焦作万方(000612)_研究报告_财经_新浪网(000612) 研究分析报告|查股网
股票名称：焦作万方(000612)
报告标题：焦作万方:电价成公司业绩决定性因素
投资要点:
公司向上游延伸实施成本领先战略。公司主业是电解铝生产,拥有产线三条、年产42吨电解铝的产能。中铝入主后不仅为公司氧化铝原料供应提供保障,而且在2009年12月将赵固能源30% 股权注入公司,使公司成功参股煤炭资源企业。而公司更是在08年收购控股万方电力,获得了1/3左右的自发电能力。从公司发展路径中看来其上游延展战略不言而寓,至今公司已形成煤电铝一体化经营模式。
行业正经历低景气时期,拐点尚待时日。从整个电解铝冶炼行业的季度毛利率水平来看,2010年初以来一直在10%以下的区间徘徊震荡,成本压力下2011年一季度以来利润持续下滑,行业景气度处于历史最低水平。1-2年内低景气度状况将延续:一是虽然大规模拟建产能被叫停,但是在建产能的扩张仍在延续,消费增长需对现有及未来产能进行消化后低景气度状况才具备扭转的基础,我们判段2012年后行业的供需拐点将会慢慢到来;第二是能源供应及成本上涨带来的压力短期不会发生变化,对行业成本影响较大的电力供应仍然存在缺口,高峰限电对行业生产的影响和煤炭原料上涨带来的电价上调造成的成本压力也将存在。
行业竞争的成本问题更加突出。从行业竞争分析来看,目前不仅是增长问题,成本问题更重要,成本压力已经成为影响行业盈亏的关键性问题。电荒现象的存在以及煤价上涨带来的电价上调预期则是推升电解铝成本上升的主要因素,销售电价的上调,将使电解铝生产成本进一步加大,从未来煤炭价格持续上涨、电力需求不断加大而发电企业持续亏损现状可以判断未来电价继续上调仍存在较大可能性。随着下游需求增速降低减小价格传导效应,成本上涨对行业盈利挤出效应将持续存在,我们判断下半年电解铝行业将有可能出现亏损。
公司主营疲弱、要靠投资收益提供业绩保障。公司生产暂时未受到电荒影响,但是随着河南省夏季用电高峰到来、用电缺口的扩大,目前对网电依赖度过大将存在再次被限产的可能。公司自备电厂远水不解近火,赵固能源参股投资收益随着煤价上涨成为公司优质资产,将在未来1-2年内为业绩提供保障。
首次给予“增持”评级,但看好2012年的投资机会。根据我们的相关的假设,预计公司2011-2013年EPS分别为0.01、0.34和1.59。在价格上涨乏力及成本大幅上升的压力下,公司下半年可能出现阶段性的亏损,全年将保持微利或陷入亏损境地。2013年后公司自备电投产将为主营业务带来转机,加上参股股权持续贡献的投资收益将促使公司业绩出现爆发式的增长。
风险因素:煤炭价格的大幅下跌、经济增长超预期、公司自备电厂投资超预期。
研究员：许雯 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：焦作万方:瑕不掩瑜
投资要点:
短期电解铝行业面临三道枷锁,年内铝价或难有起色。中国可能进入经济增长疲软,通胀水平较高阶段;限产也未改变电解铝行业过剩;电力市场化定价机制,电价上涨将是大势所趋。
短期面临主要困难是热电厂投产时间不及预期和河南网电销售电价提价高于15省平均水平。主管部门核准缓慢,热电厂最快2013年中期建成,比预期至少推迟半年时间。预计河南电网须提价近2分钱才能覆盖成本增加。在机组投建期间,公司用电成本大幅增加,预计2011-2012年用电成本分别为0.544元/度和0.557元/度,而2010年仅有0.48元/度。
热电厂大幅提升公司价值。自备电厂是一个优质资产,主要原因在于以下四个方面:其一、非煤电企业的热电厂牌照资源稀缺;其二、避免网电加价;其三、发电小时远超电力企业,摊薄非煤炭成本;其四、上大压小后发电效率大幅提高。考虑煤价波动,测算结果显示机组投产后发电成本可能在0.53元/度左右,较目前网电0.584元/度,按照40亿度用电量,节约用电成本2.16亿元。
给予“增持”投资评级。综合考虑铝价、公司经营情况测算2011-2013年公司EPS 为0.41元/股、0.47元/股和0.87元/股。以6月12日收盘价17.45元/股,对应PE 分别为42.56倍、37.13倍和20.06倍,2011-2012年估值偏高是因为电厂重建而具有一定合理性。
研究员：何卫江 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：焦作万方调研简报:电价趋势看涨凸显热电厂价值
报告关键要素:
热电厂建成投产将大幅提升公司竞争力,电价趋势看涨更加凸显自备电的价值,目前股价处于长期价值低端。
事件:
近期实地调研了焦作万方(000612)。
点评:
一季度存货增加源于乐观估计。经济下滑,众多企业面临去库存压力。一季度末有色金属上市公司整体存货为1304亿元,同比增加33.47%,其中铝板块存货同比增加12.4%。公司一季度末存货为6.56亿元,较2010年末4.99亿元增长31.46%,与全行业增速持平,但明显高于同行业。一季度存货大幅增加主要与公司对后市偏乐观有关系。即便下半年经济下滑,考虑到电解铝成本支撑,存货对公司2011年业绩影响有限。
