启明星辰(002439)_研究报告_财经_新浪网(002439) 研究分析报告|查股网
股票名称：启明星辰(002439)
报告标题：启明星辰调研纪要
投资要点:
1.事件
启明星辰公司停牌近半年后,于5月11日晚公布发行股份及现金购买资产暨重大资产重组预案。根据公告,启明星辰拟通过发行股份及现金的方式,购买自然人齐舰、刘科全分别持有的51%和49%北京网御星云信息技术有限公司(网御星云)股权。交易完成后,启明星辰将持有网御星云100%股权。
我们前往公司了解相关情况。
2.我们的分析与判断
优势互补,收购成功将整体提升公司核心竞争力
双方的核心技术和主要产品高度互补。双方均专注于信息安全市场,启明星辰产品相对而言比较全面、综合,网御星云在以安全网关为主的网络安全防护产品和应用与数据安全防护产品研发方面具有业内领先的技术实力,收购成功将使两家公司产品实现互补,特别在网关市场占据优势。
双方的目标市场和重点客户高度互补。启明星辰的主要客户群集中在政府、电信、金融、电力等市场;网御星云的主要客户群集中在政府、军队、军工、能源、交通、大中型企业等市场;在政府领域,双方又各侧重在不同的细分客户群,形成了高度互补。
这种互补将充分发挥双方的协同效应,有助于公司对于信息安全系列关键技术的布局,丰富信息安全产品线,整体提升公司核心竞争力。
公司业绩将稳健增长
根据赛迪顾问2010年发布的《2009-2010年中国信息安全市场调研年度报告》,预测中国信息安全市场销售额2010年到2013年,年增长率均超过20%,结合公司目前战略及市场推进状况,我们预计启明星辰(单独考虑)的收入增长速度将会超过2010年(20%),或达到30%。同时人员数增长减缓,意味着费用增长不会太快。
从行业背景看,国内信息安全投入严重滞后于IT 投入,未来信息安全产业将有很长时间持续较快增长。
3.投资建议
公司 2010年净利润5995万元,备考的合并净利润8500万元,折合每股收益0.82元,市盈率47倍。我们预计2011年净利润可增长30%或更高,市盈率36倍。
研究员：王家炜，王莉 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：启明星辰重大事项点评:收购助推公司迈向"中国的赛门铁克"
估值及投资评级。公司凭借此次整合将有望引领国内信息安全产业,随着行业集中度的提升,公司增速预计将超越行业一倍以上;同时我们对网御星云的盈利预测相对保守,其盈利水平相较启明星辰也有较大提升空间,因此我们判断公司业绩超预期的几率较大;基于以上原因,我们认为公司可享有超越行业15%的估值溢价,即11/12年42/33倍。
考虑到公司2011年业绩未包含收购贡献,按照因此按照2012年33倍市盈率,给予公司44.62元目标价,由于公司停牌期间行业估值水平下调约巧%,因此根据当前目标价我们下调公司评级从“买入”至“增持”。
研究员：张新峰 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：启明星辰:收购网御星云,发挥协同效应
1、公司本次资产收购方式为现金加定向发行股票,公司将向两名自然人股东支付9500万现金,并向两名股东发行合计510万股股票(占公司发行前总股本的5.16%),发行评估价格为46.26元,整个资产收购价格为3.3亿元。从本次收购的价格来看,按照10年的财务指标,公司此次收购网御星云的价格对应的PB为5.85倍,对应PE为13.2倍,收购价格较低,摊薄效应不大。本次收购完成后,网御星云承诺2011-2013年净利润不低于2510、2950和3420万元,相应增厚公司摊薄后EPS 0.25、0.30和0.35元。
2、网御星云是国内较早从事防火墙及UTM等信息安全产品研发的专业厂商,在增速最快的UTM市场,网御星云和启明星辰10年市场占有率分居1、2位,收购完成后市场份额将实现大幅提升,预计将达到20%以上。网御星云是军队、武警、军工企业防火墙和UTM产品的主要供应商,公司还拥有上百家金牌代理商和战略合作伙伴、以及能够覆盖到全国二三级城市及部分四级城市的销售渠道,此次收购网御星云后,将进一步丰富公司产品的应用领域,并有助于发挥协同效应。
3、CCID的数据显示10年年中国信息安全市场规模为109.6亿元,同比增长17.9%,5年复合增速达到19.7%,远高于全球市场平均增速,预计未来三年将维持20%左右的增速。与欧美等发达国家的信息安全市场相比,我国的信息安全市场整体发展水平还不高,信息安全投入占IT整体投入的比重较低。07年国内信息安全市场规模仅占IT市场规模的0.98%,远低于欧美市场8%-12%的比例,仍有巨大的发展空间。
4、维持“短期推荐、长期A”的投资评级。结合网御星云的财务数据及业绩承诺,我们预计公司11、12年EPS为1.10和1.36元,对应动态PE分别为39和31倍,维持公司短期推荐、长期A的投资评级。
5、风险提示:行业估值中枢下移可能带来短期下调风险。
研究员：姜瑛 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：启明星辰:业绩平稳增长,期待并购方案成功实施
2010年,公司实现营业收入3.67亿元,同比增长20.7%;营业利润2,151万元,同比增长0.14%;归属母公司所有者净利润5,995万元,同比增长15.6%。实现基本每股收益为0.61元。利润分配预案为:不分配不转增。
