泰亚股份(002517)_研究报告_财经_新浪网(002517) 研究分析报告|查股网
股票名称：泰亚股份(002517)
报告标题：泰亚股份:投资户外运动品牌项目点评-涉足零售领域
2011年6月9日公司公告:拟通过投资全资子公司建设户外运动品牌项目。由公司自主生产鞋底,整鞋外发其他企业加工,再通过电子商务渠道实现销售。项目总投资4649.88万元,建设期约6个月。我们认为此举是公司从生产商向零售商转型的初步尝试,前景可憧憬,但不确定性也较多,短期对业绩贡献有限,2-3年内业绩增长动力仍来自生产业务。
具体评论如下:评论:户外行业爆发增长,网购市场提供转型机遇。
户外用品行业属广义体育用品产业,中国户外用品消费2000年之后开始起步,2005年之后迎来爆发增长。根据中国纺织品商业协会户外用品分会(COCA)的统计:2000-2009年,中国户外用品市场零售额和出货总额年均复合增幅分别为47.5%和48.4%,至2009年零售总额达到48.5亿元。以目前中国户外用品较低的消费规模判断,居民收入进一步提升、城市化进程不断推进,无疑将继续推动中国户外用品消费增长,未来3-5年有望保持此前爆发增长趋势。
另一方面,近几年国内网购市场方兴未艾。截至2010年,困内网购用户数已达1.6亿人,同比增长48%;网购用户渗透率35%,同比提升7PCT;网购交易规模达到4980亿元.同比提升89.4%,占社会消费品零售总额比重3.2%,同比提升I.IPCT。
伴随网购市场逐步规范、市场信誉度和服务水平逐步提升、以及消费观念的逐步改变,未来网购增速仍将保持较快增长。并且重要的是,网购市场为传统的加工制造型企业提供了转型良机。
加工制造型企业向品牌零售型转型,需要在品牌、设计、渠道以及供应链管理等环节上实现突破,其中难度最大在于渠道拓展、店铺管理等线下零售运营环节,公司采用线上运作方式正好避开了线下零售经验不足的短板。同时,目前排名靠前的户外品牌企业大多以线下零售渠道为主,在发展线上业务时会因为线上、线下销售体系冲突问题而受到制约,这也为公司品牌发展留出空间。
2011年至今,公司产能利用率保持在90%以上。核心客户201104订货会数据表现强劲,鞋类订货量增幅多在双位数,部分运动品牌的渠道调整和销售波动对公司实际生产影响不大。需求预期向好的前提下,公司业绩提速增长动力主要来自新增产能的稳步释放。维持11/12/13年EPS预测0.62/0.91/1.23元,当前股价对应11/12年PE28/19倍,维持“持有”评级。
研究员：李鑫，鞠兴海 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:产能投放进度低于预期,小幅下调盈利预测
盈利预测与投资建议
公司募投项目实施地点变更,产能投放进度低于我们预期,下调公司盈利预测,2011-2013EPS分别为0.51元/0.92元/1.24元(原来预计2011-2012年EPS分别为:0.54元/0.99元)。考虑公司募投项目产能集中在2012年释放,11年业绩并不能反映其高增长,我们继续维持对泰亚股份的买入评级。
2010年业绩符合预期
2010年公司共计实现营业收入3.54亿元,较上年同期3.26亿元增长8.54%,归属于上市公司股东的净利润为3,787.17万元,较上年同期3,378.00万元增长了12.11%。符合我们预期。
收入增长主要来源于PH鞋底产能的增加
在公司产能趋于饱和的情况下,为满足下游客户需求,公司于2010年新增部分PH鞋底生产设备,导致PH鞋底的收入增长较大。而对客户需求较少的PU鞋底,未来这块业务产能不打算继续增加。
产品竞争力增强、结构调整带来毛利率小幅提升
公司毛利率同比增长0.65%,提升的三个主因:1、作为国内主要运动鞋品牌商的开发伙伴级供应商,公司与客户的技术开发与合作日益紧密,产品竞争力增加,产品溢价能力提高;2、产品结构调整,策略性地选择毛利率较高的订单;3、新增部分毛利率较高的PH产能,对销售毛利贡献增加。
风险提示
1、公司主要原材料(EVA、橡胶)价格波动的风险;2、募投项目达产后市场需求不达预期的风险。
研究员：马涛 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:受下游增长缓慢,公司增速放缓
公司在研发设计、优质客户上具有优势地位。公司通过实施募集资金投资项目和超募资金投资项目,扩大产能、加强新产品研制开发,巩固公司在运动鞋鞋底行业的领先地位。但公司对下游核心客户联系紧密,近年来下游客户的增长放缓,公司销售增长较缓慢。我们预计2011-2013年主营业务收入分别为3.95、4.49、5.29亿元,对应的EPS分别为0.47、0.68、0.91元,目前市场价格为23.65元,对应PE分别为50.32、34.78、26倍。在制造性企业中,估计较高。
给予“中性”投资评级。
研究员：刘元瑞 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:下游需求旺盛,募投12年后集中释放业绩
1. 泰亚股份是泉州地区规模最大、设计能力最强、研发技术水平最高的运动鞋鞋底生产企业。强大的研发能力和泉州地区完善的产业链结构使得企业能够抵御经济波动风险,稳健成长。
2. 国内运动鞋市场巨大的发展空间以及国内品牌运动鞋的快速发展,使得公司产品在未来有稳定和持续增长的需求。同下游优质大客户的合作有利于公司产品价格保持稳定,公司长期健康发展。
3. 目前公司产能饱和。 募投新增泉州惠安项目和安徽工业园区在预计将在12年底各释放1000万双鞋底的产能,13年业绩增速较快。
