三变科技(002112)_研究报告_财经_新浪网(002112) 研究分析报告|查股网
股票名称：三变科技(002112)
报告标题：三变科技:业绩预减,未来改观尚待刺激,给予中性评级
2011年中期预测每股收益0.07元~0元,增利润下降明显。报告期公司未经会计师事务所的预审计的2011年1—6月中期业绩预告,归属于上市公司股东的净利润比上年同期下降:70%~100%。上一年度同期盈利为24.72亿元。
原材料价格高位运行,产品市场竞争激烈,双向挤压公司利润。公司主导产品变压器市场竞争激烈,招标价格持续低位运行,同时原材料价格持续高位运行,产品制造成本居高不下,毛利率下降,导致公司业绩同比下降幅度较大。
积极提高自主创新能力,不断开发新产品,适应市场需求。继续扩大产学研合作,追求高端技术的行业领先:积极与浙大合作开展“大型变压器三维场研究”、和国网武汉南瑞公司开展“基于光纤光栅的变压器准分布式测温系统的研究”等。
加强财务管理,进一步控制成本,降低费用。公司探索划小核算单位,分级责任考核,取得了较好的效果,通过逐步建立科学、有序、高效的财务管理体系,完善成本及定额管理,细化经济核算。加强对应收款的管理,进一步加大货款回笼力度,全力压缩不良资金比例,提高经济运行质量。
业绩预测及投资评级。我们预测2011—2012年公司的EPS分别为0.311元、0.542元,对应PE分别为38.50倍、22.08倍,维持公司“中性”评级。
风险提示。1、、原材料价格居高不下的风险;3、智能电网项目建设进展落后预期风险。
研究员：齐骏 所属机构：英大证券有限责任公司
报告标题：三变科技:业绩保持增长,未来盈利面临压力
2010年1-9月份,公司实现营业收入6.53亿元,同比下降17.03%;营业利润4,753万元,同比增长34.93%;归属于母公司所有者的净利润4,143万元,同比增长21.49%;每股收益0.37元;其中,7-9月份,公司实现营业收入2.43亿元,同比下降19.85%;营业利润1,926万元,同比增长16.02%;归属于母公司所有者的净利润1,671万元,同比增长24.29%;每股收益0.15元;公司预计2010年归属于母公司所有者净利润较上年同期增长幅度在0-30%之间。
业绩增长源于产品毛利率提升,未来将面临盈利压力。报告期内公司净利润同比增速达到21.49%,而收入却同比下降17.03%,主要源于公司毛利率较去年同期提升了1.73个百分点以及资产减值损失同比大幅减少303万元。公司毛利率持续提升,我们认为主要原因在于:(1)报告期内公司产品结构持续改善,高压变压器产量有所增加;(2)报告期内公司所生产的产品主要是执行2009年价格高位时签订的订单产品,该批产品盈利情况较好。由于公司在2010年签订的订单产品价格均较2009年有了较大幅度的下降,随着公司2009年订单逐步执行完毕,公司将执行2010年所签订的订单,公司毛利率将会有所下降;而同时公司所用原材料(铜、硅钢)价格持续上涨,公司未来将面临成本压力,因此我们预计公司未来毛利率将会呈现下降的趋势。
保守看待公司铁路和轨道交通牵引变。公司目前正在研制铁路和轨道交通牵引变压器,我们对此持保守态度,主要是由于铁路和轨道交通牵引变压强进入门槛较高,挂网之后需要两年以上时间才能取得产品销售资格,而近几年是铁路和城轨发展的高峰期,待公司取得销售资格时,铁路和城轨行业发展存在较大的变数。
持续看好核级干变发展前景。根据近期国务院战略新兴产业规划,新能源产业将被培育成国家先导产业,而核电是其中重点发展产业,核电相关产品发展空间广阔。公司目前已经完成1E级3类核级干式变压器试验并通过鉴定,我们认为时机刚好,未来公司或将利用国家大力发展核电的历史机遇,把公司核级干变产品培育成公司新的利润增长点,我们持续看好公司核级干变的发展前景。
盈利预测及投资评级。预计2010年-2012年每股收益分别为0.45元、0.52元、0.55元,按照昨日收盘价计算,对应的动态市盈率分别为30倍、26倍、24倍,估值较为合理,维持公司“中性”的投资评级。
研究员：天相电气设备小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：三变科技:新产品研发成果显著,未来有望进入收获期