电解铝生产恢复正常。受节能减排,拉闸限电影响,2010年10月一条14万吨生产线停产。2011年3月初,公司公告陆续恢复生产,目前已经满负荷运行。受此影响,一季度电解铝产量不足10万吨。今年全国面临电荒压力,目前企业生产经营一切正常,未受到电荒影响。作为高耗能企业,如果夏季电荒进一步加剧,很可能影响到公司正常生产,2011年公司计划生产铝液33万吨,铝锭6.46万吨。
铝产品销售以铝水为主,产品主要销往省内。2008年金融危机以来,公司产品全部供应国内销售,并且加大了省内的销售,2010年省内收入占比为65.19%,较2008年的22.08%,提高43.11个百分点。2011年公司计划生产铝液33万吨,铝锭6.46万吨,铝液占比达到83.62%。铝液全部省内销售,加上部分铝锭,省内销售收入占比可能超过九成。公司用电成本大幅增加,加大铝水产品和省内销售可以减少铸锭成本和运输成本,缓解公司成本压力。
2011年综合用电成本大致为0.544元/度,较2010年提高0.064元/度。经测算,2011公司用电成本大致为0.544元/度。测算有三个方面的前提条件:其一、万方电力停产待拆,网电用电量大致翻一倍为40亿度;其二、预计金冠嘉华协议电价2010年约为0.47元/度,2011年可能提高至0.48元/度,用电量约为20亿度;其三、目前的网电成本为0.561元/度,4月份15省平均上调2分钱,河南上网电价提高1.5分,6月1日起15省网电平均上调1.67分,河南网电提高2.3分钱后电价为0.584元/度,全年网电平均成本为0.574元/度。
热电厂等待核准文件下发后投建。2月19公司发布公告,全资子公司万方电力拟投建60万千瓦热电机组,建成投产后将大幅度降低公司综合用电成本。按照当前的煤价和网电价格测算,热电机组可供应电解铝生产用电40亿度,全部取代网电,发电成本大致在0.473元/度(煤炭价格以2011年1-5月参考),相比网电价格0.584元/度(6月1日提价后的价格),可以节约用电成本达4.44亿元。目前万方电力已经停产,等待国家能源局等部门的核准文件下发后拆除重建,此外项目约28亿元投资资金仍在落实当中。电厂整个建设周期约为2年,预计2013年中期可以投产发电。
热电产大幅提升公司价值。对电解铝行业来说,公司自备电厂是一个优质资产,主要原因在于以下四个方面:其一、作为非发电企业获取自备电厂牌照几乎不可能;其二、避免网电加价,目前网电和上网电价价差在0.18元/度,使得自备电能够承受更高的煤价;其三、相同功率的自备电机组发电小时远远超过电力企业,发电小时增加可以摊薄非煤炭成本,自备电发电小时大致为7000-8000小时/年,电力企业则为5000-5500小时;其四、上大压小后发电效率大幅提高,万方电力单机30万千瓦实际煤耗大致为320克标煤/度,而此前单机12.5万千瓦实际煤耗大致为390克标煤/度,2011年1-5月山西大混平仓价的平均价格为700元/吨,考虑运输成本和热值换算,可以节约煤炭成本0.08元/度。
给予“增持”投资评级。综合考虑铝价、公司生产经营情况。我们测算2011-2013年公司EPS为0.41元/股、0.47元/股和0.87元/股。以6月2日收盘价17.09元/股,对应PE分别为41.18倍、36.15倍和19.62倍,估值合理。下调评级从“买入”至“增持”,理由是首先河南网电提价2.3分,超预期,其次热电厂相关核准进展不如预期,最后考虑到公司业绩对铝价弹性较大,铝价每涨100元,EPS上涨0.04元,以及热电厂优质资产属性。
研究员：何卫江 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：焦作万方:近看赵固能源,静待自备电厂
201技术示范生产线投产,吨铝电耗直降1000千瓦时。2011年4月11日,中铝公司第一条201项目生产线--焦作万方91台槽一次性零异常启动完毕,这一技术是当前电解铝行业中所应用的先进技术。据了解,该技术应用到实际生产后,吨铝电耗将控制在12500千瓦时以下,吨铝节电近1000千瓦时;此外,由于采用电解质替代冰晶石焙烧,全年仅此一项即可节约采购费用1500余万元。公司现有三条生产线中已有一条经技改后应用该技术,涉及产能14万吨,可节约生产成本7370万元,可增厚EPS约0.15元。
2011年赵固能源可达到设计产能500万吨。赵固能源主要矿产位于河南新乡境内赵固一矿,煤质属低中灰、特低硫的优质无烟煤,其中河南焦煤集团持股比例70%,焦作万方持股比例30%。2010年生产原煤总产量400万吨,实现净利润7.68亿元;目前矿井已进入稳定生产阶段,2011年可达到设计产能年产原煤500万吨,为公司贡献投资收益3.17亿元,EPS增厚0.66元。
2013年自备电厂建成后引发业绩爆发性增长。年初公司自备电厂原有2×125MW发电机组已经关停,目前所需生产用电全部来自于自备电力和协议供电。为提高自备电力占比,公司在电厂原址基础上新建2×300MW机组,计划2011年底正式动工,预计2012年建成完工,2013年并网发电,届时自备电占比将超过70%,EPS较现有“协议电+网电”模式增厚约0.8元。
研究员：闵丹 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：焦作万方:铝价上升有望改善铝业务盈利
