6%)，主要与去年11月国补开启基数高有关。2)敏华控股收购美国家具品牌：公司收购美国本土沙发标的Gainline，收购金额3200万美元，并用2667万美元的免息贷款替目标公司偿还债务。Gainline拥有超1000名美国家具零售商客户，以及Southern Motion、Fusion Furniture两个自有品牌，在密西西比州北部拥有总面积超200万平方尺的8个生产基地。Gainline FY25收入1.88亿美元，净亏损968.67万美元。敏华通过收购得到了海外客户资源、品牌中高端)以及美国本土生产基地，并有望通过自身供应链优势赋能标的公司实现扭亏。(3)投资建议：11月家居订单数据整体压力进一步提升，软体表现整体仍好于定制。预计原因为，去年11月国补开启基数提升，而今年同期国补退坡。建议关注需求较高的慕思股份、顾家家居、喜临门、好太太，以及预计实现份额提升的欧派家居、索菲亚。
    造纸板块：(1)纸价更新：包装纸方面，本周瓦楞纸报价3136元/吨，环比-3.1%，同比+7.6%；箱板纸报价3894元/吨，环比-0.9%，同比+3.8%；白卡纸报价4244元/吨，环比+0.1%，同比+0.1%。文化纸方面，双胶纸报价4725元/吨，环比-0.2%，同比-11.9%；铜版纸报价4700元/吨，环比-0.6%，同比-14.4%。包装纸延续环比转跌，文化纸价格仍小幅下跌。(2)国废价格大跌：本周国废均价为1750元/吨，环比-15.9%。转跌的原因主要在于，包装纸销售转淡，玖龙等头部企业下调纸价，并连续下调废纸采购价格，市场看空气氛加重。3)投资建议：外盘浆价持续涨，考虑到文化纸价格处在近10年来最低位，叠加12月招标订单有望集中交付，文化纸价格后续仍有看涨空间，建议关注行业龙头太阳纸业、玖龙纸业海外团队覆盖)等。
    新消费板块：1)关注“犒赏经济”：学习时报网发布文章《何为“犒赏经济”》，指出购买潮玩盲盒等行为能够有效推动产业结构转型升级、激发市场活力，从而拉动内需。
    轻工板块中，晨光股份通过九木杂物社布局潮玩品类销售，广博股份与三丽鸥、柯南等IP深度合作，创源股份旗下文创品牌锦福发布与五台山联名的新品。(2)百亚股份：近几个月公司股价持续下修，目前处在相对底部位置，展望2026年，公司电商渠道预计利润率得到修复，线下外围市场收入延续高增，利润率持续向，建议关注。(3)投资建议：建议关注百亚股份、晨光股份、广博股份、创源股份等。
    出口板块：1)美国12月如期降息：12月降息25bp如期落地，但点阵图显示2026年预计仅降息25bp。此外，美联储调了经济预期并提前扩表，调GDP预测并下调通胀预测，表明对后续美国经济增长更加乐观。我们认为，2026年美国消费依然会维持较强韧性，在海外客户库存压力有限的背景下，出口链企业的订单预计仍较为乐观。
    2)投资建议：关税稳定后，外贸企业Q4订单整体呈修复趋势，出口链逻辑好转，订单边际改善明确，预计有望迎来新一轮反弹。优选海外细分领域需求旺盛、全球产能布局完善的出口标的，成长性角度建议关注匠心家居、共创草坪、源飞宠物、依依股份、洁雅股份等，低估值角度建议关注永艺股份、恒林股份等。
    风险提示：原材料价格波动；需求大幅下滑；政策风险。

    投资要点：
    【周观点】①在近年内需承压的背景下，今年轻工板块转型公司数量明显增加，主要集中在家居、包装等传统领域较多的子行业，未来如果行业景气回升、市场份额有望加速向龙头集中。②敏华控股公告拟3200万美元收购美国家具制造商，公司目前股价对应26财年ifind一致预期PE约8x，建议关注估值修复机会。
    1)出口链：①美国11月成屋销售年化413万套，不及预期的415万套，11月美国成屋年化销售量同比-1%，环比+0.5%。②敏华控股公告拟3200万美元100%收购美国软体家具制造商Gainline Recline并为其提供2667万美元免息贷款，标的公司品牌包括可躺式家具Southern Motion、固定式家具Fusion Furniture，销售渠道包括1000名活跃客户的家具零售分销网络，制造产能包括美国密西西比州北部合计200万平方英尺的8个生产设施。收购完成后，收购标的与公司将在产品端、渠道交叉销售端、供应链端产生协同效应，公司产能布局将扩展至美国，更好应对国际贸易环境变化带来的机遇与挑战。
    2025年以来美国地产链持续磨底，行业整合提速、整合规模扩大，周期底部信号逐步清晰；且今年行业整合进一步深化，既有产品横向整合，也有供应链、渠道的纵向整合，行业头部企业综合竞争力持续巩固，为后续行业复苏蓄势。③截至2025年12月19日海运费CCFI、SCFI综指分别环比+0.6%、+3.1%。出口链公司关注众鑫股份、匠心家居、浙江自然、永艺股份、哈尔斯、嘉益股份、共创草坪、致欧科技、洁雅股份、英科再生、建霖家居等，以及拥有完善美国产能的梦百合。
    2)家居：①11月家居行业景气持续承压。据国家统计局，11月当月限额以上家具类零售额同比-3.8%、增速环比-13.4pct；11月当月住宅竣工面积同比-28%、降幅环比收窄3.2pct，住宅销售面积同比-19.1%、降幅环比收窄1.7pct，住宅新开工面积同比-26.8%、降幅环比收窄3.2pct。②本周美克家居公告，拟收购通信行业零部件供应商深圳万德溙光电科技有限公司控制权，并募集配套资金。万德溙2023年经审计的净利润为400.47万元，2024年上半年度未经审计的净利润为90.87万元。在近年家居行业承压的背景下，25年家居企业转型数量明显增加，行业出清提速，未来如果行业景气回升，市场份额有望加速向头部集中。③目前家居行业和地产虽仍处调整期，但板块估值处于历史低位、股价已反映基本面，建议关注低位配置机会。公司关注软体板块顾家家居、喜临门、慕思股份、敏华控股，定制板块欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌家居、我乐家居，智能家居好太太、好莱客、奥普科技、箭牌家居，以及逆势高增的家居五金龙头悍高集团。