业务结构调整,UTM(安全网关)业务占比快速下滑。细分业务领域,安全监管、安全检测、平台工具和安全服务等业务都实现较快增长,营业收入分别为3,526万元、7,991万元、4,326万元和8,303万元,同比分别增长43.76%、33.5%、86.97%和23.36%。另一方面,公司UTM业务收入7,020万元,占营业收入比重为19.84%,同比下降9.85个百分点。UTM市场的激烈竞争是该业务收入增长放缓主因。据IDC数据显示,公司UTM市场份额由2008年的16.7%下降到2010年的9.7%。鉴于公司在信息安全市场的领先地位,结合募投项目进程加速和公司品牌影响力的提升,公司收入增速将有望高于行业平均水平。
期间费用率有所提升。2010年,公司期间费用率55.78%,同比上升3.68个百分点。其中,销售费用率33.61%,同比上升0.02个百分点;管理费用率22.86%,同比上升5.25个百分点;
财务费用率-0.68%,同比下降1.58个百分点。管理费用大幅攀升由于员工人数同比增加18.52%、劳动力报酬提升和公司A股上市费用所致。公司业务尚处于扩张期,销售费用率将继续维持在高位;剔除上市费用影响,劳动力成本已进入上升通道,预计管理费用率将稳定在上市前的水平。而上市募集资金所得利息收入将保持财务费用率继续处在低位。
政府补助带动营业外收入增长。2010年,公司营业外收入4,347万元,同比增长15.06%。其中,政府补助收入2,015万元,同比增长49.59%。此外,2010年公司所得税率为2.26%,同比下降5.03个百分点,主要得益于递延所得税回调金额862万元,同比增长231.54%。2011年国务院4号文的发布,表明公司将继续收获政府在税收和财政补助方面的支持。
并购联想网御将完善公司产品线+拓宽渠道。据IDC预测,2010年下半年UTM市场规模将达到3.94亿美元,同比增长16.6%,整个市场仍处于群雄割据状态。若公司与联想网御合并,UTM市场份额将达18.4%。此外,并购将增强公司在UTM和VPN领域的竞争力,同时公司的业务渠道也将得以进一步拓宽(联想网御专注于军队系统,而公司在电信和金融领域有优势)。
盈利预测与投资评级。预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.85元、1.03元、1.14元,按公司停牌前最后一个交易日的收盘价42.55元测算,对应动态市盈率分别为50倍、41倍和37倍,公司所在信息安全行业下游需求旺盛,并有望迎来快速发展契机,维持公司“增持”投资评级。
风险提示:1)并购失败;2)市场竞争导致毛利率下滑。
研究员：应巧剑 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：启明星辰:仍处于投入期期待并购整合效应
投资要点:
公司10年实现营业收入3.67亿元,增长21%;营业利润2151万元,基本保持平稳;净利润5995万元,增长16%,对应EPS 0.61元。扣除非经常性损益的净利润4355万元,增长4%。
分业务来看,公司安全产品增长17%,安全检测、平台工具、安全管理平台类产品在重点行业有突破,订单额同比增幅超过30%。其中平台工具增速最高,达87%,毛利占比升至15%;安全监管与安全检测分别增长44%与34%,毛利占比分别为12%和27%;但09年毛利占比最高的安全网关产品由于10年竞争激烈,销售价格呈下降趋势。收入也出现了21%的下降,毛利占比降至22%。安全服务业务增长23%。
公司整体毛利率上升1个点至64%。由于研发投入加大、业务规模扩张、上市推介等因素,管理费用增长57%,销售费用则增长21%,合计占营收比重上升5个点至56%,使营业利润增速低于营收。公司研发费用增长30%,占营收比重上升1.5个点至20%;公司总人数增长19%至947人。占公司利润总额比重主要部分的全资子公司税率由15%降至10%,使所得税下降66%至1429万。公司政府补助增长15%,达4336万元。
信息安全正从单一的网络安全过渡到全面安全保障,市场空间将持续放大,为公司提供了发展机遇。公司10年12月29日起停牌筹划资产重组事项,目前尚未复牌。如能成功重组,将提升公司产品覆盖面与市场份额,增强整体竞争力,实现跨越式发展。
在不考虑并购及整合效应下,我们预期公司2011-2013年销售收入分别为4.63亿元、5.92亿元、7.67亿元;净利润分别为0.81亿元、1.06亿元、1.26亿元;对应EPS分别为0.82元、1.07元、1.28元。
研究员：魏兴耘 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：启明星辰:更多业绩回报可期
持续加大研发投入
2010年1-12月,公司实现营业收入366.92百万元,同比增长20.66%。
从单季度情况看,实现营业收入202.72百万元,同比增长4.92%,占2010年1-12月营业总收入的比为55.25%。从分业务收入结构情况看,公司安全产品、安全服务和硬件及其他的收入占比分别为62.31%、22.63%和11.51%。从分业务增长情况看,公司安全产品、安全服务和硬件及其他分别同比增长6.88%、-28.57%和16.49%。
