泸州老窖(000568)_研究报告_财经_新浪网(000568) 研究分析报告|查股网
股票名称：泸州老窖(000568)
报告标题：泸州老窖:品牌价值回归战略稳步推进
产品升级为业绩增长奠定基础。我们认为,未来2-3年,国窖1573仍将坚持稳步提价策略,这是公司业绩的主要贡献点。同时,中国品味后续跟进,将进一步提升国窖1573整体盈利能力。另一方面,凭借着一流的品质基础以及全国知名品牌基础,泸州老窖特曲未来2-3年将从现有的点市场逐渐形成区域市场,而泸州老窖特曲升级产品(百年、年份、经典以及窖龄酒)的强势推出,完善了泸州老窖特曲产品线,增加了公司整体盈利水平。因此,我们认为,公司未来的业绩增长有充足的具有竞争力的产品作保障。
股权激励成功实施为业绩增长提供了内在动力。公司于2010年2月向包括董事长谢明在内的11名高管以及其他132名骨干员工一次性授予1344万份股票期权,行权价格不低于12.78元/股,占公司当前股本的0.96%。我们认为,股权激励的成功实施进一步提高了公司骨干员工工作积极性,为公司未来几年业绩稳步增长提供了内在动力。
盈利预测与投资建议:预计公司2011-2013年EPS分别为1.98元、2.48元和2.89元,目前股价(44.92元/股)对应2011-2013年动态PE分别为23x、18x和16x。由于国窖1573未来价格稳步提升、老窖特曲产品结构进一步优化将推动公司业绩稳步增长。因此,公司未来业绩增长有充分保障。从估值角度,我们认为,2011年公司合理估值水平为30x,对应未来6各月的目标价为59.4元,较当前股价具有32%空间,因此给予公司“推荐”投资评级。
研究员：周家杏 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖:在探索中前行
战略明确,高端产品 “单兵突进”:公司制定的发展战略是高端产品“国窖1573” 系列走奢侈品、超高端的路线。在“国窖1573”3000吨的产能不变的前提下, 采取“单兵突进”的价格策略,通过内部结构的提升,推出“中国品味”、“世界品味”和“国学”使其价格站在茅台、五粮液之上,同时限制上述产品的产量分别为600吨、300吨和200吨。公司认为次高端和中端产品在未来的竞争中非常重要。通过推出新品以占领不断升级的价格带。但考虑到当前公司的品牌力和实力,公司对这些次高端和中端产品采取 “点市场”的布局策略,成熟后再进行全国推进。为了培育产品的市场氛围,扩大市场占有率和影响力,满足普通消费者的需求,公司对低端放量的产品也不放弃。今年推广和投入的重点是“中国品味”、“窖龄酒”、“老字号特曲”和“百年老窖”。
推新品,积极卡位价格带:公司的产品系列很清晰。超高端、高端产品有“1573 系列”包括“中国品味”、“经典国窖1573”;次高端产品有9年的年份特曲和90 年的窖龄酒;中档产品有60年、30年的窖龄酒以及金奖和经典特曲系列产品; 低端产品是以“大曲”系列和“泸州”系列进行覆盖。公司推新品一方面是扩宽价格带,另一方面也使调整老品透明的价格空间,调动经销商的积极性。这几年泸州老窖推新品的速度明显快于五粮液等其他公司。我们认为公司不断推新品是在填补一线白酒提价后留下的价格空档,积极卡位价格带。
轻装上阵,专注浓香:公司近期公告放弃华西证券的增资扩股权。持股比例由之前35%降低至25%。按照年初至今的市场状况以及安信证券宏观策略部门对下半年的预测,我们判断2011年华西证券业绩将会下降约40%。加之股权比例下降的因素,我们预计公司2011年华西证券贡献业绩约每股0.07-0.10元。武陵酒公司将引入联想投资作为战略合作伙伴,公司放弃第一大股东的地位,持股比例从之前的70%降至约32%。我们认为武陵酒的减持对公司业绩影响很有限,从长远看更能促使公司集中精力发展泸州地区白酒业生产和经营,专注浓香事业。
调高盈利预测:公司拥有业内最优秀的管理团队,在国资控股的白酒企业中机制最灵活,营销创新最多。他们发展经营战略明确,各价位产品卡位积极主动, 销售人员的激励也不断改进。按照公司的发展目标未来3年销售额的复合增长率将达到27%。尽管2011年股权激励的费用摊薄业绩约0.09元,但随着“柒泉”模式的全面推广,公司的营销费用率将维持低位。预计公司2011年-2013年公司的白酒业务的EPS分别为1.93 元、2.57元和3.27元,给予2011年白酒业务30倍的PE,另外,证券业务预计对公司的贡献为0.10元,给予15倍的PE,6个月的目标价为60元,调高至买入-B的投资评级。
风险提示:白酒行业激励的市场竞争和食品安全问题
