丹甫股份(002366)_研究报告_财经_新浪网(002366) 研究分析报告|查股网
股票名称：丹甫股份(002366)
报告标题：丹甫股份:今年蛰伏,明年会更好
丹甫专注用于饮水机和冰箱冰柜的小型压缩机,是制冷企业的上游。
随着丹甫扩大冰箱压缩机生产线、向铸件等产业链上游进军、老本行环试设备等,产品结构多元化以分散风险。目前丹甫规模较小,但有很大的扩张空间。丹甫都是高管个人持股,股权结构非常清楚简单。
将于明年走出产能不足瓶颈。由于募投项目延期,导致今年产能扩张有限。明年压缩机产能约640万台,预计能满足需求。
丹甫盈利能力与原材料价格息息相关。预计今年钢材、铜材等原材料价格居高不下,毛利率水平显著下降;其他如人工成本和运输成本(石油价格)也上升明显。
下游需求稳步增长:行业维持16%增速。随着压缩机制冷产品稳步替代电子制冷产品的必然趋势,丹甫的制冷压缩机增长要快于行业。
丹甫客户的产品大多出口,客户集中度很高。今年冰箱压缩机行业景气进一步下降,丹甫主动放缓扩张步伐,谨慎对待行业整合。
给予“增持”评级。预计丹甫2011-2013年营业收入增速分别为24%、42%、23%,归属母公司股东净利润分别增长13%、35%、27%,EPS分别为0.54、0.73、0.92。2011年PE为24倍,未来3年复合增长率为24.9%,PEG为0.97。目前公司估值合理,短期面临减持压力,但随着募投项目解决产能不足瓶颈和投资铸件业务,我们建议长期关注以等待投资机会。
风险提示:(1)下游饮水机和冰箱需求放缓;(2)成本大幅上涨,盈利水平显著下降;(3)管理能力跟不上企业规模较快扩张。
研究员：张泽京，庞琳琳 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份2010年年报点评:立足细分市场,迈向广阔空间
收入增速平稳,退税优惠取消影响净利润。公司2010年实现收入6.5亿元,同比增长34.4%,实现营业利润7053万元,同比增长5.3%。公司归属于母公司净利润下降15.6%至6338万元,主要是由于公司前几年享有的增值税退税优惠于本年度取消所致。公司每股收益0.51元,在考虑税收因素后仍低于我们和市场预期,主业压缩机业务盈利能力下降是主因。
成本上升拖累盈利能力,但费用控制得力。公司主营产品压缩机业务毛利率同比下降2.8个百分点,拖累了公司整体盈利能力。毛利率的下降主要来自于2010年原材料成本的大幅上升和人力成本提升等。公司期间费用率控制得力,在计提上市相关费用的情况下费用率同比仅上升0.5%,一定程度上缓解了成本压力。
资产周转正常,多因素使得现金流为负。公司2010年存货周转天数和应收账款周转天数稳中有降,整体营业周期保持稳定。但公司经营性现金流-1.2亿元,主要源自更多的原辅材料采购、货款回收多采用票据(票据余额增加6000万元)、为缓解产能压力而在年末加大备货等因素。
2011年经营计划力保稳健增长。公司2011年计划完成压缩机产销550万台,实现营业收入80,275万元,相当于23.5%韵增速。由于募投项目产能于2012年才能完全达产,此收入目标较为务实。公司业绩增长将主要取决于市场开拓成效、研发投入和成本控制等。公司研发投入在同业中相对较高,研发方向为小型化和高效化压缩机,并已研发出国内最小的30W压缩机。公司的研发成效将是维持和提升长期盈利能力的重要因素。
风险因素:小型冰箱压缩机行业竞争加剧,原材料成本大幅上升投资策略与评级:丹甫专注细分的饮水机压缩机市场,目前正伴随募投项目进一步向市场空间更为广阔的冰箱冰柜压缩机领域拓展。公司募投项目中的高效压缩机也有助于在2012年完全投产后提升盈利能力。公司2011年受制于产能因素收入目标增长23.5%,公司费用控制力较强,经营较为稳健,但短期看仍面对较强的原材料成本压力。我们预测公司2011-13年EPS为0.5 7/0.74/0.97,对应PE 33/25/19倍,首次给予“持有”评级。
研究员：胡雅丽，廖欣宇 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份上市一周跟踪报告
公司基本面情况