2010年1-12月,公司实现营业毛利润(毛利)237.73百万元,同比增长22.67%,增长快于收入增长,公司营业毛利润率高于去年同期。从单季度情况看,实现营业毛利润(毛利)135.39百万元,同比增长12.60%,占2010年1-12月总营业毛利润(毛利)的比为56.95%。从利润贡献情况看,公司安全产品、安全服务和硬件及其他等业务对营业毛利润的贡献率分别为75.46%、19.52%和1.01%。从增长情况看,公司安全产品、安全服务和硬件及其他等业务的营业毛利润分别同比增长22.04%、-36.96%和29.40%。
这显示,公司安全产品是公司主营业务利润的主要贡献者,是公司的核心业务。
2010年1-12月,公司实现主营业利润21.46百万元,同比增长-2.80%,增长慢于收入增长,公司主营业利润率低于去年同期。从单季度情况看,实现主营业毛利润66.24百万元,同比增长-6.00%,占2010年1-12月总主营业利润的比为308.68%。从影响主营业利润的期间费用构成情况看,公司营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失对应的收入比分别为2.39%、33.61%、22.86%、-0.69%和0.77%。从增长情况看,公司营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失等分别同比增长-16.46%、20.71%、56.63%、-191.47%和2.34%。
这显示,公司在研发方面持续加大投入,如,10年公司研发投入收入比达20.24%,09年也有18.71%;在市场方面对行业市场的深度挖掘,预期公司未来在新产品和市场拓展方面将有所突破。
2010年1-12月,公司实现归属于母公司所有者的净利润59.95百万元,同比增长15.57%,增长慢于收入增长,公司净利润率低于去年同期。从单季度情况看,公司实现归属于母公司所有者的净利润75.53百万元,同比增长6.34%,占2010年1-12月归属于母公司所有者的净利润的比为125.98%。从利润贡献情况看,公司主营业务利润、其他营业利润、营业外收益和所得税对利润总额的贡献率分别为33.95%、0.09%、65.96%和-2.26%。从增长情况看,公司主营业务利润、其他营业利润、营业外收益和所得税分别同比增长-2.80%、109.26%、17.11%和-65.65%。
总之,公司业务发展还受制于目前国内网络安全意识薄弱因素影响。未来在互联网加深发展、政策推动和市场意识改变的情况下,公司安全产品和安全服务业务将不断加快增长。
更多业绩回报可期
公司持续不断的加大研发投入,政府不断强调网络安全的重要性,重点行业的安全需求不断加深,公司兼并收购提高市场规模和竞争力,在这些市场环境的变化下,公司长期的技术和市场积累必将产生更多的业绩回报。
预计2011-2013年公司可分别实现营业收入同比增长26.77%、34.43%和27.99%;分别实现归属于母公司所有者的净利润同比增长77.93%、30.89%和25.19%;分别实现每股收益(按最新股本摊薄)1.08元、1.41元和1.77元。目前股价对应2011-2013年的动态市盈率分别为39.39、30.10和24.04倍。
所以,首次对公司的投资评级为“跑赢大市”。
研究员：陈启书 所属机构：上海证券有限责任公司
报告标题：启明星辰: 业绩符合预期,期待收购成功
2010年度公司实现营业收入3.67亿元,营业利润2151.40万元,归属于母公司所有者的净利润5994.96万元,分别比上年同期增长20.66%、0.17%和15.57%。按最新股本摊薄后每股收益为0.61元。公司业绩增长符合预期,与行业增长水平相当,而且比前两年增速有所提升。
政府补助增加使得利润同步增长。尽管公司营收实现较快增长,但由于销售费用和管理费用分别增长20.71%和56.63%,使得公司营业利润并没有相应增长。不过公司营业外收入同比增长15.1%,主要是2010年政府补助由上年1347万元增加为2015万元。此外,由于占公司主要收入的子公司所得税率由15%降至10%,导致所得税费用明显下降。
分产品看,2009年增长最快的安全网关是2010年唯一销售收入下降的产品,比上年同期下降20.7%,主要由于市场竞争加剧造成的。安全监管、安全检测、平台工具等安全产品比上年同期分别增长43.8%、33.5%和87.0%,软件类产品销售增长较快,而且在重点行业有突破,订单额同比增幅超过30%;安全服务业务保持增长,2010年比上年同期增长23.4%。
2010年公司综合毛利率为64.79%,比上年提升了1.06个百分点,主要由于安全网关和平台工具毛利率上升所致。其中,安全网关产品毛利率上升近7个百分点,平台工具毛利率上升2.13个百分点。
收购联想网御扩大公司领先优势。公司正在筹划以非公开发行股份及现金购买联想网御科技(北京)有限公司的事项。联想网御1999年进入信息安全市场,是中国信息安全市场主要厂商之一。据IDC 2009年度市场分析报告,联想网御UTM排名全球厂商第一,VPN国内市场第第二。因此通过收购,可以显著提高公司很多产品市场份额,全面扩大公司领先优势。
不考虑收购的影响,我们预测公司2011-2013年营业收入分别为4.4亿元、5.3亿元和6.4亿元,归属于上市公司股东的净利润分别为0.75亿元、0.92亿元和1.2亿元,每股收益分别为0.76元、0.93元和1.22元。目前股价对应的2011年和2012年动态市盈率分别为56X和46X,估值水平不低,给予“持有”投资评级。目前公司由于收购事宜处于停牌状态,收购对公司影响比较大,还是值得关注。