研究员：李铁 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖:高中低档均衡发展精细化管理挖潜-110623
维持公司“推荐”评级
我们预计11-13年公司EPS分别为2.00、2.74和3.42,其中酒类EPS分别为1.91、2.55和3.20元。目前股价对应11-13年动态市盈率分别为23、17和13倍。公司能继续分享高档白酒的快速增长,估值较低,我们继续维持对公司的“推荐”评级。
研究员：黄茂 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖:品牌定位明晰,双品牌共塑成长
超高端白酒坚持奢侈之路:公司2005年重点推广的国窖1573系列定位于超高端白酒,该系列产品出自于公司拥有的具有400多年悠久历史的1573国宝窖池群。2010年公司又推出了国窖1573的升级产品中国品味,目前出厂价为1573元/瓶,市场零售价在1980元/瓶。
由于国宝窖池群数量有限,所以使该系列产品的产能在一定程度上受到限制,而正是因为产能的限制,目前公司坚持国窖1573系列3000吨、中国品味600吨的产能不放大,产能不扩大会造成产品存在稀缺性,而“品味之道,在乎稀有”,价格的不断上扬会成为公司国窖1573系列白酒的最大看点。
中高档白酒产品结构优化进行时:公司对老字号老窖特曲系列的营销重点在于销量的增长,因此对出厂价价格上调的概率较小,为了优化中档酒产品结构,提高中档酒的均价和毛利率,公司2010年推出了年份特曲系列,今年又推出了金奖特曲系列。两大系列产品价格填充了公司200-400元得价格空白区间外,还对特曲系列产品的结构进行了合理的优化。面对公司国窖1573系列价格上涨留下的300-600元价格区间空白,公司借助自己天然的窖池资源优势,帅先推出了窖龄酒系列,未来将成为公司中高档白酒系列的业绩亮点,而该系列的营销理念是告知消费者酒品质和窖池年限之间的关系,所以也为该系列白酒奠定了天然的进入壁垒。
柒泉模式效果显现,规模持续扩张:目前6家柒泉公司销售的国窖1573系列和特曲系列占到公司总销量的70%和50%左右。由于柒泉公司是由经销商组成的联盟,所以对当地市场了解透彻,可以有针对性的进行销售推广,在产品销量上升的同时,公司的销售费用率却出现了下降。公司10年营业收入较去年同期上涨22.89%,而销售费用率同比下降了5.41%,柒泉模式的效果已经开始显现。公司将继续扩大柒泉模式的规模,计划今年将再新设3-4家新的柒泉公司。
盈利预测:预计公司2011-13年的eps 分别为2.10元、2.74元和3.40元,维持“买入”评级,目标价位63元。
研究员：张力扬 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖:三年翻番很现实,长远发展更可期
公司历史厚重,拥有国窖1573和泸州老窖特曲两大知名白酒品牌,在品牌价值越发重要的白酒行业占有先发优势。
公司管理层和骨干员工获0.99%的股权激励,是白酒行业内做正式股权激励的第二家,还存在根据企业发展情况进一步激励可能。
公司董事会中外部董事人数超过内部董事。公司的决策管理层优秀,2006年以来公司经营管理能力不断提升,展现良好发展基础。
白酒行业发展势头良好、集中度低,中高档产品和全国性市场是行业内企业发展方向,品牌、产品结构和市场营销能力是关键。
泸州老窖提出双品牌发展策略,2013年实现含税收入130亿元,同比2010年收入翻番。
从管理层经营管理能力、员工激励和历年公司预算达成情况看,该目标有良好的实现基础。
国窖1573量的增长有限,经典装未来价格还有上涨空间有限,通过推出中国品味等新品可实现价格较大提升;专卖店建设有利于品牌提升和团购渠道建设;国窖系列可实现16亿元左右的收入增长。
泸州老窖特曲渠道商利润丰厚,籍品牌力量出厂价存在上涨空间;销量目前处于较低水平,依靠柒泉公司和博大酒业,特曲系列未来放量增长确定性较高;特曲系列将是公司收入增长的主要来源,存在30亿元以上的收入增长潜力。
柒泉公司符合公司当前做大、做深老窖特曲市场的目标,虽然其存在一定弊端,借鉴格力经验,长远看风险可控,对公司利大于弊。
华西证券经营稳定,以最近股权转让价格算,公司所持股份价值约18亿元。
预测公司2011-2013年主业EPS分别为1.89、2.42和3.10元,鉴于公司未来三年利润水平的快速增长,我们给予公司2011年30倍的市盈率水平,另外证券业务每股价值1.3元,则公司合理价格在58元左右,首次评级给予“买入”评级。我们认为公司具备长期投资价值,建议积极买入并长期持有。