焦作万方公告11年1季度净利润为6,005万元,同比下降67%,这主要是因为2010年10月起公司关停的近三分之一产能在今年4月才复产;另外10年5月起网供电价上涨,其他原辅材料价格也大幅上涨,而国内铝价和去年同期基本持平,这使得盈利能力被大幅压缩。由于能源价格走强可使得铝价逐步走高,而公司铝业务的盈利对铝价十分敏感,因此在未来铝价上升的预期下,公司盈利有望实现较大改善;另外,收购赵固煤矿股权使得公司形成煤电铝的经营格局,可全部抵消电价上升的不利因素。由于A股有色金属公司估值面临下行压力,我们将目标价格由31.00元人民币下调至24.20元,我们对该股维持买入评级。
研究员：乐宇坤 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：焦作万方2011一季报点评:产能暂减,"煤电铝"期待前行
公司于 4月20日晚发布2011年一季报,一季度实现营业收入11.1亿元,同比下降15.20%;归属于上市公司所有者净利润0.6亿元,同比下降67.35%,实现EPS 0.125元/股,业绩低于之前的预期。
公司业绩低于预期的主要原因在于:1)由于2010年10月起关停的约14万吨产能在本期第一季度尚未复产,从而减少2011年第一季度的产销量,根据收入估算,本期大约减产1.2-1.4万吨;2)本期电价及其他原材料价格上涨,导致成本上升,从而对公司利润造成一定程度的影响。
2010年,在国家节能减排政策影响下,作为高耗能行业,电解铝公司供电形势普遍紧张,限电时有出现,从10年10月起,公司被迫限产接近三分之一的产能,产能恢复不可能一蹴而就。结合公司相关公告信息,我们预计公司2010年停产产能将在今年4月全面恢复,对公司全年电解铝产量不会构成太大影响。
公司一季度实现投资收益8637万元,源于其参股企业赵固能源的利润收入,此项对应每股收益0.1743元;随着赵固煤矿的产能进一步投放,在煤炭价格维持强势的背景下,我们认为,公司这一部分收益有望明显提升,成为公司利润的重要来源。
2010年9月,中国铝业减持公司2079万股,我们判断中铝撤出进程不可逆转,下一步举措值得关注。而同为赵固能源主要股东的焦作市企业焦煤集团,长期来看,与公司利益取向更为一致。随着中铝的撤出,公司与焦煤集团结合或更加紧密,赵固煤矿的开发进度可望超预期。
基于对 4月份公司产能恢复和全年投资收益的判断,我们维持公司2011-2012年盈利预测为:1.04、1.30元/股(包含赵固能源的投资收益),现股价对应2010-2011预测PE 为:19.7、15.9倍。维持“增持”的评级。
风险提示:经济复苏进程出现反复至下游需求恢复低于预期,铝价再度下跌的风险;赵固煤炭项目进度低于预期的风险。
研究员：叶洮，王茜 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：焦作万方一季报点评:估计二季度业绩环比转好,维持推荐
投资要点:
2011年一季度每股收益0.125元,符合预期。一季度营业收入11.06亿元,同比下滑15.20%.归属上市公司股东的净利润0.60亿元,下滑67.35%.每股收益为0.125元,符合预期。业绩出现大幅下滑的主要原因是一季度公司未完全复产。
销售费用、投资收益和营业外支出等指标变化较大。销售费用同比下滑78%,主要是一季度部分产能仍处于停产状态,销量下滑1.39万吨造成。投资收益0.83亿元,同比增加64%,系赵固能源投资收益增加。营业外支出为0.25亿元,增加151倍,是万方电力公司税收滞纳金增加。
估计二季度业绩环比转好。由于二季度公司电解铝产能已经复产,电解铝业务步入正常,二季度业绩将环比转好;参股的煤炭业务将继续对公司贡献投资收益,乐观估计全年每股贡献0.50元左右。估计2011年EPS 为0.71元. 另外本年公司拟投资建设2台30万千瓦热电机组项目,未来2-3年公司电力成本有望降低。
由于估值较低,推荐评级。估计2011年业绩不会像2010年相差较大,预期每股收益为0.71元,2012年每股收益0.73元。目前电解铝产能有望得到政府干预,叫停众多拟建项目,公司是受益公司之一。目前PE 仅为32倍,属于有色金属行业较低位置,给与推荐评级,中长期看好。
研究员：杨霞辉 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：焦作万方2011一季度业绩预告:符合预期,稳定恢复
投资要点
事件:
焦作万方公布2011年一季度业绩预告,实现归属母公司股东净利润5000万-7000万元,同比大幅下降62%-73%。
点评:
公司业绩略低于我们的预期,原因在于其去年四季度关停的产能重开进度略慢,以致产品产销量低于我们的预期。但我们估算公司关停产能在春节后已陆续全部重开,未来三季度将可实现满产。
尽管公司业绩同比大幅下滑,我们依然维持此前对公司的观点,即2011年公司业绩同比将有大幅改善。主要原因是去年一季度是全年电解铝行业盈利最好的时期,其后受地产调控以及节能减排的接连打击,电解铝行业维持微利;而今年以来,在能源价格高企的背景下,铝价的成本支撑较为强劲,电解铝企业当前的盈利水平是具有可持续性的。