研究员：边铁城 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：启明星辰2010年年报点评:估值偏高,静待并购方案揭晓
业绩增速低于预期
2010年公司实现营业收入3.67亿元,同比增长20.66%;实现归属于上市公司股东的净利润5,994.96万元,同比增长15.57%;对应每股收益为0.61元/股,利润分配预案为不分配不转增。业绩低我们的预期(每股收益低于预期0.06元/股)l竞争加剧及加大投入使业绩增速低于预期公司业绩低于预期主要是由于市场竞争激烈,导致安全网关业务出现下滑,收入增速低于预期。此外,由于在技术研发、市场销售、产品开发等方面的投入较大,公司期间费用增幅大于收入增幅,导致公司2010年的净利润增速低于收入的增长速度。
安全网关业务值得担忧
公司大部分主要产品的价格在2010年基本稳定,但是安全网关产品由于2010年市场竞争激烈,销售价格呈下降趋势,也导致该业务收入总额下降,公司具有竞争力的UTM产品的发展环境不容乐观。
存货压力加大
由于产品新增型号,导致公司存货增加至3958.48万元,同比增长104.25%,销售的压力加剧。
估值偏高静待并购方案揭晓尽管安全
网关产品市场竞争激烈,但是整个信息安全行业的发展仍处于良性阶段,市场的需求不断向高端升级,公司业务整体仍面临较好的发展环境。由于安全网关市场竞争激烈,我们调低对公司的业绩预测,预计2011-2012年,公司将分别实现归属于上市公司股东的净利润8001、9935万元,同比分别增长33.5%和24.2%,对应每股收益分别为0.81、1.01元/股,(未考虑收购资产的影响),目前公司2011年动态市盈率高达52.53倍估值偏高,合理价值要看并购方案的最终影响,我们暂时维持对公司“持有”的投资评级。
研究员：崔健 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：启明星辰:三季度收入大幅增加,预计全年将有良好表现
三季度收入同比有大幅增加,全年业绩较为乐观
公司前三季度收入同比增速达到48%,其中第三季度同比大幅增加62%。净利润方面,前三季度同比增加19%,第三季度同比增长45%。一般来讲公司下半年收入占全年的70%~75%,第四季度收入占到全年的40%~45%左右。考虑到公司刚刚中标国税总局530余万的IDS产品采购项目,收入将于四季度确认,预计全年业绩增长有望超出我们之前的预期。
信息安全建设整改工作将刺激国内信安业的发展,作为行业龙头之一公司将受益匪浅
我国信息安全业的发展模式和美国类似,市场短期、集中的需求来自政府主导的采购行为,长期的需求来自企业信息安全意识的提高。近两年行业需求集中释放的事件当属信息安全建设整改工作的开展。07年,公安部、国家保密局、国家密码管理局和国务院信息化建设办公室联合下文,要求对国内28个大行业的信息系统进行安全等级保护定级工作。09、10年公安部分别下文要求开展已定级信息系统安全建设整改工作,时间表如下:2010年底前完成测评体系建设,并完成30%第三级(含)以上信息系统的测评工作,2011年底前完成第三级(含)以上信息系统的测评工作,2012年底之前完成第三级(含)以上信息系统的安全建设整改工作。整改工作的内容是按照《信息安全等级保护管理办法》、《信息系统安全等级保护基本要求》,参照相关标准规范进行整改。其中,《信息安全等级保护管理办法》在第二十一条中明确指出第三级以上信息系统要使用国产化信息安全产品。通过粗略计算,全国28个大行业约有10~15万个三级及以上信息系统,假设其中有50%需要进行整改,一个信息系统的改造费用10~20万元(相当于3~4个安全网关或安全检测类产品售价),启明星辰能够拿到20%的整改项目(国内主要竞争对手有天融信、网御神州、绿盟科技等),则市场空间有10~30亿。预计未来2年公司将有丰富的订单。
盈利预测与估值
我们调高对公司未来3年的业绩预测,EPS为0.75、1.05和1.61元。赋予公司2011年50倍PE,未来6~12个月目标价52.4元。风险提示:信息安全建设整改工作的力度低于预期。
研究员：李莹 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：启明星辰:公司盈利预期有所上调,维持买入评级
公司上调前三季度业绩预期,SOC、安全服务增速加快.
公司在2010年半年度报告中预计1-9月份归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度为-15%-15%,现修正为同比增加10%-20%。主要原因除了网关类产品延续了高速增长态势外,公司SOC、信息安全服务业务增速也较快。
q我国信息安全建设整改工作加速市场需求的集中释放.
目前我国实行五级信息安全等级保护,分别是用户自主保护级、系统审计保护级、安全标记保护级、结构化保护级和访问验证保护级。定级的工作已基本在08-09年结束,09年底,公安部发文要求三级以上单位必须使用国产信息安全产品,测评工作已于今年展开,我们预计2011和2012年将是整改工作的高峰,对国产信息安全产品的需求也将在未来的2年集中释放。目前对于全国范围内总体定级情况的统计数据我们还无法获知,但从国家电网公司的定级情况可见一斑,全公司3.2万个运行信息系统中三、四级占到了32%,达到1万余个。
qUTM、SOC、信安服务业务有望全面开花.
