海宁皮城(002344)_研究报告_财经_新浪网(002344) 研究分析报告|查股网
股票名称：海宁皮城(002344)
报告标题：投资咨询报告:海宁皮城
海宁皮城在6月15日公告了河南新乡海宁皮革城项目初次招商情况,可租售面积58595平方米,其中供出售商铺面积4185平方米(23户认购推出销售面积的100%,单价1.7万元/平方米),供租赁商铺面积54410平方米(259户认租推出租赁面积的97.54%,第一年租期合每平方米48.3元/月),租赁期从11年7月1日至12年5月30日,贡献2011年半年业绩。新乡市场招商的成功反映了公司具备异地复制的能力,这是公司未来通过扩张实现快速增长的基础。
我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.86元、1.07元、1.43元,动态市盈率分别为35倍、28倍、21倍。维持“买入”评级,6个月目标价为30元。
商贸零售板块随市场调整在5月20日出现新一轮下挫,板块下跌幅度9%,海宁皮城股价的调整幅度达到20%。我们认为市场整体性下挫的原因之一是投资者对上市公司中报业绩不达预期的担忧,而在此过程中一些优质个股存在被错杀的可能。部分公司基本面趋势向好或至少符合前期判断但股价走势颓废,这类个股的投资机会值得关注。
研究员：吴轶 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城调研报告:异地扩张步伐加快,升公司价值
报告摘要:
在行业中居龙头地位,品牌优势明显。公司依托海宁“中国皮都”的产业基础,发挥公司的品牌优势、客户优势、先发优势、资金优势、管理优势,进一步完善皮革产业综合服务体系,打造高品质、高效率的皮革产品经营平台,内部拓展、外部扩张,加快搭建全国性的皮革营销网络,努力构建皮革产品流通新模式。
商铺可租面积上升,租金大幅上涨,带动营业收入和营业利润大幅增长。公司2010年商铺及配套物业租赁实现收入29,173.56万元,同比增长 95.18%,主要是皮革城三、四期市场及灯塔佟二堡皮革城一期市场新增了出租面积,原有出租物业租金水平上涨。2011年一季度公司营业收入高速增长,一方面是商铺租金收入增加,另一方面是东方艺墅房产项目部分交房实现了收入,这块地产收入将在未来两年贡献收入。
如愿竞得地块,投资项目建设继续顺利进行。海宁皮革城五期项目需要东西两块地块,其中西侧地块41,723平米公司已于2011年3月份以人民币13,750万元的价格竞得,东侧地块15,183平米也已于5月上旬以人民币5,000万元的价格竞得,这两块地的成功竞得使得海宁五期项目得以顺利进行。
积极开拓异地市场,扩大全国市场。公司2011年开拓异地市场计划包括佟二堡皮革城二期工程项目、成都海宁皮革城项目和沭阳皮革城加工区项目,新乡皮革城有望在10月开业,成都项目静候土地获批公告。公司的全国扩张战略将逐步转化为业绩。
业绩预测与投资建议。给予公司“买入”投资评级,按照40倍PE 的动态估值,以2011年预测每股收益1.7元保守测算6个月目标价为68元。
研究员：王凤华 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:业绩略超预期,新外延扩张支撑可持续快速成长
简评和投资建议。此次年报及季报公告之前,公司已分别于2011年2月26日和4月19日发布过2010年业绩快报和2011年一季度业绩预告,我们也做出过相应的点评分析。
公司2010年报0.896元EPS的业绩超出我们预期(我们2010年EPS原预测为0.83元,超出幅度为7.96%),主要是公司全年确认10.16亿元的收入超出我们此前9.4亿元的收入预期,以及公司2010年存在约4678万元的非经常损益影响(主要来自收购江苏沐阳皮革城公司股权的投资收益和营业外收入,以及政府补贴,数额超出我们预期约1748万元)。
公司一季度业绩大幅增长主要来自:
(1) 公司用于出租的商铺面积大幅增加。公司先后于2010年二季度新开三期项目,10月份新开佟二堡市场和皮革城商贸城,增量商铺和较高的租金水平是公司业绩大幅增长的主业来源;
(2)公司开发的东方艺墅房产项目部分交房确认收入。我们此前预计该项目可从2011年开始,有大约四年的业绩贡献,其中假设2011年贡献收入3亿元左右,净利润8624万元,预计该项目在2011年后续还将有收入确认和利润贡献。
公司本次公告在海宁本部投资6.6亿元建设皮革城五期项目,符合我们此前所判断的公司能够保持强势区域的增量扩张,该项目有利于提升公司在皮革行业的竞争优势,保障其内增外延发展战略的进一步实施。
剔除非经常性损益影响,公司业绩基本符合我们预期,根据公司公告的新项目开工及开业进展,以及我们关于商铺租赁和出售的假设预期,略调整对公司2011-2012年EPS预测分别至1.59元和2.21元,对应2011-12年业绩增速分别为77.65%和38.77%。其中2011年EPS中出租和出售业务分别贡献0.90元和0.40元;2012年出租和出售业务分别贡献EPS约1.42元和0.49元;另外房地产业务2011-12年每年贡献约0.3元。
维持投资判断。公司具备业态发展和拓展能力,既能保持强势区域增量扩张,又能进行异地区域外延扩张,新的低成本扩张和公司在皮革市场方面的专业经营能力,有利于公司未来业绩保持较高增长,一定程度上缓解了公司的估值压力,公司估值有渐进合理的趋势,我们暂维持对公司40.45元的目标价和“中性”评级。
同时认为在继续关注公司其他外延扩张项目进展的同时,也应关注公司异地项目的区域适应性、扩张的边际成本和边际收益率变化;而从公司内部,则应考察公司自身内控和人力资源对异地扩张的支撑能力。
风险与不确定性。异地扩张的可持续性风险;后续业绩增速下滑风险。