假设11、12、13年电解铝均价为17200、18000、19000元/吨的情况下,预测公司11、12、13年EPS为0.52、0.84、0.9元。维持“中性”评级。
研究员：罗人渊 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：焦作万方:赵固能源撑腰,等待自备电厂建成
公司是国内重要的电解铝生产企业,现有电解铝产能42万吨。拥有3条铝电解生产线,所有电解槽均为280KA,吨铝电耗为13800度。受拉闸限电影响,公司有一条生产线(约14万吨产能)于2010年10月起停产,陆续恢复需要一个季度,估计完全恢复需要到今年4月份,但对产能影响不大,估计2011年全年产量约40-41万吨。
由于自备电厂的关停,未来两年电力成本将大幅上升。公司每年电耗约58亿度(42万吨*13800度/吨=58亿度),电力采购来自三部分:自备供电、协议用电和网上供电(见图表2)。自备供电单位为全资子公司焦作万方电力公司;协议用电单位为焦作金冠嘉华电力有限公司,通过调研我们发现金冠嘉华紧邻万方电力,与股份公司隔街相望,因与公司距离很近有输电优势,虽与公司没有股权关系,其电价按协议每年变动一次;网上用电从河南焦作供电公司购买。
网上供电比自备电厂多一个过网费(每度大约0.11元),现在价格约为0.55元/度,自备电厂约为0.44元/度,协议用电价格约为0.47元/度。
为提高自备电比例,公司将在万方电力原厂址上重新建设2*300MW新发电机组,建设期2年,原有2*125MW发电机组已经关停。在建设期2011、2012年内,公司自备发电17.5亿度电将全部由网上供电代替,由此公司将增加1.9亿元的成本,而公司2010年扣除非经常性损益后的净利润为4.4亿元,净利润将同比下降40%左右。
氧化铝采购成本较为稳定。公司氧化铝全部由控股股东中国铝业股份有限公司供给,具体为距公司28km的中国铝业中州分公司。今年公司与中铝股份签署了2011年至2013年的购销合同,氧化铝价格采用上个月上海期货交易所三月期货铝锭结算价加权平均的17%计算,该协议一方面保证公司稳定的原料供应,也为公司锁定了氧化铝成本。
等待自备电厂建成。公司新的2*300MW的发电机组将于2013年建设完成,该机组发电量为42亿度电,到时公司的电力供给将全部来自自备供电和协议供电,由此减少成本4.62亿元,净利润将比2012年翻倍,增加EPS0.96元。
赵固能源提供稳定的投资收益。赵固能源成立于2004年,主营煤炭生产,其中,河南焦煤集团拥有70%股份,公司拥有30%股份。赵固能源的主要矿产为位于河南新乡境内的赵固一矿,该矿井总储量为3.7亿吨,设计产能为600万吨/年。2010年开采500万吨无烟煤,净利润7.68亿元;2011年计划开采600万吨无烟煤,净利润可达到9.2亿,为公司贡献2.76亿元的投资收益,增厚EPS0.58元,该部分投资收益将较为稳定。
给予“增持”评级:我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.62元、0.80元和1.58元,对应动态PE分别为33倍、26倍和13倍。公司2011、2012年由于自备电厂的关停,外购电力的比例大幅上升,从而有较大的成本压力,但考虑到赵固能源稳定的投资收益,新建电厂2013年开始供电,业绩将爆发式增长,给予增持评级。
风险提示:电厂建设慢于预期;电解铝价格下跌的风险。
研究员：李文 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：焦作万方跟踪研究:4月中旬前全部复产,重申推荐评级
焦作万方规划4月中旬完全复产。由于电力供应紧张,公司于2010年10月下旬起关停铝电解产能约14万吨,约占公司总铝电解产能42万吨的三分之一。自减产之日起,公司对退出运行的相关设施、设备进行了检修,目前检修已全部结束。近期,随着电力供应紧张形势逐步缓解,公司正在根据电力供应情况陆续安排复产,预计至4月中旬可全部复产。
针对近期不少电解铝企业陆续复产问题,我们认为对3月份铝价压力不大。由于限电陆续结束,现在很多电解铝企业陆续复产,尤其是中部地区。据调查现在企业库存比较小,且下游企业进入采购旺季,而且铝价前期涨幅较少,所以短期内电解铝复产对铝价影响不大。我们对3-4月份铝价仍持乐观态度,有望突破1.7万元/吨位置。
公司采购的氧化铝价格和期铝价格挂钩,所以液铝业务盈利稳定。公司作为中铝的参股公司,氧化铝主要来自中铝,采购价格是上期所铝价的17%,所以总体盈利空间相对稳定。复产以后,铝业务进入正轨,铝的毛利率将恢复到10%以上。
估计2011年业绩大幅好转。由于影响2010年计提资产减值不具有持续性,且公司主营业务铝盈利情况稳定。参股的煤炭业务将继续对公司贡献投资收益,乐观估计为每股0.50元左右,估计2011年EPS为0.71元。另外本年公司拟投资建设2台30万千瓦热电机组项目,未来2-3年公司电力成本有望降低。
由于估值较低,重申推荐评级。估计2011年业绩不会像2010年相差较大,预期每股收益为0.71元,2012年每股收益0.73元。目前PE仅为29倍,属于有色金属行业较低位置,给与推荐评级,中长期看好。