4. 我们认为运动鞋鞋底市场容量足够大;未来运动鞋快速发展有望使公司业绩有爆发性增长。募投项目12年年底达产,13年业绩或有大幅增长。我们给予10年EPS 0.43元,11年和12年EPS 0.55元和0.8元的业绩预测,对应PE分别为46.45和31.94倍。目前估值偏高,首次给予“中性”评级。
研究员：区志航 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：泰亚股份:订单需求有保证,产能释放需时日
调研简况。2011年2月24日,我们到福建泉州调研了泰亚股份,并实地考察了泰亚股份在泉州的PH、EVA鞋底生产流水线。
简评和投资建议。我们认为,公司下游客户所在的运动鞋行业未来尚有较大的增长空间,平均每年可保持15%的增长,为公司提供了一个良好的成长环境;但我们也注意到,公司目前的产能扩张节奏低于预期,短期仍将受制于产能瓶颈;此外公司基于辅料制造业的属性,毛利率增长可能较为缓慢。
根据招股书披露的募投规划,“年产2000万双运动鞋鞋底项目”到2012年底项目可投产;根据公司2011年1月25日的公告,“使用超募资金投资安踏工业园年产2000万双运动鞋鞋底项目”到2013年可投产。因此我们预计到2013年公司业绩才有可能加速释放,在此之前,由于受产能的限制,公司一方面为控制客户集中度,另一方面选择高毛利的订单,故无法满足全部订单需求。而且,由于PH鞋底采用二次发泡技术、EVA一次发泡,它们的生产线之间也无法相互转化以补充产能,必须重新更换设备。
因此,根据我们预计的产能释放低于预期的情况,我们假设2011年PH鞋底产能新增300双、2012年PH鞋底和EVA鞋底产能各新增1000双、2013年PH鞋底和EVA鞋底产能分别新增700双和1000双,由此我们较新股报告时下调了盈利预测,即下调2011-2012业绩预测至0.54和0.77元(参见表4)。目前同业可比公司伟星股份、浔兴股份、嘉麟杰2011年估值分别为25、46和48倍,平均估值为40倍;考虑到泰亚股份的下游客户即安踏、特步等品牌运动鞋企业较可比公司下游行业更具成长性,我们认为可以给予公司一定的溢价,即2011年40-45倍PE,对应合理价值区间为21.6-24.3元。目前股价29.40元对应2011、2012年估值分别为54倍和38倍。虽然公司具有一定的技术壁垒和客户壁垒、下游需求稳定增长,未来随着产能瓶颈得以突破会加快发展,但作为一个生产型企业估值相对偏高,给予“中性”的投资评级。
风险因素。(1)募投项目产能释放低于预期;(2)3月2210万限售股解禁风险;(3)人工成本上涨风险;(4)新股效应对股价的影响。
研究员：路颖，潘鹤 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:新增产能2011年下半年逐步释放
事项:
上周我们到公司拜访,与董事会秘书谢梓熙先生、财务总监进行了交流,并参观了生产线。调研后我们
预计:公司3-5年内产能扩张计划确定,产能消化无需担心,业绩增长稳健。具体情况如下:
评论:
产能仍饱和,新增产能预计于2011年下半年开始释放第一,产能仍饱和。截至2011年一季度,公司产能仍为3180万双,其中EVA鞋底、PH鞋底和PU鞋底的产能分别为2200万双、630万双和350万双。预计订单排期已到4月底,产能利用率达到90%以上,处于饱和状态。
第二,2011年下半年新增产能开始释放。根据募投和安徽安庆项目的建设进度测算,公司的产能释放进度如下:11/12/13年总产能分别新增275/1375/1700万双,同比增速分别为8.6%/39.8%/35.2%。
2011年业绩提升靠产品结构调整和财务费用下降由于新项目建设周期较长,2011年预计实际新增产能很少,但我们认为全年业绩仍有较快增长。主要原因包括:
调整生产线后高毛利PH产品产能增加。PU鞋底生产线向PH鞋底生产线是公司发展趋势,我们估算2011年生产线调整数量为175万双。总产能不变情况下,EVA、PH和PU鞋底的产能分别调整为2200万双、780万双和175万双。PH鞋底毛利在26%以上,高出PU鞋底毛利约6个百分点,因此产品结构调整后对提升综合毛利有一定帮助。预计调整将在5月底完成。
原材料价格上涨、产品提价有望。公司一直采取“成本加管理利润”的方式进行产品销售价格管理,即在产品制造成本的基础上加上预设的毛利率来确定产品价格。今年初以来,公司生产所需原料价格持续上涨,对推高产品售价和保持毛利率稳定产生正面影响;下游终端客户对鞋底价格波动相对的不敏感也保证了公司的较强提价能力。
上市带来财务费用下降。公司此前短期借款额一直在1亿元左右,财务费用较高,财务费用率达到2.3%以上。上市后公司资金实力增强,预计利息支出将明显减少、并产生部分利息收入,此节约费用预计在700万以上,对EPS的贡献在0.08元以上。
研究员：李鑫，鞠兴海 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:依托产业集群优势,分享下游增长盛宴
市占率高、研发实力强的运动鞋鞋底生产商。公司依托泉州地区运动鞋产业集群,主要产品为EVA鞋底、PH鞋底、PU鞋底,年产能3100万双,2007-2008年公司在运动鞋鞋底市场的占有率为3.57%和4.10%。公司是安踏、特步最大的鞋底供应商,同时也是361°、鸿星尔克、德尔惠排名前五位的鞋底供应商。
分享下游品牌运动鞋业增长盛宴。未来随着居民收入水平提高、服饰休闲化趋势推进、运动产业品牌化进程加速,运动鞋行业仍拥有广阔的市场空间。
国际比较显示我国运动鞋人均消费量仍有较大提升潜力,预计未来中国运动鞋消费市场年均增长有望保持在15%以上。
公司未来增长点来自于:一、产能瓶颈突破、市场占有率提高;二、研发投入加大、产品结构调整,提升公司综合毛利率。
