葛洲坝(600068)_研究报告_财经_新浪网(600068) 研究分析报告|查股网
股票名称：葛洲坝(600068)
报告标题：葛洲坝重大事件点评:合同增长强劲,“大建安”格局显成效
我们预计公司11-13年的EPS 分别为0.63、0.82和1.02元。公司是央企中少有的在母子公司管控以及核心竞争力打造方面比较成功的企业,也是国内大规模水利水电建设中受益确定性最强的上市公司,而近期水利有望迎来新的政策支持,水利板块在此驱动下有望进一步走强;维持“推荐”评级。
研究员：邱波 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:旱涝灾害推进水利建设,估值提升依赖注入预期
拟注入资产相当于再造一个葛洲坝。预期将注入葛洲坝的资产主要是两网公司所属15个省的辅业单位和中国电力工程顾问集团,根据公开数据估算,注入资产规模超过500亿,相当于再造一个葛洲坝。
注入预期提升公司估值。按公开数据,2009年,拟注入的15省两网辅业资产和中国电力工程顾问集团共计实现净利润约16亿元,假设合并成立新集团公司后各子公司维持09年的收入和利润规模,暂不考虑协同效应、全部资产均注入上市公司,则2011、2012年葛洲坝股份公司可实现净利润分别为35.2亿元、40.4亿元。
公司将长期受益于水利建设规划。根据今年国务院1号文件《关于加快水利改革发展的决定》,预计十二五期间将完成水利投资2万亿。十一五期间的水利投资完成额约为7千亿,我们预计十二五期间水利投资的年均增速将达到20%。公司目前是国内最大的水利水电施工企业之一,占据中国水利水电工程约25%的市场份额,在全国及海外28个国家均有业务涉及。我们认为,公司将凭借水利水电施工特级资质及规模性竞争优势,在未来十年水利兴起的建设中,迎来快速发展的机遇。
主营业务亦有看点。公司在继续保持传统水利水电市场稳定增长的前提下,大力开拓非水电市场,2010年公司非水电合同签约同比增长41.27%,占总签约合同金额的57.46%,非水电市场开拓能力显著提高。水泥年生产能力跻身全国前十强,民爆炸药生产能力位居全国第二,投资兴建的高速公路总里程近500公里,投资已建或在建的水电站近10个。公司是国务院国资委确定的16家以房地产为主业的央企之一,房地产成为公司三大主业之一。
首次给予“强烈推荐”评级。我们认为,在水利投资推动下,公司水利水电工程施工和水泥业务的收入将持续快速增长,预计2011年、2012年EPS 分别为0.55元、0.70元,对应当前股价的动态PE 分别为21.3倍、16.8倍。我们认为,强烈的资产注入预期提升了公司估值,公司应享受高于行业平均的估值溢价,因此给予其2011年动态PE 为30倍的估值,六个月内目标价16.5元,较目前股价有40%的上涨空间,首次给予“强烈推荐”的投资评级。
风险提示。资产注入规模和进度低于预期。
研究员：窦泽云 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：葛洲坝:水利水电“施工航母",扬帆起航
水利水电施工旗舰企业,受益“十二五"水利水电大开发:公司主业爲建筑施工,其中建筑施工占比达77.2%(2010年最新资料)。公司凭藉在水利水电施工业务中的技术及以往履历,在水利枢纽工程、水电站建设中占得先机。我们认爲,“十二五"水利工程中大江大河治理仍占有相当规模,而大江大河治理对企业施工能力、承包资质、融资成本及成本控制能力均提出更高要求,利好与公司这种竞争能力强且不受区域限制的全国性龙头企业。
建筑施工业务拉动民爆、水泥产业的发展,主辅业进入良性发展回圈:公司水泥产能1800万吨,进入全国水泥十强之列。民爆业务中,公司控股子公司葛洲坝易普力工业炸药生产许可能力17.7万吨,位居全国第二位,在国家对民爆行业的监管力度不断加大,行业准入门槛不断提高,公司民爆业务继续拓展将有助于公司建筑施工业务成本控制(水利水电施工中产生大量水泥、爆破需求),主辅业相互结合,进入良性发展回圈。
盈利预测:预计公司2011年、2012年实现营收463.32亿元、574.92亿元,实现净利润为19.20亿元(YOY+39.4%)、24.69亿元(YOY+28.6%),EPS为0.55元、0.71元,当前股价10.91元,对应2011、2012年PE20X、15X,考量公司核心业务处政策及建设高景气周期,公司凭藉资质、规模及一体化産业链优势将获得快于行业发展速度的节奏,给予"买入"建议,六个月目标价为14.2元(2012年PE20.0X)。