    3)造纸：根据卓创资讯，截至2025年12月19日，双胶纸价格4725元/吨(持平)，铜版纸价格4700元/吨(-10元/吨)；白卡纸价格4244元/吨(持平)；箱板纸价格3845.6元/吨(-82.4元/吨)，瓦楞纸价格3074.38元/吨(-162.5元/吨)。①近期废纸系价格下降，我们判断系成本端国废支撑不足+需求转弱，本周，玖龙、理文和山鹰陆续宣布26年1-2月检修计划。根据目前已经发布的停机通知，预计减产约27万吨包装纸，其中绝大多数为箱板瓦楞纸。龙头同步停机检修控制供应量，缓解库存挺价意愿强。②25H2以来，白卡纸陆续经历了四轮涨价，本周部分纸企发布第五轮涨价函，万国太阳拟自12月26日起对白卡纸继续上调200元/吨，联盛纸业拟自1月1日起对白卡纸上调200元/吨。在浆价上涨+需求边际改善的支撑下，预期白卡纸价格短期仍将上行，行业盈利有望修复。木浆系持续推荐林浆纸一体化、多元纸种齐头并进的太阳纸业，以及内销预期改善、分红比例提升的中高端装饰原纸龙头华旺科技，建议关注仙鹤股份。废纸系建议关注产能布局完善，自有纤维供应充分的废纸系龙头玖龙纸业、山鹰国际。
    4)包装：①本周奥瑞金发布公告，公司下属控股子公司贝纳香港拟向Rexam Limited出售其持有的控股子公司贝纳比利时80%股权。预计调整后交易金额约为5,000万欧元至6,000万欧元。Rexam Limited为美国金属包装巨头波尔的下属公司，2024年净利润179万欧元，25H1净利润增至493万欧元，业绩稳步增长。若本次交易顺利实施，将有利于优化公司资产结构，提高资产运营效率，降低管理成本。同时和波尔的全球战略合作关系继续深化。预计产生的投资收益超公司最近一期经审计净利润的10%，增厚当期经营业绩。金属包装“反内卷”下，关注年末新一轮价格谈判，看好格局改善后的盈利修复预期，持续推荐奥瑞金、昇兴股份。②本周嘉美包装发布公告，公司控股股东中包香港拟协议转让29.90%股份予逐越鸿智，控制权将变更为逐越鸿智，实际控制人将变更为俞浩先生(追觅科技创始人)。中包香港及陈民承诺，嘉美包装原有业务在2026年至2030年的五个会计年度内，每年归母净利润不低于1.2亿元，若未达标，需向上市公司进行现金补偿。③可降解环保包装建议关注众鑫股份、恒鑫生活、家联科技；此外，包装龙头多数经营稳健、股息价值突出，建议关注裕同科技、美盈森、永新股份。
    5)轻工消费：①百亚股份近日召开千人大会，通过战略发布、品牌产品规划、经销商分享、团队风采展示、颁奖盛典、乔诺训战等多个环节，与千名合作伙伴锚定2026发展方向；营销端提出资源聚焦、线下渗透、战役转化三重变革，以品牌赋能线下渠道；产品端将采用“Pro主推，有机进攻，裤型引流”的战略；运营端明确以消费者为中心，提店效、增店数，冲刺2026年线下TOP1、2028年百亿目标。个护推荐渠道拓宽&产品价升口腔护理龙头登康口腔，医疗板块内生外延并驱&消费品棉柔巾、卫生巾大单品高增驱动的稳健医疗，产品持续升级、电商渠道和全国扩张深化的百亚股份。②文具板块持续推荐晨光股份，公司核心业务稳步发展预期不变，IP&强功能产品占比提升带动传统业务利润率向上，科力普Q3营收恢复双位数增长，看好公司经营逐步回暖，建议关注底部配置机会。③广博股份近日于上海静安大悦城开展为期一个月的二次元文化主题活动，以23个超人气IP为亮点，横跨文创文具、谷子周边、水杯、毛绒、卡牌、食玩等品类。集中体现广博文创“产品内容化、内容创意化”战略；建议关注广博股份，公司加速深化IP战略，多IP+产品矩阵发展可期。建议关注国产拼搭玩具龙头布鲁可，公司下半年推进节奏有望加快，全年龄及全价格带方向不变；以及发力国内IP+科技+文创的创源股份。④AI眼镜建议关注康耐特光学、明月镜片、博士眼镜、英派斯等。
    6)新型烟草：①国务院办公厅日前印发《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，《意见》要求全方位加强电子烟监管，严厉查处非法生产、批发、运输、销售电子烟和电子烟出口回流等违法活动。全球新型烟草监管趋严，合规企业竞争优势中长期有望凸显。②随着国际烟草龙头HNB产品登陆主流市场，公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量；英国等欧洲地区有望向盈利能力更强的换弹式、开放式切换；全球特别是美国电子烟执法力度显著加强，合规产品份额恢复空间显著。建议关注思摩尔国际，公司雾化电子烟、HNB、雾化美容、雾化医疗等多元业务逐步进入收获期，后续各类产品全球推出、多点催化可期。
    7)纺织服装：健盛集团发布公告，为规避国际贸易壁垒，优化全球生产布局，降低综合运营成本，公司拟通过香港泰和裕国际有限公司在埃及伊斯梅利亚西坎塔拉园区投资，项目投资总额81,760万元，投资埃及年产1.8亿双中高档棉袜、1200万件无缝内衣、18000吨纱线染色和2000吨氨纶包覆纱橡筋线项目。项目建成后将与公司国内及越南六大生产基地形成协同互补，有效分散经营风险，项目投产后投资收益率预计在11.62%，预计项目回收周期在8.31年。受线上大促及降温天气影响，保暖及运动鞋服类购买需求提升，运动服饰、户外相关标的建议关注安踏、李宁、361度、三夫户外、探路者、牧高笛等。
