誉衡药业(002437)_研究报告_财经_新浪网(002437) 研究分析报告|查股网
股票名称：誉衡药业(002437)
报告标题：誉衡药业2011年1季报点评:短期产品线瓶颈不改长期发展趋势
1季报收入增长平稳,利润增速低于预期
公司11Q1实现收入9252万元,同比增长22.4%,归属母公司股东的净利润1580万元,同比增长1.6%,EPS0.06元/股,低于市场预期。降价预期影响经销商拿货积极性自去年4季度行业内上有降价预期以来,下游代理商拿货较为谨慎,1季度产品销售低于预期。但从降价幅度来看,调整后的最高零售价仍普遍高于市场的实际中标价,因此前次降价对实际销售影响较小,我们估计2季度开始代理商将逐步正常进货。
日本地震影响和明治头孢米诺合作
今年计划重点推出的新产品头孢米诺已在湖南、北京、江苏、辽宁四地中标,中标价均在60元以上,基本落在原研药的定价范围。但受到日本地震的影响,目前原料药供应处于停滞状态,也是导致1季度业绩低于预期的主要原因之一。考虑到目前原料药供应的瓶颈,预计头孢米诺今年下半年才可能贡献业绩。
重点新产品银杏内酯B有望明年上半年获批
近期注射用丹参多酚酸获批,标志着停滞3年多的中药注射剂审批再次启动。公司储备的两大新品种--银杏内酯B与秦龙苦素均属于中药注射剂一类新药,目前分别处于准备申报新药证书和Ⅲ期临床阶段。若审批顺利,银杏内酯B有望在明年上半年获批。
面临阶段性产品线瓶颈,短期防御,维持长期“推荐”评级
我们暂维持11-13年EPS0.80、1.17、1.51元/股的预测,11-13PE40X、27X,11年公司自有产品线单薄的问题仍没有得到很好的补充,目前是公司产品线最吃紧的阶段,预计上半年因消化产品瓶颈,业绩增长平淡,短期估值也合理,短期建议防御为主。公司管理团队优秀,营销能力出色,随着下半年头孢米诺正常销售以及明年新产品的陆续上市,公司有望重回快速增长轨道,外延式发展也有望获得进展,维持长期“推荐”评级。
研究员：丁丹，贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：誉衡药业:代理业务增长较快,新产品值得期待
代理业务增长较快,拉低毛利率水平。今年1季度公司营业收入同比增长22.39%,主要是由于代理品种有较好的增长。其中代理产品 DNA 去年在黑龙江、广东、河北、江苏、河南等 16个省区进入地方医保目录,目录执行后 DNA 产品获得较高的增长;曼新妥凭借优异的缓释特性逐步扩大市场的覆盖率,预计代理品种的增速在50%以上。由于代理产品毛利率较低,收入比重的提升使得整体毛利率同比下降了6个百分点。
管理费用大幅增长。1季度管理费用增加456万元,同比增长53.89%,主要是由于人力成本增加和折旧费用增加所致。
头孢米诺业绩值得期待。公司的头孢米诺 0.5g制剂获得了原研药企业日本明治的“美士灵”商标授权,并继续按照原研药标准招标。公司已经完成各省的招商工作,也参与了部分省市的招标工作,招标状况良好。头孢米诺开始正常供货,明治 1g规格的头孢米诺对国内市场覆盖并不充分,我们认为2011年头孢米诺上市业绩贡献值得期待。
银杏内酯B注射液今年有望获批。目前银杏内酯 B注射液的已完成Ⅲ临床,正处于专家评审阶段。从实验结果看,银杏内酯 B注射液在安全性和有效性都优于对照品种金纳多。公司于2010年12月增持了花城制药20%的股权,体现公司对该产品有充足的信心。如果审批工作顺利,今年公司有望获得新药证书,参照同类产品,内酯B的市场份额预计在6亿元以上。
盈利预测与评级:我们预计公司2011-2012年EPS为0.74元、1.07元,以昨日收盘价32.75元计算对应的PE为44倍、31倍,我们认为公司营销优势突出,储备品种丰富,且从今年开始将有重磅产品陆续投放,看好公司的长远发展,维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:1)新药审批低于预期的风险。2)注射用吉西他滨竞争激烈,价格持续下降拖累公司业绩的风险。
研究员：袁舰波，刘宇斌 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业:代理收入高速增长,费用控制压力较大
公司动态:
誉衡药业公布2011年一季度业绩:实现营业收入9252万元,同比增长22.39%,归属母公司净利润1579万元,同比增长1.63%,实现每股收益0.06元,同时公司预计半年度业绩增幅0-30%。
评论:
费用控制压力较大。公司1季度净利润基本持平,远低于收入22.4%增幅,主要原因是销售成本增长38.6%,高于收入增长,同时管理费用大幅增长53.9%。我们年报点评中的重点提示11年业绩费用控制很关键,今年公司销售处在调整当中,费用控制依然面临较大的压力。
代理收入高速增长。分拆来看,1季度母公司收入同比仅增长5.9%,显示自产药品收入增速放缓,但1季度是淡季。经纬医药单季度收入增长40%,基本反映了代理业务收入处于高速增长态势。
持续收购,不断完善产品线和经营布局。去年公司使用超募资金收购了美迪替尼专利化合物,并对新花城生物增资,1季度公司花200万元收购了山东竣博医药,主要看重其《药品经营许可证》及《药品经营质量管理规范认证证书》(GSP证书)。目前公司还有8.2亿的超募资金,预计未来会有其他收购以完善公司产品线和经营布局。