研究员：路颖，汪立亭，潘鹤 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:收入及净利润大幅增长,经营毛利水平继续提升
预计公司2011-2012年EPS 分别为0.66元和0.83元(以最新摊薄后股本计算),维持推荐评级
我们认为,由于公司2010年新增的商铺及配套物业面积较大,且公司在租物业的租金水平稳中有升,预计租金收入的增加将在2011年集中体现,部分物业的销售收入也将在2011年开始确认,同时,河南新乡皮革城有望在2011年开始出租,且皮革城五期的建成将使得公司目前可出租商铺面积进一步扩大,租金收入将出现较大增长,除此之外,公司的商品销售业务已趋于平稳,收入增长较为稳定。
我们预计公司2011-2012年EPS 分别为0.66元和0.83元(以最新摊薄后股本计算),维持推荐评级。
研究员：代薇 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城2010年业绩快报点评:业绩超预期,高速成长持续给力
业绩超越市场预期。2010年公司分别实现收入和归属于母公司净利润10.16亿元和2.49亿元,分别同比增长81.51%和155.8g%,实现EPS0.91元,业绩超市场预期。分配预案为每10股转增8-10股,不送红股,现金分配方案未定。
外延、内增共促2010年业绩高增长。外延方面,三期品牌风尚中心、四期裘皮广场、辽宁佟二堡一期是主要增量贡献,内生方面,一期、二期市场经营稳中有升,我们估计2010年一期市场租金水平同比提高20%,二期鞋业市场经过产品调整月租金水平已由2009年的56元/平米上调至2010年的130元/平米,二期毛皮服饰市场月租金同比提高80%至2010年的170元/平米。
皮衣市场虽小,但公司成长空间大。目前,国内皮衣市场容量大约500亿元,根据皮革工业协会预测,未来3-5年可保持15%左右的复合增速。公司皮衣专业市场交易额市占率接近20%,整个皮衣终端零售市场比较分散,按照公司目前的发展速度,预计未来3-5年市占率有望进一步提升至30%-50%,假设租售比维持3%不变,则公司租金收入有望增长3-4倍,在这片蓝海市场中,公司成长将呈现“小市场、大空间”格局。
看好公司发展棋式,高速成长将持续给力。看好公司“专业市场+异地连锁复制+皮衣产品价格杀手+经营几乎没有培育期”的发展模式,公司异地扩张风险可防可控,公司在项目选址开发、招商、消费者需求和习惯研究等方面均采取了有利措施,确保低成本、高质量的异地拓展,后续扩张仍将积极推进。内生增长方面,2010年皮衣旺销给公司提租奠定了良好基础,我们预计2011年内生提租可达15-20%左右。外延方面:预计2011年业绩增量主要来自于四期、佟二堡一期;2012年业绩增量主要来自于佟二堡二期原辅料市场、斜桥加工区一期、河南新乡市场;2013年业绩增量主要来自于佟二堡二期裘皮市场、斜桥加工区二期、成都市场。此外,预计公司还将在北京、河北、乌鲁木齐、哈尔滨、西安、武汉等地积极开拓。
风险因素:异地市场扩张低于预期;项目管理人员跟不上需求等。
盈利预测、估值及投资评级:预计2011-2013年EPS分别为1.97、2.37、3.73元,以2011年为基期的未来2年复合增速为37.73%,考虑到公司独特的商业模式以及积极的外延扩张,以PEG=1为估值参考,给予公司2011年40倍PE,目标价80元,现价49.45元,维持“买入”评级。
研究员：赵雪芹 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:商铺出租及出售增加带来2010年业绩大幅提升
海宁皮城今日发布2010 年业绩快报、利润分配及公积金转增股本预案。公司2010 年实现营业收入10.15 亿元,同比增长81.51%;营业利润2.84 亿元,同比增长158.01%;归属于上市公司股东的净利润2.49 亿元,同比增长143.95%。
EPS 为0.89 元(按2010 年公开发行后后最新股本摊薄)。
公司董事会初步拟定的利润分配及公积金转增股本预案为:以公司2010 年末总股本28,000 万股为基数,向公司全体股东以资本公积金每10 股转增8—10 股,不送红股,现金分配方案未定。
我们预计2011-2012 年的EPS 分别为1.33 元和1.62 元,维持推荐评级。
我们认为,公司2010 年新增的商铺及配套物业面积较大,且公司在租物业的租金水平稳中有升,预计租金收入的增加将在2011 年集中体现,部分物业的销售收入也将在2011 年开始确认,除此之外,公司的商品销售业务已趋于平稳,收入增长较为稳定。
公司在皮草专业市场的招商能力未来将持续助力公司在产地及销地扩张,目前公司除了河南新乡以及成都新都项目,公司也计划将北京及武汉地区作为覆盖市场的下一目标,我们预计公司2011-2012 年的EPS 分别为1.33 元和1.62 元,考虑到公司目前公布的利润分配及公积金转增股本预案中高送转比例较高,或存在一定的交易机会,给予“推荐”评级。
研究员：代薇 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:2010年0.89元业绩略超预期,关注市场外延扩张及业绩高增长的可持续性
海宁皮城2011年2月26日发布了2010年业绩快报。2010年实现营业收入10.16亿元,同比增长81.51%,实现利润总额3.26亿元,同比增长143.95%,归属于上市公司股东的净利润为2.49亿元,同比增长155.89%,全年摊薄每股收益0.89元;公司每股净资产为7.34元,同比增长183.40%,加权净资产收益率为13.26%,同比减少6.54个百分点。
公司同时公告2010年度利润分配及公积金转增股本预案:计划以2010年末总股本为基数以资本公积金每10股转增8-10股,不送红股,现金分配方案未定。