    风险提示：宏观经济环境波动风险、原材料价格大幅上涨风险。

    一、公司概况与核心业务
    南京我乐家居股份有限公司是一家专注于定制家具产品设计、研发、生产、销售及相关服务的现代化企业，秉承“设计让家更美，科技让美实现”的理念。公司主营业务涵盖整体厨柜与全屋定制家具，旗下拥有多个高端系列产品，并较早推行E0级高环保标准。通过“工业化+信息化”融合的智能工厂体系，为消费者提供健康、精致、可靠的定制家居解决方案。
    二、差异化竞争优势
    我乐家居以创新驱动品牌升级，通过智能新品矩阵、高端营销事件与可持续公益实践，构建了独特的品牌优势。同时，深度融合数智化技术赋能全域运营，在招商推广、生产制造与设计服务等关键环节实现了降本增效。此外，公司积极推进渠道体系变革，针对经销商、直营、整装及大宗四大业务板块实施差异化策略，有效增强了市场渗透的广度与盈利韧性。
    三、行业环境分析
    政策推动城市更新与“以旧换新”，带动家居消费向品质化、智能化升级，存量房翻新需求持续释放。数字化与智能化正在深刻改变行业价值链，具备全链路数字能力的企业优势凸显，市场集中度逐步提升。然而，终端价格战加剧，行业竞争从单纯的价格竞争转向服务、技术与生态协同的价值竞争。
    四、投资建议与风险提示
    报告推荐关注轻工制造领域的多个细分行业龙头，包括造纸、家居、出口链、新型烟草和两轮车等领域。例如太阳纸业、欧派家居、匠心家居、思摩尔国际等。但同时也提醒投资者注意国际贸易政策变动风险、行业竞争加剧的风险以及地产链需求恢复不及预期的风险。
    五、财务表现与数据支持
    根据2020年至2025年第三季度的数据，我乐家居营业收入和归母净利润呈现波动增长趋势，公司在华东地区收入占比最高且增速稳定。按产品拆分来看，全屋定制和整体厨柜为主要收入来源，两者均保持较高增长态势。此外，公司三费费率控制得当，经营活动现金流较为稳健，体现了良好的运营效率与财务健康状况。

    核心观点
    包装纸提价延续，供给收缩强化支撑：本周包装纸价格稳步上行，箱板纸、瓦楞纸、白卡纸周环比分别上涨50元/吨、40元/吨、10元/吨，废纸高位与库存低位形成双重支撑。龙头纸企集中宣布2026年初停机计划，玖龙、理文、山鹰预计减产约27万吨包装纸，供给收缩进一步收紧供需格局，为后续价格上行奠定基础，行业盈利修复逻辑持续强化。
    纸浆库存加速去化，成本结构保持稳定：纸浆市场呈现“库存收缩+价格平稳”特征，成本端压力可控：纸浆期货库存均值降至20.17万吨，周环比大幅减少7144吨，去库速度显著加快；国内漂针浆、漂阔浆均价微涨15元/吨、12.5元/吨，国际市场价格保持平稳，纸企成本预期稳定。库存去化反映需求改善，供需紧平衡格局未变。
    政策与行业协同，转型规范双推进：政策层面，5项造纸领域国家标准获批发布，助力优化生产工艺、促进可持续发展；行业层面，安徽包协发布倡议反对恶性价格竞争，引导行业从“价格竞争”转向“价值竞争”，推动生态良性发展。生活用纸区域原料价格分化，河北、川渝木浆、竹浆价格上涨，行业产品结构与竞争格局持续优化，绿色化、规范化转型趋势明确。
    基本面多重共振，板块配置价值凸显：当前造纸行业迎来“提价红利+供给收缩+政策规范”三重利好。需求端，终端按需备货支撑刚性需求；供给端，龙头减产收缩供应，低效产能加速出清；行业端，政策规范竞争秩序、标准推动技术升级，长期发展韧性增强。板块估值处于历史低位，叠加盈利持续修复预期，配置价值进一步提升。
    风险提示
    需求不及预期风险，原材料价格波动风险，政策落地偏差风险。

    投资要点：
    家居板块：(1)中央经济工作会议相关表述：地产角度，表明着(力稳定房地地产场”，，再次强调定房地地产，后续有望推出支持政策；家居角度，明确2026年将继续优化(着大规模设备更新和消费品以旧换新，政策的实施，有望继续拉动家居相关消费。(2)投资建议：11月家居订单数据整体压稳进一步提升，软体表现整体仍好于房制。我们预计原因为，去年10-11月国补开启基数提升，而今年同期国补退坡。建议关注需求较高的慕思股份、顾家家居、喜临门、好太太，以及预计实现份额提升的欧派家居、索菲亚。
    造纸板块：(1)纸价更新：包装纸方面，本周瓦楞纸报价3235元/吨，环比+0.1%，同比+12.8%；箱板纸报价3928元/吨，环比+0.3%，同比+5.5%；白卡纸报价4240元/吨，环比+0.4%，同比+0.4%。文化纸方面，双胶纸报价4733元/吨，环比-0.1%，同比-11.7%；铜版纸报价4728元/吨，环比-0.3%，同比-13.8%。包装纸延续环比上涨趋势，但涨幅收窄，双胶纸价格再次下跌。(2)国废价格环比转跌：本周国废均价为2080元/吨，环比-0.5%。转跌的原因主要在于，包装纸销售转淡，部分纸厂连续下调采购价格，场”看空气氛加重。(3)智利Arauco12月木浆外盘报价更新：针叶浆银星涨20美元/吨至700美元/吨；本色浆金星持平于620美元/吨；阔叶浆明星涨20美元/吨至570美元/吨。(4)投资建议：外盘浆价再次上涨，考虑到文化纸价格处在近10年来最低位，叠加12月招标订单有望集中交付，文化纸价格后续仍有看涨空间，建议关注行业龙头太阳纸业、玖龙纸业海外团队覆盖)等。
    新消费板块：(1)泡泡玛特海外团队覆盖)：公司委任LVMH大中华区集团总裁吴越为公司非执行董事，给予每年120万港元现金报酬以及180万港元股权激励，我们认为吴越先生的加入有望为公司带来奢侈品行业的人脉以及全球化布局的经验等，并有望帮助公司推进海外拓张。2)英美烟草2025全年业绩前瞻：加热烟草品牌Glo全年营收基本持平，受日本场”激烈竞争及传统产品淘汰的影响，核心场”销量份额下降1.2pct；HILO用户留存率50%，日本/波兰/意大利场”份额分别为1%(高市场”2%)/1%/0.5%，欧洲场”增长斜率优于日本，并计划2026年进一步扩大推广范围。(3)投资建议：建议关注百亚股份、晨光股份、泡泡玛特海外团队覆盖)、思摩尔国际海外团队覆盖)等。