UTM(集成网关)的概念在05年最早被IDC提出,逐渐成为信息安全产品发展的新方向。UTM集成了防火墙/VPN、入侵检测与防御、防毒杀毒等功能,对客户来说,避免了购买多种类型信安产品的烦恼。SOC(安全管理平台)是信息安全软件的平台化产品,尤其适用于分支机构较多的大中型企业、军队和政府机关。公司收入的60%以上来自上述三大行业,深厚的行业客户基础有望保证UTM、SOC产品旺盛的需求。安全服务业务的开展要求服务提供商具有人员上的规模优势。国内数千家信息安全厂商中人数超过500的只有5-6家,公司的员工数在今年中期超越800人。信息安全服务业务的高速增长有望得到保证。
q盈利预测与估值.
我们维持对公司未来3年的业绩预测,EPS为0.70、0.93和1.40元。赋予公司2011年50倍PE,未来6~12个月目标价46.6元。
研究员：李莹 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：启明星辰调研概要
9 月底,我们对启明星辰公司进行了调研,并就投资者比较关心的内容与公司董秘和证券事务办相关领导进行了深入探讨。
研究员：刘深 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：启明星辰:UTM产品前景广阔
UTM逐步取代防火墙是行业发展趋势,公司是UTM国内领先厂商
统一威胁管理技术(UTM)最早由Fortinet于在2002年提出, IDC于2004年9月正式提出UTM的概念,即能够提供广泛的网络保护的设备,它在一个单一的硬件平台下提供了以下的一些技术特征:防火墙、防病毒、入侵检测和防护功能。也有人将UTM称为多功能防火墙或多功能安全网关。
UTM诞生以来发展迅速,2007年美国UTM的市场空间已经超越了防火墙,成为安全网关市场的主流,2008年7月,Cisco宣布停止其PIX防火墙的销售,取而代之的是ASA系列UTM产品。在安全产品较发达的市场,UTM逐步取代防火墙已经是非常明显的趋势。
在中国,UTM同防火墙/VPN市场相比还较小,根据赛迪顾问的统计,2008年中国UTM市场为4.49亿,约为防火墙/VPN市场的20%,UTM市场增长迅速而且还有广阔的空间。
公司的“天清汉马”系列UTM产品从2007年推出以来增长迅速,称为公司最重要的业务增长点。2009年UTM产品销量为1843套,较2008年增长102%。公司的UTM产品在国内市场的份额已仅次于Fortinet,领先于Crossbeam、WatchGuard等国外竞争厂商,而国内的联想网御等传统防火墙厂商也陆续推出UTM产品,但是出于对防火墙产品的保护,并未全力推广UTM产品。
公司在UTM产品的技术上同国外的一流厂商接近,由于大的客户对安全产品的价格敏感度不高,更注重应用案例,公司及时进入UTM市场已经占据了先机,在未来几年的发展中领先优势将进一步扩大。
入围移动防火墙集中采购标志着国内厂商率先进入电信运营商高端安全网关业务领域
公司推出UTM的目的之一也是进入广阔的网关市场,由于中低端防火墙市场竞争激烈,公司选择利用UTM产品突破高端网关市场,直到2009年才推出专门的防火墙产品,而天清汉马USG-FW系列防火墙也可以通过软件升级支持UTM功能,公司成功的利用UTM的技术和市场优势抢占了网关市场。
在2009年中国移动防火墙集中采购项目中,启明星辰成为中国移动防火墙集采万兆级产品中唯一入围的本土信息安全厂商,标志着公司率先成功进入了电信运营商高端安全网关业务领域。
公司成为国内首家进入电信万兆安全网关应用领域的信息安全厂商,而天清汉马系列安全网关也是国内唯一正式商用的国产自主万兆安全网关产品,而多核硬件架构的成功商用,使得产品摆脱了传统X86、NP、ASIC硬件平台在应用层安全性能方面的局限,在市场和技术方面全面领先。
我们预计未来3年公司的网关类产品收入将保持40%以上的复合增长率。
等级保护市场放量启动在即
2007年由公安部、国家保密局、国家密码管理局及国务院信息化办公室联合印发了《信息安全等级保护管理办法》,要求对各行业的信息安全等级进行划分,制订了5级安全标准,针对不同安全级别的要求制定相应的信息安全标准。按照公安部的规定,三级以上的信息系统必须使用我国自主研发的信息安全产品。
等级保护制度近几年一直进展较慢,从2009年到2010年以来公安部又陆续发布了执行等级保护的指导意见等通知,目前的计划进度基本是到2012年底前完成第三级(含)以上信息系统的评测和安全建设整改工作,等级保护市场放量启动在即。
公司在等级保护市场已经有十几个客户,而等保的项目都是百万级的规模,预计等保市场的启动将有效推动公司的收入增长。
入侵检测与入侵防御(IDS/IPS)等传统优势产品持续保持市场领先,安全服务的可进行更多行业推广
公司是国内入侵检测与入侵防御(IDS/IPS)的龙头企业,作为市场领导品牌,产品价格保持相对稳定,公司通过不断增加产品的扩展功能模块来维护产品价格,此外,公司实现IPS产品的WEB业务安全防御定位,成功树立了专有市场的壁垒,未来几年,公司仍将保持IDS/IPS市场的领先地位。
安全服务较传统的是进行风险评估服务,公司随安全市场成熟逐渐拓展渗透性测试、威胁案例分析、运维服务、托管外包、等级保护等服务。2009年上半年公司安全服务收入较去年增长49%,公司凭借在安全产品领域的技术优势、案例积累以及对中国用户的深刻理解,未来几年安全服务也将保持持续增长。