盈利预测与投资建议。根据核心假设,我们预计2010-2012年公司收入和净利润复合增速为30.6%、37.2%,EPS分别为0.43/0.54/0.99元,目前股价对应2010-2012年PE为68/55/30倍。公司作为国内主要运动鞋品牌商的开发伙伴级供应商,依托泉州地区成熟的产业链优势以及公司自身领先的研发实力,未来将伴随核心客户共同成长。短期看,公司股价虽然偏高,但考虑其募投项目产能集中在2012年释放,11年业绩并不能反映其高增长,因此,我们认为可以给予其相应的估值溢价,首次给予“买入”评级。
风险提示:1、公司主要原材料(EVA、橡胶)价格波动的风险;2、募投项目达产后市场需求不达预期的风险。
研究员：马涛 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:客户关系稳定的运动鞋底生产企业
基本结论
中国运动品牌高速发展期已过,后奥运时代面临行业整合。经过奥运之前不惜代价的全行业快速扩张,目前中国前十大运动品牌渠道数量均已超过6000家,市场竞争较为混乱,后奥运时代的运动品牌面临行业整合。运动品行业是一个集中度较高的行业,我们认为未来市场将会向大品牌集中,行业进入平稳增长期;
公司客户关系稳定,公司是运动鞋鞋底的生产企业,属于体育用品中间行业。截止到2009年底,公司对前五大客户销售额占收入比重的62.38%。未来公司计划进一步向大品牌集中订单,虽然可能导致定价话语权降低,但这有助于公司减少受行业整合的冲击影响、规模化生产,降低单位成本,提高产品竞争力;
募集资金项目扩大产能,毛利率较高的PH鞋底占比提升。公司发行2210万股,发行价2000万股,募集资金净额4.08亿,其中超募资金为2.58亿元。募集资金项目基本用于扩大公司生产产能。随着公司客户进一步向大品牌集中,高端产品需求量将持续增长,以及公司募集资金EVA/PH鞋底产能扩张项目逐步投产,我们预计未来EVA鞋底将稳定增长,毛利率较高的PH鞋底占收入比重有望持续提升。
投资建议
综合以上分析,我们预测公司2010-2012年销售收入分别为3.67亿元、4.71亿元和6.11亿元,分别同比增长12.4%、28.3%和29.7%;净利润分别为0.40亿元、0.52亿元和0.67亿元,分别同比增长18.3%、29.7%和28.7%;对应的EPS分别为0.452元、0.586元和0.754元。
n照A股生产型企业和次新股估值标准,考虑到新股估值较高,我们给予公司2011年30-35倍PE,对应合理股价为17.58-20.51元。
风险提示
运动品行业整体增速低于预期的风险;
客户集中度过高导致的对单一客户销售出现问题的风险;
面对大客户,议价能力下降,以及原料价格波动导致的毛利率降低风险。
研究员：张斌 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份新股定价报告
公司概况
公司是一家专业从事运动鞋鞋底研发、生产及销售的企业,是福建泉州地区规模最大、设计能力最强、研发技术水平最高的运动鞋鞋底企业。2008年公司在运动鞋鞋底市场的占有率为4.10%,随着国内主要运动鞋品牌不断集中,运动鞋鞋底行业的市场集中度逐年提高的趋势将更加明显。
泉州地区运动鞋年总产量约14亿双,约占国内总量的50%,产业集群效应下,大量工序型和中间产品配套企业得到发展机会,规模经济效益明显。公司现有产能规模3180万双,其中EVA鞋底、PH鞋底和PU鞋底的产能分别为2200万双、630万双和350万双。
受益于国内品牌运动鞋的快速崛起,公司产销量增长迅速,各类运动鞋鞋底销量从2007年的2,375万双增长到2009年的2,822万双。在产销量增长的同时,公司加大产品结构调整力度,高端鞋底比重不断提升,如PH鞋底从2007年的100万双增长到2009年的521万双,复合增长率达128%。
公司竞争优势
产业集群的区位优势。公司位于泉州经济技术开发区,地理位置毗邻安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠、喜得龙、贵人鸟等企业总部,与晋江市陈埭镇、泉州市区相距10公里。公司与客户和供应商沟通便利,降低了企业搜索信息的成本和运输成本、交易成本。另外,运动鞋鞋底行业属于劳动密集型产业,需要大量的熟练技术工人。泉州市鞋业经过多年的发展已经培养一大批熟练技术工人,保证了产品的质量,而充足的劳动力资源有利于降低产品成本,增强产品的市场竞争力。
规模优势。公司是泉州地区规模最大运动鞋鞋底企业。根据税务局的统计数据,公司是2008年唯一纳税(含增值税和企业所得税)超过1,000万元的运动鞋鞋底企业,公司2009年纳税更是超过2,000万元。2009年公司营业收入超过3.2亿元,拥有EVA全自动射出机等先进生产设备和检测仪器数百台,名列泉州市运动鞋鞋底生产企业前列。同时,公司通过对原材料的大批量采购,具有较强的议价能力,降低了原材料采购成本;另一方面,公司可以满足优质客户需求,承接高技术含量的订单,并凭借国内领先的研发设计能力,为客户提供高性价比产品。
研发设计优势。公司于2005年在行业内率先成立技术中心,2008年8月被认定为泉州市首家鞋底企业技术中心,2009年12月被福建省认定为福建省省级企业技术中心。截至目前,公司是福建省同时拥有市级、省级企业技术中心的两家运动鞋鞋底企业之一。公司历来重视研发设计,研发费用逐年提高,并优先保证费用的投入,近年来取得明显成果。
营销和客户优势。目前已建立起了以福建泉州地区为中心的营销网络。公司的主要客户群体是以内销为主的国内知名品牌运动鞋企业,目前公司是安踏、特步最大的鞋底供应商,是361度、鸿星尔克、德尔惠排名前五位的鞋底供应商,此外也是喜得龙、贵人鸟、金莱克的鞋底主要供应商。