公司是专业从事气候环境试验设备和小型全封闭压缩机设计、研究、生产制造的股份公司,中西部冰箱压缩机的龙头企业,目前20多家压缩机生产企业中能生产高效节能产品的8家企业之一。建川牌小型全封闭压缩机是四川省名牌产品,达到GB、IEC、MIL等相关标准,广泛应用于电子、航空、航天、兵器、船舶、机械制造、科研等行业部门,为其产品提供低温、高温、恒温恒湿、交变潮热、温度变化、温度冲击、低气压等环境试验。公司引进生产线及全套技术软件,生产的PW系列小型全封闭无氟压缩机,具有绿色环保、噪音低、可靠性高、节能等优点,产品满足多种电压和频率要求。
上市一周成交分布分析与换手率分析
丹甫股份于3月12日上市,首日换手率高达89%,成交23.8万余手;开盘前15分钟换手为35%,成交近10万手。从首日的换手和成交分布来看,开盘前15分钟交投最为活跃。后期走势基本与大盘同步。
大通首日定价与市场首日价格比较
根据丹甫股份发行价、发行PE分析,以及近期上市股本大小相似股票首日涨幅对比分析,我们给予丹甫股份首日涨幅区间85-105%,相对应波动价格区间为27.75-30.75元。其首日实际成交均价为25.93元,低于我们预测。
操作建议
基本面一般,不建议投资者给予过多关注。
研究员：吴? 所属机构：大通证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份上市定价报告
摘要:
一、上市公司基本资料
(一)公司介绍
(二)近三年财务数据
(三)董事会经营分析
二、数据统计
(一)所属板块及整个市场估值
(二)近期股本大小相似股票上市首日平均涨幅比较
三、首日估值预测及分析
四、风险因素分析
(一)环保政策变化的风险
(二)募集资金投向的风险
(三)财务风险
研究员：吴? 所属机构：大通证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份:性价比提供市场空间,低pe提供升值空间
公司是小型压缩机龙头企业。公司产品以小型机和高效机为主。目前小型机产能400万台,市场份额为25%,其中2/3用于饮水机等替代电子制冷的高档新型消费类制冷产品,约1/3 用于小型高效节能冰箱。
产业转移将致中国冷冻压缩机产能剧增。目前中国冰箱压缩机产能为8000多万台,制冷压缩机产能约为1亿台,占全球50%。预计未来五年将达到1.6亿台。公司目前高效压缩机产能已达100万台,此次募投项目达产后产能将达到400万台,公司总产能800万台,约占全国5%的份额。
滑管式成本低于连杆式,但只能用于小型压缩机。公司是国内唯一采用滑管式技术生产小型压缩机的厂家,生产同样制冷量的单台产品成本较连杆式压缩机至少低5%。但滑杆式技术属于早期压缩机技术,无法提供更高制冷量,所以高效压缩机均为连杆式,滑杆式技术只能用于小型压缩机。
压缩机行业市场化程度较高,高效压缩机供不应求,新客户空间巨大。公司拟新开发高效机客户包括美菱、格兰仕等,虽然美菱、科龙与丹甫的直接竞争对手同时也是国内最大的冷冻压缩机制造商华意压缩属于关联公司,但各厂家均是独立核算,在丹甫产品具有性价比优势时不会拒绝使用。去年丹甫已通过美菱认证,向美菱河南公司供货10万台,今年订单翻番,达到20万台。当前高效压缩机供不应求,公司达产后可迅速开发新客户。
超募资金未来或助公司进入上游电机领域。此次公司实际募集资金约为计划募集资金的2倍。未来条件成熟后,公司或将进入制冷专用的同步电机和变频电机领域,并扩大研发队伍。
低市盈率发行提供较大升值空间。丹甫股份发行市盈率仅为29.4,在 2009年IPO重启以来已上市的所有88家中小板公司和58家创业板公司以及即将上市的9家中小板公司中是最低的。我们预计公司2010-2012年EPS为0.67元、0.80元、0.87元,对应15元发行价PE为22.3X、18.8X和17.5X,相较华意压缩和其他家电类企业以及中小板公司,具备较大升值空间。
风险提示。对主要客户经营状况的依赖性风险和铜价大幅波动风险。
研究员：李军政，康志毅 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：丹甫股份:以“小高专”差异化策略取胜的细分市场龙头