    出口板块：1)美国12月如期降息：12月降息25bp如期落地，但点阵图显示2026年预计仅降息25bp。此外，美联储上调了经济预期并提前扩表，上调GDP预测并下调通胀预测，表明对后续美国经济增长更加乐观。我们认为，2026年美国消费依然会维持较强韧性，在海外客户库存压稳有限的背景下，出口链企业的订单预计仍较为乐观。
    2)11月出口数据回暖：11月我国出口总额3303.5亿美元上月3053.5亿美元)，同比+5.9%上月同比-1.1%)，表现出回暖趋势；11月家居出口54亿美元，同比约-9%，降幅环比有所收窄。3)投资建议：关税定房后，外贸企业Q4订单整体呈修复趋势，出口链逻辑好转，订单边际改善明确，预计有望迎来新一轮反弹。优选海外细分领域需求旺盛、全球产能布局完善的出口标的，成长性角度建议关注匠心家居、共创草坪、源飞宠物、依依股份、洁雅股份等，低估值角度建议关注永艺股份、恒林股份等。
    风险提示：原材料价格波动；需求大幅下滑；政策风险。

    投资要点：
    【周观点】①美联储12月降息25个基点，明年继续降息基本形成共识，看好美国地产链需求修复。②12月外盘阔叶浆、针叶浆均上调20美元/吨，针叶浆700美元/吨，阔叶浆570美元/吨。浆价上涨对木浆系形成成本支撑，前期提价有望落地，持续推荐太阳纸业，关注玖龙纸业。③欧派家居实际控制人发布首次增持计划公告，拟以自有资金增持5000万元-1亿元，公司在手现金充裕、固定金额分红托底股息价值，关注左侧布局机会。
    1)出口链：①12月10日美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.5%至3.75%之间符合市场预期；此次降息为美联储自9月以来连续第三次降息；此外，明年美联储继续降息基本形成市场共识，Q4海外消费旺季、关税常态化，叠加降息预期下美国地产有望边际改善，相关出口型企业订单有望改善。②家得宝发布对明年的谨慎初步业绩指引，公司预计全年同店销售额增速将在持平至增长2%区间，低于彭博社汇总的市场平均预期，主要由于高利率环境下，消费者对大额采购以及需要融资的装修项目持观望态度，后续随着住房市场压力缓解趋势明确后，家居装修市场的增长速度将快于整体经济增速。③截至2025年12月12日海运费CCFI、SCFI综指分别环比+0.3%、+7.8%。出口链公司关注众鑫股份、匠心家居、浙江自然、永艺股份、哈尔斯、嘉益股份、共创草坪、致欧科技、洁雅股份、英科再生、建霖家居等，以及拥有完善美国产能的梦百合。
    2)家居：①据欧派家居公告，控股股东、实际控制人姚良松之配偶张秋芳女士，通过上海证券交易所集中竞价方式首次增持210,000股，成交总额1,046.64万元，占总股本0.03%，增持后其持股比例升至0.03%。张秋芳计划自2025年12月12日起6个月内，继续通过集中竞价方式增持公司A股股份，累计拟增持金额不低于5,000万元、不超过10,000万元，增持比例不超过总股本1%。资金来源为自有资金，不设价格区间。公司作为定制行业龙头，在手现金充裕、抗风险能力强，固定金额分红股息价格凸显，提示左侧布局机会。②目前家居行业和地产虽仍处调整期，但板块估值处于历史低位、股价已反应基本面，建议关注低位配置机会。公司关注软体板块顾家家居、喜临门、慕思股份、敏华控股，定制板块欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌家居、我乐家居，智能家居好太太、好莱客、奥普科技、箭牌家居，以及逆势高增的家居五金龙头悍高集团。
    3)造纸：根据卓创资讯，截至2025年12月12日，双胶纸价格4725元/吨(-12.5元/吨)，铜版纸价格4710元/吨(-30元/吨)；白卡纸价格4244元/吨(+20元/吨)；箱板纸价格3928元/吨(+11元/吨)，瓦楞纸价格3236.88元/吨(+10元/吨)。①根据卓创资讯，智利Arauco公司12月木浆外盘报价公布，其中针叶浆银星涨20美元/吨至700美元/吨；阔叶浆明星涨20美元/吨至570美元/吨。浆价上涨对木浆系形成成本支撑，前期提价有望落地。②12月13日，ST晨鸣发布公告，为进一步聚焦制浆造纸主业发展战略，推动企业高质量发展，公司拟剥离全部融资租赁业务相关资产。本次交易完成后，山东晨鸣租赁、青岛晨鸣租赁、上海晨鸣租赁将不再纳入公司合并报表范围，公司不再从事任何融资租赁业务，有助于优化资产负债结构，盘活存量资产，集中资源发展主业，增强公司盈利能力和核心竞争力。木浆系持续推荐林浆纸一体化、多元纸种齐头并进的太阳纸业，以及内销预期改善、分红比例提升的中高端装饰原纸龙头华旺科技，建议关注仙鹤股份。
    废纸系建议关注产能布局完善，自有纤维供应充分的废纸系龙头玖龙纸业、山鹰国际。
    4)包装：本周嘉美包装发布公告，因公司控股股东中国食品包装有限公司正在筹划有关公司控制权变更事宜，该事项可能导致公司控股股东、实际控制人发生变更，鉴于本次事项存在重大不确定性，公司股票决定停牌，自12月12日起预计继续停牌时间不超过3个交易日。
    金属包装“反内卷”下，关注年末新一轮价格谈判，看好格局改善后的盈利修复预期，持续推荐奥瑞金、昇兴股份。可降解环保包装建议关注众鑫股份、恒鑫生活、家联科技；此外，包装龙头多数经营稳健、股息价值突出，建议关注裕同科技、美盈森、永新股份。