行业前景
运动鞋按功能或用途可分为非场地运动鞋和场地运动鞋。目前全球运动鞋消费市场主要集中在两类地区,一类是经济发达的国家和地区,如美国、欧盟、日本等,另一类是人口众多的国家及地区,如中国、印度、巴西、印度尼西亚等。
根据福建省鞋业行业协会的统计,2008年我国人均运动鞋拥有量为0.6双,距美国人均4.5双、欧洲3.7双、日本4.4双相差甚远,随着我国居民收入的不断提高,健身意识不断增强,人均运动鞋消费量有望持续提升。
基于各种有利因素,福建省鞋业行业协会预测,未来中国运动鞋消费市场将超过世界平均增长速度,年均增长有望保持在15%以上,2010年市场容量将达到10亿双。运动鞋的制造包含鞋底的制造,鞋面材料的切割、缝合,鞋底与鞋面的组装。虽然运动鞋鞋底成本仅占运动鞋成本25%左右,但运动鞋外观效果的50%由鞋底的款式决定,而运动鞋的功能性则70%体现在鞋底上。
根据福建省鞋业行业协会的统计,近年来我国运动鞋鞋底市场的增长速度都达到两位数,2007年、2008年增长速度分别为13.4%、14.2%,2008年国内运动鞋鞋底销售收入为74亿元,2010年预计可以达到98亿元。中国运动鞋鞋底市场规模稳步扩大。
目前我国运动鞋的生产研制形成了以福建泉州、广东东莞等为代表的产业集群。由于运动鞋款式、花色更新速度、市场信息(技术趋势和流行风向)对运动鞋的生产销售尤为重要,使得运动鞋产业链上下游联系紧密。我国运动鞋品牌企业主要有以耐克、阿迪达斯为代表的国外品牌和李宁、安踏、特步、361度、鸿星尔克、喜得龙、贵人鸟等国内品牌,这些品牌企业的周围聚集了大量的包括运动鞋鞋底在内的鞋材生产企业。因此,我国运动鞋鞋底生产企业也主要集中在以福建泉州和广东东莞为核心的地区。
募投项目分析
首次公开发行股票募集资金拟投资于年产2000万双运动鞋鞋底项目和技术中心扩建项目,其中年产2000万双运动鞋鞋底项目由公司以增资的方式,由福建泰丰负责实施。技术中心扩建项目由公司直接实施。本项目财务评价计算期12年,其中建设期为2年,运营期10年。项目建设期第二年将达到600万双产能,建成后第一年达到1,200万双产能,第二年达到设计产能2,000万双。
风险提示
公司面临的风险主要来自于原材料价格上涨风险、客户集中风险等。
定价分析
基于行业与公司的前景,我们预测公司10年全面摊薄EPS分别为0.46元,我们给与公司10年25-28倍PE,对应合理价值区间为11.50元-12.88元。
研究员：江海证券研究所 所属机构：江海证券有限公司
报告标题：泰亚股份:具有区域心智优势的运动鞋鞋底生产商
民营运动鞋鞋底生产商
公司主营运动鞋鞋底的研发、生产和销售,产品主要供给国内品牌运动鞋公司,是泉州地区最大的运动鞋鞋底企业,2007-2008年公司在运动鞋鞋底市场的占有率为3.57%和4.10%。本次IPO2210万股用于年产2000万双运动鞋鞋底生产项目,发行后自然人林祥伟和王燕峨夫妇为公司实际控制人。
国内品牌运动鞋快速发展驱动公司持续增长
随着国内运动鞋消费比例上升,公司依托晋江地区得天独厚的品牌鞋企的快速发展的区域优势,实现规模的快速增长。2003-2009年我国运动服饰年复合增长30.9%。受信贷和产能瓶颈,公司2008年和2009年收入增速低于行业平均,2007-2009公司前5名客户销售收入占比从29%上升至62%。公司拥有较强的研发和新产品开发能力,产品定价能较强覆盖成本压力,毛利率稳步上行。
募投资金项目提升公司产能70%驱动未来3年快速增长
本次募集资金投入2000万双鞋底项目,项目达产后公司产能增幅70%。公司下游大型品牌鞋企接连上市发展持续加速为公司产能在2012-2015年逐步释放创造了良好条件。
合理价值在17.32-21.76元/股之间
我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.47元、0.69元和0.83元,结合绝对估值和相对估值,我们测算公司合理价值为17.32-21.76元/股。
研究员：方军平 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:以研发带动销售 运动鞋底行业潜力领袖
鞋都泉州地区研发实力最强、规模最大的鞋底制造商。公司经营全部采用ODM模式自主研发设计产品,以成本加成方式定价,未来将打造自己的鞋底品牌。近三年净利润复合增长率为42%,是一家快速成长的公司。
行业成长性好,区域性明显,集中度低,扩张空间大。未来行业年增速将保持在15%以上。鞋底行业集中度不高,许多厂商较小且无研发能力,正是大鱼吃小鱼的发展期。
背靠泉州,强大研发引领公司成长。泰亚拥有多项专利及独家技术,坚持以研发带动销售的战略。强大研发能力是其核心竞争力。同时公司具有区域优势,位于以泉州为核心的国内品牌运动鞋制造集群内,销售费用低,客户关系稳定,与国内运动鞋名品共同成长。
未来增长点:1、兼并小厂商、协同开厂和完成2000万双鞋底的募投项目扩大产能。公司与大客户关系良好,安踏一家即可吃掉公司增长后的全部产能,公司为保障自主性规避风险,才分散供货。因此扩张后产能将迅速被市场消化。2、未来将完全放弃PU鞋底,专注做中高端产品,提高毛利。
盈利预测与估值:我们预计公司2010年-2012年EPS为0.46、0.62、0.90元。综合考虑公司行业内地位及成长速度,给予公司2011年28-33倍市盈率,合理价值区间为17.36-20.46元。
研究员：张先萍 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：泰亚股份:新股申购策略与新股上市定位
一、公司介绍。