中药注射剂审批进程有所加快。从1季度天士力、康缘药业以及益佰制药等上市公司申报药物的进度来看,药监局对中药注射剂审批进程有所加快,这有利于公司银杏内酯B注射液后续的报批工作。
投资建议:
维持公司11-12年EPS预测0.89元、1.20元,目前股价对应2011~2012年市盈率分别36.7x和27.4x。今年费用控制压力较大,同时短期公司估值偏高,维持“审慎推荐”评级。
股价催化剂:
1)头孢米诺销售超预期;2)多个潜力品种临床研究或审批取得新进展;3)运用超募资金开展并购或收购优质新药品种。
风险:
1)药品降价行业性风险;2)公司管理和销售费用控制低于预期;3)银杏内酯B、秦龙苦素等产品临床或审批进度低于预期。
研究员：曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：誉衡药业:代理产品增长较快
业绩低于预期。2010年公司实现营业收入、净利润分别为57545万元、15471万元,同比分别增长33.85%、18.80%,扣除非经常性损益后净利润同比增长25.30%,每股收益摊薄后1.11元,分配方案拟10转10派5。
利润增速低于收入增速。原因是药品代理收入增幅大于自产产品收入增幅,但其毛利率低于公司自产产品,从而导致整体毛利率同比下降了3.22个百分点。此外,由于公司上市而发生的路演推荐费用较大,使得员工薪酬支出以及差旅费等增长较大,导致管理费用率同比增长了3.74个百分点。
代理产品增长较好。代理产品DNA进入众多地方医保目录,目录执行后DNA产品将获得较高的增长;代理产品锌钙特口服液医院及OTC终端进一步深入,比去年同期有较大幅度增长;代理产品前列地尔注射液快速实现市场覆盖,增长较好。
后续品种丰富。公司具有两个一类中药注射剂银杏内酯B和注射用秦龙苦素,预计会在2年内上市,均为临床用药大品种范围。子公司经纬医药将获得一类新药人神经生长因子的全国独家代理权,该药目前正在申报生产批件。另外,还有多个化药一类和三类新药处在临床前的不同阶段。
下调盈利预测,给予“谨慎推荐”评级。预计公司2011、2012、2013年分别实现净利润2.28亿元、3.04亿元、3.83亿元,同比分别增长47%、33%、26%,每股收益1.63元、2.17元、2.74元。对应动态市盈率分别为45.6倍、34.2倍、27.2倍,给予11年50倍动态市盈率估值,合理价位81.5元。考虑到公司发展前景较好,但短期估值较高,给予“谨慎推荐”。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业:业绩增长平稳,新产品蓄势待发
投资要点:
10年年报:主营收入、净利润分别为5.75、1.55亿元,同比增长33.8%、18.8%,略低于市场预期。公司拟转增10股,每10股派发现金股利5元(含税)。EPS1.11元,ROE12.85%,每股经营性现金流0.80元。
公司营业利润率有所下降(10年26.4%,09年35.3%):1、毛利率较低的代理销售业务增长较快使得销售整体毛利率下降了3.2个百分点;2、由于公司上市发生费用以及研发投入支出较大,管理费用大幅增长。
优秀的营销能力保障业绩稳步增长:1、自有产品:盐酸吉西他滨诉讼基本解决,业绩开始释放,预计销量同比增长50%以上;2、代理品种:DNA在黑龙江、广东等16个省进入地方医保目录,获得较高增长;代理产品前列地尔注射液是10年增速最快的品种,销售过亿。
头孢米诺钠有望成为11年亮点:头孢米诺钠将是公司11年销售的重点。
目前日本明治发改委定价130元/1g,公司定价76元/0.5g,高于市场其他企业品种价格;目前中标情况良好,公司未来打算将头孢米诺钠打造成过亿品种,销售超过鹿瓜多肽。
研发和营销双轮驱动的盈利模式是公司的核心竞争力,我们看好公司的长期投资价值:短期头孢米诺、银杏内酯B等新药上市以及代理品种的放量构成了公司业绩增长的主要动力;而在国内产业技术升级的大背景下,长期诸多的在研产品将推动公司进入增长爆发期。我们略微下调对公司11~12年的业绩预测,预计11-12年EPS分别为1.57元、2.04元,同比增长率为42%、30%。由于潜在品种销售弹性较大,因而不确定性也大,公司的经营情况需要持续跟踪。给予谨慎增持评级。
研究员：易镜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：誉衡药业:针剂增长迅速,后续产品丰富
公司2010年针剂产品增长迅速,代理产品增速大于自产产品。2010年公司实现营业收入5.75亿元,同比增长33.85%;扣除非经常性损益后归属股东净利润1.62亿元,同比增长25.30%;实现EPS1.26元。公司自产产品鹿瓜多肽和吉西他滨,以及代理产品前列地尔注射液和DNA等针剂在2010年实现了快速增长,针剂整体销售收入同比增长了36.96%。公司净利润的增幅小于收入增幅的主要原因是:
