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ST阿继(000922)_研究报告_财经_新浪网(000922) 研究分析报告|查股网

股票名称：ST阿继(000922)

报告标题：*ST阿继:佳电股份注入,变身特种电机龙头

2010-11-08 10:00:19

点评:
股改承诺方案生变,注入资产更优良
2007年3月,哈电集团承诺在阿继电器股改完毕后,择机将哈电集团旗下自动控制相关资产整合入上市公司。从公司重组方案公告来看,但由于:1)自动控制资产的业务和管理高度依赖于哈动股份和哈汽公司,如注入阿继电器会形成对控股股东重大依赖;2)自控资产规模较小、盈利能力较弱,将难以保障阿继电器可持续盈利;3)该方案将对哈动股份带来重大不利影响;哈电集团优化股改承诺方案,转为注入更为优良的佳电股份相关资产。
2009年佳电股份收入与净利润分别为18.5亿元与2.26亿元,在同类电机上市企业中分别位居第三与第一。而与原计划注入自控资产相比,2010年1-9月佳电股份净资产是自控资产的425%,收入规模和净利润分别是后者的1005%与1058%,相对而言佳电股份资产规模更大、盈利能力更强。
佳电股份整体注入,变身特种电机龙头
佳电股份主要产品为防爆电机、吊车电机、普通电机、辊道电机等,在我国人造飞船、卫星、火箭发射、核电站、核反应堆、三峡、南极长城站以及军事工业等高科技领域均有应用,是国内领先的特种电机龙头企业。目前佳电股份电机年生产能力达880万kw,市场份额约为6%。其中防爆电机细分行业位居第二;吊车电机行业第一(轧线电机占有率80%以上);以辊道电机处于垄断地位,接近于100%;风力发电机为华锐供货,2010年将生产500台1.5MW风机。根据计划,资产置换完毕后ST阿继将变为一家纯粹的特种电机制造龙头企业。
市场占有率逐年提高,特种电机前景广阔
从我国中小型电机行业历年的市场占有率情况来看,佳电依托领先的技术水平、先进的制造装备、竞争力强的产品,市场份额逐年提高,由2007年的4.77%,2008年的5.91%,上升到2009年的6.26%。通过技改投入,今年产能有望达到960万KW,预计到2013年产能将达到1350万KW以上,公司特种电机产品前景广阔。
预测未来3年复合增速11.6%,有望超预期
预计佳电股份2010-2012年营业收入分别为21.68亿元、23.56亿元与25.9亿元,年均复合增速为11.6%。根据佳电厂、建龙集团和钧能对置入资产的利润预测承担保证,在未来3年内如置入资产的实际净利润小于预测值,则将由佳电厂、建龙集团和钧能实业负责对上市公司进行补偿,我们认为公司作为哈电集团下的核心电机制造企业,未来3年公司成长性与盈利能力有望超预期。
盈利预测
预计公司2010-2012年净利润分别为1.51亿元、1.57亿元与1.72亿元,按增发2.28亿股摊薄计算,对应EPS分别为0.29元、0.30元、0.33元,对应动态PE为31倍、30倍与27倍。我们认为重组完后,公司作为目前国内特种电机制造领先企业,产品主要应用在高端冶金、大型核电站及军事工业等高科技领域,应较其它电机制造企业享有一定溢价,且考虑未来3年的实际增速有望更高,我们觉得给予公司2011年40-45倍PE估值或4倍静态PB水平较为合适,对应合理价值区间为12-15.2元。公司二股东北京建龙重工集团是一家集资源开采、钢铁冶炼、船舶与装备制造于一体的大型企业集团,实力雄厚,此次资产重组完成后,公司仍然有后续想象空间,强烈建议投资者积极关注。
风险提示
资产重组的不确定性风险;