公司主营业务为运动鞋鞋底的研发、生产及销售,是福建泉州地区规模最大、设计能力最强、研发技术水平最高的运动鞋鞋底企业。公司主要产品为EVA鞋底、PH鞋底、PU鞋底和鞋底配件。公司目前是安踏、特步最大的鞋底供应商,也是361度、鸿星尔克、德尔惠排名前五位的鞋底供应商。
公司对前十名客户的销售收入占比逐年提升,由2007年的42.24%提升至2009年73.72%的。与东莞品牌鞋鞋底加工商OEM的发展模式不同的是,公司具有自主研发设计的能力,为品牌运动鞋商提供ODM服务,是安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠等国内知名品牌运动鞋企业的开发伙伴级供应商。
公司是由泰亚(泉州)鞋业有限公司于2009年8月31日整体变更设立的股份有限公司,注册资本为6000万元。泰亚国际为公司控股股东,共持有公司5100万股,占发行前公司总股本的76.92%(此次发行2210万股后,持股占比为57.69%)。林祥伟、王燕娥夫妇通过泰亚国际间接持有公司76.92%的股权,为公司的实际控制人。
二、公司竞争优势。
从行业竞争者情况的分析来看,我们总结出公司的核心竞争优势。
1、研发设计优势。鞋底是运动鞋最重要的组成部分。运动鞋外观效果的50%由鞋底款式决定,功能性的70%体现在鞋底上。因此公司历来重视研发设计,于2005年在行业内率先成立技术中心,取得了多项专利和非专利技术,同时每年还推出100多款产品外观设计,保证产品的更新速度。正因为公司的研发设计实力得到客户的一致认可,近年来一直被安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠等国内知名品牌运动鞋企业列为开发伙伴级供应商。
研究员：世纪证券研究所 所属机构：世纪证券有限责任公司
报告标题：泰亚股份申购策略报告:业内领先的运动鞋鞋底供应商
泰亚股份确定发行价为20.00元/股,按照发行后总股本与2009年度经会计师事务所审计的扣除非经常性损益前后孰低的净利润计算的市盈率为66.67倍。本次发行2210万股,上网发行1770万股,申购代码:002517,发行日期:2010-11-24,中签率公告日:2010-11-26,申购资金解冻日:2010-11-29。
公司的主营业务为运动鞋鞋底的研发、生产及销售。公司主要产品为EVA鞋底、PH鞋底、PU鞋底和鞋底配件。公司是福建省先进企业、泉州市重点企业,是泉州地区规模最大、设计能力最强、研发技术水平最高的运动鞋鞋底企业。2005年,公司在行业内率先设立技术中心,2009年12月被福建省认定为福建省省级企业技术中心。截至目前,公司是福建省同时拥有市级、省级企业技术中心的两家运动鞋鞋底企业之一。公司现拥有4项实用新型专利,另有10项发明专利、2项实用新型专利和5项外观设计专利申请已获受理,其中10项发明专利均已通过初步审查。设计部每年推出100多款外观设计,保证了公司产品的更新速度。公司的研发设计实力得到客户的一致认可,近年来一直被安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠等国内知名品牌运动鞋企业列为开发伙伴级供应商,是供应商的最高级别。
公司在报告期内主营业务始终保持稳定。公司07年、08年和09年营业收入分别为23247万元、30363万元和32653万元,08年和09年营业收入同比分别增长30.61%和7.54%。公司07年、08年和09年净利润分别为1997万元、3309万元和4598万元,08年和09年净利润同比分别增长65.70%和38.95%。公司经营面临的主要风险有:客户集中度过高风险、应收账款回收风险、实际控制人控制风险等。
根据公司2009年年度股东大会决议,本次发行募集资金计划投资于年产2000万双运动鞋鞋底项目和技术中心扩建项目,上述项目拟用募集资金投入15,024.98万元。其中年产2000万双运动鞋鞋底项目拟用募集资金投入13,169.98万元,以增资的方式由福建泰丰实施。技术中心扩建项目由公司直接负责实施。若本次募集资金存在不足,公司将通过申请银行贷款等途径自筹资金来解决资金缺口问题。如本次发行实际募集资金超出以上预计投资总额,剩余资金将用于补充与主营业务相关的营运资金。
根据公司公告,泰亚股份09年基本每股收益为0.30元,预计公司2010每股收益为0.34元。橡胶和塑料制品行业上市公司2010年预测市盈率42.19倍。考虑到公司区位优势显著,我们认为公司合理估值区间为19.28-21.73元,离发行价有-3.60%-8.65%的空间。
研究员：雷震 所属机构：广发华福证券有限责任公司
报告标题：泰亚股份:泰亚鞋底,底气十足
主营业务 泰亚股份主营业务为运动鞋鞋底的研发、生产及销售,公司主要产品为EVA鞋底、PH鞋底和鞋底配件,产品经过组装为成品鞋后主要用于从事体育竞赛、体育锻炼、休闲运动和休闲场合穿着。
行业地位公司年产运动鞋底近3000万双,是泉州地区规模最大、设计能力最强、研发技术水平最高的运动鞋鞋底企业。公司是安踏、特步最大的鞋底供应商,是361度、鸿星尔克、德尔惠排名前五的鞋底供应商,此外也是喜得龙、贵人鸟、金莱克的鞋底主要供应商。
竞争优势 公司具有研发设计优势,拥有4项实用新型专利,另有10项发明专利和1项实用新型专利申请已获受理,每年推出100多款新产品,保证产品更新速度。此外,公司具有产业集群的区位优势。公司位于泉州经济技术开发区,地利位置毗邻安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠、喜得龙、贵人鸟等企业总部,沟通便利。