风险因素:白酒行业发展速度放缓、老窖特曲市场发展不如预期。
研究员：张绍坤 所属机构：中航证券有限公司
报告标题：泸州老窖:高档酒奢侈品化,多品牌打造中档酒
投资要点:
公司高档产品将坚持走奢侈品路线,量服从于价。去年1573提价幅度在30%左右,适当控货,依靠推更高新品中国品味来弥补,未来计划适时推出更高端产品世界品味和国学促成品牌和价格向上延伸。今年一季度中国品味销售100多吨,预计全年销售400-600吨。1573提价和推广中国品味将带动公司1573系列酒吨酒价格大幅上升。
丰富中档酒产品线。公司今年中档酒力推新品“百年老窖·窖龄酒(价格分为300、400、600元三档)和金奖特曲(经典装、金奖1963金奖1952三款,价格在200-400元之间),希望通过逐点市场精耕细作,对中价位酒进行点市场布局。其中金奖特曲交给博大和销售公司共同运作,预计今年博大贡献业绩有望翻倍,达到0.30元左右。
销售渠道改革:1)今年计划新设3-4家新柒泉公司,针对北京市场单独成立柒泉公司,聚焦资源重点突破中国品味;2)未来三年计划大幅增加销售人员总人数,打造12支狼性团队,推动扁平化招商,对区域市场进行分品牌逐点突破;3)放大销售人员超出任务计划之后的激励系数,改善激励机制,增强员工积极性和渠道推力。
华西证券:假设未来两年华西证券净利润较2010年下降30%,考虑增发和摊薄因素影响,预计11-12年华西证券贡献Eps0.04、0.13元公司今年收入爆发式增长,白酒业绩有保障,估值不高,建议增持内部理顺后公司正在逐步发力,今年重点推广几款高中档新品,大招商招大商将共同驱动今年白酒业务增长提速,预计11-12年Eps 为1.99、2.63元,其中白酒主业Eps 分别为1.95、2.50元,增速47%、28%。给予白酒业务30倍PE,年内目标价59元,增持。
二季度销售淡季不淡。预计中报业绩同比增长35%左右。
研究员：胡春霞 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖调研动态:持续增长任重而道远
老窖已经从2008年金融危机打击中恢复过来,并且迅速完成发展战略的调整、产品创新、营销体制改革以及内部运营机制的变革,取得明显效果。2010年以来业绩持续较快增长。
在双品牌框架下,丰富产品线,应对细分市场需求。2009年老窖明确提出双品牌战略,继续推进“国窖1573”和“老窖特曲”的共同发展,并以此拉伸整个产品体系。1、“国窖1573”继续向奢侈品发展;2、特曲打造兄弟连,期望多点突围;3、头曲、二曲覆盖中低端。
营销体系变革初建成效:通过“股份合作制”和“柒泉营销”模式极大的调动了经销商的积极性,激发了其对市场精耕细作的动力,建立起涵盖产、供、销环节的利益共享、共赢共盟的营销体系,依靠内生力量推动市场布局和品牌价值提升。
历年分红比例位于行业前列:在资本市场越发成熟的趋势下,持续且较高的现金、股利分红比例将成为投资者考虑的重要因素, 也无疑会增加投资者对公司未来发展的信心。
持续发展任重而道远:1、前有标兵,后有追兵的复杂竞争环境; 2、适应营销渠道与方式的重大变化难度较大;3、相对于其他品牌而言,老窖的产品线显得略微糙杂;4、平缓增长中需要新支点。
盈利预测与估值
我们本着谨慎的原则,估计2011年净利润增长达35%,主业EPS 为1.85元,考虑到华西证券将贡献0.12元左右,预计11-13年EPS 为1.97元、2.58元、3.12元。考虑到目前PE 仅为22倍,继续给予“买入”评级,目标价为55元。
研究员：郑绮，黄付生 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖调研报告:聚焦浓香主业,中国品味领航
报告目的:
近期我们对泸州老窖公司进行了调研,本报告对此次调研情况进行梳理总结。
主要观点:
十二五方向明确13年目标130亿今年公司计划实现含税销售收入86亿元(股份公司口径),销售额100亿元(柒泉公司口径)。公司认为目前运行情况可总结为:方向定、聚人才、环境优、基础强、激励好。我们认为在公司管理团队的带领下,这一目标的实现概率较大。
1573以上限量提价是方向公司提出国窖1573产品未来将以提价为主要策略,不会考虑放量,意在打造其稀有的奢侈品定位。同时将择机推出升级版的高端产品。公司目前产品仍处于销售推动阶段,尚做不到类似茅台的品牌拉动消费,但未来不排除根据市场情况,公司主动提价,单兵突进。至于高端酒提价后留下的价格空间,将由公司新推出的窖龄酒系列来填补。