风险提示。2011年再次发生限电事件,美元大幅升值。
研究员：杨霞辉 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：焦作万方2010年年报点评:刮骨疗伤,着眼未来
计提电力资产减值准备摊薄2010年业绩。2010年实现营业收入55.94亿元,同比增长9.62%;营业利润0.94亿元同比减少62.47%;净利润1.15亿元,同比减少40.06%,折合每股收益为0.241元。
公司业绩大幅低于预期,主要基于两个非常规性因素,一是公司大幅计提了全资子公司焦作万方电力公司资产减值准备3.19亿元,影响2010年利润2.39亿元;二是公司在4季度被迫暂停了约14万吨的产能,影响2010年电解铝产量约为3万吨。
扣除资产减值损失的影响,公司2010年实际利润约为3.54亿元,折合每股收益0.74元,基本符合预期。
斥巨资建设电厂提升电力自给率。公司斥资近28亿元新建2台30万千瓦的热电机组。我们预计新电厂运作后公司的电力成本将下降0.03元/度,折合吨铝成本将下降425元/吨,间接为公司节省成本1.8亿元左右。
参股30%的赵固能源盈利超预期。赵固能源2010年净利润76846万元,公司获得投资收益21491万元,占公司本年度净利润的185.65%。2011年赵固能源净利润有望达到9.09亿元,公司30%股权对应的投资收益为2.73亿元,折合税前每股收益0.56元。
2013年实现重生,维持谨慎推荐。2011年公司面临较大的成本压力,随着新电厂2*30万千瓦机组的建成运营,公司在2013年将获得重生,盈利能力将大幅提升。预计公司2011、2012、2013年净利润为3.73亿元、4.87亿元、7.98亿元,对应每股收益分别为0.78元、1.01元、1.66元,维持谨慎推荐。
研究员：刘卓平 所属机构：东莞证券有限责任公司
报告标题：焦作万方:大幅计提资产减值准备,业绩低于预期
事件:焦作万方 (000612)于2011年2月28日公布2010年报:公司2010年度实现基本每股收益0.241元,稀释每股收益0.241元,每股收益(扣除非经常损益)0.248元,每股净资产4.25元,净资产收益率5.67%,加权平均净资产收益率5.8%,扣除非经常性损益后净利润11903.51万元,营业收入559397.01万元,公司提出的分配预案为:不分配。
点评:
1、业绩大幅低于预期,资产减值损失大幅增加和吨毛利下降是主因。
公司2010年度实现每股收益0.241元,大幅低于市场一致预期0.94元的每股收益。我们认为,资产减值损失大幅增加和吨毛利下降是业绩大幅下降的主要原因。2010年度,公司对全资子公司万方电力固定资产计提3.19亿元资产减值准备,本次资产减值将减少2010年度净利润2.39亿元。我们根据公司年报数据和月度电解铝的平均现货价格,我们推测公司2010年电解铝销售量大致为41.62万吨,与公司2009年电解铝产品销售量43.29万吨略有下降,根据我们的计算,公司2009年电解铝的吨销售毛利大致为1270元/吨,2010年的吨销售毛利大致为1085元/吨,吨毛利下降的主要原因是成本上升的幅度超越电解铝价格上升的幅度。
2、公司电解铝业务毛利率好转还需要时间。2010 年,公司电解铝业务毛利率为7.72%,与2009 年度相比,毛利率下降了2.93 个百分点。我们根据电解铝的各种消耗,我们认为对毛利率影响较大的因素主要是氧化铝、阳极碳素和电力。在成本增加因素中,三者比重大致分别为30%。从目前各种因素来看,公司电力成本短期内仍将处于行业高端。目前,河南省大工业用电中电解铝用电电表电价大致为0.52 元/度。与目前云南等地0.42元/度,与自发电0.33元/度的电价相去甚远。根据公司发展规划,公司将投资建设2台30万千瓦热电机组,但上述项目需要两年的时间,也就是说,公司目前高电价的压力可能要在2013年缓解。
3、来自于赵固能源的投资收益将平滑业绩波动。赵固能源公司成立于2004年,主营煤炭生产,注册资本8 亿元。其中,河南焦煤集团拥有70%股份,公司拥有30%股份。截止2010 年12 月31 日,该公司总资产485419 万元,净资产314372万元;2010年度营业收入287918万元,营业利润100709万元,净利润76846万元。报告期内,来源于该公司的投资收益21491万元,占公司本年度净利润的185.65%。我们认为,随着赵固一矿产量的提高,公司来自于赵固能源的投资收益将平滑公司的业绩波动。
4、盈利预测和投资评级。我们保守预测,2011年电解铝的平均价格为16600元/吨(含税)、我们根据公司确定2011年经营目标为基础,假设三项费用率和所得税率仍维持2010年的水平。在不考虑其他非经常损益的情况下,按照我们的预测模型,我们预测公司2011年净利润大致为40241万元左右,以现有股本计算,每股收益大致为0.83元,以2011年2月28日收盘价计算,2011年PE为24.86倍,我们根据电解铝和煤炭业务分别估值,我们认为公司合理价格在18.72-22.88元/股,综合业绩增长、估值水平等因素,我们给予公司“中性”投资评级。