募投项目 主要募投项目为年产2000万双运动鞋鞋底项目,项目总投资1.43亿元,建设期2年,完全达产后,实现年增产能2000万双EVA/PH运动鞋鞋底,年实现销售收入2.94亿元,实现净利润3351.7万元。
盈利预测与估值 当前公司订单饱满,产品供不应求,未来公司业绩增长主要源自产能扩张及研发能力提升后毛利率的稳步提升。我们预计公司2010-2012年将实现每股收益0.45、0.59和0.89元,给予2011年40倍PE估值水平,公司合理股价为24元。
研究员：林建 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：泰亚股份IPO询价定价分析报告:地缘优势明显的运动鞋底生产企业
股权结构集中,运动鞋底规模化制造商:实际控制人为林祥伟、王燕娥夫妇,共间接持有泰亚股份76.92%的股份,是典型的家族企业。主营运动鞋鞋底的研发、生产及销售,是泉州产业群中规模最大的运动鞋鞋底企业,产能为3180万双。主打EVA鞋底,近年PH鞋底占比迅速上升,PU鞋底产能将于11年淘汰。销售收入从2007年的2.32亿元升至2009年的3.27亿元,年均复合增长率达到18.5%;销售净利润从2007年的1675万元升至2009年的3378万元,年均复合增长率高达42%。
ODM模式,执行大客户战略:100%ODM经营模式,主要客户为国内高端运动品牌企业,如安踏、特步等。09年前五大客户销售占比为62.38%,与主要客户结成开发级伙伴供应关系,客户承诺力争向公司年均采购增长率不低于20%。
毛利率保持持续提高:公司采取成本加成方法进行定价,能有效转移原材料成本风险,毛利率水平由07年的16.57%提高至10年上半年的22.86%,主要原因在于毛利率较高的PH鞋底占比持续提升,毛利率较低的PU产品占比下降,研发水平的不断提高增加了产品附加值。
募投项目贡献未来业绩爆发性增长:投资于年产2000万双运动鞋鞋底项目和技术中心扩建项目,拟用募集资金投入15,024.98万元。目前扩产项目已经由自筹资金开始建设,预计11年项目新增产能将达到600万双,12年达到1,200万双产能,13年达到设计产能2,000万双。研发项目的投入将进一步加强公司的研发优势,为毛利率增长打下坚实基础。
盈利预测与估值:预计10-12年的摊薄后EPS分别为0.43元、0.65元和0.91元,复合增长率33%。我们认为可以给予11年25-30倍的PE,对应合理价值区间为16-19.5元。建议询价区间12.8-15.5元。
研究员：张威，魏贞珍 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:鞋底制造业领军者
泰亚股份为专业的运动鞋鞋底研发设计、生产及销售公司,经营模式为ODM,主要产品为EVA鞋底,PH鞋底、PU鞋底和鞋底配件。其中EVA鞋底、PH鞋底和PU鞋底的产能分别为2200万双、630万双和350万双。公司作为安踏、特步最大的鞋底供应商和361°、鸿星尔克、德尔惠等企业排名前五位的鞋底供应商,是福建泉州最大的鞋底企业。
运动鞋消费市场空间大,公司受益于运动产业品牌化。
随着城镇农村居民收入水平提高、消费升级,以及服饰休闲化的趋势,泉州地区的运动产业发展迅速,运动产业品牌化进程加速为公司提供了广阔的市场空间。
未来中国运动鞋消费市场年均增长有望保持在15%以上。在此背景下,公司也随之发展壮大,销售收入从2007年的2.32亿元升至2009年的3.27亿元,年均复合增长率达到18.5%;销售净利润从2007年的1675万元升至2009年的3378万元,年均复合增长率高达42%。
技术领先、生产规模化突显核心竞争力。
公司是福建省同时拥有市级、省级企业技术中心的两家运动鞋鞋底企业之一。
公司历来重视研发设计,2007年至2010年中期,公司研发费用占收入的比重从1.44%提高到2.75%,每年推出产品款式多达百余种、拥有多项专利及非专利技术。
同时,公司是泉州地区规模最大的运动鞋鞋底企业,凭借其行业地位公司可以大批量采购原材料,形成较强议价能力。
募资项目解决产能瓶颈,扩大市场份额。
公司拟向社会公开发行2210万普通股,占发行后总股本的25%。募集资金主要用于年产2000万双运动鞋鞋底项目和技术中心扩建项目。扩产项目旨在突破现有产能瓶颈,而技术中心扩建项目旨在为生产提供可靠的工艺技术参数和优良的材料,同时进行新产品、新技术的开发,提升公司的核心价值和竞争力。
建议询价区间。
我们预计泰亚股份未来三年业绩增长主要来自产能瓶颈的突破、市场占有率的提高等因素。预测公司2010-2012年摊薄后EPS分别为0.44元、0.62元和0.91元,对比A股市场纺织企业的估值水平,考虑公司当前基本面和未来良好的成长性,我们认为市场合理价值区间为2011年25-32倍PE,即公司二级市场的合理价格为15.50~19.84元,建议一级市场的询价区间为13.95~17.86。
研究员：李婕 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:处泉州之势,分鞋业之羹
投资建议:我国人均运动鞋消费量有望进一步提高,运动鞋行业未来尚有较大的增长空间,平均每年可保持15%的增长,这一趋势短期不会改变。所以,我们认为公司依然处于一个良好的环境当中,发展势头较好,但我们认为,公司受制于客户需求、议价能力不高的问题短期不会改变,毛利率增长可能较为缓慢。参考其他配饰辅料公司的估值水平,我们初步给予泰亚股份估值为可比公司平均的20%溢价(可比公司2010-2011年平均PE为36和28倍),那么相应泰亚股份2010-2011年PE为43-34倍,那么公司的合理定价应该在19.7-20.2元之间。另外,最近上市新股2010年平均估值为57倍,我们估计公司上市后短期内市盈率可能接近甚至60倍,即股价可能达到28.2元。询价方面,我们给予二级市场合理估值20%的折扣,即15.8-16.1元。