简评和投资建议。
公司2010年净利润超出我们预期(0.83元)幅度为7.23%,主要源于公司全年确认10.16亿元的收入超出我们此前9.4亿元的收入预期。
报告期内,公司经营规模和经营效益实现了大幅增长。2010年,海宁皮革城一期、二期市场经营稳中有升,三期品牌风尚中心和四期裘皮广场相继投入使用,辽宁佟二堡海宁皮革城建成开业,进出口、房产、酒店等配套业务发展势头良好,其中主要是三期、四期市场和佟二堡皮革城投入使用,相应的商铺租赁及销售收入增长,带动公司收入大幅增长81.51%至10.16亿元。另外,进出口公司商品销售收入也有所增加。
报告期末,公司总资产较去2009年末上升131%,归属于上市公司股东的所有者权益较2009年末上升278.37%,主要为公司报告期内首次公开发行股票以及报告期实现净利润增加所致,按28000万股股本计算每股净资产为7.34元。
暂维持对公司2011-2012年分别1.58元和2.00元的EPS预测,对应2011-12年业绩增速分别为77.53%和26.58%。其中2011年EPS中出租和出售业务分别贡献0.91元和0.38元;2012年出租和出售业务分别贡献EPS约1.16元和0.54元;另外房地产业务2010-12年每年贡献约0.3元。我们将在公司2010年报推出后给出更细致的分析和更新。
维持投资判断。公司具备业态发展和拓展能力,既能保持强势区域增量扩张,又能进行异地区域外延扩张,新的低成本扩张和公司在皮革市场方面的专业经营能力,有利于公司未来业绩保持较高增长,一定程度上缓解了公司的估值压力,随着公司业绩增长和股价调整的双重驱动,公司估值有渐进合理的趋势,我们暂维持对公司40.45元的目标价和“中性”评级。
同时认为在继续关注公司其他外延扩张项目进展的同时,也应关注公司异地项目的区域适应性、扩张的边际成本和边际收益率变化;而从公司内部,则应考察公司自身内控和人力资源对异地扩张的支撑能力。
风险与不确定性。异地扩张的可持续性风险;后续业绩增速下滑风险。
研究员：路颖，汪立亭，潘鹤 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:新项目增加估值安全边际,投资价值已经显现
1,物业出租方面,租金价格形成机制决定海宁皮城的内涵成长空间依赖于皮革产业利润增速,外延成长空间依赖于皮革产业自身外延式发展。在皮革产业内涵和外延双重发展中,海宁皮城将凭借其产业主导地位充分分享产业利益;
2,较上一次估值[ 海宁皮城(002344):新项目有望助明年业绩翻番盈利模式可复制性支撑高估值],我们采用更为安全的测算参数。本次利润预测中参数调整主要集中在租金价格调整以及资产租赁毛利率、酒店业务销售增长率和毛利率、期间费用率、并新增加了佟二堡二期项目的预测;
3,经过我们的再测算,预计2010-2013年公司EPS 分别为0.92、1.85、2.33、3.66元,其中,2011-2013归于母公司股东净利润CAGR 为39%。
我们认为这一增长主要得益于公司主导下的皮革产业外延式发展以及皮革产品高端化消费趋势所带来的产业升级。基于2011年1月28日的收盘价(46.85),公司2010-2013年的PE 分别为51X、25X、20X以及12X,基于公司未来的高成长性以及可比公司的估值水平,我们给予”推荐“评级。
研究员：尹建辉，周飞 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：海宁皮城:打破产地局限,皮草细分市场龙头扩张正当时
第一,海宁皮城在皮草细分交易市场中优势显著,其盈利模式可打破区域局限性进行复制
第二,公司有意向成都以及河南新乡进行销地扩张,丰富项目储备为利润增长保证空间
第三,公司目前在租物业租金稳中有升,已出售物业的在未来两年逐步确认
第四,我们预计2010-2011年的EPS分别为0.81元、1.33元和1.62元,维持谨慎推荐评级
研究员：邵稳重 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:皮衣专业市场扩张加速,业绩高速成长给力
我们上调公司盈利预测,预计2010一2013年EPs分别为0.90、1.97、2.37、3.73元(上调前2010一2012年EPS分别为0.90、1.75、2.08、2.23元),以2011年为基期的未来2年复合增速为37.73%,考虑到公司独特的商业模式以及积极的外延扩张,以PEG月为估值参考,给予公司2011年40倍PE,提高目标价至80元,现价48.60元,我们坚定看好公司当前的投资价值,给予“买入”评级。
研究员：赵雪芹，胡维波 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:持续外延扩张,业绩增长预期缓解估值压力
公告内容。海宁皮城2011年1月10日公告几项对外投资公告:(1)拟投资约33800万元在海宁市斜桥镇开发建设斜桥皮革加工区项目;(2)拟投资约29981万元在辽宁省灯塔市佟二堡镇开发建设佟二堡海宁皮革城二期项目;(3)拟投资6000万元参与成都市新都区北部商城内一地块的土地整理(为后续拿得该地块用于皮革专业市场建设进行预投资)。其中,斜桥皮革加工区项目投资额中的2亿元拟使用首发超募资金。另外,公司同时公告了吸收合并下属全资子公司--公司海宁中国皮革城出口加工区有限公司。
简评和投资建议。
投资公告主要内容。公司此次同时公告了斜桥皮革城加工区项目、佟二堡海宁皮革城二期项目以及成都新都区皮革城项目,总用地规模41.07万平米,总建筑面积77.21万平米,是公司又一次重要外延扩张。其中斜桥项目和佟二堡二期均是在公司已经具备经营基础区域的投资,而新都区项目是公司布局西南的又一次异地外延扩张,其后续进展更值得关注。