研究员：尹建辉 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：焦作万方2010年年报点评:“煤电铝”渐行渐近
公司02月27日晚发布2010年年报,实现营业收入55.93亿元,同比增长9.62%,实现营业利润0.93亿元,同比减少62.47%,归属母公司净利润1.16亿元,同比减少40.06%,实现EPS0.241元/股,同比减少40.05%,低于此前预期。
业绩同比大幅减少,主要原因是:1、计提焦作万方电力有限公司相关资产减值3.19亿元,剔除该部分影响,公司经营业绩基本与我们预期一致。公司全资子公司焦作万方电力准备投资建设2台30万千瓦热电机组,因而将拆除2*125MW发电机组的大部分固定资产而计提的固定资产减值准备。2、公司受国家节能减排政策影响,成本大幅攀升,盈利能力下滑。综合来看,公司主营业务—电解铝基本维持盈亏平衡,主要盈利来自参股30%的赵固能源的投资收益。
2010年,电解铝行业受到国家节能减排政策影响,盈利能力有所恶化,公司也同样受到冲击。作为高耗能企业,公司供电形势持续紧张,限电时有出现,且网供电价大幅上涨。从10月起,公司被迫限产接近三分之一的产能。体现在报表上,公司营业成本提升幅度较大,综合毛利率较去年下降2.93%,显示主业盈利能力出现下降。
2010年,公司全年生产铝产品42.38万吨,与此前计划一致。公司未来无电解铝产能扩张计划(2011年电解铝产量计划41.46万吨),继续完善产业链布局,形成煤电铝一体化将是公司的工作重心。在2010年,一体化产业链初步显示其效果,在电解铝主业受到政策限制的情况下,投资的煤炭企业提供了大部分盈利,维持了公司业绩的稳定。我们预计,未来公司在一体化产业链的上端煤电板块将有更多的动作,电解铝部分将继续保持稳定。
公司于2009年收购中国铝业转让的赵固能源30%股权,形成“煤电铝”一体化产业链。赵固能源的煤矿总资源储量3.7亿吨,可采储量1.6亿吨,煤种为特低硫、高热量的优质无烟煤。2010年产煤400万吨,实现投资收益2.15亿元,增厚公司EPS约0.45元/股,占本年度净利润的185.65%。预计2011年赵固能源将产煤500万吨,有望增厚EPS0.65元/股。
电解铝行业依然受高库存、产能过剩以及新建产能投放的影响,但在需求恢复和成本推动下,铝价出现持续回暖。美国经济复苏超预期及铝代铜效应的逐渐显现,电解铝需求复苏有望持续。而受到限产、淘汰落后产能和电力成本提升的影响,电解铝行业的成本也在不断提升。限电、限产等政策是非常时期的非常手段,但我们判断,这或将在十二五期间成为常态,国内产能过剩的程度有望出现缓解,并进而推动全球电解铝产业供需结构的根本改变。短期行业的限制反而将对优势企业的长期竞争力起到促进作用。同时,国际石油价格的上涨,将对国内煤炭价格构成明显支撑。
调整盈利预测。2011-2012年铝价假设为16400、16900元/吨,赵固能源产煤量为500、600万吨,公司2010-2011年盈利预测为:1.04、1.30元/股(包含赵固能源的投资收益),其中投资收益占比为:63%、58%。现股价对应2010-2011预测PE为:19.8、15.8倍。
维持“增持”评级。铝价回暖推动主业盈利改善,煤炭业务盈利持续提升;拟新建热电机组,公司“煤电铝”一体化产业链渐行渐近;2010年9月,中铝减持公司2079万股股权,我们判断,中铝的退出趋势仍有望持续,从而有望提升公司与焦煤集团更紧密结合的可能性,我们维持公司“增持”评级。
研究员：叶洮，王茜，张勇 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：焦作万方年报点评:提取减值业绩低于预期,由于减值不具有持续性推荐评级
投资要点:
公司2010年EPS0.24元,业绩低于预期。2010年营业总收入55.94亿元,同比增加10%,营业利润为0.94亿元,同比下降63%。归属于上市公司股东的净利润1.16亿元,同比下滑40%。每股收益0.24元,远远低于预期0.96元。电解铝毛利率为7.72% ,同比减少2.93个百分点。
业绩低于预期的原因是计提了大幅资产减值。2010年电形势全年持续紧张导致频繁大幅度压限电,从10月份起公司被迫限产将近三分之一的产能,公司生产经营面临较大困难。四季度计提全资子公司焦作万方电力有限公司相关资产减值3.19亿元所致,相当于每股提取0.66元,减少2010年度净利润2.39亿元,每股收益减少0.50元。
投资业务每股贡献0.43元。投资收益较去年增加102.90倍,主要是焦作煤业集团赵固(新乡)有公司带来的收益,所得税为-0.27亿元,大幅减少145.72%,主要是焦作万方电力有限公司相关资产计提减值、对应的递延所得税费用减少所致。
估计2011年业绩大幅好转。由于影响2010年计提资产减值不具有持续性,且公司主营业务铝盈利情况稳定。参股的煤炭业务将继续对公司贡献投资收益,乐观估计为每股0.50元左右,估计2011年EPS 为0.71元. 另外本年公司拟投资建设2台30万千瓦热电机组项目,未来2-3年公司电力成本有望降低.