研究员：区志航 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:拥有独特集群优势的研发型运动鞋鞋底厂商
公司收入保持了稳定增长,净利润由于毛利率的提升而获得了较快速增长。
公司依托ODM模式开展业务,目前是安踏、特步最大的鞋底供应商,也是361度、鸿星尔克、德尔惠排名前五位的鞋底供应商。近年来公司收入利润保持稳定增长,2007-2009年,公司收入由2.32亿元增长到3.27亿元,年复合增长率高达18.5%;同期公司净利润由1675万元增长到3378万元,年均复合增长率达42%。
行业与品牌客户稳定的快速增长给予了鞋底生产企业稳健发展的基础。未来随着我国居民收入水平的提高、城市化进程的加快,以及体育运动参与率的提高,运动鞋行业拥有较大的发展空间。国内与国际发达国家人均消费率的巨大差距显示出运动鞋行业的前景良好。不过国内的运动鞋行业前几年经历了高速增长期,集中度进一步提升后,目前各主要公司的增速进入相对快速的阶段。同时未来中国运动鞋消费市场年均增长仍有望保持在15%以上,行业与品牌客户稳定的快速增长给予了鞋底生产企业稳健发展的基础。
竞争优势明显:公司地处福建泉州,拥有独一无二的区域优势,我国运动鞋自主品牌大多崛起于福建泉州,方兴未艾,未来随着国内运动品牌运营实力的继续提高,泉州地区的运动鞋品牌企业将在国内市场大有可为,公司有机会凭借成本优势和成熟的产业链一体化优势积极提高自身的竞争能力,这将对公司中长期发展构成了实质利好;同时,公司研发实力突出,进入和主要客户的核心供应商体系;规模优势明显,为提高盈利能力奠定了基础。
盈利预测与估值:公司属于国内运动行业主要品牌商的核心供应商,未来将可伴随核心客户的成长而实现增长,同时由于其供应商地位稳固,产能扩张将有利于提高其产品在客户产品中的份额。预计10-12年EPS分别为0.45、0.56和0.81元/股,可给予公司制造企业里的较高估值。考虑到目前新股的发行市盈率情况,且由于公司的产能释放产生利润更多的集中在12年,因此可给予11年的30-35倍PE,二级市场的合理价值为16.95-20.00元。
研究员：王薇，张永为 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:专注打造专业运动鞋鞋底品牌
专注于运动鞋鞋底的研发、生产和销售。公司主要从事运动鞋鞋底的研发、生产及销售,主要产品包括EVA鞋底、PH鞋底、PU鞋底和鞋底配件,是泉州地区规模最大、设计能力最强、研发技术水平最高的运动鞋鞋底企业。公司目前是安踏、特步最大的鞋底供应商,同时也是361度、鸿星尔克、德尔惠排名前五位的鞋底供应商。
受益于运动鞋行业的持续高增长。在居民收入和消费增长、城市化进程加快以及民众健身意识不断增强的背景下,运动鞋行业将呈持续高增长态势,尤其是我国目前的人均运动鞋拥有量与欧美、日本等发达国家相比还有很大的差距(08年我国人均运动鞋拥有量为0.6双,美国、欧洲、日本分别为4.5、3.7和4.4双),因此,运动鞋行业仍有广阔的发展空间。根据已上市的国内运动鞋企业最近三年的运动鞋收入增速来看,年均增速均超过40%。作为运动鞋最重要组成部分的鞋底,其成本虽然仅占运动鞋成本的25%左右,但运动鞋外观效果的50%、功能性的70%却是由鞋底决定的。因此,公司作为运动鞋鞋底的研发、设计和生产企业,必将受益于运动鞋行业的持续高增长。
全部采用ODM模式,研发能力和议价能力较强。公司目前全部采用ODM模式,自主研发和设计运动鞋鞋底。公司在研发设计方面优势明显,目前拥有4项实用新型专利,另有10项发明专利、2项实用新型专利和5项外观设计专利申请已获受理,其中10项发明专利均已通过初步审查。设计部每年推出100多款外观设计,保证了公司产品的更新速度。公司的研发设计实力得到客户的一致认可,多年来一直是安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠等国内知名品牌运动鞋企业的开发伙伴级供应商,与品牌企业共同研究和开发满足市场需求的产品,并负责配套生产相应的鞋底。由于公司较强的研发设计能力,客户对公司有一定的依赖性,因此公司的议价能力也在不断增强。
区位优势明显。我国目前的运动鞋行业呈现产业集群式发展状况,主要有以泉州和东莞为中心的两大产业集群。其中以泉州为中心的运动鞋生产基地,主要以发展自有品牌为主。公司正是地处泉州地区,毗邻安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠等企业总部,与客户和供应商沟通便利,降低了企业搜索信息、运输和交易成本。另外,运动鞋鞋底行业属于劳动密集型产业,需要大量的熟练技术工,而泉州市鞋业经过多年的发展已经培养了一大批熟练技术工人,满足了公司对于劳动力的需求。区位优势也如同一个天然的屏障,使新进入者难以获得产业链上下游的各种资源。
优质的客户资源为公司持续、稳定发展提供保障。公司目前是安踏、特步最大的鞋底供应商,是361度、鸿星尔克、德尔惠排名前五位的鞋底供应商,此外还是喜得龙、贵人鸟、金莱克的鞋底主要供应商。09年公司对前五大客户的销售占销售收入的62.38%,前十大客户销售占比为73.72%。公司与前五大客户签订了战略合作协议,内容包括:双方互为战略合作伙伴关系,一方给予其他同类厂商的任何优惠政策都将适用于另一方的产品;在同等价格的条件下,优先采购公司的各种鞋材,力争每年向公司采购的鞋材数量达到平均不低于20%的增长率;双方在技术共享、资金支持、人员支持等方面展开长期友好合作;协议合作期限为2008年-2012年。上述战略合作协议体现出公司与主要客户间良好的合作关系,并为公司未来发展提供了较好的保障。