引进战略投资者 合力做大武陵酒武陵酒本次增资扩股完成后,泸州老窖的持股比例将下降至32.9%,让出实际控制权。短期内,武陵酒对老窖的整体业绩影响依然较小。
投资建议:未来六个月内,给予评级“跑赢大市”预计公司未来3年净利润的复合增长率为29.93%,11、12、13年EPS分别为2.14元、2.78元、3.47元;对应的动态市盈率为21.16倍、16.28倍、13.02倍。2010年公司的市盈率波动范围为20-32倍,目前公司11年动态市盈率仅为21.16倍,具有较高的安全边际,维持其“跑赢大市”评级。
研究员：滕文飞 所属机构：上海证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖:专注浓香,品位奢侈
事件:
近日我们参加了泸州老窖的投资者交流会。
点评:
双品牌战略,坚持品味奢侈。公司战略非常清晰,即坚持“双品牌塑造,多品牌建设”的战略,即塑造国窖1573和泸州老窖两大品牌,国窖1573坚决走超高端和奢侈品之路。
(1)国窖1573:控量提价,奢侈品之路关键在推力公司强调,国窖1573的核心战略不会改变,即坚持走超高端和奢侈品之路,未来要做品牌高度、品质高度、文化高度的文章,再做价格高度的文章。
公司将严格控制产能,国窖1573就3000吨、中国品味600吨,未来的世界品味就300吨、国学200吨,宣传“品味之道在乎稀”。公司未来几年的推广重点都会是中国品味。
国窖1573实现了顺价销售和贯彻了双脱钩政策(即市场费用和销售量脱钩,和经销商脱钩),提高了经销商积极性,市场投放有的放矢,价格梳理和管理成效明显。
公司清楚地认识到自身品牌力尚不如五粮液和茅台,中国品味和普通国窖1573销售的关键不在需求的拉力而在营销的推力,我们认为,公司要适应消费、引导消费来形成有效推力,以实现高端产品的价格高度,这是需要时间的,也是战略能否成功的关键。
(2)泸州老窖中价位酒:点市场布局,拉长产品线在去年推出年份特曲的基础上,公司今年继续推出新品:百年泸州老窖窖龄酒(90年、60年和30年)、金奖特曲,加上原有老窖特曲、中华老字号等产品,中价位酒的产品线明显拉长。
研究员：冉伶俐 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖:主业集中,战略清晰
投资要点
集中精力做好自身的白酒产业。公司将逐步让出华西证券的大股东地位,放弃参与华西证券增资扩股机会,短期会对公司的盈利产生一些负面影响(1.4~1.6亿元),但有利于公司管理层集中精力搞好白酒业务;子公司湖南武陵酒有限公司引进战略合作伙伴联想控股,在获得投资收益的同时减轻了公司的经营管理压力。
已经形成了较为清晰的高中档产品发展战略。国窖1573以上的高档酒继续采取限量3000吨的发展策略,保持品位,推出中国品位维持奢侈品地位,“世界品位”作为储备;推出窖龄30年、60年和90年填补国窖1573升级后留下的空白地带,避免出现价格真空区域;低档产品执行“社会责任”策略,“顺便”起到培育潜在的中高档产品消费者的作用。
柒泉模式还将继续扩张。具有老窖特色的柒泉模式具有很好的扩张“张力”,不断增加的柒泉公司能够为公司销量的稳定增长提供有效支撑。
高档酒限量可能会出现“边缘化”风险。虽然公司采取推出窖龄酒来填补价格空白地带,但受产品品牌影响力还不大的影响,能否为高档产品的持续提价打好知名度基础还是个未知数。
考虑到投资收益降低的影响,预计2011年、2012年和2013年EPS 分别为2.16元、2.88元和3.70元,白酒业务给予30倍估值、券商业务给予15被估值,目标股价62元,维持“买入”评级。
研究员：刘晓峰，赵大晖 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖:华西证券增资扩股方案实施对公司影响点评
事件
泸州老窖公告华西证券有限责任公司增资扩股方案预计将在2011年下半年实施完毕,公司对华西证券的股权比例将从34.85%降为24.99%,经公司财务部测算,将导致公司下半年净利润减少1.4-1.6亿。
点评
我们根据公司预测,下调2011年公司盈利预测0.12元至1.93元。
公司对华西证券投资权益的减少市场已经有预期,这也表示公司将进一步集中发展主业的决心。
我们认为未来两年白酒的发展趋势是高端酒企业全力拓展中端市场,泸州老窖是典型标的,我们维持全年60元目标价不变,维持买入评级。