由于估值较低,推荐评级。估计2011年业绩不会像2010年相差较大,预期每股收益为0.71元,2012年每股收益0.73元。目前PE仅为29倍,属于有色金属行业较低位置,给与推荐评级,中长期看好。
风险提示。2011年再次发生限电事件,美元大幅升值。
研究员：杨霞辉 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：焦作万方:子公司减值计提导致净利润降低
公司净利润大幅下降主要由于全资子公司减值计提所致 公司2010年营业收入同比增加9.62%主要是由于产品价格同比有所回升。2010年电解铝均价为15,689元/吨,同比增长12.7%。净利润下降的原因是本期计提公司全资子公司焦作万方电力预计拆除2*125MW 发电机组的大部分固定资产而计提的固定资产减值准备3.19亿元所致,由此减少2010年净利润2.39亿元。净利润减少对EPS影响约为0.498元。假设没有此次计提,预计公司2010年EPS为0.739元,基本符合我们的预期。
投资电厂应对节能减排政策 公司近期公告全资子公司万方电力计划投资建设2 台30 万千瓦热电机组,配2 台1110t/h 煤粉锅炉,同步建设烟气脱硫、脱硝及其它辅助设施。建设期2 年。万方电力现有2 台12.5 万千瓦机组供电标煤耗达到369 克/千瓦时将被拆除,新上30 万千瓦机组供电标煤耗可以降低至310 克/千瓦时左右,更加符合国家节能减排政策。
电力自给率将大幅提高 公司年电解铝产能42万吨,年正常生产所需电力约60亿千瓦时。目前公司自备电不能满足公司生产需要,尚需从网上购电,网电价格较高且持续紧张。受国家节能减排要求对高耗能企业强制关停部分产能原因,公司自2010年10月起减产铝电解产能约14万吨,约占公司总产能三分之一。公司原有电力自给率约30%,预计新项目建成后发电量将达到30亿度,自给率提高至70%。降有利于公司降低用电成本。
公司成本控制力度加大 公司2010 年费用大幅降低。其中销售费用同比下降19.99%;管理费用降低17.54%;财务费用降低14.41%。显示公司对成本控制力度加大。公司投资于赵固能源的长期股权投资收益为2.15 亿元,折合EPS 0.45。
盈利预测 按照11-12 年铝价17000/17850 元/吨的假设,经测算11-12 年焦作万方EPS 为0.73/0.90,对应PE 28/23 倍,维持增持评级。
风险因素:铝价大幅下滑,电价大幅上调,煤价大幅下滑。流动性紧缩超出预期。
研究员：杨宝峰 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：焦作万方10年报点评:甩开包袱,11年或是业绩高点
公司年报情况与前期公布的业绩预告一致。由于公司已计提完焦作电力的所有资产残值,这意味着未来两至三年内焦作电力将没有折旧,预计每年将为公司节约成本约8千万元。因而我们认为公司极有可能在11年达到其在未来若干年内的业绩高点。
公司EPS大幅低于预期的主要原因,是其计提了下属焦作电力的资产减值损失3.19亿元,致净利润减少2.39亿元。排除此非经常性因素后,公司经常性的业绩符合预期。
公司计划在焦作电力投资建设2台30万千瓦热电机组,预计总投资约28亿元(包含建设期利息),建设期2年。预计建成后年发电量约30亿度,自供电比例将由目前的约18%提升至约50%。
假设新建发电机组在13年初投产,届时公司自发电成本将由于折旧发生而明显上升,在假设11、12、13年电解铝均价为17200、18000、18600元/吨的情况下,预测公司11、12、13年EPS为0.86、0.85、0.79元。
维持“中性”评级。
研究员：刘建刚 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：焦作万方2010业绩预告点评:投资电厂利在长远
投资要点
事件:
公司公布2010年业绩快报,实现收入55.9亿元,同比增加9.6%;净利润1.16亿元,同比下降40%;折合EPS0.241元。公司四个季度EPS分别为0.383、0.195、0.114和-0.45元。
点评:
公司EPS大幅低于市场一致预期(0.95元)和我们的预期(0.78元),主要原因是公司大幅计提了下属焦作电力的资产减值损失,达3.19亿元,致净利润减少2.39亿元。排除此非经常性因素后,公司经常性的业绩符合预期。
与此同时,公司公告计划在焦作电力投资建设2台30万千瓦热电机组,预计总投资约2.8亿元(包含建设期利息),建设期2年。预计建成后年发电量约30亿度,自供电比例将由目前的约18%提升至约2/3。
项目建成后,将有望使2013年综合电力成本下降约0.028元/吨,降低电力成本约1.7亿元,同时会增加折旧每年约1.4亿元。若煤价稳定甚至略有回落,或网电价格上涨超出预期,则此项目将节约更多电力成本。
公司在11、12年依然面临电力成本上升的压力,并有望在13年获得缓解,在预计11、12年电解铝均价为17200、18000元/吨的情况下,预测公司11、12年EPS为0.83、0.77元。维持“中性”评级。