产品定位合理,差异化战略成为公司竞争特点:公司在小功率制冷压缩机市场上深化技术研发,通过不断技改提升性能降低成本,成为细分领域的龙头企业。随着下游产品市场的快速成长,包括高档饮水机市场,部分替代电子制冷需求的市场,以及红酒机、化妆品、高档茶叶、烟等保质箱、环保垃圾桶等消费升级市场的扩大,优势产品仍具有良好的成长前景; 高效节能环保制冷压缩机供不应求,看好公司成长:公司募投资金一部分投向R600a 为制冷工质的环保高效节能连杆式冰箱压缩机的生产,该种产品符合产业的发展方向,初步预计市场需求缺口在年1亿台左右。公司可凭借原有的技术+成本优势,分享到蛋糕扩大带来的收益; 环试设备未来有望形成进口替代,在军工新能源领域应用前景广阔:目前国内环试设备市场主要由外资品牌占据,随着军品出口,风电、太阳能发电等设备增长,以及各种对环境测试要求较高的民用产品需求的出现,以及国内企业的技术提高,进口替代市场将逐步形成。公司是国内环试设备军工定点生产企业之一,是少数有生产销售的国内企业,目前订单情况饱满; 预估每股收益10年0.52元、11年0.71元。分别同比增长-7%和35%; 投资建议:我们认为公司在小功率压缩机的细分领域中仍将获得较好的成长,保持稳定的盈利水平,同时随着募投项目的投产,将分享高端冰压市场的高成长性。按照我们目前的盈利预测,给予10年30-32倍市盈率的估值水平,合理市场价格为15元-17元。
研究员：毕岩 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份:成长取决于高效冰箱压缩机
国内小型制冷压缩机龙头
公司主要生产制冷量小于100W 的小型压缩机,其中约2/3用于饮水机等新型消费类制冷产品,另有约1/3用于小型高效节能冰箱。公司在制冷量小于100W 的小型压缩机市场占有率达到25%,在高档饮水机用制冷压缩机市场的占有率超过50%,为国内第一。其生产的40W 以下的微型滑管式小型压缩机更是占据了国内80%以上的市场份额。
处于黄金发展期的制冷压缩机行业
随着下游新产品的开发,小型制冷压缩机的应用领域正在拓宽,市场需求不断增加;压缩机制冷对电子制冷的替代已成为发展趋势,市场容量进一步得到拓展;下游冰箱、冷柜等产品生产能力正在向国内转移,对制冷压缩机的需求也出现大幅增长。可以说国内制冷压缩机行业正处于黄金发展期,年均增速超过20%。
成本及技术优势明显
公司是目前国内唯一采用滑管式技术生产小型压缩机的厂家,其成本较连杆式压缩机低5%左右,同时公司自制部分专用设备,成本优势进一步扩大;公司是国家级创新型试点企业、国家级高新技术企业,其生产的高效机达到国际先进水平,其中R600a 高效节能环保连杆式冰箱压缩机已被列为国家级火炬计划项目,达到美国“能源之星”认证标准,满足欧洲A+、A++级小规格压缩机要求。
募集资金投向
(1)进行R600a 系列高效节能环保式制冷压缩机扩产改造,新增该系列压缩机生产能力400万台,达产后总产能将达到800万台,预计2011年项目竣工后,第一年达产率30%、第二年60%,第三年产能完全释放。(2)通过技术改造最终形成年产气候环境试验设备1000台、冷冻冷藏设备2万台的生产能力。高效节能是制冷压缩机的发展方向,而目前高效机尚存在较大的供给缺口,产品供不应求,毛利率处于较高水平,预计项目达产后将取得较好的经济效益,未来一段时期内公司的成长主要也将取决于高效机业务。
盈利预测与估值
我们预计2010-2012年公司营业收入分别为6.11亿元、8.12亿元和10.75亿元,归属于母公司所有者的净利润分别为7,231万元、8,843万元和10,827万元,摊薄后EPS 分别为0.54元、0.66元和0.81元。我们认为公司股价的合理范围应在14.5-16.5元之间,对应2010年26.85-30.56倍动态PE。
研究员：刘珂昕，刘义 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：丹甫股份:小型高效制冷压缩机的龙头企业