公司的针剂产品毛利率同比降低了5.22个百分点,且公司药品代理销售业务的增速大于自产产品销售的增速,代理产品毛利率较公司自产产品低。公司利润分配预案:拟向全体股东每10股转增10股、且以未分配利润每10股派现金股利5元。
公司代理产品增长迅速,头孢米诺将成为新增长点。公司的代理产品DNA进入众多地方医保目录,目录执行后DNA产品将获得较高的增长;代理产品锌钙特口服液医院及OTC终端进一步深入,比去年同期有较大幅度增长;代理产品前列地尔注射液快速实现市场覆盖,销售增长迅速。公司与日本明治制果合作的头孢米诺开始正常供货,该产品由于获得了明治的“美士灵”商标授权,可单独定价,目前在国内销售中标情况良好,将成为2011年公司新的增长点。
公司后续产品储备丰富,期待未来惊喜表现。公司已经形成了丰富而优质的产品储备,为后续发展奠定了良好的基础。公司合营子公司的一类新药银杏内酯B目前已经完成Ⅲ期临床,对外并购的一类新药秦龙苦素目前处于Ⅲ期临床后期。
此外,公司子公司经纬医药将获得一类新药人神经生长因子的全国独家代理权,该药目前已经完成Ⅲ期临床,正在申报生产批件。公司以超募资金6,500万元用于购买化合物SX004及其衍生药物美迪替尼的所有权,美迪替尼是新一代的抗肿瘤靶向药物,是目前肿瘤药物研发中的前沿领域,未来市场潜力巨大。
维持“增持-A”的投资评级,12个月目标价78元。我们维持对公司20
11、2012年的业绩预测,即摊薄后每股收益分别为1.94元、2.58元。按照2011年业绩给予40倍PE,则未来12个月目标价为78元,维持“增持-A”的投资评级。
风险提示:新药审批的不确定性。
研究员：洪露 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：誉衡药业:非经常性因素致业绩低于预期,长期增长趋势不变
核心观点
1.业绩增长保持平稳但低于市场预期。2010年,公司实现营业收入5.75亿元,同比增长33.85%,实现营业利润1.81亿元,同比增长19.42%,实现归属于母公司净利润1.55亿元,同比增长18.80%。摊薄每股收益1.11元。2010公司业绩基本延续2009年20%左右的平稳增长,但低于市场预计30%以上的增速。
2.非经常性因素致业绩低于预期。2010年扣除非经常性损益后,归属于母公司净利润为1.61亿元,同比增长25.30%。非经常损益绝大部分来自上市费用。2010年该费用为997万元,而同期非经常损益额为-718万元。因为该项费用的一次性计入,报告期内公司管理费用较同期上升99.40%,管理费用率提高3.74个百分点。吉西他滨大幅降价也是业绩低于预期的主要原因。我们依据其他产品的收入估算,2010年吉西他滨的毛利润减少约1100万元,同比减少约40%。
3.鹿瓜多肽增长稳定,吉西他滨有量无价。根据母公司收入预测,自主产品销售额约为2.87亿元,同比增长20.24%。鹿瓜多肽增长在25%左右。新适应症推广以及使用剂量提高对推动鹿瓜多肽平稳增长起到关键作用。吉西他滨则因为公司主动降价,销售额增长有所影响,但销量增长依然乐观。假如2011年吉西他滨不再降价,则增长有望恢复。
4.代理品种持续放量,业绩贡献加大。DNA、新特钙口服液和前列地尔三大品种推动代理业务持续放量。我们推算代理销售收入大约为2.82亿元,同比增长约52%,高于自主产品增长。由于代理品种收入占比提升,代理业务对业绩贡献加大。我们测算经纬医药2010年净利润约为2500万,对公司业绩的贡献近20%。前列地尔仍处于市场覆盖阶段、而DNA刚进入地方医保,因此代理业务的快速增长仍将保持。
5.关注头孢米诺带来的新业绩增长点。2011年公司将正式开始销售明治0.5g规格的头孢米诺。头孢米诺是目前头孢类抗生素的明星产品,07年样本医院的增速达到54%,用药金额在头孢品种中居第三位。公司代理销售模式非常适合抗生素的销售推广。我们预计今年的销售额将达到5000万元。
6.盈利预测与投资评级。考虑到吉西他滨的降价,我们下调其收入增速和毛利率,同时对三项费用做出调整。预计公司2011-2013年EPS分别为1.69元、2.30元和2.84元,对应动态PE为43、32、26元。考虑是由于短期非经常性因素致公司业绩低于预期,公司长期增长趋势不变,我们维持公司“推荐-A”评级。
研究员：徐昊 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业:平稳业绩,靓丽分红
业绩平稳增长,分红预案靓丽
2010年公司实现销售收入5.75亿元,同比增长34%;实现扣非净利润1.62亿元,合摊薄EPS1.16元/股,同比增长25%,略低于我们之前预期的1.69亿元。经营性现金流1.13亿元,盈利质量正常。分红预案靓丽:每10股转10股、并以未分配利润每10股派发现金股利人民币5元(含税)管理费用翻番增长是拉低利润增速主因
2010年期间费用中,和一线业务直接相关的销售费用只增长了11.2%,实际上体现了在公司营销渠道较为完善的情况下销售规模增长的摊薄效应。但是管理费用大幅增长了99.44%,几乎翻番,其中包括了上市发行费用近1000万元,但扣除此项非经营性费用后,仍同比增长69%。2011年增长弹性主要看头孢米诺