2010年1-6月份,公司实现营业收入4.11亿元,同比下降15.27%;营业利润2,827万元,同比增长51.78%;归属于母公司所有者的净利润2,472万元,同比增长19.66%;每股收益0.22元;公司预计2010年1-9月归属于母公司所有者净利润较上年同期增长幅度在0-30%之间。
报告期内,公司收入主要来源于油浸式变压器、组合变压器和干式变压器,占总收入之比分别为72.79%、14.33%和12.88%;毛利占比分别为78.80%、11.22%和9.98%。
业绩增长源于产品毛利率提升,未来成本压力将逐渐显现。
报告期内公司净利润增速同比达到19.66%,而收入却同比下降15.27%,主要原因在于报告期内公司产品综合毛利率较去年同期大幅提升了4.21个百分点,我们判断公司毛利率大幅提升的主要原因有两点:(1)报告期内公司高压变压器产量在增加,改善公司产品结构,从而提升公司综合毛利率;(2)报告期内公司所消耗的原材料是公司在2009年原材料价格低位时所购买。目前公司在价格低位时所购买的原材料基本消耗完,在上半年原材料(铜、硅钢)价格大幅上涨以及产品价格下降的压力下,公司未来面临较大的成本压力,我们预计公司未来毛利率将会呈现下降的趋势。
研发投入增加提升公司竞争力。报告期内公司管理费用较去年同期增加549万元或2.07个百分点,主要是由于为开发新产品增加研发投入从而导致管理费用增加。报告期内,公司完成1E级K3类核级干式变压器试验及鉴定,铁路和轨道交通牵引变压器完成典型样机试验,非晶干式变压器也完成了样机试验,成果卓著,提升公司产品竞争力。
看好核级干变发展前景,对公司铁路和轨道交通牵引变持保守态度。根据目前新能源产业发展规划,核电是国家未来发展的重点,公司此时完成1E级3类核级干式变压器试验并通过鉴定,我们认为时机刚好,核级干变空间广阔,未来公司或将把核级干变培育成公司新的利润增长点;对于公司研制铁路和轨道交通牵引变压器我们持保守态度,主要是由于铁路和轨道交通牵引变压强进入门槛较高,挂网之后需要两年以上时间才能取得产品销售资格,而近几年是铁路和城轨发展的高峰期,待公司取得销售资格时,铁路和城轨行业发展存在较大的变数。
盈利预测及投资评级。预计2010年-2012年每股收益分别为0.45元、0.52元、0.55元,按照2010年8月13日收盘价计算,对应的动态市盈率分别为29倍、25倍、24倍,估值较为合理,维持公司“中性”的投资评级。
研究员：天相电气设备小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：三变科技:产品结构调整,提升盈利能力
2009年公司实现营业收入10.90亿元,同比下降0.95%;营业利润4,153万元,同比增长27.15%;归属于母公司所有者的净利润3,981万元,同比增长69.08%;每股收益0.36元。其中第四季度实现营业收入3.02亿元,同比下降2.70%,归属于母公司的净利润570万元,同比增长405%,每股收益0.05元。利润分配方案为:以2009年12月31日公司总股本11,200万股为基数,每10股派发现金红利0.40元(含税)。
2009年公司收入主要来源于油浸式变压器、干式变压器和组合式变压器,收入占比分别为74.05%、10.26%、13.70%;毛利占比分别为72.79%、7.15%、12.53%。
业绩大幅增长源于毛利率提升、政府补助和投资收益增加。
2009年公司归属于母公司所有者净利润增长速度达到69.08%,主要原因有:(1)2009年公司综合毛利率达到20.62%,较2008年的18.50%增加了2.12个百分点,毛利率提升主要是由于公司产品向毛利率较高的高电压等级变压器倾斜,110kV、220kV电压等级产品占主营业务收入比重达到了44.51%,从而提升公司综合毛利率;(2)报告期内公司收到政府补助达到661万元,较2008年同期增加了596%或566万元;(3)2009年公司从事铜期货收益达到204万元,而去年同期则亏损了470万元,从而提升了公司业绩。
研发支出增加提升公司管理费用率,利于长期发展。2009年公司管理费用率达到4.85%,较去年同期3.37%增加了1.48个百分点或1,584万元,主要是由于2009年公司研发支出达到3,824万元,占公司营业收入之比达到3.51%,导致公司管理费用率提升。通过增加研发支出,公司自主创新能力不断增强,目前公司220kV电力变压器设计、制造技术已趋成熟,同时公司针对高铁市场研制出220kV牵引变压器,目前产品正处于是制造阶段,前景较好。