丹甫股份专注于小型高效制冷压缩机。公司中小型制冷压缩机的收入和利润占比都超过了60%,其中2/3的产品用于饮水机、红酒机、化妆品、高档茶叶等保质箱(替代电子制冷),另1/3用于小型高效节能冰箱,公司在在高档应水机用制冷压缩机市场的占有率达到70%。在小型高效制冷压缩机领域,公司具有成本和技术优势。 节能导向推动公司发展。目前公司产品的主要市场饮水机市场未来增长稳定,增速约为20%。而饮水机能效标准的制定和提升将带来对制冷压缩机的进一步节能需要。公司在小型制冷压缩机产品上的成本和性能优势,将帮助公司取得更高的市场份额。此外,冰箱节能需求上升,而上游配套高效节能压缩机的产能尚小,公司凭借节能产品储备,将在对低效冰箱压缩机的替代中占据更有利的地位。 募投项目前景良好。募投项目为R600a系列高效节能环保连杆式冰箱压缩机生产线技术改造项目和环境试验与制冷设备生产技术改造项目。高效节能压缩机项目,公司将在原有400万台压缩机的基础上,新增高效压缩机产能400万台,同时配套建设600万套铸件生产线。这将扩充高效压缩机产能,缓解需求压力,实现业务快速发展。环境试验与制冷设备虽然市场容量不大,但是目前供给不足,且主要掌握在海外厂商手中,因此项目建成后也具有良好的前景。 我们预计公司净利润持续增长,10-12年每股收益摊薄后分别为0.55元、0.70和0.86元。发行价对应10年的动态PE为27.17倍。
研究员：赵心 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份:受益于家电行业景气的压缩机优质企业
根据我们的盈利预测,公司2009-2012 年业绩按发行后股本计算为0.56、0.54、0.72、0.86 元/股。公司在制冷压缩机领域具有一定的优势,下游客户比较稳定。最近几年随着中国农村家电市场的兴起,具有良好的成长性。中国冰箱等家电产品出口占总销量的20%-30%,随着海外市场的复苏,公司产品随着整机企业出口仍有较大增长空间。公司产品受原材料价格变动影响较大,未来盈利能力有下降的可能。近期行业需求处于景气高点,未来公司面临增速下滑风险。我们按照2010 年25 倍PE估值,其价值中枢为13.5 元,建议询价区间为10.8-13.5 元。
未来成长性。
行业需求仍在增长。家电下乡等政策带来了巨大的农村市场。中国国内市场对冰箱、饮水机等产品需求量巨大。
通过冰箱、饮水机整机出口。中国制造的冰箱和饮水机行业出口较大。
公司通过配套整机厂出口海外,中国家电出口仍有较大的空间。
节能环保标准的提高。目前家电对节能环保要求越来越高,其不断上升的节能环保标准提供了巨大的更新需求,以及行业结构调整的机会。公司募投项目高效制冷压缩机产品符合行业的发展前景。
风险因素。
市场波动风险。公司产品服务对象为冰箱,饮水机等行业,出口比例较大,受国际经济波动影响较大。
原材料价格风险。公司主要原材料为电机等,其价格与铜、钢材价格关联较大。而铜,钢铁等原材料价格波动较大。公司并不具有较强的议价能力,若原材料价格上涨必然影响公司盈利能力、产能过剩的风险。公司募投项目将新增投产400 万台压缩机的产能。计划在三年内达产,存在市场拓展不顺利和销售压力的风险。
研究员：徐才华 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：丹甫股份:小型节能、环保、高效制冷压缩机龙头
公司简介:产品包括压缩机和环境测试设备,以定位于小型节能、环保、高效的制冷压缩机为主,重点包括R134a 压缩机和R600a 高效压缩机两个系列。压缩机产品约2/3用于饮水机、替代电子制冷的高档新型消费类制冷产品,如红酒机,化妆品、高档茶叶、烟等保质箱,环保垃圾桶等,另有约1/3用于小型高效节能冰箱。
行业情况:压缩机主要应用在冰箱等制冷设备以及饮水机、除湿机等方面。2007年全球冰箱压缩机产能达1.89亿台,而中国占全球份额39.2%,其中制冷量小于100w 的小型压缩机厂家主要有丹甫股份、江苏白雪电器、华意压缩、广州冷机,四家合计市场占有率在70%以上;制冷量在100w 以上的制冷压缩机厂家主要有北京恩布拉科雪花、泰州LG、黄石东贝、广州冷机、华意压缩,五家合计市场占有率在60%以上。