我们估计2010年公司主要产品鹿瓜多肽增长近30%;吉西他滨虽销量增长可能超过40%,但因受新上市几家公司产品价格竞争影响,销售收入增长可能不到20%。代理业务估计快速增长近50%,其中代理的哈药集团的前列地尔从09年的2000多万收入增长到10年的近9000万。我们预计2011年鹿瓜多肽可保持25~30%左右的增长,吉西他滨预计仍受竞争加剧影响增长乏力。业绩弹性主要来自新上市产品头孢米诺,目前已解决产能瓶颈,预计2季度开始实现正常销售,我们预计11年销售收入有望达到1亿元。
维持中长期“推荐”评级
我们认可公司聚焦专科药产品线建设的战略,公司营销能力出色,管理团队优秀,但上市后费用支出较大造成短期阶段性“投入-产出”不匹配而至利润增速低于收入增长。下调2011-2012年盈利预测至1.73、2.43,下调幅度9%、12%,扣非后同比增长49%、40%,首次给予2013年EPS3.25元/股的预测(未考虑送股后摊薄)。2010是公司的蓄势之年,2011后有望逐步走向真正以新产品推动的增长方向,外延扩展也已启动,维持对公司中长期“推荐”评级和一年期合理价75~80元(12PE30~32X)。
研究员：丁丹，贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：誉衡药业:看好公司发展前景,维持“买入”评级
经营业绩低于预期
公司实现营收5.75亿元,同比增长33.85%,代理产品增速约为50%,自产产品表现落后,增速为20%;实现归属于母公司的净利润1.55亿元,同比增长18.79%;扣除非经常性损益后,实现归属于母公司净利润1.62亿元,同比增长25.3%。净利润增速低的一个重要原因是,上市费用、职工待遇提升及业务规模提升促使管理费用大幅增长。报告期,实现EPS1.11元,扣非后为1.16元,低于前期预测的1.25元;实现每股经营活动现金流0.81元,经营活动现金流低于净利润的主要原因是预付制药技术和设备款大幅增加。
四季度实现营收2.02亿元,同比增长26.9%;实现净利润5710万元,同比增长3.67%,净利润增速低的原因是四季度管理费用较去年同期增长1961万,同比增长233.72%;实现EPS0.41元。分配方案为十转增十派现5元。
盈利预测与投资评级
考虑到头孢米诺合作项目进度低于预期,一类新药银杏内酯B与秦龙苦素的研发进度低于预期,我们调低公司未来两年的业绩预测。在不考虑一类新药及外延式并购的情况下(围绕产品和渠道的并购是公司近年发展的重点),我们预计11-13年公司分别实现EPS1.73元、2.31元和2.91元。以2月21日收盘价72.72元计算,对应动态PE分别为42倍、31倍和25倍。公司估值并不便宜,但是我们仍看好公司的长远发展,认为公司储备产品丰富且不乏重磅品种,同时公司的发展战略清晰,前景较为明确,维持“买入”评级。
风险提示
头孢米诺销售低于预期,新产品推出进度低于预期。
研究员：李平祝 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：誉衡药业:独特营销体系+丰富产品资源,具备持续增长动力
10年整体经营业绩较稳。去年1-12月实现营收约5.75亿,同比增长33.85%;归属于母公司净利润约1.55亿,同比增长18.80%,对应EPS约1.11元。分配方案为拟每10股转10派5(含税)。净利润增速明显小于营收主要原因系毛利较低的代理业务增幅较大以及管理费用增加较多所致;
自营品种将延续较好增势。其中鹿瓜多肽注射液10年增速较好,营收超过2亿,今后3年将保持约30%的年均增速。吉西他滨专利问题解决后有望重回快速增长轨道,而头孢米诺未来将成为另一大重磅产品;
代理业务销售规模和品种良性发展。现有主要品种来看,DNA进入多省医保,目录执行后将明显放量;锌钙特深入医院及OTC终端,同比大幅增长;前列地尔快速实现了市场覆盖,增速比较突出。未来还将增加人神经生长因子等潜力巨大的新品种,高增长可持续;
新药开始陆续申报,产品梯队日益丰富。1类新药银杏内酯B注射液预计3月向药监局申报,10年有望批准上市,注射用秦龙苦素3期临床即将进入尾声,年底上报药监局审批的可能性较大,美迪替尼计划6月申报,其它品种研发顺利推进中;
长期成长后劲充足,维持推荐评级。公司拥有强大品种资源优势,依托完善有效的营销体系,具有持续增长动力,同时外延式扩张进一步加强了业务拓展,成长空间广阔。我们预计公司11-13年的EPS分别为1.68、2.40和3.26元,CAGR达到43%,维持推荐评级。
研究员：周锐，余方升 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业:业绩低于预期,今年或有不俗表现
公司发布了2010年年报。
2010年业绩低于市场预期。公司2010年实现营业收入5.75亿元,同比增长33.85%;营业利润1.81亿元,同比增长19.42%;利润总额为1.83亿元,同比增长19.71%;归属于母公司净利润1.55亿元,同比增长18.80%;基本每股收益1.26元(总股本加权)。业绩低于市场预期。利润分配方案为每十股转增十股,派现5元。