调整2012年盈利预测。根据公司公告,斜桥项目和佟二堡二期项目将对公司2012年及之后的业绩产生影响,测算上述两个项目合计为公司2012年贡献收入3.86亿元,贡献利润约1.18亿元,增厚EPS约0.42元(由于成都项目尚未拿地,尚未有明确规划,暂不做盈利预测)。但我们此前已经假设公司在2012年可实现约3.6亿元商铺出售收益(在皮革城商贸1.1亿的销售收入之外,另预测了2.5亿收入),因此相较我们此前预测,实际新增业绩约0.08元。
维持对公司2010-11年0.83元、1.58元的EPS预测,调高2012年EPS至2.00元(上调0.08元,调高幅度4.17%),对应2010-12年业绩增速分别为137.55%、90.95%和27.07%。其中2011年EPS中出租和出售业务分别贡献0.91元和0.38元;2012年出租和出售业务分别贡献EPS约1.16元和0.54元;另外房地产业务2010-12年每年贡献约0.3元。
维持投资判断。本次一系列投资公告再次证明了公司的业态发展和拓展能力,既能保持强势区域增量扩张,又能进行异地区域外延扩张,新的低成本扩张和公司在皮革市场方面的专业经营能力,有利于公司未来业绩保持较高增长,一定程度上缓解了公司的估值压力,随着公司业绩增长和股价调整的双重驱动,公司估值有渐进合理的趋势,我们暂维持对公司40.45元的目标价和“中性”评级。同时认为在继续关注公司其他外延扩张项目进展的同时,也应关注公司异地项目的区域适应性、扩张的边际成本和边际收益率变化;而从公司内部,则应考察公司自身内控和人力资源对异地扩张的支撑能力。
风险与不确定性。异地扩张的可持续性风险;后续业绩增速下滑风险。
研究员：路颖，汪立亭，潘鹤 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:研发主导,产业升级
辐射长三角的皮革龙头
皮革专业市场的迅速发展以产业集群的形成为基础,而随着海宁皮革专业市场的形成和规模化,专业市场对皮革产业的集聚效应也日趋凸显。经过多年发展,海宁已成为全国最重要的皮革生产基地和集散中心,皮革服装产量、皮革交易量和皮革服装外贸出口供货值,均位列全国第一;而“海宁中国皮革城”是全国最大的皮革专业市场之一,商品交易额位居全国皮革专业市场第二,辐射范围涵盖整个长三角。二者之间的良性互动已经形成,品牌优势进一步提升公司的渠道价值。
产业链提升,连锁扩张空间巨大
公司2009年之前的两次扩张主要集中在市场规模的扩张,而随着三期、四期项目的开业,公司产业链开始逐步向下游延伸,扩张的重点由规模转为产业的创新研发和升级,公司的渠道价值将随着这一升级得以进一步提升。公司对销地市场的扩张仍然建立在对皮革制品生产、营销和交易等环节的整合之上,我们认为这一模式复制了海宁中国皮革城的基本优势,公司连锁扩张空间巨大。
市场主业后势可期
公司老市场、一期市场、二期市场运营成熟,已没有可供出售的商铺,未来收入提升主要源自租金内生增长,三期项目、四期项目及佟二堡等异地项目将是未来两年业绩亮点。公司市场主业采取“初次招商租售结合、后续经营租赁为主”的策略,初次招商向知名生产商和品牌经销商(代理商)销售商铺,提升市场人气;后续招商租赁为主,充分分享市场发展成果。在租赁结合的模式下,配合产业集群的发展,市场运营体系得以步入良性循环,公司也将在这一良性循环中博得稳定增长。
不同于市场的观点
公司已从单纯的规模扩张转向创新、研发为主导的产业链升级,销地市场扩张模式潜力巨大。
预计2010年-2012年,公司分别实现归属母公司股东的净利润2.41亿、4.01亿和4.54亿,EPS分别为0.86元、1.43元、1.62元。
我们给予公司“买入”评级。
研究员：陈翀，李蕤宏 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:新建沭阳皮革工业园,夯实发展基础
公司控股子公司江苏显通置业有限公司拟投资建设沭阳皮革工业园,该项目投资总额约为7,000万元人民币。项目用地约120亩,标准厂房建筑面积约10万平方米,拟通过租售结合的方式引进皮革制品加工企业和其他配套企业40-50家,主要为海宁皮革企业设立分厂、沭阳海宁皮革城经营户自主办厂和当地皮革企业培育相结合。该项目厂房建成后拟以1:1的面积比例进行租售,以销售价格900元/平米、租赁价格每月6元/平米测算,除去税金和折旧费用,静态投资回收期约为9.7年。
新建皮革工业园符合发展战略。本次新建沭阳皮革工业园主要目的为夯实沭阳海宁皮革城在当地的皮革产业基础,增强市场在华中地区的竞争能力。利用沭阳在地理区位、劳动力资源、经济基础、人文消费、气候气温以及政府优惠政策等方面的优势条件,服务于沭阳海宁皮革城的皮革产品供给以及苏北、鲁南、皖北、豫东等具有巨大潜力的皮革销售市场的供给,并通过工业园的建设培育壮大更多皮革企业,进一步保障公司“外延式扩张”战略的实施。
“内增”项目。预计整体租金水平将从2009年的565元/(平米*年)上升到2011年的937元/(平米*年)。公司一期市场目前平均租金约在150元/(平米*月),预计未来年均涨幅在15%-20%。公司二期鞋业市场租金较低,维持在50-55元/(平米*月),公司在2010年下半年开始将鞋业市场2-3楼转变为皮衣服饰市场,预计超过60%面积租金水平将提升到100元/(平米*月),二期原牛仔市场租金水平涨幅将在15%以上。