产品领先、增长稳定,等级保护市场的启动将是新的增长点,给予“谨慎推荐”评级
公司的UTM产品国内领先且有广阔的市场前景,在入侵检测与入侵防御(IDS/IPS)、漏洞扫描、安全合规性审计、安全专业服务和安全管理平台(SOC)领域也是市场领先,而等级保护市场的启动将成为公司新的业绩增长点。预计公司2010~2012年的摊薄EPS为0.61元、0.72元和0.99元,对应2010年~2012年市盈率为62、52和38倍。基于公司的市场优势和成长性,我们给予“谨慎推荐”评级。
研究员：段迎晟 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：启明星辰:国内信息安全市场龙头
1、UTM仍是公司主要的业绩驱动力。公司05年以前的业绩成长动力主要为IPS/IDS。05年公司正式推出自主知识产权的UTM产品。由于UTM具备了防火墙、防入侵、防攻击等功能,开始逐渐取代防火墙成为下一代的网关产品,Fortinet目前在国外大力推广UTM产品。近几年国内UTM产品的增速达到了20%以上,预计未来的增速也将显着高于信息安全市场的行业增速。公司的UTM产品在国内市场占有率为16.7%,位居第二,仅次于Fortinet约1个百分点,目前在公司收入中占比达到25%,近两年来复合增速达到了96%,UTM产品需求旺盛,未来仍将是公司业绩成长的主要驱动力。
2、等级保护和分级保护短期内提振行业需求。国家保密局推动的国家涉密信息分级保护和07年公安部牵头推动的信息安全等级保护对信息安全产品的市场需求也持续旺盛,由于前几年主要为试点,近几年开始大规模推广,市场需求有不断加速的趋势。国内目前的2000多家军工企业、政府机关都在加速推进信息安全建设,由于分级保护强制性更强,目前的建设速度更快。等级保护需要先进行定级,涉及企业上万家,且在3级以上的信息安全项目不允许外资厂商进入,目前仍在试点,未来建设速度仍然有望提速。等级保护和分级保护市场容量在几十亿元,将对公司信息安全产品形成较大的需求。
3、信息安全市场未来空间仍然巨大。赛迪顾问的数据显示09年年中国信息安全市场规模为92.94亿元,同比增长17.23%,4年复合增速达到20.14%,远高于全球市场平均增速,预计未来仍能维持20%左右的增速。但与欧美等发达国家的信息安全市场相比,我国的信息安全市场整体发展水平还不高,信息安全投入占IT整体投入的比重较低。07年国内信息安全市场规模仅占IT市场规模的0.98%,远低于欧美市场8%-12%的比例,未来我国信息安全市场仍有巨大的发展空间。
4、给予公司“短期推荐、长期A”的投资评级。我们看好国内信息安全市场未来的发展前景,公司是信息安全市场的领军企业,过去4年业绩复合增速达到50%左右,由于行业需求仍然旺盛,市场空间很大,因此我们预计公司业绩也将维持较快的增速。我们预计公司10-12年EPS为0.68、0.87和1.05元,目前对应的动态PE分别为56、44和36倍,给予公司短期推荐、长期A的投资评级。
研究员：姜瑛 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：启明星辰:安全产品增长提速,拥有等级保护整改及亚运会双催化剂
事件
公司于8月25日发布中期业绩预告,上半年营收1.02亿,同比增加41%,营业利润-3661万元,增加6.54%,归属于母公司所有者的净利润比去年同期增长6.29%。
蓝海战略效果初现,营收同比大幅增长
我国信安市场的需求以政府、电信运营商、金融领域为主,公司坚持在上述领域等行业客户中布局,具有一定的市场份额和品牌知名度。我们认为,公司避免了在个人市场的红海中竞争,多年来坚持走行业客户的蓝海路线,随着我国信息安全意识的提高,行业客户市场会逐渐提速,公司也将进入良性成长轨道。产品布局上,公司紧抓信安产品集成化和服务定制化的大趋势,配合积极的市场拓展策略,在UTM、IDS\IPS领域取得了快速的发展。而上述产品在整个信息安全市场中增长最快,根据IDC的预测,未来3年增速有望达到50%左右。
信息安全等级保护整改工作及广州亚运会是股价的催化剂
根据《信息安全等级保护管理办法》,09年要求对已定级信息系统进行安全建设整改工作,力争 2012年完成,且第三级以上信息系统应当选择使用我国自主研发的信息安全产品。整改工作有望带来对信安产品需求的增量市场,公司作为主要的信安产品提供商之一,获益可能性较大。同时,凭借在奥运会安保工作中的出色表现,公司也成功参与了广州亚运会的网络安保工作。预计给公司带来业绩和品牌形象的双提升。
盈利预测与估值
我们预测公司未来3年的EPS为0.70、0.93和1.40元,对应8月24日收盘价,PE分别为51、38、25倍,调升评级至“买入”。
风险提示
竞争加剧导致毛利率大幅下滑。
研究员：李莹 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：启明星辰:信息安全等级保护整改工作已经展开,公司将迎来高速发展期
我国信息安全产业发展空间巨大,主要需求来自政府、金融、电信