业务结构变化和费用上升侵蚀公司净利润。公司净利润增速低于收入增速的主要原因为公司低毛利率的代理产品销售业务增速较高,占比加大,从而导致公司净利润增速低于收入增速。报告期内,公司整体毛利率为53.21%,同比减少了3.22个百分点。同时,公司于2010年上市,当期管理费用率达到11.37%,同比上升了3.74个百分点,期间费用率为21.16%,同比上升了0.97个百分点。公司毛利率下降,以及费用率的上升,导致净利润增速低于营业收入增速。
主营和代理产品销售势头良好。报告期内,公司自营产品鹿瓜多肽注射液和注射用吉西他滨销售额保持了较高的增速,同时,公司的主要代理品种前列地尔注射液、脱氧核苷酸钠注射液和金辛金钙特口服液也保持了高增长的势头,这些药物均为公司的针剂产品,他们的高增长带动了针剂业务的增长,2010年公司针剂业务收入达到4.70亿元,同比增长36.96%,毛利率为58.75%,同比减少了5.22个百分点。毛利率降低的原因为公司代理产品业务增速较高,收入占比扩大,拉低了针剂产品的整体毛利率。例如,前列地尔注射液是哈药集团生物工程公司产品,公司于哈药集团方面签订了总代理协议,根据哈药集团公布的数字,前列地尔注射液销售额增速较高,2010年哈药集团该药的销售额达到了约9000万元,同比增长248%。
未来表现值得期待。根据公司上市募投计划,鹿瓜多肽注射液和注射用吉西他滨未来的产能将分别扩张2倍和3倍,同时扩大小规模药品中的潜力品种生产规模,如头孢米诺和泮托拉唑,这些产品将成为公司2011年的增长亮点。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2012年每股收益为1.59和2.14元(按1.4亿股总股本计算),对应前一交易日72.72的动态市盈率为46倍和34倍,公司药品代理业务颇具特色,目前的代理产品具有良好的市场前景,我们给予公司“谨慎推荐”的投资评级。
风险提示。药品价格下调风险,代理业务的政策风险。
研究员：邵明慧 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业:业绩基本符合预期,外延扩张值得期待
报告要点
公司于2011年2月22日发布2010年报,2010年实现营业收入5.75亿元,同比增长33.85%,归属于上市公司净利润1.55亿元,同比增长18.8%,基本每股收益1.105元;拟以2010年末的总股本1.4亿股为基数,以资本公积金转增股本的方式,向全体股东每10股转10股;以未分配利润每10股派发现金股利人民币5元(含税)。
业绩基本符合预期,主导产品较快增长
主导产品销售额增加是主营收入增长的主要原因,其中,针剂产品是公司收入和利润的主要来源。自产品种鹿瓜多肽及代理品种前列地尔同比增长较好,代理产品DNA陆续进入众多地方医保,代理产品锌钙特医院及OTC终端进一步深入,同比大幅增长;代理产品前列地尔实现市场覆盖。
营销是强项,外延扩张值得期待
公司以营销见长,预计DNA、锌钙特、前列地尔等代理品种或将实现快速增长,为业绩提升保驾护航。公司尚有约12.5亿超募资金未使用,在产品研发、项目引进、企业并购、人才引进等方面具有较强实力,外延式扩张有一定的想象空间,值得市场期待。
预计2011-2012年EPS分别为1.72元、2.29元,给予“谨慎推荐”评级
公司营销实力较强,自有品种增速平稳,代理品种近两年有望放量增长;产品梯队丰富,后续增长有保证;外延式扩张预期明确。预计2011-2012年EPS分别为1.72元、2.29元,良好的成长性将消化高估值,给予“谨慎推荐”评级。
研究员：严鹏 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：誉衡药业:11年费用控制是关键
公司动态:誉衡药业公布2010年年报:全年实现营业收入5.75亿元,同比增长33.85%,归属母公司净利润1.54亿元,同比增长18.80%,实现每股收益1.11元(扣除非经常性损益每股收益1.16元),基本符合预期。公司拟每10股派发现金股利5元(含税),同时转增10股。
评论:全年利润增速低于收入增速。2010年全年收入增速33.8%,扣除非经常性损益净利润增速25.3%,低于收入增速,主要原因有两点:(1)10年管理费用同比增长99.4%,扣除承销费用同比增长69.0%;(2)公司药品代理业务增幅大于自产产品销售增幅,产品结构变化导致整体毛利率下降了3.2个百分点。
头孢米诺进展顺利,今年有超预期可能。公司头孢米诺在广东、福建等地流标,但在湖南、浙江、北京等地中标。头孢米诺目前已经采用自己的原料药来源,渠道销售已经逐步展开,且加大了销售团队建设,是公司11年业务重点,其销售有望超出预期。
自有品种竞争有所加剧,短期代理产品增速较快。根据我们跟踪的江苏和浙江等地的招标结果,江苏省鹿瓜多肽中标企业有誉衡药业(2ml水针)、黑龙江迪龙(4mg和8mg粉针)、黑龙江江世(8mg粉针),盐酸吉西他滨江苏和浙江省新增了海正药业两种规格(0.2g和1.0g粉针),公司自有产品竞争态势有所加剧,增速较为稳定,预计11年代理产品依然会延续较快的增速。