研究员：刘建刚 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：焦作万方:资产减值导致业绩低于预期,公司拟筹建新电力机组
全额计提全资子公司资产导致净利润大幅下降。
公司营业利润、利润总额、归属于母公司所有者的净利润和基本每股收益均同比大幅下降的原因是本期计提全资子公司焦作万方电力有限公司相关资产减值31897万元所致,减少2010年度净利润23922.75万元,公司净利润减少对应EPS约为0.498元。
公司主营业务收入和主营业务利润符合我们预期。
公司2010年全年营业收入较我们报告预测低1.26%,基本符合预期。如果公司没有集体电力公司的资产减值,预计2010年公司的每股收益为0.739元,低于我们前期预计的0.81元仅8.74%。
公司计划新建大型电力机组项目。
公司董事会通过了建设内容包括2台30万千瓦热电机组,配2台1110t/h煤粉锅炉,同步建设烟气脱硫、脱硝及其它辅助设施的计划。建设期2年。项目建成后,预计公司电力的自给比率将由30%提升至50%。正是由于公司计划筹建新的电力项目,现有电力资产可能停用,导致了公司对电力公司资产减值计提。
估值:维持“中性”评级,目标价维持23.0元。
我们假设加权平均资本成本为10.03%,永续增长率为3.0%,通过折现现金流的方法得到公司目标价格为23.0元,对应公司2011年预测市盈率23.4x,对应2011年预测市净率4.24x。
研究员：林浩祥 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：焦作万方:大幅计提火电资产导致业绩低于预期
火电资产几乎全额计提是业绩大幅下滑的主因。公司对旗下全资子公司焦作万方电力有限公司的部分资产进行大幅计提共计31897万元,减少2010年度净利润23922.75万元,减少公司每股收益0.4982元。扣除此项计提,公司业绩基本符合我们预期。公司2010年前三季度共实现每股收益0.691元,四季度单季盈利小于0.1元,是因为河南省四季度因节能减排对公司实施了限电措施,造成了约3万吨的电解铝产量损失。
投资建设火电新项目,长期而言有利降低公司电力成本。公司公告子公司万方电力将建设2台30万千瓦热电机组,建设期为2年,项目建设总投资为27.91亿元,初步可研本项目全部投资回收期约11.46年。万方电力原有2台12.5万千瓦机组,标煤耗为369克/千瓦时,新项目可降低至310克/千瓦时。公司目前电解铝产能为42万吨,年正常生产所需电力约为60亿千瓦时。目前公司万方电力所产电能不能满足公司生产需要,仍需从网上购电。万方电力此次将建设的2台30万千瓦热电机组正常年发电量约为60亿度,将大幅减少公司电力成本。
长期竞争优势明显,但短期面临成本上升压力。公司两台12.5万千瓦已经停产,而新建项目建设期较长(建设期为2年),意味着公司在新发电机组投产前公司将采用网购电价生产电解铝,公司的用电综合成本将造2010年0.45元/Kwh-0.47元/Kwh的基础上有较大提升,对公司近两年业绩产生较大负面影响。不过长远来看,因为节能减排将在十二五中成为常态,公司积极向上游打造煤电铝一体化的举措将提升公司长期竞争力。我们预计公司2010-2012年的EPS为0.24元,0.82元,0.91元。维持公司的增持评级。
研究员：刘金钵 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：焦作万方:业绩符合预期
成本上升公司前三季度每股收益分别为0.383,0.194和0.114元。下降趋势明显。而7-9月电解铝平均价格为15047.69元/吨,同比上涨2.8%。盈利环比下滑主要原因是成本上升。自今年7月取消优惠电价政策以来,公司电价从0.42上升到0.5以上,盈利空间大幅缩小。电价每上涨1分公司成本将上涨138元。另一方面,公司投资赵固能源30%股权贡献利润稳定,成为公司主要利润增长点。
被减产终于蔓延到河南公司近日公告受电力供应紧张影响,公司将减产铝电解产能约14万吨,约占公司总产能42万吨的三分之一。此次减产将影响公司2010年度电解铝产量约3万吨,占公司年度产量计划42.38万吨的7.1%。公司计划在减产期间对退出运行的设施,设备进行检修,最大程度减少减产的不利影响。
节能减排力度加大国家“十一五”规划节能减排目标是单位GDP能耗降低20%。2010年是实现目标的最后一年,为了实现目标,政府在9月份以来在全国加大力度。钢铁和电解铝等高耗能行业首当其冲受到影响。河南省政府9月底召开节能工作电话会议,安排部署后3个月的节能工作以确保完成节能减排目标,后3个月全省计划限制电解铝产量18万吨,压减用电量25亿千瓦时。
盈利预测按照10年减产3万吨,10-12年铝价15800/16,500/16,500元/吨,赵固煤矿产量500/550/600吨的假设,经测算10-12年焦作万方EPS为0.77/0.97/1.23,对应10/11年PE28/22倍,维持增持评级。
风险因素:铝价大幅下滑,电价大幅上调,假设国家持续加息导致的系统性风险。
研究员：张镭，徐建花，杨宝峰 所属机构：东方证券股份有限公司
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