“外延”项目。预计公司的自有出租面积2010年底将达到50万平米以上,其中皮衣服饰类将达到20.1万平米左右,比2009年增加13.2万平米。皮革城三期东区块按期交房并为公司贡献效益,西区块抓紧建设并基本完成招商,租赁部分预计2010租赁单价为250元/(平米*年),销售部分在东区均价5600元/平米的基础上提高15%左右,销售收入将在2011年确认。皮革城四期裘皮广场项目完成招商,招商面积约27429平米,合约期限为5年,预计今年四季度实现开业,租金水平达到603元/平米/月的水平,达到原有裘皮商位平均租金的两倍以上,主要原因是2009-2010年秋冬一期裘皮商户效益普遍翻番,投标商户预期裘皮销售持续向好。辽宁佟二堡皮革城项目工程建设按期推进,招商选房工作顺利完成,租金水平在75元/平米/月,预计2010年9月计入公司收益,预计2010年和2011年租金涨幅分别在5%和20%;佟二堡销售部分售价高达3.48万/平米,预计2010年完成所有工程验收,2011-2012年逐步确认收入。河南新乡海宁皮革城项目在2011年10月开业,公司投入成本约为2000元/平米,远低于当地的商业用房价格,预计租赁单价约为1000元(平米*年)。收购股权、完成对江苏沭阳皮革城的控股,增厚EPS将近0.1元。东方艺墅项目目前完工进度为70.9%,预计将在2011年底竣工,公司还计划逐步尝试在已进入区域开展房地产项目。
未来拓展计划。公司目前正在做海宁皮革城五期(在二期对面开发建设沙发市场)的前期筹备工作,力争2011年开工。公司还计划在海宁当地做太阳能产品的交易市场。公司未来还有可能拓展京津、成渝和山东地区的新项目,计划每年新建1-2个项目。公司拟建项目分为两类:一是市场选址在城市周边地区,规划面积在15-20万平米左右的皮衣主业市场;另一类是在二、三线城市中心建5万平米左右的皮衣大卖场。
投资建议。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.93元、1.64元和1.93元,对应动态PE分别为68倍、38倍和33倍。我们看好公司“专业市场+异地连锁”的独特发展模式,未来3-5年都将是公司的高速成长期,考虑到公司目前估值较高,我们维持“中性”评级。
风险因素。1、沭阳当地皮革产业基础较为薄弱,企业生产的技术,革皮等原料均需从外地引进,存在可能需要较长培育周期的风险。2、本次投资有待本公司股东会批准,若不能获得本公司股东大会审议通过,则本次投资即自行终止。3、公司异地扩张项目进展低于预期。4、商铺及配套物业租金下降风险。5、同类市场及其它流通业态的竞争风险。
研究员：樊慧远 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:新项目有望助明年业绩翻番,盈利模式可复制性支撑高估值
商铺及配套物业出租今年将实现租金收入2.7亿元;2011年新建项目将大幅度增厚公司业绩,预计实现收入9.3亿元,同比增长244%;
东方艺墅和佟二堡销售完成,业绩有待明后年逐步确认。东方艺墅按照36%的普通商品住宅毛利率测算,可贡献毛利3.5亿元;
佟二堡按照公司以往的皮革物业销售毛利率59%测算,可贡献毛利6600万元;
酒店服务进入快速增长阶段,毛利率水平提升空间巨大。预计2010年酒店销售服务收入为4400万元,较去年增长32%,明后年将延续这一增长趋势;毛利率为45%,2012年毛利率可达80%;
商品销售今年高增长成确定性事件,明后年增长减速但毛利率水平还有一定提升空间。我们认为今年将有一定幅度的上升,明年的提升空间不大,预计在5%左右;
公司盈利模式可复制是公司高估值的基础,我们看好公司的皮革产业空间、产业地产模式以及公司的客户粘性,这些使得公司外延发展具备更高的可行性;
在费用合理控制的前提下,预计2010-2012年EPS分别为0.92元、1.85元和2.2元。基于公司在未来两年股东收益54.5%年复合增长以及公司盈利模式的可复制性,我们认为给予60X-65X的PE较为合理,估值目标为55.43-59.8元。
研究员：尹建辉，周飞 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：海宁皮城:静待后续新项目
业绩简评:
海宁皮城10年前3季度实现收入7.23亿元,同比增长92.7%;实现净利润1.67亿元同比增长194.5%;每股收益0.61元,略超预期。
经营分析:
3单季度收入增长主要来自内生性租金提价,4季度收入增长有望提速:公司前3季度收入增长主要得益于内生性租金提价,一、二期市场的提价幅度大于我们此前20%左右的预期。4季度随着佟二堡项目和本部四期项目的开业,为公司带来外延式的收入增长源泉。
3季度利润增长包含非经常性损益:公司收购江苏显通置业有限公司投资成本小于投资时应享有的净资产公允价值产生3300万元左右的非经常性损益,对EPS的贡献达到0.089元。据我们了解的情况,海宁皮城之所以能以低于净资产价格收购显通公司,是承诺为该资公司提供长期贷款以支持该项目的正常经营。长期贷款的抵押物是该子公司预售商铺的款项。
公司上调10年全年业绩预期:公司在3季报中公告10年全年业绩有望同比增长130%-170%,即EPS在0.80~0.94元超越市场预期。原因主要是公司原有市场年中提价超预期。
佟二堡项目试营业效果良好,后续新项目值得期待:我们了解到佟二堡项目试营业得到一致好评。商家对公司新市场的前景非常看好,认为公司新建的市场对当地皮衣服饰经销的发展起到了划时代的作用。公司管理曾多次表示每年将有1-2个新项目的建成投入使用,目前已接近年末,考虑到新项目的建设周期等,我们认为在未来3个月内公司将公告新项目的进展,值得期待。
盈利调整:
我们上调公司2010/2012EPS到0.88、1.52和1.94元。
投资建议:
维持对公司的买入评级。公司经营模式以收租金为主,在租金水平确定的情况下11年的业绩增长确定性大,对目前股价形成支撑。按照公司每年新建1-2个项目的计划,后续可能的京津和成渝地区新项目的顺利拓展将对股价产生正面影响,获得超额收益的可能性较大。
研究员：贾仁栋，张斌 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:延续高成长态势