区域销售管理显现成效。公司自07年以来,加强产品区域销售研究和管理,构建新型的市场营销服务网络体系,目前已显现成效:报告期内公司在东北和华中地区实现销售收入分别达到8042万元、8750万元,较去年同期分别增长206%、159%,成为公司产品需求的主要驱动力。
盈利预测及投资评级。预计2010年-2012年每股收益分别为0.40元、0.46元、0.53元,按照昨日日收盘价计算,对应的动态市盈率分别为37倍、32倍、28倍,估值相对于同类公司偏高,维持公司“中性”的投资评级。风险因素。1)非经常性损益对公司利润贡献较大,不具有持续性;2)原材料价格波动的风险。
研究员：天相电气设备组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：三变科技:行业不确定性成为增长不确定因素
初步预测,预计2009年、2010年和2011年的EPS分别为0.41元、0.53元和0.66元。如果按照2009年35倍和2010年30倍PE折算,对应股价分别为14.40元和15.90元。目前股价的14.59元已经处于估值区域,我们给予“中性”评级。
研究员：何本虎 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：三变科技2009年3季报点评:业绩符合预期,亮点乏善可陈
3季报亮点乏善可陈,利润增幅来自非经常性损益与优惠税率。10月26日,公司发布3季报,当期实现主营收入和归属母公司净利润分别为7.87亿元、3410万元,同比增长-0.26%和52.17%,实现每股EPS0.30元,营业利润3523万元,同比增长8.88%,由政府项目补贴构成的非经常性损益达到608万元(占利润总额的14.72%),同时因执行15%优惠税率,使得净利润增幅超出营收增幅,业绩增长幅度基本符合市场预期,但亮点乏善可陈。
220KV产品构成比例稳步上升,资产运营质量稳定。当期综合毛利率19.61%,同比上升1.8个百分点,环比上升0.7个百分点,体现出09年以来220KV变压器产品产销比例对盈利能力的积极影响;营业利润率和净利润率分别达到4.47%和4.33%,资产盈利能力属行业中游水平;期间费用率13.99%,同比下降了1.1个百分点,主要是财务费用明显减少,一方面是宽松货币政策使得融资成本下降,二是220KV变压器产能建设项目基本完成减少资本开支;整体而言,在09年以来中低端变压器市场压价竞争的市场格局下,公司维持了稳定的盈利及财务状况。
投资评级与风险提示:依据持续跟踪的研究及与公司高管的交流,如我们的分析一致,09年以来输配电设备行业景气驱动因素变化较大,与电力总需求相关性明显提升,不再仅仅由电网投资因素驱动,弱周期特征受到“弱化”;尽管原材料价格持续攀升,但中低端变压器市场压价现象普遍,电力设备行业业绩超预期迹象并不明显,此类因素均综合性地对公司业绩造成负面影响;我们测算09-11年每股收益为0.38元、0.47元和0.63元,三年CAGR17%,对应当前股价动态PE为34.12X/27.75X/20.86X,估值水平并无明显优势;考虑公司净资产水平较高,以及PS仅1.31倍,处于行业低端,为股价提供了较高的安全边际,另外宏观经济回暖提升电网投资预期,公司产品结构调整(220KV高电压等级变压器比例提升,核级干试变压器己处于外试阶段)有望改善盈利水平,给予“增持评级”,目标价14.5元。
研究员：陈鹏，宫在轶 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：三变科技：深度挖潜，续写篇章
事件：
三变科技发布半年报
三变科技于上月末发布半年报，09 年上半年公司的收入和净利润分别达到4.85 亿元和2066 万元，分别较上年同期上升5.9%和37.66%。公司上半年的综合毛利率为17.38%，基本和去年持平，并略有增长。
点评：
坏账计提料将在未来冲回
在前期报告《三变科技：营业利润率下半年料将恢复》中，我们提到，由于上半年公司改变了坏账计提方式， 并获得了地方政府大幅度的补贴，因此利润率水平基本维持去年的水平。从半年报公布的会计政策来看，公司增大了对高龄坏账的计提比例，而对低龄坏账的计提则有所降低。