公司的行业地位:公司小型压缩机细分市场的国内占有率达到25%,高档饮水机用制冷压缩机的国内占有率在50%以上,制冷量在40W以下的微型滑管式小型压缩机的国内占有率在80%以上,制冷压缩机产销量占整个制冷压缩机市场总份额的5%以上。
公司的竞争优势:主要体现在细分市场定位准确,龙头地位显著以及成本优势。
募投项目:公司此次拟公开发行3,350万股,募集资金2.5亿左右投向R600a 高效压缩机和环试产品技改项目。
投资建议:预计公司2010-2012年EPS 分别为0.55、0.66、0.84元。
基于2010年预测业绩和20-25倍左右首发PE,建议询价区间为(11.1,13.8)元。我们认为合理价格为16.6元,相当于2010年30倍PE。合理价格上下浮动10%,上市首日定价区间为(14.9,18.3)元。
风险因素:对饮水机和冰箱等客户比较依赖、原材料价格波动风险。
研究员：吕娟，康凯 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份:专注于小功率压缩机的生产
公司主要业务是生产、销售制冷压缩机和环试设备。主要产品包括:R134a 系列、R600a 系列、R407c 系列和R22 系列小型全封闭压缩机;步入式环境试验箱、高低温试验箱、高低温湿热试验箱、温度冲击试验箱和快速温度变化试验箱。
公司产品主要为小型节能、环保、高效制冷压缩机,产品约2/3 用于替代电子制冷的高档新型消费类制冷产品,如饮水机、红酒机,化妆品、高档茶叶、烟等保质箱,环保垃圾桶等;另有约1/3 用于小型高效节能冰箱。公司景气度受益于下游家电行业的景气;公司主要客户稳定,市场占有率高;公司成本优势显著;公司技术领先,公司产品高可靠性、高安全性、高效节能,公司管理人员经验丰富等都是支持公司长期发展的关键因素。
公司09 年净利润增长幅度较大,主要是因为主营业务成本下降幅度大于产品销售价格下降幅度,从而使得毛利率有所提高。
2009 年毛利率为23.55%,较2008 年同期增加了7.94 个百分点,2009 年,公司期间费用率为9.23%,其中,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.22%、6.86%、0.15%,管理费用占比最大。
公司的营业外收入占比较大,其中增值税退税优惠占营业外收入的比例约为50%,增值税退税优惠政策的可持续性尚不确定。
预计公司10、11、12 年EPS 分别为0.53、0.72、0.87 元。通过对比可以发现, 2010 年三家上市公司的算术平均市盈率为36.04 倍,结合近期新发行中小板股票市盈率约30 倍,我们给予公司27-33倍的PE,二级市场合理价位区间为14.31~17.49 元。假设发行价格较二级市场价格折让10%,建议询价区间为12.87 元~15.74 元,对应2009 年每股收益发行市盈率为23~28 倍。
研究员：韩丽萍 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：丹甫股份:立足小型压缩机业务,全面迈入高效冰箱压缩机领域
投资要点:
公司概况:公司以生产功率小于100W的小型制冷压缩机为主,其中饮水机用压缩机占产品总量的2/3,节能冰箱压缩机占1/3。虽然公司制冷压缩机总体市场份额较小(不足5%),但是在制冷量小于100W的小型压缩机市场公司产品市场占有率达到25%,其中高档饮水机用制冷压缩机市场占有率50%以上,为国内第一。 行业背景:随着消费者对饮水机产品在制冷速度、温度以及产品寿命等要求提高以及压缩机和电子制冷成本差价的缩小,压缩机制冷替代电子制冷已成必然,因此,公司饮水机压缩机市场仍有较大的发展空间。在“家电下乡”、“以旧换新”等政策的推广带动下,09年我国冰箱产销量分别增长24.5%、26.9%,下游需求的旺盛也使得我国冰箱压缩机09年销量达到1.58亿台,同比增长22.73%,预计未来几年我国冰箱行业仍将处于景气周期之内。同时国内外对冰箱在能效、环保等方面要求的提高将加快高效压缩机对普效压缩机的替代步伐。 