    5)轻工消费：①据久谦中台，11月电商卫生巾、牙膏销售额分别同比+1.2%、+13%，其中冷酸灵品牌牙膏实现同比双位数增长，奈丝公主品牌卫生巾增速好于行业增长。Q4电商销售旺季来临，个护品牌加码全渠道营销发力，推荐渠道拓宽&产品价升口腔护理龙头登康口腔，医疗板块内生外延并驱&消费品棉柔巾、卫生巾大单品高增驱动的稳健医疗，产品持续升级、电商渠道和全国扩张深化的百亚股份。②登康口腔发布2026年投资计划，公司投资计划涉及的重大固定资产投资项目(含部分募投项目)及股权投资项目共计6项，计划投资总金额约11,324万元，其中固定资产投资约6,324万元，股权投资约5,000万元，主要用于开展智慧登康建设项目、口腔健康研究中心建设以及口腔大健康及口腔优质细分领域投资布局。③文具板块持续推荐晨光股份，公司核心业务稳步发展预期不变，IP&强功能产品占比提升带动传统业务利润率向上，科力普Q3营收恢复双位数增长，看好公司经营逐步回暖，建议关注底部配置机会。④布鲁可近日参加巴西圣保罗动漫展，带来变形金刚、圣斗士星矢、新世纪福音战士、DC、侏罗纪世界等10多个全球知名IP的近60款产品。布鲁可推动圣斗士星矢IP在面向6至16岁消费者的“群星版”和面向16岁以上消费者的“超越版”两个产品系列上实现商品化，并持续迭代，推出更多角色。布鲁可以丰富的产品矩阵和精准的市场策略，进一步夯实了其在拉美市场的影响力。建议关注国产拼搭玩具龙头布鲁可，公司下半年推进节奏有望加快，全年龄及全价格带方向不变；以及发力国内IP+科技+文创的创源股份。⑤AI眼镜建议关注康耐特光学、明月镜片、博士眼镜、英派斯等。
    6)新型烟草：①英美烟草发布2025年初步业绩情况及2026年业绩展望。预计2025年下半年新型烟草板块增长提速至双位数，主要由口含烟Velo带动增长。HNB板块Glo系列受日本市场竞争加剧影响份销量份额下降1.2pct，2025年整体营收持平，但产品销售表现结构分化，其中中高端新品Glo Hilo发布后用户留存率超50%，Glo Hilo9月于日本上市，目前在日本市场份额达1%、在中高端市场份额达2%；10月于波兰上市，目前份额更快达到1%；11月于意大利上市，目前份额已达0.5%。电子烟板块预计2025年营收降幅收窄至高个位数，主要由于北美非法产品影响及部分市场退出。展望2026年公司预计集团营收增速处于中期目标3-5%增速下限，在新型烟草板块中，口含烟预计保持增长引领，电子烟预期在美国执法强化下不再对板块造成拖累，HNB板块GLO HILO产能供应充足，预计实现明显进步，并进入全球更多市场，公司提到HNB产品相比口含烟投资回报周期更长，但高端产品将带来更大的盈利回报，公司将平衡集团内资源分配以支持产品全球铺开。②思摩尔国际于12月11-12日公告根据股份奖励计划购买股份公告，两次购买股份数量分别达814万股、799.1万股，购买金额合计达约2亿港元。③随着国际烟草龙头HNB产品登陆主流市场，公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量；英国等欧洲地区有望向盈利能力更强的换弹式、开放式切换；全球特别是美国电子烟执法力度显著加强，合规产品份额恢复空间显著。建议关注思摩尔国际，公司雾化电子烟、HNB、雾化美容、雾化医疗等多元业务逐步进入收获期，后续各类产品全球推出、多点催化可期。
    7)纺织服装：根据ifind及海关数据，11月纺织纱线、织物及其制品出口额(美元计)单月同比+1.0%，环比10月增长9%，1-11月累计同比+0.9%；11月服装及衣着配件出口额(美元计)单月同比-10.9%，环比10月增长5.4%，1-11月累计同比-4.4%。受线上大促及降温天气影响，保暖及运动鞋服类购买需求提升，运动服饰、户外相关标的建议关注安踏、李宁、361度、三夫户外、探路者、牧高笛等。
    风险提示：宏观经济环境波动风险、原材料价格大幅上涨风险。

    一、12月外盘浆价上涨及供应端扰动
    根据卓创资讯，智利Arauco公司12月木浆外盘报价中，针叶浆和阔叶浆分别上涨20美元/吨。近期海外针叶浆厂供应端持续受到扰动，加拿大和芬兰的多家浆厂宣布停产或减产计划，进一步推升市场对供应紧张的预期。同时，自9月以来，阔叶浆价格震荡上行，与针叶浆价差收窄，为进口针叶浆价格提供支撑。
    二、木浆系周期底部特征明确，期待回暖
    当前木浆系纸价处于近十年来的周期底部，白卡纸、双胶纸和铜版纸的价格均显著下滑，行业平均盈利能力触底，部分中小企业面临亏损。然而，在传统消费旺季和出版招标需求带动下，白卡纸和双胶纸的需求边际好转，头部企业发布提价函，预计成本端支撑将逐步显现，推动板块盈利能力与估值改善。
    三、2026年浆价预期向上，新增产能有限
    2024年联盛和SUZANO合计投产超400万吨阔叶木浆，但2025-2026年全球阔叶木浆新增产能有限，漂白针叶木浆产能甚至面临关闭风险。此外，自制浆线的密集投放将加大原材料木片需求，木片价格上涨可能推升自制浆成本。基于国内外供需变化，预计2026年浆价有望抬升。
    四、优选浆纸一体化龙头，关注成本优势
    若2026年浆价进入上行通道，具备林地资源和自制浆能力的一体化龙头企业将更具竞争优势。推荐太阳纸业，其拥有老挝林地资源和多基地协同优势；关注玖龙纸业，废纸系龙头积极推进自制浆布局；博汇纸业作为白卡纸龙头之一，需关注同业竞争解决情况；仙鹤股份作为特种纸平台型龙头，湖北、广西自制浆放量将改善盈利结构。
    五、风险提示
    报告指出，尽管浆价上涨有望催化纸价修复，但投资者需警惕宏观经济波动、政策调整以及原材料价格大幅波动等潜在风险。