上半年，由于经济景气度的降低，公司不少客户出现了现金紧张的状况，导致公司的回款遇到一定的难度。 今年上半年，公司应收账款增长率达到22.47%，高于收入5%左右的增长水平，且账龄在3 年以上的应收账款比重有所上升。这导致公司的资产减值准备项目上升幅度较大。
但在和上市公司的沟通中我们了解到，公司的客户有70%为网内用户。因此我们判断，未来出现部分应收账款完全无法回款的可能性很低。预计明年随着经济的逐步好转以及国网投资资金的落实，这些应收账款将逐步回笼，从而冲回公司的收益。
深度挖潜，续写篇章
最近几年，公司加大了对220kV产品的推广力度，在国网屡次招标中取得了较好的成绩，市占率逐年提升。相应的，我们在研读半年报后发现，公司的毛利率水平与各家变压器类上市公司相比，具有较大的潜力，提升空间较大。
从今年上半年的情况来看，一方面，去年上半年签订的部分高价订单推迟到今年履行，而购买的多是去年11月以后的原材料；另一方面，公司顺应市场变化，开发了风电变压器和20kV变压器两类高毛利产品，从而在一定程度上推升了公司的毛利率水平。
而明年下半年公司将达产。我们预计公司今年的收入、EPS将分别实现13.19亿元、0.36元，09年市盈率29倍，给予“谨慎买入”评级。
研究员：曾凡，郭强 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：三变科技：营业利润率下半年料将恢复
事件、三变科技公布半年报业绩快报7月15日三变科技(002112)公布半年度业绩快报,公司上半年收入较上年同期上升5.9%,营业利润则同比下滑13.57%,由于项目贴息和所得税优惠政策启动等原因,上半年的利润总额和净利润分别同比上升20.37个百分点和37.42个百分点。
点评:营业利润率下降不可持续公司今年的收入有小幅增长,增长率低于预期,主要原因是:第一,上半年由于国网财务状况不佳,部分订单被迫推迟交货;第二,去年四季度以来,随着铜、钢铁等原材料价格的急剧下降,公司签订订单的单价也有所下降。
公司上半年营业利润率为3.83%,较上年同期下降了0.86个百分点,致使上半年的营业利润有所下滑。在同上市公司沟通中我们了解到, 营业利润率的下降主要是由于上半年更改了应收账款和坏账计提政策,多计提的坏账准备在200万元以上。我们发现,如果我们转回200万元的坏账计提增加,今年的总体营业利润率和去年同期持平。
从毛利率来看,由于公司今年确认的收入有一部分是去年签订的闭口合同,这部分闭口合同所使用的原材料是在今年上半年原材料价格大幅下降时购入的,因此事实上公司的毛利率稳中有升。去年曾经对公司利润造成较大影响的铜套保今年数额较小,基本没有对利润产生实质性的影响。
另一方面,由于公司募投项目的投产,产能的扩大,公司相应的研发费用、招投标费用以及运输费用也大幅提升。由于今年上半年收入确认滞后,而研发费用和销售费用属于先付成本,因此体现为销售费用和管理费用的上升快于销售收入。
上半年营业利润率下降的情况下,补贴、费用减免较上年同期大幅增长,从而提高了公司的利润总额,体现了地方政府对公司的大力支持。但据我们预计,下半年公司再次获得大额补贴的可能性较小。
综上所述,今年公司采用了新的应收账款政策,导致公司的营业利润率出现一过性的向下波动。但是,今年上半年超预期的补贴和费用减免平滑了这一波动。预计公司营业利润率下半年将恢复到正常水平。另一方面,随着发电量的逐步回升,我们预计国网公司下半年的财务状况会进一步改善,对电网设备的实质性需求将进一步增加,我们预计今年下半年公司的回款情况将优于上半年,公司收入将逐步放量。这将对降低公司的销售、管理费用率产生积极的影响。预计公司今年每股收益将达到0.3元,给予“谨慎买入”评级。
研究员：曾凡，郭强 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：三变科技：受益城乡电网改造,展望铁路、核电市场
事件：近期对三变科技进行调研，与公司董秘李雪会先生就公司经营情况进行交流。
评论：公司是生产系列变压器的专业厂，具有年产1800万千伏安变压器的生产能力。主要产品有220KV及以下油浸型变压器、树脂绝缘干式变压器、组合式变电站、风电场组合式变压器、非晶合金变压器、单相自保护变压器、特种变压器等12大类1600多个规格品种。