竞争优势:公司是小型制冷压缩机行业的领导者,特别是在40W以下的微型滑管式小型压缩机市场上,公司市场分额80%以上,高效节能R600a连杆式压缩机产品性能系数COP达到国际先进水平,具有一定的技术优势。 募投项目:(1)在现有400万台制冷压缩机生产能力基础上,进行R600a系列高效节能环保式制冷压缩机扩产改造,新增该系列压缩机生产能力400万台,使得公司制冷压缩机总产能达到800万台/年,预计2011年项目竣工后,第一年达产率30%、第二年达60%,第三年产能完全释放。(2)通过技术改造最终形成年产气候环境试验设备1000台、冷冻冷藏设备2万台的生产能力。 投资建议:预计公司2010年、2011年摊薄后每股收益分别为0.52元、0.67元,给予公司2010年的动态市盈率为27倍-30倍之间,合理估值为14.04元-15.60元。
研究员：刘迟到，金嫣 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：丹甫股份:产品导向优化合理、成长启动期待2011年
新的增长点:冰箱用高效节能制冷压缩机
R600a高效节能环保制冷压缩机将是公司未来发展的重点产品,其基本策略是基于对节能冰箱的需求上升是一个长期趋势,高效冰箱制冷压缩机替代突破普通冰箱压缩机也就成为必然,而当前国内高效冰箱压缩机的制造能力只有总量的1/3。
业绩成长性体现在2011年
由于对家电产品的节能标准持续提升趋势、以及市场更为看重家电节能表现的趋势,冰箱制冷压缩机行业正在发生产品结构性的明显变化。公司有望分享到行业的结构优化成长而产生的利润提升。
我们预期公司2010年、2011、2012年每股收益0.55、0.65和0.82元,由于2010年公司不再享受增值税返还补贴,业绩增速因此受到影响。2010、2011、2012年利润增速分别为(-1.4%)、17%和26%。
建议询价区间:12.5-13.5元
公司在制冷压缩机行业具备较好的经营管理优势和成本优势,通过在饮水机上应用的制冷压缩机制造销售的长期积累,获得了较为稳健的发展基础。在此基础上积极拓展符合行业节能需求导向的高效冰箱制冷压缩机产品,公司有望通过这一新的主导产品获得比过去更有长期持续性的成长表现。结合绝对估值、相对估值方法,考虑询价后产生的时间锁定因素,建议询价区间12-13.5元
研究员：王念春 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份:专注小型高效制冷压缩机,合理询价区间14.3-15.6 元
投资要点:
公司是100W 以下制冷压缩机市场的龙头,受下游饮水机、酒柜等消费制冷产品全球市场影响较大。目前,小型机收入和利润贡献超过60%。该类产品约2/3用于饮水机以及替代电子制冷的高档新型消费类制冷产品(如红酒机等)。公司在此细分市场处于龙头地位,市场份额为25%,其中高端饮水机的市场份额为65%;公司下游产品80%面向海外,故受海外市场影响较大。
小型化和高能效化是压缩机市场发展的主要趋势,行业存在结构性产品需求缺口,高能效产品供不应求。随着能效标准的不断提高,压缩机市场存在高能效对普通能效压缩机的替代性需求,高能效压缩机的结构性需求缺口较大,业内初步测算近1亿台,而到09年末国内相关产能只有2000万台。预计未来国内R600a 制冷剂冰箱的市场份额将达到70%以上,下游需求旺盛。
高能效压缩机是公司未来几年主要的增长点。以R600a 连杆系列产品为主的高效压缩机机主要应用于70L 以上对能效要求较高的高端制冷产品(如高端冰箱、冰柜)上。公司的高效机产品已完成全部生产技术储备和性能验证,2010年高效机订单已超过170万台,超出公司现有的100万台产能,募投项目投产后才能有所缓解,高效机将成为未来三年公司主要的增长点。
募集资金项目主要用于两个项目:1)改造R600a 系列高效节能环保连杆式冰箱压缩机生产线技术;2)环境试验与制冷设备生产技术改造项目。
风险揭示1)铜价波动;2)规模小,抵御下游饮水机和冰箱行业风险能力弱。
我们预计公司10、11、12年 EPS 为0.56元、0.71元和0.87元,用申万白电与同行业上市公司华意压缩的加权估值水平,给予10年25.6倍,11年22倍PE 估值,合理价格为14.3-15.6元。