    2026年我们认为轻工细分领域中，出海景气度高于内需。出海方面，随关税趋稳，海外订单改善趋势明显，叠加美国开启降息周期，出口板块整体或具备β能力，尤其推荐海外产能布局领先、盈利能力强劲，具备α能力的细分龙头，这些企业有望承接更多的转移订单，提升份额，表现出更好的业绩。内需方面，重点一方面在于传统内需轻工龙头企业能否通过提质增效体现出经营优势，静待右侧拐点；另一方面在于新消费细分领域的成长性能否持续体现。
    出海：相比于内需板块，我们认为2026年出海板块的增长确定性更高。从出海类型来看，建议关注品牌出海、代工出海、供应链出海三条主线；从逻辑来看，又分景气持续、困境反转两条增长路线。
    (1)品牌出海角度，景气延续逻辑建议关注匠心家居，公司积极推动自有品牌建设，与客户共同合作店中店模式，已构建起覆盖北美主要市场的零售网络，预计未来1-2年间终端销售仍会保持稳定增长。困境反转逻辑建议关注致欧科技，Q2-Q3受关税影响，国内发货大部分停止，且东南亚产能没有及时跟进，导致美国市场业绩承压，随公司逐步将供应链切换至东南亚，预计2025Q4及2026年美国业务将恢复增长。
    (2)代工出海角度，复盘看，海外产能布局领先的企业在过去2个季度业绩更为优异，在关税相对明朗的背景下，出口链整体逻辑好转，Q4订单边际改善明确，预计整体有望迎来反弹。其中，海外产能布局领先、品牌化程度高、补库需求旺盛的企业优势明显，有望凭借优质海外产能承接更多的转移订单，助力份额提升，并且体现出更好的盈利性。
    (3)供应链出海角度，企业不再满足于简单的将产能“走出去”，而是追求深度融入区域经济网络“走进去”。随链主企业从外贸出口向区域市场深耕转型，供应链上下游也在推进协同出海，在目标市场构建完整的产业生态系统，看好两片罐/纸包装等行业积极布局海外供应链，体现更强的盈利弹性。
    传统内需轻工：家居、造纸、包装传统轻工行业，预计2026年仍将面临消费大环境的压力。2026年，家居行业内部面临国补不确定性、部分需求前置、高基数等压力，外部地产和消费的压力不减，短期建议关注行业头部公司能否依托精细化管理能力等核心α优势，继续在业绩端取得更好的表现，中长期仍期待地产/政策层面的拉动；造纸行业目前纸价处在历史低位，短期关注本轮景气向上的持续时间，中长期关注造纸行业能否在反内卷、双碳目标等宏观政策面的加持开启大的向上周期；包装行业主要关注盈利改善与高分红两条主线。
    内需新消费：部分高成长新消费细分领域预计在2026年将继续展现出β能力。消费者越来越看重商品所蕴含的情绪&功能价值，关注能提供情绪价值的IP潮玩、宠物等细分领域，以及通过产品升级提供功能价值的个护用品领域。其中，IP潮玩领域，未来行业看点一方面在于短期只布局行业中游的企业能否开发爆款IP并多领域发展深度挖掘IP价值，另一方面在于晨光股份旗下的九木杂物社和奇只好玩能否顺利跑通产业链；个护行业一方面通过升级大单品撬动市场份额，另一方面线上渠道推动变革，逐步转向追求盈利与ROI，看好国产品牌收入利润双增长；宠物行业关注外销代工厂家拓展至国内品牌布局。
    风险提示：内需恢复不及预期，原材料大幅上涨，地缘政治风险

    中国股票的定价逻辑正在潜移默化改变，三大核心逻辑逐步强化：1)中美贸易中逐步占据更主动地位，中国制造业进入全球化发展周期；2)地产止跌在途，反内卷构成经济思路转折，宏观尾部风险降低；3)新技术/新产业涌现，结构性发展领域涌现更多机会。核心板块配置方向，1、结构性成长的新消费趋势，2、全球资源配置能力提升的出海，3、高股息策略长期占优，4、价值低估的消费白马。
    新消费：时代的选择(1)个护&宠食&婴护：宠食行业呈量价齐升趋势，多元化增长驱动有望抬高天花板且消费者教育壁垒更高、品牌粘性强，具备显著大单品效应，头部品牌具备较高壁垒；婴童行业格局分散，但优秀品牌依托质价比&爆款产品快速迭代提份额，行业向精细化、功能化和专业化的方向深度发展，前者注重女性情感营销，后者强调产品功能营销。上述赛道均受益于消费升级与国货品牌本土化优势，在产品、渠道、营销等维度持续创新，推动行业向高端化、细分化方向发展。建议关注乖宝宠物、中宠股份、依依股份、百亚股份、登康口腔、润本股份等。(2)黄金珠宝：
    我们看好2026年精品金饰延续良好景气度，核心源于金饰保值增值属性以及头部企业产品&品牌逻辑强化，份额加速向头部品牌集中。建议关注品牌价值持续凸显、有望保持靓丽增长的老铺黄金、潮宏基、曼卡龙、莱绅通灵等，具备投资金产品及全直营模式特色的菜百股份，景气持续恢复的传统品牌六福集团、周六福、周大福、老凤祥、周大生等。(3)潮玩：情绪消费代表，企业龙头正处于业务布局全球化，业务模式从“单一产品驱动”向“IP+产业链+生态”驱动的升级阶段，建议优先布局全产业链能力突出、IP壁垒深厚、增长确定性强的龙头企业如泡泡玛特，关注细分赛道龙头布鲁可、名创优品、晨光股份、小黄鸭德盈等。(4)新型烟草：雾化监管趋严、合规市场稳步复苏；HNB行业渗透率加速提升，全球烟草龙头新品迭代加快、品牌竞争加剧。思摩尔国际作为雾化制造龙头，绑定核心品牌客户开辟HNB第二成长曲线，我们预计25Q3公司报表增长已部分体现HNB增量贡献，未来多元矩阵有望共助成长。此外，中烟香港、华宝国际、恒丰纸业、仙鹤股份等产业链上下游公司多年前已实现深度布局、深度参与。