投资建议:考虑到11年产品结构延续以及费用控制的压力,我们维持公司11-12年EPS预测1.78元、2.41元,目前股价对应2011~2012年市盈率分别40.8x和30.2x。短期药品降价政策尚未明确,但是考虑到公司具有较全面的潜力产品线梯队以及营销实力,维持“审慎推荐”的评级。
股价催化剂:1)头孢米诺销售超预期;2)多个潜力品种临床研究或审批取得新进展;3)运用超募资金开展并购或收购优质新药品种。
风险:1)药品降价行业性风险;2)公司管理和销售费用控制低于预期;3)银杏内酯B、秦龙苦素等产品临床或审批进度低于预期。
研究员：夏志平，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：誉衡药业:营销专家,蓄势待发
1、鹿瓜多肽市场增长空间广阔。鹿瓜多肽注射液是公司主要的盈利品种。2010年上半年,鹿瓜多肽收入同比增长27%,我们预计未来3年鹿瓜多肽继续保持稳定增长趋势。其增长主要来自四个方面:1)骨折愈合用药市场稳定增长;2)医院市场覆盖率提升;3)用药水平和治疗剂量提升;4)新适应症推广。
2、二线品种和代理品种齐发力。注射用吉西他滨的专利纠纷问题已基本解决,公司将加大该品种的市场推广力度。目前吉西他滨的销售额不足5000万,未来成长空间非常广阔。2010年上半年,主要代理品种均获得较快增长,其中前列地尔增长达到500%。随着代理品种的收入比重提高,对业绩贡献也将逐步显现。
3、产品为王,筹备未来。公司丰富的产品储备归功于管理层对“产品为王”理念的坚定不移。只要有合适的品种,公司就会积极的购买。目前公司仍有8.13亿的超募资金,不排除继续购买新的品种。公司的研发投入逐年加大,不断推动新产品上市,同时公司与日本明治制药的继续合作也可能带来新的品种。
4、新产品陆续上市,高成长值得期待。若审批顺利,丰富的产品线将陆续上市,公司长期增长的趋势将逐步确立。头孢米诺将在2011年上市,收入预计达到5000万元。银杏内酯B预计在明年年初获得新药证书,未来销售额应在5亿元以上。注射用秦龙苦素预计在2011年中期结束Ⅲ期临床,未来销售额应在3亿元以上。
5、营销专家,多品种成功演绎。公司在传统代理销售模式基层上衍生出独特的“TRP”营销模式,即“电话营销(T)+驻地招商(R)+会议营销(P)”。该模式成功整合公司、社会、客户等各方面资源,统一代理商和公司之间的利益,是公司营销优势的核心。在该模式下,公司成功培育出鹿瓜多肽这一过亿品种。公司旗下的经纬医药同时也是18个产品的全国总代理。前列地尔和脱氧核酸钠注射液等代理品种也即将突破1亿元。
6、给予公司“短期-推荐,长期-A”的投资评级。我们预计2010-2012年的EPS分别为1.33元、1.96元和2.65元。按照12月24日75.00元/股的收盘价计算,对应的市盈率为57倍、38倍和28倍。公司后续产品储备丰富,而且具有较强的市场营销能力。随着新产品陆续上市,公司的增长潜力将逐步体现,因此给予公司“短期-推荐,长期-A”的投资评级。
研究员：徐昊 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业:产品梯度不断丰富,高成长值得期待
1.鹿瓜多肽注射液保持稳定增长。前三季度,鹿瓜多肽注射液增长约30%,预计全年增长在30%左右。未来鹿瓜多肽增长主要来自使用剂量提升以及新适应症的推广。目前鹿瓜多肽标准的单次使用剂量为8-12ml。实践上剂量越大,治疗效果越明显。为加快骨折愈合的速度,临床医生一般愿意加大剂量治疗,而且鹿瓜多肽的最大耐受量非常高,剂量调整有足够的安全区间。新适应症推广方面,公司正在做骨质酥松症治疗的临床调研。初步结果显示大剂量的鹿瓜多肽联合给药的确有治疗骨质疏松的作用,但使用剂量需要进一步调整。相对于骨折愈合,骨质酥松症的市场容量更大,一旦新适应症推广成功,鹿瓜多肽注射液的增速有望进一步加快。
2.吉西他滨价格下跌,但增量依然保持。因为今年吉西他滨市场刚加入4家竞争对手,公司主动下调了出厂价格。虽然前三季度销售额增长有放缓,但销售量依然保持40%左右的快速增长。如果明年价格能保持稳定,吉西他滨将逐步恢复增长。
3.头孢米诺已开始招标,中标价格符合预期。08年日本明治制果授权公司使用“美士灵”商标进行头孢米诺(0.5g规格)的生产和销售。目前头孢米诺已开始在各地招标。中标价格基本在原研药定价范围之内。市场划分方面,对于明治的空白市场,公司拓展不受限制,而对于明治已经开发的市场,双方仍需要进一步进行协商。预计明年2月,双方将达成最终协议。头孢米诺是目前头孢类抗生素的明星产品,07年样本医院的增速达到54%,用药金额在头孢品种中居第三位。公司代理销售模式非常适合抗生素的销售推广。我们预计明年的销售额将达到5000万元。
4.产品梯队不断丰富,高成长值得期待。公司具有非常优秀的营销能力,但自有产品的不足限制了这一优势的发挥。从明年开始新产品将陆续上市。目前银杏内酯B已经完成三期临床,正在申请新药证书。预计明年年底通过申请,12年开始上市销售。一类新药秦龙古素三期临床也即将完成,预计明年中期完成临床总结。凭借在处方药销售方面的优势,公司还可能与明治公司有进一步合作,引入新的品种。