特别提示:本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现,而是在现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间。
研究员：王禹媚 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：丹甫股份:小功率压缩机行业龙头,进军高端冰箱压缩机市场
投资建议:公司产品主要集中于制冷量在100W 以下的饮水机小型制冷压缩机以及以R600a 连杆系列产品为主的冰箱高效制冷压缩机。包括R134a 系列、R600a 系列、R407c 系列压缩机等。2009年R134a 和R600a 系列压缩机分别达到公司总收入的63%和31%。
丹甫股份目前在R134a 为代表的制冷量小于100w 的小型压缩机市场的占有率达到25%。在高档饮水机用制冷压缩机市场上的占有率在50%以上,具备较高的定价能力,我们预计在饮水机压缩机细分市场可继续保持龙头地位,规模将稳定发展,并保持20%以上毛利率。
公司募集资金拟投向的R600a 系列高效节能环保连杆式冰箱压缩机项目未来总市场容量将超过5000万台,目前行业正在由普效压缩机向高效压缩机转化,生产高效压缩机的相关企业毛利率达到25%,甚至30%以上,丹甫股份虽然是冰箱高效压缩机的后进入者,近期也可获得25%的毛利率,并在未来3年保持57%的复合增长率。
我们预测公司2010-2012年每股收益分别为054元、0.68元和0.79元。参照同行业上市公司和近期中小板新股发行情况,我们认为丹甫股份的二级市场合理估值为相对2010年30倍市盈率,合理股价为16.2元,考虑到一级市场的折价,我们建议丹甫股份的询价区间为相对2010年24-27倍市盈率,即12.96元-14.58元。
1、公司股权结构分析丹甫股份是一家民营企业,公司发起人为青神尚贤投资管理顾问有限公司、青神长和投资咨询有限公司、青神岷江制冷技术咨询有限公司、青神建川物业管理有限公司、青神康海劳动服务有限公司等5家法人以及罗志中、朱学前、熊云生、周正宏、吴晓、杜家乐、孟力、舒向东等8名自然人。公司控股股东和实际控制人均为罗志中先生。
公司此次发行前总股本为10000万股,本次拟公开发行3350万股,占发行后总股本比例为25.09%,2、公司主营业务介绍公司产品主要集中于制冷量在100W 以下的小型制冷压缩机以及以R600a 连杆系列产品为主的高效制冷压缩机。包括R134a 系列、R600a 系列、R407c 系列压缩机等。公司生产的小型压缩机具有能效比高、噪声低、振动小、运转平稳、体积小、重量轻、安全可靠性高、适用新型环保制冷剂、满足不同电源频率要求等特点,广泛用于冰箱、冷柜、饮水机、制冰机等家电产品。公司2009年收入4.83亿元,其中R134a 和R600a 压缩机是收入主要构成部分,毛利率稳定:2007年以来,公司产品的综合毛利率维持在20%左右,公司在小型压缩机领域占有很高的市场占有率,毛利率主要受原材料价格、产品价格及下游需求等多方面影响。公司与下游冰箱及饮水机厂商保持长期合作关系。因此整体毛利率比较稳定,考虑到未来行业竞争将逐渐趋于激烈,及原材料价格的不稳定。我们预计未来三年公司毛利率有缓慢下降的趋势。由于公司产品技术较高,相比同行业上市公司,公司毛利率明显偏高。
分产品来看,公司R134a 产品主要用于饮水机,目前市场占有率较高,对下游议价能力相对较强,预计毛利率将保持稳定。而R600a 压缩机主要用于冰箱,是公司正在努力开拓的业务,我们比较了公司和相关冰箱压缩机生产商的毛利率,公司毛利率明显高于华意压缩,这主要是因为华意压缩的产品大多是中低端产品,而小型高效冰箱压缩机的毛利率较高,华意压缩在控股加西贝拉后,毛利率水平明显提高,据我们调研了解。以生产小型高效压缩机为主的加西贝拉毛利率在25-30%,恩布拉科毛利率大于30%,我们预计公司R600a 产品毛利率将保持在20%以上。
压缩机技改轻量化带来单台成本下降:公司注重研发投入,我们注意到从2006年到2009年平均单台压缩机所需主要原材料用料显著呈逐年下降趋势,从而在原材料价格明显波动的情况下仍保持了较好的毛利率,我们了解到公司压缩机轻量化仍有较大空间,公司仍可借此继续压缩成本,保持盈利能力。