我国信息安全市场发展于90年代,至今不到20年时间。从总规模上来看,09年我国信安市场规模约100亿元,安全硬件约占54%左右的市场份额,安全软件份额约36%,预计在未来3年内我国信安市场平均增速能够维持在20%左右。目前,我国企业信息安全投入占IT投资总额仅为0.98%,远远低于美国的8-12%这一水平,发展空间巨大。从市场结构来看,各类型信息安全产品的主要客户来自政府、电信、金融、制造、能源、教育等行业客户。其中政府、电信、金融三者份额合计接近60%,是我国信息安全市场需求的主要来源。
主营产品细分市场处在高速发展期,蓝海战略成效显著
公司在UTM的核心技术--检测水平与国外著名品牌相差不多,属于国内领先。UTM产品市场仍在高速的发展期,预计未来3年增速保持在48%左右。公司坚持走行业客户的蓝海战略,目前在政府、电信、金融行业中积累了丰富的项目经验和良好的客户关系。预计上述行业对信安产品及服务的需求将会比较旺盛。
信息安全等级保护安全建设整改工作推动行业需求集中爆发
根据《信息安全等级保护管理办法》,09年要求对已定级信息系统进行安全建设整改工作,力争2012年完成,且第三级以上信息系统应当选择使用我国自主研发的信息安全产品。《管理办法》的出台和整改期限的临近给我国本土信安公司带来难得的发展机遇。
盈利预测与估值
我们预计公司10~12年EPS分别为0.70、0.93和1.40元,对应8月31日收盘价36.65元的PE分别为53、39、26倍。考虑到信息安全市场在我国发展潜力巨大,公司作为A股中唯一能够提供全产品线的信息安全类公司,具有一定的估值溢价,我们给予公司“买入”的评级。
风险因素
无法获得专用销售许可、市场竞争加剧、信息安全投入低于预期的风险。
研究员：李莹 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：启明星辰2010年中报点评:亏损不改全年盈利预期
收入快速增长,亏损幅度同比缩小。公司上半年实现营业收入1.02亿元,同比增长40.55%;营业利润一3661万元,亏损幅度同比减少6.54%;归属上市公司股东的净利润一1454万元,亏损幅度同比减少15.7%;对应EPS为一0.20元。公司上半年营业收入大幅增长是较上年同期亏损有所减少的主要原因。考虑到公司经营的季节性因素,通常70%以上的收入在下半年确认,我们认为中报业绩亏损不影响对公司的全年盈利预期。
安全产品、安全服务均大幅增长。公司上半年安全产品收入6068万元,同比增长48.8%;安全服务收入1661万元,同比增长49.1%;合计占到公司营业收入的约80%;公司安全产品中的安全网关、安全检测、平台工具产品均呈现高速增长态势;公司的硬件及其他业务上半年增长10.06%。
毛利率略有下降,管理费用大幅增加。公司上半年主营业务毛利率下降1.08个百分点至58.6%,下降的主要原因为公司上半年承接的安全服务大项目毛利率较低所致;公司管理费用同比增长82.49%,主要原因包括公司减少了研发费用资本化、无形资产摊销增加、政府补助减少、员工薪酬增加;公司销售费用率及财务费用率同比去年均有所下降。
公司UTM产品未来发展潜力较大。公司一体化安全网关UTM是防火墙产品未来发展趋势;从美国市场经验来看,UTM从产生到被广为接受(占到防火墙市场份额50%以上)大概经历了5年时间;参照我国从2007年开始推广UTM,我们预计未来1一2年国内UTM市场将步入快速增长阶段;公司作为该领域国内龙头,未来有望受益该产品需求的增长。
风险因素:信息安全专业人才流失风险,技术开发及技术成果转化风险,市场拓展风险,大股东控制的风险,公司快速发展引致的管理及经营风险,财务风险等。
盈利预测、估值及投资评级:预测公司10/11/l2年EPS0.65/0.93/1.21元,当前股价35.42元,对应10/11/12年PE54/38/29倍;综合考虑信息安全市场潜力较大及市场标的稀缺性,我们给予公司一定的溢价,按照2011年35倍市盈率,将公司目标价从29.07元调高至32.65元,首次给予“持有”的投资评价。
研究员：张新峰 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：启明星辰:管理成本上升影响利润增长
我们维持对公司的业绩预测,预计2010~2012年,公司将分别实现归属于上市公司股东净利润0.67、0.91和1.19亿元,同比分别增长28.2%、37.9%和29.3%,对应每股收益分别为0.67、0.93和1.2元/股。在目前的市场环境下,公司2010年合理动态的市盈率区间在50-55倍之间,合理的价值区间为33.5-36.85元/股,我们维持对公司“中性”的投资评级。
研究员：崔健 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：启明星辰:信息安全市场未来持续看好
专注于信息安全领域,信息安全产品及服务国内领先。
专注于信息安全领域,形成了安全产品和安全服务两条业务主线,信息安全产品覆盖从威胁识别、检测、控制到审计、违规监管和风险全面管理等各层面。
其中UTM、IDS/IPS 和SOC 等产品或服务在国内的市场份额领先。,此外,公司积极防御实验室(ADLab)是国内最早成立的攻防技术研究实验室之一。
信息安全需求强劲,上半年营业收入快速增长。
2010 年上半年,实现营业收入为1.02 亿元,同比增长41%,归属母公司受益者净利润-1454 万元,同比增长16%。上半年,公司的主要客户为民航华东空管理局、中国信息安全测评中心、国家计算机网络与信息安全管理中心、西藏电力等。