规模优势有所体现,但产能不足仍是制约公司发展的瓶颈。公司是泉州地区规模最大的运动鞋鞋底企业,同时也是08年唯一纳税(含增值税和企业所得税)超过1000万元的运动鞋鞋底企业,09年纳税更是超过2000万。由于具有规模优势,因此对于上下游都有较强的议价能力,为公司获得优质客户订单、提高盈利能力奠定了坚实的基础。但另一方面,公司目前的产能已经趋于饱和,很大程度上制约了获取订单能力的发挥,产能不足已经成为制约公司发展的重要瓶颈。
财务分析:(1)资产周转能力有所下降,但风险不大。公司最近几年的应收账款周转率呈下降趋势,主要由于公司销售逐渐向优质客户集中,且对这部分客户给予较为宽松的信用期。公司主要客户实力雄厚,货款偿付信誉良好,因此货款回收基本不存在风险。存货周转率方面,公司最近几年也是呈下降趋势,也是由于公司的销售策略向优质客户集中,这部分客户通常采用小批量、多批次订货,统一交货模式,公司为了保证及时供货,均需提前安排生产,从而导致库存商品年末余额相应提高。但是公司采用的是订单式生产,不存在产品滞销的情况,因此存货风险较小。(2)产能制约收入增长,产品结构偏重高毛利率品种。公司目前产能利用率基本饱和,从而制约了公司收入的增长,09年主营业务收入同比增速仅为7.52%。受制于产能,公司调整销售重点,向重点优质客户集中,同时调整产品结构,策略性的选择毛利率较高的订单,PH鞋底08年和09年的销量同比增速分别为155%和104%。(3)毛利率和净利率均呈上升态势。公司10年上半年的主营业务毛利率和净利率分别为22.86%和11.24%,最近三年一直保持稳定上升趋势,主要得益于公司研发设计能力的提升、规模扩大、销售逐渐向优质客户集中以及产品结构调整。
募投项目:(1)年产2000万双运动鞋鞋底项目。该项目拟投资建设年产2000万双EVA/PH鞋底生产线,建设期为两年,投资预算为1.43亿元。项目建设期第二年将达到600万双产能,建成后第一年达到1200万双产能,第二年达到设计产能2000万双。项目建成后将解决公司目前由于产能不足而制约收入增长的问题,从而带动收入的大幅提升。(2)技术中心扩建项目。该项目计划投资1855万元,全部用于购置研发设备。项目建成后有助于进一步提升公司的核心价值和竞争力。
投资亮点:(1)致力于打造中国第一鞋底品牌。公司将加大品牌建设力度,以国际知名的“黄金大底”为目标,努力使泰亚鞋底成为高品质运动鞋鞋底的代表,从而有利于公司毛利率和核心竞争力的进一步提升。(2)并购预期。公司计划未来通过技术输入等方式并购其他规模相对较小的鞋底企业,从而有利于市场份额的进一步提升。(3)高科技企业所得税优惠预期。公司目前基本符合申请高科技企业的各项标准,因此若申请成功,将享受15%的所得税率优惠。
申购建议:预计公司10-12年按照新股本摊薄后的EPS分别为0.45元、0.68元、0.95元。给予公司11年25-30倍的市盈率,相应的合理价格区间为17-20.4元。
研究员：李嫄春 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：泰亚股份:鞋底小天地,运动大世界
询价结论:预计2010-2012年全面摊薄每股收益为0.47元、0.67元和0.89元,考虑运动鞋行业的增长空间和公司优势,对应2011年业绩,我们给出市盈率区间为30倍-35倍,询价区间20.1-23.45元。
核心依据:
公司专业从事运动鞋鞋底研发、生产及销售,是泉州地区规模最大、设计能力最强、研发技术水平最高的运动鞋鞋底企业,公司重视自有核心技术开发和研发能力建设,定位于运动鞋鞋底专业品牌。2008年在运动鞋鞋底市场占有率为4.10%,随着国内主要运动鞋品牌不断集中,运动鞋鞋底行业的市场集中度逐年提高的趋势将更加明显。
受益国内品牌运动鞋崛起,销量增长迅速,国内运动鞋企业最近三年收入平均增速超过40%,其中,安踏、特步在2007年,361度在2008年增速超过100%。公司各类运动鞋鞋底销量从2007年的2,375万双增长到2009年的2,822万双。目前国内人均运动鞋拥有量为0.6双,远低于发达国家人均4双的水平,随者运动休闲在居民生活方式占比提高,国内运动鞋消费有望保持年均15%的增速水平。
公司与五大客户粘度较高,公司凭借自主研发设计能力,与品牌企业共同研究和开发满足市场需求的产品,近年来一直被安踏、特步、361度、鸿星尔克、德尔惠等知名品牌运动鞋企业列为开发伙伴级供应商。通过与五大客户建立战略合作关系,为公司持续稳定发展提供了保障,同时公司自身品牌影响逐步扩大,吸引更多运动鞋企业与其建立合作关系。
盈利增速维持较高水平,公司近三年销售收入从2007年的2.32亿元升至2009年的3.27亿元,年均复合增长率达到18.5%;销售净利润从2007年的1675万元升至2009年的3378万元,年均复合增长率高达42%。报告期公司综合毛利率从2007年16.57%提升至22.86%,呈持续上升态势,主要源于高毛利PH鞋底销售占比提升,前十大客户占销售额的比重逐年提高,订单量的增大带来的规模效应提升了生产效率。
本次募集资金项目年产2000万双EVA/PH运动鞋鞋底产能扩建,技术中心扩建。募投项目建成后将突破现有产能瓶颈、提高高档产品销售占比,增加新的盈利增长点,同时为公司提供与发展相适应的高效技术创新平台,提升公司的核心价值和竞争力。风险因素:运动鞋市场大幅波动和产品开发无法跟上市场需求。
研究员：李韵 所属机构：国都证券有限责任公司
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