研究员：李俭俭，彭民    所属机构：方正证券股份有限公司

报告标题：*ST阿继:注入佳电股份股权,公司转型电机业务

2010-11-04 15:24:52

事件:
公司公布《重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易预案》。
根据方案,公司以全部资产和负债(作为置出资产),与佳电厂持有的佳电股份51.25%股权(作为置入资产的51.25%)进行置换,置出资产的预估值约为1.35亿元,置入资产的51.25%的预估值约为10.76亿元(置入资产的预估值约为21亿元,最终的评估值以具有证券业务资格的资产评估机构出具并经国务院国资委备案确认的资产评估报告为准),差额部分公司将以8.61元/股的价格向佳电厂非公开发行约10,932.54万股股份作为对价。
同时,公司以8.61元/股的价格分别向建龙集团和钧能实业非公开发行约11,479.67万股股份和410.09万股股份作为对价,受让二者持有的佳电股份47.07%和1.68%的股权(分别为置入资产的47.07%和1.68%)。
点评:
我们对此点评如下:
1、方案的推出首先解决了退市危机。
阿继电器近几年因资金紧缺、技术落后无法适应市场竞争导致生产规模缩小、盈利能力恶化,加之沉重的历史负担,企业生产经营步履维艰。公司2008年、2009年连续两年亏损,2010年三季度净利润为-1421.23万元,继续亏损。根据《深圳证券交易所股票上市规则》,连续三年亏损将暂停上市,若第四年仍然亏损将退市。从目前情况来看,公司今明两年实现盈利较为困难,面临较大的暂停上市甚至退市的风险。通过置换和购买佳电股份100%股权,公司将具有较强盈利能力的电机业务引入,重新具备了持续经营能力,退市危机有望得到解决。
2、与股改承诺的注入自动控制相关资产相比,此次方案属于较好方案。
哈尔滨电气集团公司在股改时承诺:在股权分置改革方案实施完毕后,择机启动资产重组工作,将哈电集团旗下自动控制相关资产以资本运作方式整合入上市公司,实现上市公司的战略转型。
该承诺未得到履行,控股股东对此解释为:1)“自动控制相关资产”的业务和管理高度依赖于哈动股份和哈汽公司,2009年自控分公司通过内部分包合同从哈汽公司获得销售额占总销售额的比例高达92.04%。如注入阿继电器,将形成对控股股东及其关联方的重大依赖,不符合上市公司业务独立性要求;2)“自动控制相关资产”资产规模较小、盈利能力较弱,将其注入阿继电器将难以保障阿继电器可持续盈利;3)该方案将对哈动股份的业务完整性和产品竞争力带来重大不利影响;同时,哈动股份出售该等资产给阿继电器属于关联交易,需经哈动股份独立股东或非关联董事批准,获得批准的难度很大。
我们认为,大股东对于没有兑现承诺注入自动控制资产的解释有一定的合理性。从披露信息看,所谓的自动控制相关资产指的是哈尔滨汽轮机厂有限责任公司自动控制工程分公司(以下简称“哈汽自控公司”),该公司确实盈利能力一般,注入上市公司不符合中小股东利益。
而佳电股份100%股权相对而言属于盈利能力较强、具备持续经营能力的资产,因此此次公布的方案相对注入自动控制资产方案,不失为一个较好的方案。当然,与市场此前猜测的注入核电资产、哈动力回归等充满想象力的方案相比,此次方案的想象空间没有那么大。
3、方案实施后,公司主业将转型为电机业务。
此次方案本质上是佳电股份的借壳上市,通过资产置换和发行股份购买资产,上市公司变为一家控股型公司,主要资产是佳电股份100%股权。
佳电股份是我国规模较大的电机产品生产商,主要产品为防爆电机、吊车电机、普通电机、辊道电机等。目前,佳电股份电机产品有185个系列,1,488个品种,81,558个规格,年生产能力达880万kw。
4、佳电股份具备较强的盈利能力,购买价格较为合理。
根据报表数据,佳电股份07、08、09年净利润分别达到1.05亿元、1.82亿元、2.26亿元,盈利能力不断提升。但需要注意的是,09年金融危机导致电机行业上游原材料价格大幅下降,但由于公司执行的是前期按照较高价格签订的产品合同,因此产品销售毛利较高,导致09年利润较正常年份偏高。
而2010年前三季度,公司销售品种结构有所下移,导致产品销量提升的同时销售价格有所下降。同时期,原材料采购价格同比涨幅较大,期间费用也随其业务量的增长而有所增加,导致其毛利率和净利润都比上年同期有所下降。受上述因素影响,2010年1-9月份,佳电股份净利润为1.01亿元,低于去年同期水平,公司预计2010年佳电股份全年业绩也将低于去年水平。
5、投资建议公司自2010年4月16日停牌,迄今已半年有余,期间上证指数下跌了3.16%,深圳成指上涨了7.87%,可比股票平均上涨了11.67%(剔除了江特电机的数据)。从参照指数和个股的阶段表现来看,停牌期间涨跌互现,无明显上涨。
我们认为,佳电股份作为特种电机龙头企业之一,具备较好的盈利能力,且有一定的成长性,因此复牌之后预计市盈率水平将至少在行业平均水平,甚至应该有一定的溢价。
若取平均值,则合理估值在13.11元;若溢价10%,则合理估值在14.45元。若复牌后股价低于13.11元,则建议买入。
6、主要风险审批程序风险。本次交易尚需多项条件满足或豁免后方可完成,包括但不限于国务院国资委批准本次交易和对资产评估结果备案,相关职工代表大会审议通过本次交易,公司股东大会审议通过本次交易,中国证监会核准本次交易及豁免要约收购义务。