5.盈利预测与投资评级。我们预计公司2010-2012年的每股收益为1.29元、1.96元和2.76元,对应的动态市盈率为59倍、39倍和28倍。随着明年新药的陆续获批,市场对公司高增长的预期将不断强化,估值水平将进一步提升。按照2011年EPS给予50倍PE,则未来12个月目标价为98元,给予公司“短期_推荐,长期-A”评级。
研究员：徐昊 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业:主打产品放量增长,基本符合预期
2010年三季报显示,公司1-9月份实现营业收入3.74亿元,同比增长37.92%;营业利润1.14亿元,同比增长30.33%;归属于母公司净利润9760.84万元,同比增长29.87%,摊薄后每股收益0.84元。
从单季度的数据来看,公司第三季度实现营业收入1.38亿元,同比增长37.28%;营业利润4115.07万元,同比增长40.79%;归属于母公司净利润3458.46万元,同比增长32.49%,增速基本保持平稳增长。由于产品对市场具有较强的控制力,期间费用有较大幅度的下降,由26.17%下降到18.84%,下降了8个百分点,主要是销售费用下降较多,同期比下降了8个百分至8.55%。
主打产品放量增长。公司主打产品为鹿瓜多肽注射液与注射用盐酸吉西他滨,其中鹿瓜多肽注射液虽非独家品种,但市场占有率高达70%,且享有国家发改委给予的独立定价权,又是医保目录产品,具有一定的市场话说权,放量增长基本符合预期。另一产品注射用盐酸吉西他滨与市场占有率第一的美国伊莱利利公司的诉讼案基本结论已定,在未来一到两年的时间里,该产品将利用价格优势及对二级、三级医院渠道控制,将进一步提高市场占有率,成公司另一主力品种。
重金投向原研药。公司近期动用超募资金6500万元购买化合物SX004及其衍生出来的药物美迪替尼专利实际所有权,这是新一代的多靶点酪氨酸激酶抑制剂,是国际上抗肿瘤药物研究的热点。公司此次购买行为一方面在于药物专利权,另一方也是希望充实自己的研发能力,志在加大在研产品的转化率。但整个药品研发的周期较长,短期内不会对公司的经营成果产生影响。但相比同类产品2009年在国际市场上取得的39.44亿美元的成绩,该产品未来的前景也是十分诱人的。
盈利预测和投资。我们预计公司2010年-2012年EPS为1.04元、1.25元、1.49元,根据27日收盘价72.63元计算,对应动态市盈率为70倍、58倍、49倍,目前公司估值较高,但公司产品具有较强的市场控制力,预计未来两年公司仍将保持两位数左右的增长,我们维持公司“增持”的投资评级。
风险提示。1)在研产品转化率低的风险;2)市场竞争加剧的风险。
研究员：天相医药组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：誉衡药业:未来的化学制剂龙头
公司三季度业绩保持快速增长。
公司2010年1-9月实现销售收入3.74亿元,同比增长37.92%;实现归属上市公司股东净利润0.98亿元,同比增长29.87%;每股收益0.84元;业绩的快速增长主要由于公司自营及代理品种两大业务均实现了快速增长;
公司三季度单季实现销售收入1.38亿元,同比增长37.28%,实现归属上市公司股东净利润0.35亿元,同比增长32.49%,每股收益0.25元。
毛利率略有下降,管理费用增加。
2010年1-9月公司毛利率下降至52.34%,主要由于低毛利的代理业务发展快于高毛利的自产业务;由于销售规模迅速扩大,管理费用同比增长了53.27%.营销能力是公司的核心竞争力。
公司的核心管理团队几乎全部具有营销工作背景,结合了代理制和直销制营销模式的优势,通过“TRP”模式对代理商形成了特色的“专卖店式”管理,使公司具有了行业中突出的处方药营销能力,即使是新入市场的产品或竞争企业众多的品种,公司都能实现销售收入的快速增长,我们认为,出色的营销能力是公司的核心竞争力。
完善的产品梯队是公司成为未来龙头企业的基石。
公司拥有较完善的产品梯队:一线产品鹿瓜多肽注射液是骨折愈合药物中的一线品种,公司拥有单独定价权,并占据了该产品65%以上的市场份额;二线产品注射用盐酸吉西他滨的专利纠纷已基本解决,与竞争产品相比公司产品价格优势明显;即将上市的新药头孢米诺钠获得了发改委单独定价权,有望成为公司新的利润增长点;公司的20余个在研品种布局清晰,重点发展市场广阔的抗肿瘤和心脑血管药物,在未来5-8年将不断有新产品投放市场,其中包括银杏内酯B注射液、注射用秦龙苦素等极具潜力的1类新药。
盈利预测:
鉴于公司业绩基本符合预期,我们维持对公司的盈利预测,预测2010年-2012年的EPS分别为1.29元、1.76元和2.32元,考虑到公司产品线丰富、后续产品具有较强竞争力、未来成长明确,我们维持公司的“增持”评级。
研究员：袁舰波，屈昳 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：誉衡药业10三季报点评:业绩符合预期,期待明年新产品发力
2010年前三季度公司实现总收入3.74亿元,同比增长37.92%。营业利润1.14亿元,同比增长31.16%,归属母公司股东净利润9761万元,同比增长29.87%,符合预期。实现基本每股收益0.84元/股。Q3单季净利润同比增长32.5%较H1的28%增速有所提升。