    (5)智能眼镜：2025Q1-3全球AI智能眼镜销量达312万台(同比+285%)，Wellsenn预计26年行业有望大幅增长，全球销量达1800万台；目前头部厂家研发思路逐步转变，舒适度、美观度、AI交互等维度重要性升级，预计未来对产业链配套要求提升，关注康耐特光学、明月镜片、博士眼镜等。(6)两轮车：新国标产品平滑过渡、监管驱动行业格局优化，龙头产品结构改善，建议关注科技引领、增速领先的九号公司，出海表现靓丽、积极布局机器人新曲线的涛涛车业、综合优势突出，市场份额有望提升的雅迪控股、爱玛科技。
    顺周期：周期的魅力(1)家居：我们预计25-26年行业仍处调整期，27年有望企稳。25年软体、智能家居依托更新需求，内生渠道变革、品类扩张实现稳健增长。定制新房依赖度较高，门店数量收缩显著、存活门店改革成效逐步显现，经营保持韧性。建议关注更新需求占比较高的顾家家居、喜临门、慕思股份、敏华控股、好太太、瑞尔特等，地产链政策预期加码、建议关注定制龙头欧派家居、兔宝宝、索菲亚、志邦家居、金牌家居、我乐家居等。(2)造纸：全球木片供给收缩，需求受下游纸浆投产预计持续提升，木片资源偏紧或将成为常态，中长期支撑浆价底部抬升。26年纸浆新增产能有限、海外降息或将延续，且贸易冲突边际减弱，我们判断需求有望稳步回暖，考虑到国内自制浆投产、我们预计整体供需或基本平衡，浆价预计温和上涨。造纸龙头在建工程高位回落，行业供需压力逐步缓解，静待未来需求端改善加速产能消化，龙头在此期间凭借林浆纸一体化有望扩大竞争优势。大宗纸建议关注底层利润夯实向上的太阳纸业，关注玖龙纸业、博汇纸业、山鹰国际、岳阳林纸、晨鸣纸业等；特种纸建议关注产品多元、抗周期能力优异，成长动能充沛的仙鹤股份、恒丰纸业、华旺科技、五洲特纸等。(3)包装：金属包装行业集中度进一步提升，未来两片罐国内新增供给有限、供需压力趋缓，行业盈利低位，龙头有望由份额导向转向盈利导向，我们判断26年基准价格或将实现小幅提升。当前节点，纸&塑包装下游需求平稳，龙头收入表现稳健、盈利领先同行，现金流表现优异，高比例分红，且出海征程加速展开。关注裕同科技、永新股份、美盈森、紫江企业、宝钢包装、奥瑞金、昇兴股份等。
    出口：供应格局重塑，品牌出海当时。美国降息后地产改善预期逐步建立、关税纷争缓和，Q4企业订单已显改善。本轮关税纠纷中，产业链利润分配并未发生显著变化，多数公司仅承担小部分税率，盈利影响有限。中期来看，龙头海外基地本土化自制领先，先发优势明确，全球供应份额有望提升。涛涛、致欧、匠心为代表的品牌出海企业逆势展现较强韧性，未来凭借趋于成熟的本土化运营，品牌影响力扩张。建议关注1)全球布局深化的匠心家居、涛涛车业、众鑫股份、英科医疗、浩洋股份、英科再生、永艺股份、巨星科技、共创草坪、哈尔斯、浙江自然、建霖家居、天振股份、英派斯、西大门、恒林股份、乐歌股份、玉马科技、嘉益股份等。2)跨境电商头部品牌安克创新、致欧科技、赛维股份、卡罗特、傲基股份等。
    纺织服饰：服装家纺结构性景气，制造出海持续。展望2026年，三大主线值得关注：一是运动户外景气度高企，2025-2029年户外服装/鞋类CAGR预计达9.6%/9.2%，产品创新驱动增长，建议关注安踏体育、特步国际、李宁；二是男装与家纺龙头展现业绩韧性，男装CR10达23%，家纺大单品和线上化打开新增量空间，头部企业高分红特征显著，建议关注海澜之家、水星家纺、罗莱生活；三是纺织制造外需乐观，渠道库存健康，订单有望改善。产能转移持续深化，印尼凭借零关税窗口、人口红利及政策力挺，成为继越南后重要目的地，建议关注在印尼布局的纺织及代工企业，相关标的申洲国际、华利集团、伟星股份、开润股份。
    风险因素：国内&海外消费复苏不及预期、全球贸易摩擦加剧、地产销售复苏低于预期、原材料价格大幅波动、新型烟草政策风险。

    行业定调
    复盘25年，国补拉动不足、消费大盘疲软，“新”消费行情集中演绎、但龙头表现已经开始出现分化；与此同时，周期底部的优质制造逐步进入布局区间，拥有海外建厂能力or产品渠道出海布局的龙头纷纷加快节奏。
    展望26年，我们认为出海主线带来的业绩增长具备高确定性、同时核心标的估值性价比高，延续作为新一年的主线；传统内需重点关注金属罐和造纸链条潜在提价带来的盈利拐点，地产链条磨底已经边际开始企稳；新消费优质资产在人口代际迭代、消费观念变化下持续扩圈，调整充分后，部分具备中期业绩成长潜力的公司仍然值得配置。
    子行业投资推荐
    包装：依托海外供应链建设实现份额的再提升&全球业务扩张&利润率中枢抬升，优选海外交付强、成本优的龙头裕同、英科、众鑫、宝钢、奥瑞金、美盈森等。
    出口：关税扰动减弱，优选具备强海外生产制造能力、多市场运营能力、强产品设计研发能力的阿尔法龙头，推荐共创草坪、永艺股份、恒林股份、致欧科技。
    造纸：周期底部，浆纸系提价落地，废纸系持续提价，盈利环比逐步修复，推荐龙头太阳纸业、玖龙纸业、仙鹤股份。
    宠物：26年竞争或进入相持阶段，龙头在延续份额提升同时，盈利或有企稳向上，推荐用品向品牌转型的龙头依依股份，关注源飞。
    潮玩：赛道景气但龙头经营分化，泡泡&名创相对强势，继续推荐泡泡玛特，当前海外市场仍有很大拓店空间，IP、品类推新能力突出。
    烟草：雾化烟监管仍将对合规业务产生拉动，HNB产业趋势明确、看好产品力提升&美国市场开拓，推荐思摩尔国际、中烟香港等。
    家居：26年地产预计仍有压力，但格局好的软体龙头仍有增长机遇，重视AI睡眠的产业趋势，推荐公牛集团、顾家家居、喜临门。
    个护：线上投流税落地+企业优化线上策略，看好个护品牌线上企稳。线下即时零售有望成为新渠道红利。推荐百亚股份、登康口腔，关注倍加洁、诺邦股份、洁雅股份、延江股份。
    风险提示：国内消费修复不及预期；海外需求不及预期；地产行业修复不及预期；新兴消费行业竞争加剧；原材料价格波动等

    核心观点