研究员：中信金通研究所 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖:缩减对外投资,白酒业务快速增长依旧
1.公司产品体系还将进一步调整丰满,高档酒维持总量突出差异化个性需求,中高档酒大招商积极覆盖价格空白点,中低档酒持续放量抢占市场份额。公司将始终不渝的坚持国窖1573总产能3000吨水平(商品量大概4500-5000吨),未来将通过直接提价和开发更多个性化产品来提高吨酒价格,我们认为若这个理念能长期坚持,将确保其始终落在高端白酒阵营,日积月累,其品牌底蕴将会越来越深刻。近几年,公司在中高档酒市场上下足了功夫。包括陆续开发很多系列,如泸州老窖特曲年份酒,百年泸州老窖窖龄酒(30年、60年和90年)等等,目前来看,公司似乎实施了全价位综合覆盖,但给我们的担忧是其品项会否太多太杂。不过,短期可能仅仅是试验阶段,待时机成熟时,其突出品项可能会逐步浮出水面。
2.公司绩效考核方法发生翻天覆地变化,极大调动员工积极性。公司表示今年1季度国窖1573市场实际消费量增长较快,并带动白酒收入快速增长,主要在于其出厂价和零售价具有较强价格优势,其次在于公司组织架构调整,激励考核带动员工积极性使得公司在高档酒市场上具有较强市场竞争力。公司在年初提出“放大‘超额业绩’的绩效”承诺法考核模式,指出超额奖金对员工收入是倍数关系,但落实到公司利润则是指数关系。以北京市场为例,高档酒前4月份销售已经超过去年全年水平。
3.渠道下沉经销商扁平化仍将持续进行,运作模式主要在柒泉公司这个平台上,根据不同渠道和不同产品系列寻找经销商,但公司将会大规模招聘销售人员帮助经销商管理终端客户。公司发展柒泉公司的模式不是以资金股权作为控制纽带,而主要是以无形资产,或者说品牌资源这个资产专用性来解决股份公司与柒泉公司的控制权问题。公司计划在今年还将组建3-4家柒泉公司,今后三年组建速度还将提速。今后总部主要执行策划、规划、管理和服务问题,更多是战略层面。战术层面主要落脚到柒泉公司,公司将会高度放权,对柒泉公司总经理实行充分信任。我们认为这种权利下方也有助于提高公司对终端市场的敏感度和反应速度,获取更多市场竞争优势。
3.我们认为2-3年内,公司白酒主业仍将维持高速增长。公司目前已经将产品方向、管理基调确定好。未来只需加大资源投入,确保执行力。未来几年,公司仍将大规模招聘新员工,包括强化对“80”后大学生的培养,每年都将大量引进硕士博士生,计划到2013年,公司中层销售骨干培养起来之后,未来中长期发展将不是什么大问题。
4.股份公司放弃华西证券配售权,在华西证券增资扩股方案实施完成后,公司公告导致其下半年净利润减少1.4-1.6亿,折合EPS为0.1-0.115元。公司放弃华西配股权,主要在于华西作为金融类公司需要持续不断补充资本金。其次,股份公司也为满足资本市场的诉求,将资金资源聚焦到白酒主业。
5.公司还计划退出对湖南武陵酱酒增资扩股的投资,聚焦自身的白酒主业。2010年湖南武陵年销售额不到1个亿,还出现了亏损。同时,股份公司也无法满足地方政府要求追加投资的要求。公司公告2011年5月31日,湖南武陵酒有限公司经审计的净资产为8559.11万元,评估值约为12076.4万元。为集中精力做强做大公司主导品牌,会议同意在评估值的基础上再溢价30%(约相当于1.66元/股),向联想控股有限公司定向发行股份7843万股(占湖南武陵酒有限公司增资扩股后总股本的39%),向黄星耀(自然人)定向发行股份2815万股(占湖南武陵酒有限公司增资扩股后总股本的14%)。在武陵公司本次增资扩股完成后,老窖公司持股比例将下降至32.9%。
盈利预测:考虑到华西证券对股份公司业绩的影响,我们调低了2011-13年的盈利预测,我们预计EPS分别为2.04元、2.93元和3.65元,分别增长28.7%、44%和25%。尽管如此,我们仍旧预计公司收入分别为76.3亿,109.6亿和133.8亿,分别增长42%、44%和22%。我们预计公司2011-2013年期间费用将仍有下降态势,至少是持平态势。因此我们预计公司白酒主业2011年EBIT仍旧维持高位增长,达到43.4%。我们认为,资本市场应专注对其白酒主业进行估值,当前估值水平仍旧便宜,2011年仅为22.2倍,考虑到公司今后几年高速增长,我们维持“买入”评级,目标价格区间应在68-80元。
主要风险:宏观经济波动带来的高档白酒消费需求下降风险,政府限价等行政干预持续的风险,食品安全假酒风险,公司中高档白酒受到激烈竞争而不能实现目标等风险。