08年公司期铜套保亏损470.31万元，对公司营业利润影响较大，对应每股收益下降0.06元。
08年签署订单14.51亿元，同比增长14.8%，其中4.58亿结转到09年执行。
公司正加紧推进铁道牵引变压器、1E级K3类核级干式变压器的研制，预计年底完成样机试制，10年后投放市场，进入高速增长的电气化铁路、核电站建设领域。
08年12月，公司被认定为浙江省高新技术企业，2008-2010年按15%的税率缴纳企业所得税，将对公司的业绩产生正面影响。
根据国网公司计划， 国家电网将在09-11 年投资 5500 亿元用于城农网改造， 其中，城网投资 3000 亿元，农网投资 2500 亿元。南方电网将在09、10年每年将新增300 亿元用于城网改造和农网完善。电网新增投资重点投向城农网建设和改造，电压等级将集中在 10KV～220KV 之间，主要带动 110KV、220KV 主设备和配电设备需求，对相关电力设备企业形成利好，将遏制短期的需求减少。公司主要产品为 220KV及以下电力变压器，对公司发展提供了千载难逢的机遇。
公司产品主要面向电网企业， 70%左右采用定单生产，虽然出现经济危机，在市场需求方面未受大的影响，收入仍然保持一定程度的增长。受益于积极财政政策，目前该行业仍属于国家大力发展和投资的领域，受到原材料大跌的影响，对产品价格影响20%左右，2009 年继续保持数额的增长有一定的难度。
铜、取向硅钢占到了生产成本的65-70%，公司产品基本采用闭口合同， 9 月前主要材料铜、硅钢片价格上涨对公司毛利率影响较大。2008年10 月开始主要原材料铜、硅钢片开始下跌，将对公司已有定单在09 年交货产生正面影响。
08年110KV、220KV电力变压器占主营业务收入比重达到42.85%，09年计划提高到50%左右，由于高电压等级变压器毛利率较高,公司整体毛利率水平也将得到提升。
风险提示：公司输变电产品原材料铜、硅钢片价格波动较大，当原材料价格单边上涨时，由于产品订单大多属闭口合同，将直接导致生产成本的大幅上升，从而影响公司的经济效益。
盈利预测与评级预测09-11年EPS分别为：0.38、0.53、0.63元。根据DCF估值模型，公司每股股权现金流价值为13.61元，4月23日收盘价13.82元，首次给予“中性”投资评级。
研究员：周宏宇 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：三变科技：产品结构调整初显成效
2008年，公司期铜套期保值平仓损失470.31万元；应收帐款及存货减值计提，意外事件及贷款规模上升都是造成公司08年业绩低于市场预期的原因。
变压器产品结构调整初显成效：预计08年110-220KV 变压器营收占比近43%，同比提升综合毛利率水平0.7个百分点；公司主变产品（指110-220KV 油浸式变压器）一季度订单饱满，较去年同期在订单数量和质量等方面均有明显的提高；09年预计110-220KV 产品营收占比超过50%，将继续加大对高端产品的调整力度。
海外市场：08年出口到美国、芬兰、肯尼亚等地的变压器产品累计近4500万元，10月份公司拿下出口土耳其7台主变合同（金额共计1359万元）；预计09年海外市场仍有可能贡献较为乐观的业绩。
关注公司特种变压器的发展：08年风电用组合式变压器在手订单近1亿元；核电站级变压器（IE 级-K3核电干变）处于研发阶段，研发进度与成果转化的不确定性因素较多。
投资评级：预测2008~2010年，每股收益0.31元、0.64元和0.76元，09年的业绩将在执行优惠企业所得税、产品结构调整提高盈利能力等多重因素的推动下有力回升；前期股价表现已提前反映了市场预期， 09年动态P/E=15.89X 、P/B=1.81X 、P/S=0.63X，尽管公司未来成长性并不具备爆发性特征，但从业绩成长的稳定性和确定性上综合考虑，仍不失为长期价值投资的可选品种；近期市场大幅调整后，当前公司估值的安全边际己现，给予首次“谨慎推荐”评级。
风险提示：09年110~220KV 产品跌价对业绩的影响值得关注。
研究员：陈鹏 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：三变科技：产能扩张和产品结构优化助推未来增长