    包装纸提价持续兑现，多纸种价格稳步上行：本周包装纸涨价潮持续深化，龙头纸企密集发布调价通知，瓦楞纸、箱板纸同比分别上涨17.65%、6.86%。终端价格同步走强，箱板纸、瓦楞纸均价周环比均上涨50元/吨，白卡纸单周涨幅达100元/吨，白板纸因供给收紧(产能优化)、龙头提价计划带动，价格稳步上行至3467元/吨。废纸成本支撑与下游刚性需求共振，价格传导机制完全通畅，盈利修复逻辑持续强化。
    纸浆库存延续去化，成本结构保持优化：纸浆市场呈现“库存收缩+品类分化”特征，成本端支撑稳定：纸浆期货库存均值降至20.88万吨，去库态势持续；国内漂针浆均价微降30元/吨，漂阔浆均价上涨50元/吨，国际市场价格保持平稳，纸企成本预期可控。尽管期货收盘价微升42元/吨，但库存去化反映供需紧平衡，成本压力未显著增加，为盈利释放留足空间。
    政策与行业共振，绿色数智转型提速：政策层面利好持续释放，六部门印发方案促进消费品供需适配，政府工作报告明确推广再生材料使用，超长期国债等金融工具强化资金保障，为行业转型提供政策与资金支持。行业层面，第九届中国回收纸行业大会明确“数智化+绿色化”发展路径，山东造纸协会调研企业推动产业交流，行业向“循环化、高效化、高品质”转型趋势明确。
    基本面多重利好叠加，板块配置价值凸显：当前造纸行业迎来“提价红利+政策赋能+结构优化”三重利好。需求端，消费品供需适配政策带动包装需求，下游刚性采购支撑市场；供给端，龙头主导提价，低效产能逐步出清，行业集中度提升；转型端，再生材料推广与数智化升级打开长期成长空间。板块估值处于历史低位，叠加全年净利润向好预期，配置价值进一步提升。
    风险提示
    需求不及预期风险，原材料价格波动风险，政策落地偏差风险。

    核心观点
    我们认为轻工行业明年主要增长来源于海外产能的扩张和全球新消费类目的渗透率提升。部分行业在经历了2024-2025年快速扩张海外产能后，或将在2026年实现运营改善，使得收入利润重回增长。同时新消费类目由于自身α属性，受宏观影响较弱。国内业务相关行业将显著受益于房地产市场的复苏；若明年地产市场触底企稳，相关产业链将普遍迎来明显恢复。
    宠物：宠物行业维持高景气度，高增长下关注α机会。目前宠物行业维持高景气度，但各家策略发生变化，源飞宠物通过聚焦以期得到更快品牌突破，而依依股份则通过并购迅速完成自有品牌覆盖，后续均值得期待。
    个护：国内行业稳健发展，产品力成为关键。从目前产品分部看，我们认为拥有产品矩阵的公司更容易产生爆款并将爆款流量转化。海外则因为宝洁、金佰利对于全球供应体系的改变，给了国内供应商成为其全球供应商的机会。
    出口链：产能爬坡&海外新消费带来机会。由于供应链稳定性要求，海外客户纷纷要求代工厂在海外布局产能，这给了部分企业获得更多份额的机会。
    同时我们发现，基于性价比和创新的海外新消费类目也得到快速增长。
    地产链：高端化和出海成为后续主要增长点。志邦家居通过海外发展部分对冲了国内下滑趋势。而我乐家居在过去几年快速进行高端化改造也在近期收获成效。
    造纸：近期由于部分表观需求的释放以及成本价格上涨的推动，纸价有所修复。然而考虑到终端需求依然较弱，纸厂近期累库后，纸价将出现回调。行业仍处于产能消化阶段，考虑到未来新增产能的减少，行业供需平衡有望在2027年前后实现。若行业“反内卷”政策有效推进，或推动行业拐点提前。
    建议关注：太阳纸业，博汇纸业，仙鹤纸业，裕同科技；欧派家居，顾家家居，索菲亚，志邦家居，金牌家居，我乐家居；匠心家居，洁雅股份，恒林股份，永艺股份，依依股份，源飞宠物，嘉益股份，哈尔斯；思摩尔国际，中烟香港，雾芯科技；雅迪控股，爱玛科技，九号公司，小牛电动；登康口腔，百亚股份，稳健医疗。
    风险提示：海外产能爬坡不及预期的风险、国际贸易政策变动风险、行业竞争加剧的风险、地产链需求恢复不及预期的风险

    核心观点
    优质大客户资源与品牌协同效应显著：中荣股份深度绑定快消品、消费电子等领域的全球头部品牌客户。公司凭借对高端客户需求的精准把握，持续输出高附加值包装解决方案，保障公司营收的稳定性与成长性。
    技术研发与创意设计双轮驱动：公司构建了覆盖前端创意、结构工程、色彩管理到材料应用的全链条研发体系，融合工业设计与印刷工艺创新，具备从概念到量产的一站式包装开发能力。其设计成果多次获得国际奖项，技术专利布局广泛，有效支撑差异化竞争。
    全球化产能布局与智能制造：公司在华南、华东及海外设有生产基地，形成区域化供应网络，有效响应跨国品牌本地化交付需求。产品矩阵涵盖折叠彩盒、礼盒、彩箱、纸基软包、标签及促销物料等，具备跨品类集成供应能力，可为客户提供端到端的整体包装解决方案。同时，公司全面部署智能排产、数字孪生、全流程质量追溯等先进制造系统，实现柔性化、高效化生产。
    行业现状：纸制印刷包装行业是中国包装工业的重要组成部分。当前行业呈现“大市场、小企业”的分散格局，集中度低、同质化竞争激烈，但在消费升级、品牌商对包装功能与可持续性要求提升及政策引导下，中高端市场正加速向具备设计能力、智能制造和绿色资质的头部企业集中，2024年行业营收达1.46万亿元，同比+3.9%。
    建议关注：造纸：太阳纸业，博汇纸业，仙鹤纸业；家居：欧派家居，顾家家居，索菲亚，志邦家居，金牌家居；出口链：匠心家居，洁雅股份，恒林股份，永艺股份，依依股份，源飞宠物，嘉益股份，海尔斯；新型烟草：思摩尔国际，中烟香港，雾芯科技；两轮车：雅迪控股，爱玛科技，九号公司，小牛电动；新消费：百亚股份，豪悦护理，稳健医疗，登康口腔。
    风险提示：国际贸易政策变动风险、行业竞争加剧的风险、地产链需求恢复不及预期的风险