收入大幅增长。我们认为公司前三季销售收入实现大幅增长的主要原因是:1、租金水平提高及租赁面积增加带来的商铺及配套物业租赁业务增长较快;2、皮革城三期项目东区块完工带来商铺及配套物业销售业务增长较快,预计2010年销售单价为5200元/平米,该项目有望实现租金收入512万元,利润达到279万元;3、控股子公司进出口有限公司商品销售增长较好。
“内增”项目。预计整体租金水平将从2009年的565元/(平米*年)上升到2011年的937元/(平米*年)。公司一期市场目前平均租金约在150元/(平米*月),预计未来年均涨幅在15%-20%。公司二期鞋业市场租金较低,维持在50-55元/(平米*月),公司计划在2010年下半年开始将鞋业市场2-3楼转变为皮衣服饰市场,预计超过60%面积租金水平将提升到100元/(平米*月),二期原牛仔市场租金水平涨幅将在15%以上。
“外延”项目。预计公司的自有出租面积2010年底将达到50万平米以上,其中皮衣服饰类将达到20.1万平米左右,比2009年增加13.2万平米。皮革城三期东区块按期交房并为公司贡献效益,西区块抓紧建设并基本完成招商,租赁部分预计2010租赁单价为250元/(平米*年),销售部分在东区均价5600元/平米的基础上提高15%左右,销售收入将在2011年确认。皮革城四期裘皮广场项目完成招商,招商面积约27429平米,合约期限为5年,预计今年四季度实现开业,租金水平达到603元/平米/月的水平,达到原有裘皮商位平均租金的两倍以上,主要原因是2009-2010年秋冬一期裘皮商户效益普遍翻番,投标商户预期裘皮销售持续向好。辽宁佟二堡皮革城项目工程建设按期推进,招商选房工作顺利完成,租金水平在75元/平米/月,预计2010年9月计入公司收益,预计2010年和2011年租金涨幅分别在5%和20%;佟二堡销售部分售价高达3.48万/平米,预计2010年完成所有工程验收,2011-2012年逐步确认收入。河南新乡海宁皮革城项目预计在2011年10月开业,公司投入成本约为2000元/平米,远低于当地的商业用房价格,预计租赁单价约为1000元(平米*年)。收购股权、完成对江苏沭阳皮革城的控股,增厚EPS将近0.1元。东方艺墅项目目前完工进度为70.9%,预计将在2011年底竣工,公司还计划逐步尝试在已进入区域开展房地产项目。
未来拓展计划。公司目前正在做海宁皮革城五期(在二期对面开发建设沙发市场)的前期筹备工作,力争2011年开工。公司还计划在海宁当地做太阳能产品的交易市场。公司未来还有可能拓展京津、成渝和山东地区的新项目,计划每年新建1-2个项目。公司拟建项目分为两类:一是市场选址在城市周边地区,规划面积在15-20万平米左右的皮衣主业市场;另一类是在二、三线城市中心建5万平米左右的皮衣大卖场。
投资建议。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.93元、1.64元和1.93元,对应动态PE分别为58倍、33倍和28倍。我们看好公司“专业市场+异地连锁”的独特发展模式,未来3-5年都将是公司的高速成长期,考虑到公司目前估值较高,我们维持“中性”评级。
风险因素。1、公司异地扩张项目进展低于预期;2、商铺及配套物业租金下降风险;3、同类市场及其它流通业态的竞争风险。
研究员：樊慧远 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:三季度维持快速增长趋势
公司10月28日发布2010年三季报,2010年1-9月,公司实现营业收入7.23亿元,较上年同期增长92.69%,实现归属于上市公司股东的净利润1.67亿元,基本每股收益0.61元,分别较上年同期增长了194.49%和125.93%,基本符合公司此前公布的业绩预计(10年中报预计2010年1-9月归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长170%-200%)。
费用稳定,内生增长推动业绩大幅攀升。三季度公司延续了上半年快速增长的势头,收入增加主要源于报告期内商铺及配套物业销售和租赁,报告期内,公司期间费用控制良好,期间费用率16.99%,与去年同期基本持平。公司一期、二期市场10年完成招商后年度租金水平有可能同比上涨30%以上,二期鞋业市场调整为毛皮服饰市场后,租金水平提升至2000元/平米/年,租金水平上涨将为未来两年租赁业务的稳定增长奠定基础。
三期项目仍将是10年业绩亮点。三期项目的商铺销售是公司商铺及配套物业销售的最主要构成部分,总建筑面积约为20万平米,销售单价为5600元/平米。上半年实现销售收入30976万元,销售面积约为5.5万平米,占总建筑面积的28%,带动上半年营业收入增幅达到257.42%。目前销售商铺多为于三期东区,西区地块正在按计划建设中,进展顺利,虽尚未产生效益,但招商基本完成,预计11年仍将是公司稳定利润来源。
外延扩张,助推业绩未来两年继续大幅攀升。四期项目除餐饮用房可租赁面积2.80万平米,租赁期为2010年10月1日至2015年6月30日,平均租赁单价约为408元/平米/月。佟二堡项目可出售商铺面积6715平米,售价3.48万元/平米,已全部认购完毕,认购金额约2.33亿元;可租赁商铺面积8.9万平米,10年租金约75.2元/平米/月。不考虑佟二堡商铺销售收入确认情况,两个项目四季度共可贡献收入约4114万元。
公司预计2010年度归属于上市公司股东的净利润为2.24亿元至2.63亿元,将比上年同期增长50%以上。我们乐观认为,四季度随着新项目逐步开始贡献利润,公司2010年业绩或有惊喜,给予买入评级。
研究员：陈翀 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城10三季报点评:业绩超预期,未来三年仍将高速成长