3、公司产品主要运用于饮水机及冰箱。
公司产品主要为小型节能、环保、高效制冷压缩机,产品约2/3用于替代电子制冷的高档新型消费类制冷产品,如饮水机、红酒机,化妆品、高档茶叶、烟等保质箱,环保垃圾桶等;另有约1/3用于小型高效节能冰箱。R407c 压缩机为除湿机专用压缩机。
压缩机制冷有替代电子制冷趋势。公司产品主要用于饮水机、红酒机等产品中,我国2008年饮水机销量3936万台,其中电冷热饮水机产量956.04万台,电冷热饮水机中360万台采用压缩机制冷,2009年饮水机销量已超过4000万台,且2009年下半年以来随着经济环境好转,销量呈加速增长趋势。公司产品所装配的饮水机大多用于出口,目前在国内饮水机行业中,采用电子制冷的数量规模大于压缩机制冷产品,而随着人们对制冷速度、温度和制冷产品寿命等要求的不断提高,压缩机制冷替代电子制冷已成为趋势。预计未来该业务将保持稳定增长。
酒柜的国内市场潜力巨大。压缩机酒柜可以把箱内温度控制在红葡萄酒最佳口感温度在5-18℃之间。能同时满足对白葡萄酒、红葡萄酒、香槟酒等不同酒类的储存条件。酒柜在一些发达国家已经达到了10%以上的普及率,在国内酒柜的普及率还不到1‰。欧美等国饮用葡萄酒的大部分家庭都选择购买酒柜,而在国内葡萄酒的消费者购买专业的酒柜还是很少的一部分。目前我国已经成为世界主要的酒柜生产基地,酒柜年产能超过200万台,在我国生产的大部分酒柜中,八九成为供出口。近5年来,随着葡萄酒行业在中国的飞速发展和国民消费和对葡萄酒认知的提高以及国外需求的上升,特别是中产阶层的发展壮大,以及消费结构升级、葡萄酒作为健康饮品的价值被广泛认同,酒柜行业开始起步,国内市场潜力巨大。公司作为小制冷量压缩机的主要生产厂商,必将受益于酒柜行业的发展。
冰箱行业复苏明显。2008年下半年以来,受金融危机影响,冰箱销量出现较大下滑,2009年,随着经济环境逐渐好转,家电下乡等一系列扶植政策的实施,冰箱产销量快速回升,出口也呈现逐渐好转趋势。从产量来看,2009年前11个月累计产量增幅为21.45%,从单月来看,2009年6月以来增速持续好转,11月单月增速已达73.34%。我国冰箱产量的40%左右用于出口,由于国外经济复苏相比国内缓慢,冰箱出口复苏也相对较慢,总体来看,2010年冰箱行业增长的势头仍将延续,预计今年冰箱产量整体增幅在15%左右。
冰箱压缩机作为冰箱的核心零部件。行业景气周期与冰箱行业保持一致,2009年6月以来,冰箱压缩机行业随冰箱行业迅速复苏,2009年冰箱压缩机销量达7936万台,同比增长23.37%,12月的单月增幅更是达到67.71%。2010年冰箱压缩机还将随冰箱行业保持较快增速,我们预计今年冰箱压缩机销量增速将达到20%左右。
小型高效冰箱压缩机需求旺盛。2009年新修订的《家用电冰箱耗电量限定值及能效等级》已开始实施,新标准在原标准的基础上,能效指标大幅度提高,与老标准相比,能效限定值提高了2个等级,也就是说新标准能效5级相当于老标准能效3级水平;冷藏箱、冷冻箱能效限定值提高了1个等级,即新标准的能效5级相当于老标准能效4级水平,而新标准中冷藏冷冻箱能效1级指标已接近欧盟A++水平。
冰箱的高效很大一部分是因为压缩机的高效。因此,冰箱能效的提升也就意味着冰箱压缩机能效的提升。目前压缩机企业的技术水平是参差不齐的,2009年国内冰箱压缩机全行业产能已达到1.2亿台,而其中大多为中低端产品,竞争激烈,而小型高效的压缩机产品供不应求,新能效标准实施后,行业面临洗牌。从行业发展趋势来看,除了向小型高效产品发展,在制冷剂的选择上,R600a 压缩机将逐渐取代R134a,从下表能看出,目前企业新增产能多是R600a 小型高效产品,公司的R600a 冰箱压缩机产品在性能上已具备较强竞争力,目前行业小型高效产品仍产能不足,正是进入冰箱压缩机市场的良好时机。
研究员：龙华，舒灏 所属机构：海通证券股份有限公司
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