收入快速增长,主要是国内信息安全需求强劲,上半年公司安全产品和安全服务均保持快速增长态势,其中安全产品中的平台工具和安全检测分别增长82%和47%。净利润增速低于营收增速,主要是上半年管理费用增加以及营业外收入减少所致。
主营业务毛利率水平略有下降。
2010 年上半年,主营业务毛利率水平为58.6%,较2009 年同期下降1.1 个百分点。其中,安全产品毛利率76.9%,安全服务毛利率为51.7%。安全服务毛利率较2009 年同期下降较多,达15.7 个百分点,是引起主营业务毛利率下降的主要原因。不过,从整体来看,公司产品的获利能力没有发生重大影响,预计全年综合毛利率在59%左右,处于较高水平。
看好公司未来的发展潜力,首次给予“推荐”评级。
由于公司业绩的季节性非常明显,2009 年四季度净利润7207 万元。因此,我们维持公司2010-2012年的收入分别为3.8、4.9 和6.4 亿元,净利润分别为0.61、0.84 和1.10 亿元,摊薄每股收益分别为0.62、0.85 和1.11 元。
以2010 年8 月24 日股价(35.42 元)对应2010-2012 年动态PE 分别为57、42 和32 倍。未来几年,由于央企将陆续进入对IT 设备的更新换代期,及十二五规划中IT 方面的投资有望超过1200 亿元,作为信息安全领域的龙头企业之一,有望充分分享IT 投资增加的盛宴。看好公司长期发展潜力,首次给予“推荐”评级。
研究员：刘武 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：启明星辰:技术和销售策略决定公司成长性
投资要点:
国内市场需求潜力大
据CCID统计,2009年中国信息安全产品市场规模达到92.94亿元,同比增长17.2%,占我国IT投资比重不足1%,远低于欧美市场8%-12%的比例,未来我国信息安全市场仍有巨大的发展空间。CCID预计2010-2012年中国信息安全产品市场将以21.5%的年均复合增长率增长,2012年市场规模将增长到166.58亿元。
增速持续低于行业平均水平 UTM是推动公司各项业务的核心
2009年公司实现营业收入3.04亿元,同比增长11.2%。近两年的收入增速持续低于行业平均水平,我们认为这主要与公司客户结构有关。国内信息安全市场大规模硬件采购的阶段尚未结束,未来几年依靠硬件开发客户从而带来其他安全产品和安全服务订单的几率更大,因此,公司UTM产品能否迅速提高市场占有率成为带动公司其他业务的关键。
技术、场定位、销售策略决定公司成长性
我们认为公司各项业务未来成长性除决定于公司技术水平外,还与公司市场定位、销售策略有关。公司要想实现超越行业平均水平的增长,需要开拓信息化投资增速水平较快的市场,也就是需要对政府、金融、电信以外的市场加大投入。此外,公司还需要加强对代理商的培养和渠道的建设,只有借助更多的代理商才能迅速抢占低端市场提升品牌影响力和市场占有率。
预计未来3年将持续增长
预计2010~2012年,公司将分别实现营业收入4.31、6.40和9.42亿元,同比分别增长41.72%、48.46%和47.21%;分别实现归属于母公司净利润0.67、0.91和1.19亿元,同比分别增长28.2%、37.9%和29.3%,对应每股收益分别为0.67、0.93和1.2元/股。
估值及投资建议
在目前的市场环境下,公司2010年合理动态的市盈率区间在50-55倍之间,合理的价值区间为33.5-36.85元/股,当前股价处于合理价值区间之内。即使考虑到行业整体估值水平的提升,公司也仅具备同步提升的能力,因此,我们给予公司“中性”的投资评级。
研究员：崔健 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：启明星辰调研报告
我国信息化程度不高、建设启动晚,用户对信息安全的重视程度不高。近些年,我国信息安全市场只占每年IT投资额的1%左右,远远低于国外平均水平。信息安全市场的总规模甚至不如日本、韩国。国内市场的客户主要是政府、军队、大企业。只有这些单位对信息安全有较为强烈的需求,并且愿意为此买单。尤其近几年政府要求机关单位、军队必须进行安全布防,对市场的拉动效应较强。大企业客户包括移动、电信、中石化、中国银行、农行、国家电网、中石油、建行、工行等,这些客户的粘性较强。在大客户中的布局有利于公司业绩的稳定和利用此案例来拓展其他客户。
预计“十二五”期间我国的信息安全市场将得到快速的发展,IT投入从12-13%提升至20%以上,信息安全的投入从1%提升至5%左右。此外,我国大型企业的IT系统已经运行了7年以上,有较为集中的更新换代需求,对于公司来说是一个难得的发展机会。信息安全产品中网关是市场占有率最高的,大约为40%,防病毒占20%,IDS/IPS占15%。
我们认为公司所处行业的市场潜力仍未被发掘,市场集中度不高,具有实力的公司均有机会进入高速增长的通道。国家是否会在十二五期间提升信息安全等级水平,加大相关投资,是公司业绩爆发的触发因素。我们给出公司未来3年的EPS 0.61、0.81和1元,对应7月13日收盘价,PE分别为50.7、38.1、30.9倍,首次给予“增持”评级。
研究员：李元博，潘金，李莹 所属机构：湘财证券有限责任公司
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