业绩超越市场预期。前三季公司分别实现收入和归属于母公司净利润7.23亿元和1.67亿元,分别同比增长92.69%和194.49%,实现EPSO.60元,超越市场预期,略超我们预期。
商铺出租业务:我们预计2010全年收入增速在50%一55%,今年寒冬致商铺皮衣脱销为明年提租奠定坚实基础。预计2010年一期市场租金水平同比提高20%,二期鞋业市场经过产品调整月租金水平已由09年的56元平米上调至10年的130元评米,二期毛皮服饰市场月租金同比提高80%至2010年的170元评米。三期品牌风尚中心招商顺利;四期招商大幅超预期,四季度开始贡献收入;咚二堡招租超预期,9月份已开始贡献收入。收购江苏沐阳市场少数股东权益产生的合并收益贡献三季度EPS约0.1元,河南新乡项目预计2012年开始每年贡献EPSO.05元以上。我们预计出租业务2010一2012年EPS分别为0.58、1.30、1.53元,复合增速62.42%。
商铺出售业务:2010年主要为三期项目东区块。上半年公司皮革城三期项目东区块5.5万平米确认销售收入3.10亿元,毛利率达到59.02%。后续商铺出售主要为三期西区块(l.8万平米,2011年确认收入);咚二堡商铺出售(6715平米,总出售收入为2.33亿元,分别在2011年和2012年确认,上半年公司已预收该项目销售现金约1.12亿元)。我们预计商铺出售业务2010一2012年EPS分别为0.21、0.24、0.20元。住宅地产东方艺墅项目将于2011年后开始分期确认收入,预计2011一2012年贡献EPS分别为0.21、0.35元。
看好公司发展模式,未来业绩高速成长。看好公司“专业市场+异地连锁复制+皮衣产品价格杀手+经营几乎没有培育期”的发展模式,公司异地扩张风险可防可控,公司在项目选址开发、招商、消费者需求和习惯研究等方面均采取了有利措施,确保低成本、高质量的异地拓展,预计后续扩张仍将积极推进。
盈利预侧、估值及投资评级:考虑到相关市场超预期招商结果,以及寒冬致商户皮衣脱销为明年提租奠定的坚实基础,我们调高公司2010一2012年EPS至0.90、1.75、2.08元(原预测为0.81、1.51、1.94元),以2010年为基期的未来2年复合增速为52.47%,考虑到公司持续的外延扩张,我们预计以2011年为基期的未来三年利润复合增速也能在45%以上,以PEG月为估值参照,调高公司一年期目标价至70.00元,对应2011年40倍PE,维持现价(53.80元)“买入”评级。
研究员：赵雪芹，胡维波 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:非经常损益和良好主业经营推动高增长,外延扩张效果决定高增长能否持续
公司今日(2010年10月28日)发布2010年三季报。2010年1-9月实现营业收入7.23亿元,同比增长92.69%,实现营业利润1.88亿元,同比增长210.49%,实现归属于母公司的净利润1.67亿元,同比增长194.49%。其中,2010年三季度实现营业收入1.64亿元,同比增长55.41%,实现营业利润2851万元,同比增长558.66%,实现归属于母公司的净利润4685万元,同比增长774.86%。
公司10年前三季度实现每股收益0.596元(其中三季度为0.167元),净资产收益率9.35%,同比下降2.69%;报告期公司每股经营性现金流为2.5元,同比增长86.57%。
公司同时公告了对2010年度的经营业绩预计:公司预计2010年归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长130%-170%之间,对应于2009年9736万元净利润,2010年净利润预计在22393万元至26287万元之间,合每股收益在0.80-0.94元。
简评和投资建议。
(1)三季度收入增长55.41%,净利润大幅增长774.86%,主要来自投资收益和营业外收入大幅增长,以及主营商铺租售业务增长贡献。
首先主业方面,原有商铺及配套物业租赁收入正常增长,而报告期内有三期开业和佟二堡市场开业的增量租金贡献。此外,公司商品销售业务也有较好增长,综合使公司收入增长55.41%,虽然公司综合毛利率有所下降,由去年同期的44.7%下降12.83个百分点至31.87%,但由于期间费用额为2553万元,较去年同期减少1193万元,费用率为15.61%,同比下降19.98%,这构成公司利润增长的来源之一。
其次,公司三季度内投资净收益为1139万元,主要是报告期内取得子公司江苏显通置业有限公司投资成本小于投资时应享有的净资产公允价值确认收益所致;而去年同期没有投资收益,因此该项投资收益是公司三季度业绩大幅增长的主要贡献因素。若扣除该项因素影响,公司营业利润为1712万元,相比去年同期的低基数同比增长295.58%。
另外,公司营业外收入为2291万元,比上年同期增加2279万元,也主要是其取得子公司江苏显通置业有限公司投资成本小于投资时应享有的净资产公允价值确认收入所致;因此,公司三季度净利润大幅增长除主业的收入稳定增长和费用控制(以及同比的低基数)外,合计3430万元的非经常性损益是较为主要的贡献因素。
(2)三期和佟二堡项目已经开业,四期裘皮城也将在年内开业,2010年四季度及2011年开始增量商铺租金和出售收益,其他外延扩张仍在积极进行。
上述三个项目合计可为公司新增23.98万平米可租面积,成为公司2010年外延增长的主要内容,并构成公司2011-2012年业绩增长的驱动因素。
另外,我们预计未来2-3年内,公司仍可能通过收购已建、在建项目或者拿地新建项目等方式实施新的外延扩张,除已公告的河南新乡项目、江苏沐阳等较小项目外,公司仍在积极拓展北京、山东等地市场,有望成为未来新的的扩张区域。
调高10-12年盈利预测分别9.4%、6.7%和6.5%,维持投资判断。