公司主营业务分为制药业和代理业务,我们估计前三季度制药业务增长25%左右,代理业务增长50%以上。两块业务各自毛利率稳定,但代理业务的毛利率较低,收入比重提升而至整体毛利率有所下降,同比下降约3.22个百分点。
公司的募投项目头孢米诺估计今年底前可开始投产,但贡献业绩主要体现在明年。公司的头孢米诺0.5g制剂获得了日本明治的“美士灵”商标授权,单独定价,目前中标情况良好,预计明年正常供货后可获得较快增长。
我们在之前的深度报告对公司的发展趋势判断:2010年仍是蓄势之年:受制于产能限制和费用增长较快;真正的高增长有望从2011年开始:头孢米诺开始发力、银杏内酯b有望上市;2012年后可能会有更多大品种新产品上市,业绩弹性较大。当前股价对应11PE35X,短期看合理,基于未来公司将面临新产品推动的快速增长趋势,我们仍维持“推荐”评级,中长线投资者可耐心等待公司高成长时期的来到。
研究员：丁丹，贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：誉衡药业:失之毛利率下滑,收之头孢米诺
公司动态:
誉衡药业发布前三季度业绩:前三季度收入3.73亿元,同比增长37.92%,归属于母公司净利润9760万元,同比增长29.9%,实现每股收益0.7元,低于预期。公司预计10年净利润同比增幅为0-30%,对应每股EPS为0.93-1.21元。
评论:
毛利率下降导致净利润增速下滑。公司前三季度收入增速37.9%,但是净利润增速为29.9%,低于收入增速,期间三项费用率同比降低了2.6个百分点,毛利率下降了3.2个百分点,分季度来看三季度毛利率同比降低了6.3个百分点,环比降低了4.6个百分点,这是净利润增速低于收入增速的主要原因,可能由新一轮药品招标过程中产品价格下降所致。由于四季度是用药高峰,我们预计公司全年净利润仍然能够保持20%以上的增长。
3季度公司各项业务有序推进。(1)在建工程大幅增加,众多设备合同签署,公司上市后募投项目建设有序进行;(2)加大新产品引进力度,10月11日公司公告拟使用超额募集资金6,500万元用于购买化合物SX004及其衍生药物美迪替尼专利所有权,该药系新一代多靶点酪氨酸激酶抑制剂,即将向国家药监局申请药物临床试验批件。
原有品种竞争有所加剧。根据我们跟踪的江苏和浙江等地的招标结果,江苏省鹿瓜多肽中标企业有誉衡药业(2ml水针)、黑龙江迪龙(4mg和8mg粉针)、黑龙江江世(8mg粉针),盐酸吉西他滨江苏和浙江省新增了海正药业两种规格(0.2g和1.0g粉针)。
头孢米诺进展顺利,明年有超预期可能。公司头孢米诺在广东落标后,加大在湖南、福建、浙江、河南、黑龙江等地力度,目前在浙江公司已经中标。公司生产的头孢米诺是明治制菓原研产品,毛利率较高,有望成为未来两年重要的盈利增长点。
投资建议:
考虑到公司毛利率的下降,我们下调公司10-12年EPS预测至1.18元、1.76元、2.40元,目前股价对应2010~2012年市盈率分别61.7x、41.2x和30.3x,公司短期可能面临药品招标带来的降价压力,但是考虑到公司具有较全面的潜力产品线梯队以及营销实力,维持“审慎推荐”的评级。
风险:
(1)价格管理办法对于代理制销售模式企业冲击,引发行业性风险;
(2)银杏内酯B、秦龙苦素、神经生长因子等产品临床或审批进度低于预期;(3)独家定价产品未来有降价风险,公司毛利率低于预期。
研究员：夏志平，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：誉衡药业:看好发展潜力,维持买入评级
公司前三季度实现营业收入3.74亿元,同比增长37.9%;实现营业利润1.14亿元,同比增长31.2%;实现归属于母公司净利润9761万元,同比增长29.9%,实现EPS0.84元。公司第三季度实现营业收入1.38亿元同比增长37.3%;实现营业利润4115万元,同比增长40.8%;实现归属于母公司净利润3459万元,同比增长32.5%,实现EPS0.25元。预计全年归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度小于50%,增长范围在0%-30%。
前三季度业绩低于预期。
公司前三季度经营业绩略低于预期。收入增速快于利润增速,毛利率呈逐季降低趋势,主要原因是经营结构的改变,代理产品销售增速快于自产的高毛利品种。费用方面,公司第三季度销售费用控制良好一二季度;财务费用为负值;管理费用创新高。我们认为主要是公司研发投入加大的原因。
盈利预测与投资评级。
我们认为公司有成为卓越乃至伟大的医药上市企业的潜质,看好公司的长远发展。我们下调公司10年业绩预测至1.25,维持11-12年预测为分别实现EPS2.12元和2.95元,维持“买入”投资评级。
风险提示。
在研新药进度低于预期的风险。
研究员：李平祝 所属机构：广发证券股份有限公司
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