研究员：赵勇 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖:方向定,聚人才,基础强,激励好
支撑评级的要点
产品战略清晰,产品和资源更加聚焦,重点产品招商力度显著增加,促进销售规模提升。
国窖1573实现顺价销售,实际消化量在增长,包含销售人员在内的资源的投放将更加自如。
销售模式变革,2011年费用率有望继续下滑。
公司营销创新力居行业前列,“学习+创新”支持公司长期增长。
国窖1573具备持续提价潜力。
公司于华西证券权益摊薄,业绩摊薄影响有限。
资源服从于四川白酒金三角规划,放弃武陵酒大股东地位。
评级面临的风险
宏观经济增速趋缓影响高端酒消费的风险。
估值
维持55.30元目标价不变,维持买入评级。
研究员：刘都 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖:老窖,二次创业进行时
盈利预测及投资建议:
11-12年的EPS将分别达到2.045、2.667元,同比增长33.10%,26.68%。我们按华西贡献0.10元,给10倍估值,白酒1.945元,按28-30倍估值,给予公司买入评级,对应目标价位为55.46-59.35元。
研究员：陈钢 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖:中档酒以产品布点,大招商拉动收入增长
1.事件
董事长、总经理、董秘、财务部长针对公司的生产经营情况跟投资者进行了深入的交流。
2.我们的分析与判断
(一)、1573做价格高度,中档酒以产品布点
国窖1573坚持做价格高度,中国品味是今年运作重点,2011年预计实现500吨销量。
公司中档酒采取以产品布点的策略,通过老窖特曲、窖龄酒、百年老窖、精酿特曲等不同的产品去适应消费。窖龄酒和精酿特曲等产品的快速增长打开中档酒增长空间。中档酒以渠道推动和终端布点的推动,用三年的时间先在全国形成面,再做品牌进一步清晰化的安排。
头曲、二曲等低端产品仍有较大的增长空间,做市场占有率的文章。
(二)、大招商拉动收入增长,激励机制更加到位
公司在进行大招商,经销客户的碎片化以及销售扁平化带来更强的渠道推力。
今年采取全新的考核“承诺法”,放大超越额部分的绩效;同时营销政策因地制宜,加快柒泉公司组建速度,激励机制更加到位。
(三)、公司制定收入规模快速增长的三年发展目标
公司经营体制的不断改革和深化带来管理效益的提升和生产成本的降低。公司提出11年实现86亿(含税)销售规模,13年实现130亿元(含税)销售收入的发展目标,2010-2013年收入复合增速要达到31%3.
投资建议
我们给于2011至2012年销售收入分别为71.31亿元和95.42亿元,实现EPS 2.04和2.72元,维持“推荐”评级。
研究员：郭怡娴，董俊峰 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖股东大会、投资者交流会点评:集中主业,决战高端
公司十二五期间的整体经营思路体现为“集中主业,决战高端”,即集中精力发展浓香型白酒主业,将国窖1573运作成奢侈品。
公司通过减少证券业务、酱酒业务投入实现集中浓香型白酒主业。公司放弃参与华西证券定向增发,持股比例将从35%降为25%,由于会计准则的要求,会因此使得今年净利润减少1.4~1.6亿元,但并不影响现金流,且减少证券业务投入集中主业对公司长期发展有利;公司也将对原2004年收购,持股80%的湖南武陵酒业以增资扩股的方式引入联想投资作为战略投资者,公司持股比例降至32.9%。
武陵酒与茅台、郎酒并称为三大酱香型名酒,随着茅台的热销带动,目前酱香型白酒市场需求不断扩大,武陵酱酒具有品牌基础,但目前由于营销投入较弱,而公司受制于体制难以加大投入,目前每年收入尚不足1亿元,潜力并未发挥,通过引入战略投资者有望加快投入,实现武陵酒业的复兴,从而提升武陵酒业的价值以实现公司持股权的增值。
国窖1573受益于投资性需求推高茅台价格,未来将靠限量及产品结构持续升级走向奢侈品之路。我们在之前的报告中一再指出,流动性过剩推动的投资性需求推高了茅台的价格,挤出商务需求使得国窖1573及五粮液受益,使得高档酒供需缺口日益紧张,从而有利于公司将国窖1573打造成奢侈品。公司希望十二五期间能大幅提升国窖1573的品牌力,通过2个措施来实现:一是普通的国窖1573限量提价;二是加大力度运作中国品味·国窖1573(1880元,年限量在600吨以内),概念是“中国荣耀”,将公司整体品牌提升到新高度。我们认为,要实现品牌力提升具有一定的不确定性,除了靠限量外,仍需在品牌打造上多花功夫。