研究员：程建国，常格非    所属机构：国元证券股份有限公司

报告标题：ST阿继:业绩尚无明显改善,期待资产注入兑现

2009-11-11 15:31:33

08年1-9月,公司实现营业收入8,072万元,同比下降23.15%;营业利润-3082万元,去年同期为-2618万元;归属于母公司净利润-1502万元,去年同期为-1216万元;全面摊薄每股收益为-0.05元。预告全年亏损约5000万元。
控制保护屏产品独木难支,继电保护、自动控制产品原地踏步。
控制保护屏产品在04年经历低潮后收入逐年增长,尽管毛利率不高,但成为公司重要的业绩来源。继电保护、自动控制产品自04年以来年收入合计不过4000万,公司这部分产品技术较为落后,市场份额有所扩大的可能性很小。
对外投资接连触礁,控股子公司全线亏损。公司目前下属6家控股子公司,最早于01年设立的保定中力电力科技发展有限公司,造成投资损失累计986万元。07年6家公司合计亏损323万元。
子公司经营连续亏损,一定程度上反映出公司产品定位及管理能力的不足。
期待资产注入兑现,但哈动力(1133.HK)不是唯一选择。公司与哈动力(1133.HK)的大股东同为哈电集团。市场一度预期哈动力可能借壳ST阿继回归A股。但我们认为,哈电集团下属资产众多,即使为履行股改注入优质资产承诺,不排除注入其它资产的可能。
盈利预测及投资评级。暂无盈利预测和投资评级。
风险因素。1)资产注入存在较大不确定性;2)资不抵债的退市风险等

研究员：天相电气设备组    所属机构：天相投资顾问有限公司

报告标题：阿继电器：2005年年报短评

2006-03-10 11:11:17

2005 年每股收益-0.3104 元，每股净资产为1.5326 元，8 日收盘价2.33 元。公司所在行业的景气度不算差，主业亦非没有竞争力；若改革到位、资金充裕，公司有望逐步走出经营底谷。由于不确定因素多，我们没做07 年、08 年的盈利预测。在公司提出的三大清欠计划之外（今年8 月前后实施），我们假设公司借股改之机，辅助以回购缩股形式清欠，最终有望令公司每股净资产大增，财务费用减少，流动资金增加，股权结构改善，且有可能转回计提的坏账准备，2006 年扭亏希望大增。考虑到公司年中会有大的重组，存在一定机会（同时，风险也比较大），故首次给出的投资评级为“谨慎持有”。

研究员：陈毅聪    所属机构：西南证券股份有限公司