1．事件我们于2009年1月15日拜访了三变科技，与公司相关人员就公司主要业务进展和未来发展战略进行了交流。
2．调研中交流的主要内容如下2008年经营情况2008年剧烈变动的外部经营环境影响了公司的收入和利润。特别是上半年，原材料价格节节攀升影响了公司的毛利率；而下半年原材料价格下跌造成了部分客户的观望情绪，从而推迟了下单或已下订单推迟执行，08年下半年原材料价格大幅降低虽然提高了部分产品的毛利率，但是也造成了公司在期货市场的损失和部分库存产成品的跌价损失。
公司只有比较小的比例通过套保锁定原材料如铜的成本。
公司未来将竭力提高高毛利产品在收入中比例从公司产品盈利能力来看，高电压等级的产品如110KV、220KV产品的毛利率较高，可以达到21～22％；但是低电压等级如10KV和35KV产品由于门槛低，竞争激烈，毛利率较低，只有15％左右。
公司未来将竭力提升高毛利的110KV和220KV产品在收入中的比例，力争达到收入的50％，摆脱较低电压等级的低水平价格竞争。公司于2007年下半年进入国家电网公司的集中招标，在2008年220KV招标中取得不错的成绩，2009年，公司将进一步提高在220KV产品的市场占有率。
公司产品市场逐渐从省内拓展到全国公司以前的市场主要集中在国内，近些年逐渐拓展到全国，目前省内市场仅占公司收入的35％，大部分产品销往全国，并且在全国建立了销售网络。
公司的客户约三分之二为电力公司，三分之一为直接用户如大型工矿企业如宝钢等，相对来说，直接用户采购受宏观经济环境的影响比较大。
未来产能释放是公司增长的主要动力2008年，公司的募集资金项目基本建设完成，工厂从市区搬到新建厂房，产能也从以前的约1500万KVA/年，扩张到约3000万KVA/年，公司未来两年进入到产能释放期。
但是从行业整体状况看，2009年由于产品价格下降，公司的产能释放可能仅仅能够抵消公司产品下跌的影响，因此，从收入这个角度看，在2009年可能仅仅略有增长；由于产品价格随原材料价格调整，毛利率将在2009年呈现前高后低的特征，全年将比2008有所提升。
3．投资建议我们预计公司08－10年的每股收益分别为0.36、0.61和0.67元，动态市盈率分别为32、19和18倍。虽然输配电行业未来两年面临较好的发展机会，但是作为变压器行业内的第三梯队企业，公司所处的竞争地位并不容乐观，公司的未来发展取决于两个方面：产品结构调整和产能扩张，公司正积极向这两个方向努力。我们维持公司“中性”的投资评级。
研究员：沈文春 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：三变科技：变压器产品结构优化提升盈利能力，产能扩张助推未来业绩增长
公司在国内变压器制造业中处于第三梯队：公司在国内变压器器行业中处于第三梯队，在研发能力、规模和资金实力上与一二梯队存在较大差距，但是公司正在努力向更高电压等级拓展，竭力跻身第二梯队。 未来两年电网投资增长继续带动国内输配电设备需求：根据国家电网和南方电网规划，我们预计未来两年电网投资规模分别增长40.58％和9.09％，分别达到4400亿元和4800亿元；在新增投资中，城农网将是投资重点，相对来说110、220KV电压等级电力设备和配网设备受益较多。 公司未来发展取决于产品结构优化和产能扩张：虽然输配电行业未来两年面临较好的发展机会，但是作为变压器行业内的第三梯队企业，公司所处的竞争地位并不容乐观，公司的未来发展取决于两个方面：产品结构调整和产能扩张，公司正积极向这两个方向努力。 给予公司“中性”评级：预计公司08-10年的EPS分别为0.35、0.50和0.63，结合绝对估值和相对估值，公司合理价位区间为9~11元。 主要风险：原材料价格波动和新产品开发是公司面临的主要风险。
研究员：沈文春 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：三变科技：原材料涨价导致“增收不增利”
08年1-9月公司实现营业收入7.89亿元，同比增长23.55％；营业利润3,236万元，同比增长0.13%；归属于母公司净利润2,231万元，同比增长1.35%；全面摊薄每股收益为0.28元。