中档酒品种多元化,低档酒放量抢占市场份额。公司将中档酒产品线拉长:窖龄酒>年份特曲>百年老窖>老字号特曲>金奖特曲,以满足消费者多元化的消费需求。
今年的推广重点将是窖龄酒,窖龄酒以产酒窖池的窖龄作为卖点,为公司首创,分30年/60年/90年三档产品,终端价分别在200+/300+/600+,窖龄酒的卖点具有吸引力,其后续运作值得紧密跟踪。但整体而言,公司中档酒的产品体系显得略为庞大了。对低档酒,公司则借母公司投资建设泸州酒业集中园区的机会,实现集约化生产,精细化管理,降低成本,在食品安全成为社会关注焦点的环境下,以高性价比+品质保障作为卖点大力扩大市场份额,培育潜在的消费群体。
经销商联合体柒泉公司将加快建设步伐,为公司产品持续放量打下基础。“柒泉模式”是以公司原渠道管理团队、经销客户及其管理团队共同出资建立的专营泸州老窖产品的销售公司(称为柒泉公司),目前已建7家。目前通过柒泉公司销售的国窖1573和特曲系列产品已占总销量的70%~80%。从近几个季度的报表来看,公司的收入增速从减缓到重新提高(初期收入增速降低反映了出厂价降低)、承担的消费税率增幅小(尽管2009年起消费税有上调,但公司的消费税率在同行中相对最低,仅为8.15%,而2009年为7.41%)、销售费用率大幅降低、前五名客户贡献收入比例大幅提高,说明了“柒泉模式”的效应已经初步发挥出来了,公司的目标是争取以后每个省级市场,乃至重要的区域市场均布局一个柒泉公司来强化渠道能力,今年将至少再建3~4个柒泉公司。
我们略为下调2011年盈利预测6%,以反映券商业务减少今年的净利润。
我们下调公司11、12、13年券商业务EPS预测至0.07、0.2、0.2元,维持白酒业务EPS预测不变,为2.00、2.38、2.91元,公司整体EPS预测为2.07、2.58、3.11元,2010-2013年CAGR为25.32%,按PEG=1的原则,6个月目标价52元,维持“强烈推荐”的投资评级。
股价催化剂:季报、年报业绩超预期。
风险提示:宏观经济下行、政务消费收紧、中国品味、窖龄酒推广受阻。
研究员：张镭，柯海东 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖:净利增长仍主要看高档涨价
1573将坚定不移持续涨价。即使茅台、五粮液放量,但1573也不会学他们,而是坚定不移的提价,一定要实现价格高过五粮液。短期内虽然压力会较大,但这是中长期的品牌策略。
中档酒仍在探索,持续成长能力仍有待观察。对于零售价格在100-600元的几种主导产品,老窖管理层现在的思路仍然是多元化的。如管理层提到的先做点状布局,再逐步争取板块化,实际上是鼓励多种产品通过不同销售架构销售,看哪种效果更好,如百年泸州老窖(窖龄酒)仍然在走销售公司和柒泉公司,年份特曲则单独成立了一家公司在做,渠道上也是重建,金奖特曲则是通过博大酒业来做。我们认为,对于这些产品的持续增长能力,仍需进一步观察。
武陵酒引入战略投资者是为了更快地发展,优质品牌资源股权被稀释有点可惜。
泸州老窖旗下子公司湖南武陵酒拟引入两家战略投资者增资扩股,完成后泸州老窖持股比例从90%下降至32.9%。我们认为,虽然引入战略投资者能够短期内增强武陵酒的资金实力,加速其成长,但如此优质品牌资源,大幅稀释股权有点可惜。由于此前泸州老窖并未对武陵酒进行并表,只是收取了很少的租金,故短期内对股份报表影响很小。
净利增长能力仍主要看高档价格增长,维持“强烈推荐”。两个方面,一是超高端产品1573中国品味销售上升带动均价上升;二是经典装1573持续提价,提升品牌高度。我们维持2011-2013年EPS2.01、2.83、3.66元的业绩预测,3年同比增速分别为27%、41%和30%,当前动态PE分别为23、16和12倍。我们看好公司管理层战略规划和战术运用能力,有能力保持2011-2013年净利年均增长30%,维持“强烈推荐”评级。
研究员：文献 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖一季报点评
2011年2月24日早盘事件一季报:公司一季度实现营业收入20.71亿,同比增长42.44%,净利润8.96亿,同比增长31.93%,实现每股收益0.64元,同比增长32.03%。
点评业绩基本符合预期。
公司一季度销售收入快速增长得益于公司营销渠道改革的成果,增速同比加快主要是中高端特曲系列的放量。