根据公司公告信息及中报、季报业绩,我们略调高对公司2010-2012年盈利预测,2010-2012年EPS分别为0.83元、1.58元和1.92元,较此前预测分别调高9.4%、6.7%和6.5%,主要上调了2010年的三期租金收入和毛利率,商品销售收入,并略调高了对2011-2012年度部分市场的租金收入。其中2011年EPS中,商铺租赁业务贡献约0.91元、商铺销售业务贡献0.38元,地产业务贡献0.29元。另外,若公司能够在2010年-2011年间成功完成收购或新建市场,或者佟二堡项目2011年租赁单价提幅明显超预期(大部分为1年签),则业绩有上调空间。从业绩趋势上,未来3-年左右时间内,公司具备内涵提升和外延扩张共同驱动的业绩高成长性。
我们认可公司的业态发展和拓展能力,并对公司之后的外延扩张抱以积极的预期,公司之后仍有可能在外地地实施新的外延扩张。但我们同时认为在继续关注公司其他外延扩张项目进展的同时,也应关注公司异地项目的区域适应性、扩张的边际成本和边际收益率变化;而从公司内部,则应考察公司自身内控和人力资源对异地扩张的支撑能力。
估值上,我们维持此前的分业务PE方法(分别按2011年商铺出租业务35倍PE,出售业务20倍PE、纯地产业务以资产估值),目标价在40.45元,公司当前股价(53.80元)较充分地反映了市场对公司未来期间的盈利预期,维持“中性”评级。
风险与不确定性。估值风险;后续业绩超高速增长不能持续。
研究员：路颖，汪立亭，潘鹤 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：海宁皮城:独特商业模式孕育高成长
公告内容 公司2010年上半年实现营业收入5.59亿元,同比增长107.24%;实现归属于上市公司股东的净利润1.2亿元,同比增长133.89%;实现基本每股收益0.45元。
投资要点:
收入大幅增长。商铺及配套物业租赁业务同比增长30.4%,主要为租金水平提高及租赁面积增加所致。酒店服务和商品销售业务营业收入分别增长28.64%和43.48%;商铺及配套物业销售业务营业收入大幅增长257.42%,主要原因是皮革城三期项目东区块已完工,上半年实现销售收入30,976.48万元,利润为12,223.82万元,预计2010年销售单价为5200元/平米,三期项目东区实现租金收入511.65万元,利润为278.60万元1-6月海宁皮革城客流量160.7万人次,同比上升3.01%。。
毛利率大幅增长。2010年上半年公司主营业务毛利率为49.55%,比上年同期的41.68%增长7.87个百分点。其中,增长较快的是酒店服务业务,毛利率同比增长57.49个百分点,系去年上半年大酒店开业初期一次性低值易耗品等开办费用投入较大,而本期支出稳定所致。
“内增”项目。预计整体租金水平将从2009年的565元/(平米*年)上升到2011年的937元/(平米*年)。公司一期市场目前平均租金约在150元/(平米*月),预计未来年均涨幅在15%-20%。公司二期鞋业市场租金较低,维持在50-55元/(平米*月),公司计划在2010年下半年开始将鞋业市场2-3楼转变为皮衣服饰市场,预计超过60%面积租金水平将提升到100元/(平米*月),二期原牛仔市场租金水平涨幅将在15%以上。
“外延”项目。预计公司的自有出租面积2010年底将达到50万平米以上,其中皮衣服饰类将达到20.1万平米左右,比2009年增加13.2万平米。皮革城三期东区块按期交房并为公司贡献效益,西区块抓紧建设并 基本完成招商,租赁部分预计2010租赁单价为250元/(平米*年),销售部分在东区均价5600元/平米的基础上提高15%左右,销售收入将在2011年确认。皮革城四期裘皮广场项目完成招商,招商面积约27429平米,合约期限为5年,预计今年四季度实现开业,租金水平达到603元/平米/月的水平,达到原有裘皮商位平均租金的两倍以上,主要原因是2009-2010年秋冬一期裘皮商户效益普遍翻番,投标商户预期裘皮销售持续向好。辽宁佟二堡皮革城项目工程建设按期推进,招商选房工作顺利完成,租金水平在75元/平米/月,预计2010年9月计入公司收益,预计2010年和2011年租金涨幅分别在5%和20%;佟二堡销售部分售价高达3.48万/平米,预计2010年完成所有工程验收,2011-2012年逐步确认收入。河南新乡海宁皮革城项目预计在2011年10月开业,公司投入成本约为2000元/平米,远低于当地的商业用房价格,预计租赁单价约为1000元(平米*年)。收购股权、完成对江苏沭阳皮革城的控股,增厚EPS将近0.1元。东方艺墅项目目前完工进度为70.9%,预计将在2011年底竣工,公司还计划逐步尝试在已进入区域开展房地产项目。
未来拓展计划。公司目前正在做海宁皮革城五期(在二期对面开发建设沙发市场)的前期筹备工作,力争2011年开工。公司还计划在海宁当地做太阳能产品的交易市场。公司未来还有可能拓展京津、成渝和山东地区的新项目,计划每年新建1-2个项目。公司拟建项目分为两类:一是市场选址在城市周边地区,规划面积在15-20万平米左右的皮衣主业市场;另一类是在二、三线城市中心建5万平米左右的皮衣大卖场。
投资建议。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.72元、1.47元和1.82元,对应动态PE分别为58倍、28倍和23倍。我们看好公司“专业市场+异地连锁”的独特发展模式,未来3-5年都将是公司的高速成长期,考虑到公司估值水平较高,我们给予“中性”评级。
风险因素。1、公司异地扩张项目进展低于预期;2、商铺机配套物业租金下降风险;3、同类市场及其它流通业态的竞争风险。
研究员：樊慧远 所属机构：山西证券股份有限公司
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