营业收入的快速增长主要得益于行业景气。公司主营产品油浸变压器、组合变压器、干式变压器等。在我国电网投资建设持续景气下，08年1-8月全国变压器行业销售收入同比增长约30%，公司作为国内行业前十所获订单相应增加，同时在硅钢片涨价压力下公司采取产品提价策略也助推了收入的增长。我们认为，在当前宏观环境下，未来几年我国有望继续加大电网基础设施投资，公司将享受行业年均增速约15%的景气而保持平稳增长。
原材料价格上涨压力的困难时期或将过去。报告期在上游原材料硅钢片（成本占比约30%）价格上涨压力下，综合毛利率同比下降0.73个百分点至17.86%，其中7-9月因二季度硅钢价格涨至高位阶段，同比下降0.84个百分点至17.68%，导致利润基本与去年持平。但随着近期武汉市场30Q130取向硅钢价格环比下跌1200元/吨或2.55%，预计随着第四季度硅钢片价格的高位回落，公司产品毛利率有望逐步回升。
财务费用的大幅增加及营业外收支的锐减拉低利润增幅。报告期公司销售与管理费用控制得力，两项合计同比下降了0.34个百分点；但因贷款总额及利率的上升，导致财务费用同比大幅增加72.43%或816万元，使得期间费用率同比上升0.35个百分点或2,155万元；此外，因政府补贴减少、四川灾区捐款，使得营业外收支同比减少208万元。以上两项因素拉低净利润增幅约33%，所得税率同比降低5.36个百分点，对净利润贡献约7.5%。
产品升级进军高压领域。目前中低压等级的变压器竞争激烈，大型高压变压器毛利率较之高约8个百分点。公司已通过与国内相关研究院所开展技术合作并建立了国家级博士后科研工作站，以加快产品升级，进军高压变压器等盈利较强的领域。目前已取得初步成效，如公司35KV风力组合式变压器被列为浙江省首台加快发展装备制造业产品，已累计中标国家电网数十台台220KV变压器，这有利于提高公司市场竞争力与盈利能力。
盈利预测及投资评级。随着公司IPO重点募投产品风电组变、高压变压器的产能逐渐释放，公司未来3年营收有望实现约15%的平稳增长，预计公司2008-2010年每股收益分别至0.35元、0.40元、0.47元,对应动态市盈率分别为17倍、15倍、13倍，估值处于同类公司较高水平，维持“中性”投资评级。提示上游金属材料价格波动及客户工程延期导致收入确认延期的风险。
研究员：肖世俊，王明存 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：三变科技08中报分析
随着公司IPO重点募投产品风电组变、高压变压器以及非晶合金变压器的产能逐渐释放，公司未来3年营收有望实现约15%的平稳增长，考虑到原材料价格上涨压力及从紧货币政策下财务费用的大幅增加的双重影响，下调公司2008-2010年每股收益分别至0.37元、0.48元、0.63元,对应动态市盈率分别为25倍、19倍、15倍，估值处于同类公司较高水平，给予“中性”投资评级。提示上游金属材料价格波动及客户工程延期导致收入确认延期的风险。
研究员：肖世俊，王明存 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：三变科技(002112)：产能扩张与产品升级，助推业绩持续增长
盈利预测及投资评级。随着公司IPO重点募投产品风电组变、高压变压器以及非晶合金变压器的产能逐渐释放，公司未来3年营收有望实现20%-30%的稳步快速增长，预计公司2008-2010年每股收益分别为0.51元、0.72元、0.89元,对应的动态市盈率为26倍、18倍、16倍，处于电气设备行业较低估值水平，维持“增持”投资评级。
风险因素。1)上游硅钢片、电磁线等原材料价格上涨挤压产品盈利能力；2）省级与国家电网领域的高压变压器新产品进程与效果尚待观察。
研究员：王明存 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：三变科技（002112）：产能扩张与产品升级，夯实业绩增长动力
近几年公司营业利润与净利润增速均低于营业收入增速，我们认为除了受上游金属原材料价格上涨压力之外，另一大制约因素为公司以中低压系列变压器（市场竞争激烈）为主导的产品结构。随着公司IPO重点募投产品附加值较高的高压系列、风电组变及非晶合金变压器产品的达产，预计公司未来几年营收与利润均将持续快速增长。预计公司08-2010年每股收益分别为0.51元、0.72元、0.89元,给予“增持”投资评级。