公司产品毛利率下滑2.7%至70.2%,这主要是中高端销售增长快于高端酒销售所致。
投资收益对净利润贡献有所减少。一季度华西证券对公司净利润贡献5980万,折算EPS0.04元,同比减少30.36%。
我们预计公司2011/12EPS为2.01/2.56元,维持全年60元目标位不变,建议买入。
研究员：中信金通研究所 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：泸州老窖11年一季报点评:销售放量,老窖二次腾飞
一季度收入增长42%,远超预期
公司一季度实现销售收入21亿,同比增42%,净利润9亿,EPS0.64元,同比增32%。一季度业绩符合预期,但收入显著超过预期,主要是公司提高了老窖系列和1573的销售力度。
11年是公司的放量年
洋河10年以76亿的销售额超过老窖,成为行业第三,净利润也与老窖相差无几,使得公司放量压力大增。加上春节销售态势超预期,公司今年将对多数经销商的收入增长目标设定在了60%,在中高端的百年老窖和中国品味获得突破。同时,公司也延长了对期权公司和经销商的账期,以减轻经销商的资金压力。
合理避税,公司毛利率下滑但经常性利润率稳定
公司通过调整与柒泉公司的结算价和费用分摊方式,导致毛利率和营销费用率同步下降,实现了合理避税。今年一季度公司经常性EBIT利润率为62%,与去年同期持平。
华西证券利润下滑,不影响公司长期态势
一季度华西证券投资收益下降了30%。长期来看,公司的主业仍会向白酒集中,未来三年公司主业经常性利润复合增速将会达到30-35%。其中中高端产品放量的空间较大,公司中长期发展态势确定,短期估值基本见底。
风险提示
政府控制公务消费,政府对高端白酒价格实施行政控制。
上调盈利预测,维持“推荐”评级
我们将11和12年EPS分别上调13%和11%,11-13年EPS分别为2.08、2.63和3.22元,其中酒类EPS分别1.90、2.44和3.01元,对应酒类动态PE分别为22、17和13倍。我们认为,公司内生增速高达40%,年底动态市盈率若看高到30倍,则股价空间超过30%。我们继续维持“推荐”评级。
研究员：黄茂 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：泸州老窖2011年1季报点评:1季报收入继续实现高增长
泸州老窖2011年1季报实现每股收益0.64元,同比增长32%,略低于去我们之前0.68元的盈利预测。公司1季度实现营业收入20.71亿元,同比增长42%,归属于母公司净利润8.96亿元,同比增长32%,略低于我们之前预期的0.68元。
国窖1573的量价齐升推动公司收入大增42%。公司1季度实现了符合预期的大幅增长,收入增速较去年同期上升29个百分点,较去年全年也提升了19个百分点,收入增长的主要来源两方面:1、公司去年9月和今年1月分别提升国窖1573的出厂价100元和40元,价格同比增长26%左右;2、国窖1573销量实现稳步增长,增速在20%左右。目前国窖1573的终端零售价格达到969元,较今年初又有一定的提升,我们预计今年国窖1573仍有提价可能将继续推升公司收入增长。
毛利率稳定略升,柒泉模式下销售费用率继续下降。公司今年1季度的毛利率为70.21%,较去年略有上升。虽然公司对国窖1573进行了持续的提价,但公司毛利率并未实现较大的提升,我们认为主要原因可能是通胀环境下,公司原材料成本出现一定幅度的上升,另一方面公司毛利率较低的中低价位产品的销售量及其收入占比实现一定幅度的上升。公司自2009年开始推行柒泉销售制度,由柒泉销售公司承担大部分的销售费用,推动公司今年1季度的销售费用率继续下降2个百分点的,到3.22%。
坚持业绩重回快车道的观点,持续推荐。今年1季度收入和业绩的快速增长印证了我们之前对公司的业绩进入成长快车道的判断,公司下半年仍有提价可能,我们预计今年全年仍然能够保持甚至超过1季度的业绩增速。
国窖1573量价齐升势头持续、中低价位酒的增长以及新产品的放量将助推公司2011年业绩增速继续提升。我们继续维持公司2011-2012年的EPS分别为2.08、2.70元。相对于目前股价,公司2011年的PE仅有21倍,估值处于历史低位,持续推荐,买入。
风险提示:经济增长放缓影响高档酒消费。
研究员：蒋小东，洪婷，逯海燕 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
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