研究员：肖世俊，施海仙 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：三变科技中报点评：中期业绩平平 年底仍可期待
三变科技2007 年上半年主营收入和利润总额同比增长率均为6%左右。净利润1416 万元，同比下降5.5%，可谓业绩平平。
变压器所需主要原材料——铜占产品总成本25%左右，三变科技已着手相关准备工作，利用期铜来消除风险。变压器所需另一主要原材料——取向硅钢片占产品总成本35%左右，武钢扩产和宝钢投产将大幅减缓国内取向硅钢片的供需缺口。原材料涨价影响因素或可消除。
三变科技新厂区的主变车间预计在8 月初可投入使用，铁心车间、绕线车间、冷作车间等项目建设也将破土动工，预计年底前可完成主要生产车间建设。届时束缚公司发展的产能问题将一举得以解决，下半年诸多订单都将实现收益，全年业绩仍可期待。
预计三变科技07、08 年EPS 为0.53、0.72 元，按35 倍市盈率水平，合理价格在25.20 元左右，予以“短期增持、长期增持”的投资评级。
研究员：潘杭钧 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：三变科技(002112)：产能提升、技术升级快于预期
我们近期对公司进行了调研，了解到公司220kV的新产品的研发进展以及新厂房的投产时间均比预期要快，我们认为这些事件对公司2007-2008年的业绩增长有重要意义。
我们坚持我们之前的观点，即公司正在从变压器行业第三阵营向第二阵营迈进，而且借助当前良好的行业发展环境其迈进步伐可能会比我们之前预期的要快。
在考虑到良好的行业外部发展前景以及公司内在价值因素的提高之后我们给出公司目标价为20元，并给出“增持”评级。
研究员：彭继忠，王稹 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：三变科技：受益于行业景气、关注原材料价格波动
公司为中端变压器主要提供商之一，竞争地位和行业优势相对一般；我们分别对公司110KV和35KV、10KV以及干式。欧式和组合式变压器的盈利进行了测算；预计2006年110KV变压器实现收入19857.2万元，2007年实现收入22779.9万元，毛利率维持在20%左右；预计2006年公司110KV以下等级变压器实现销售收入31229.2万元，2007年实现销售收入37617.8万元；预计干式欧式和组合式变压器2007年实现收入28774.4万元，2008年实现收入40202万元。
根据以上分析，我们测算得公司2006年EPS为0.336元，2007年EPS为0.351元，2006年EPS为0.385元；根据公司在行业内的地位和和目前板块整体估值情况，根据2007年EPS给予25倍PE和2008年收益的20倍PE，得到公司估值区间为8.77~10.09元。
研究员：张帅 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：三变科技（002112）：多品种变压器生产能够更好的适应市场需求
公司主营变压器产品，产品规格覆盖高、中、低等多个产品档次，中小型产品种类齐全，具有较好的市场适应性。根据中国变压器行业信息网统计数据，公司110kV系列、35kV8000kVA及以上系列、10kV6300kVA及以下系列和箱式、组合式变压器产品的市场占有率逐年增长，市场竞争能力不断增强。
变压器行业属于输变电设备制造业，是电力工业重要装备行业之一。“十一五”期间，国家将加大对电网建设的投资力度，总投资额将在1.2万亿元，年均投资额达到2400亿元。一般而言，电网投资约有40%用于输变电设备的购置，而变压器作为电网配电的重要设备，占到输变电设备建设的20%左右，因此，“十一五”期间变压器行业的年均投资额将达到200亿元左右。
本次股票发行所募集的资金，将用于公司电力变压器及箱式变电站固定资产投资项目，投资总额27，704万元。项目达产后，可实现年产1000万kVA各类变压器生产能力，企业正常生产年度新增销售收入87080万元。该项目的税后财务内部收益率为20.50%，投资回收期为6.62年。
研究员：熊琳 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
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