研究员：赖燊生 所属机构：群益证券(香港)有限公司
报告标题：葛洲坝2011年1季报点评:业绩稳健增长
2011年1季度,公司实现营业收入95亿元,同增29%。收入增长基本符合预期。实现净利润4.2亿元,同增28%。公司三项费用率7.16%,下降0.6个百分点。公司有效所得税率8.5%,同比下降3.2个百分点。
2011年1-3月,公司新签合同额238.39亿元,同增42.3%。其中海外合同93.16亿元,占比39%,同增31%,国内合同145亿元,占比61%,同增50%。其中水电工程合同10亿元。新签合同增长优于2010年32%的增速,1季度新签合同额为收入的2.5倍,公司业绩扩张可期。
发展看点:1)水利水电建设高峰到来。2011~2020年,水利投资总额将高达4万亿。10年6月以来获批水电站项目12个,投资额约2560亿元,装机容量4864万千瓦。2)葛洲坝集团与中国电力顾问工程公司、国家电网、南方电网下属公司重组,国家电网下属施工、设计等公司有中国安能建设总公司、中国电力科学研究院等,南方电网下属有地方性设计院等。
中国电力工程顾问公司2009年公司设计收入额约为60亿元,国际设计收入额为9亿元。重组完成后,葛洲坝集团将成为实力更为突出的电力建设集团公司。3)葛洲坝新疆投资开发公司在新疆哈密拥有煤炭普查探矿权。
盈利预测:不考虑电力顾问与电网公司下属部分公司注入葛洲坝,我们预测葛洲坝2011~2013年EPS为0.59、0.8、1.04,同增50%、35%、30%,增持评级,目标价18元。
研究员：韩其成 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:1Q2011业绩符合预期,未来还看资产重组
1Q2011业绩符合预期:
2011年第一季度,葛洲坝实现销售收入95.3亿,同比增长28.9%;
归属母公司股东净利润4.2亿元,对应每股盈利0.12元,同比增长28.1%,符合预期。
收入实现稳步增长:报告期内公司实现销售收入95.3亿元,同比增长28.9%,主要源于一季度铁路、公路等基建投资的增长带动公司工程施工、水泥销售等业务的稳定增长;
毛利率同比下降1.0,环比下降1.2个百分点,主要源于工程施工中低毛利率的铁路、公路等业务占比的提升;
管理费用率和财务费用率分别下降0.4和0.3个百分点:管理费用率下降受益于收入大幅增长带来的规模效应,财务费用率下降主要源于公司报告期内成功发行低利率的中期票据,偿还部分高利率的银行贷款;
一季度新签合同238.4亿元,同比增长42.3%,为年计划新签合同额人民币700亿元的34.1%。其中:结构上,水电合同占比42.9%;区域上,国内合同占比60.9%;
国家电力资产整合稳步进行中:目前该重组方案已经获得国资委的批准,资产重组的第一步是在葛洲坝的控股股东层面进行。
盈利预测:
我们维持公司2011、2012年盈利预测不变,2011年、2012年归属母公司净利润分别为18.7和24.5亿元,对应每股收益分别为0.54和0.70元,同比增长35.6%和31.3%。
估值与建议:
当前股价下,公司对应2011、2012年市盈率分别为21.5和16.4倍。我们认为,往前看,公司股价的上涨动力主要来源于国家水利水电建设的实质性推进、公司资产整合的完成及新疆业务的发展,我们仍维持“审慎推荐”的投资评级。
风险:
海外局势变动给公司国际业务带来的不确定性。
研究员：吴慧敏，张松 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：葛洲坝:重组成就电力工程建设霸业
重组内容基本符合预期、重组完成还需时日
我们在公司深度报告《“小央企”迎来“大发展”》和多篇报告中都曾分析过,央企资产整合或分两条主线进行:一是公司与两家电力设计央企之一的中国电力顾问工程集团重组;二是重组南方地区地方性水电施工企业。从公司公告来看,与我们的分析判断基本一致,不过目前的重组还停留在集团层面,我们分析可能先在集团公司层面由两家公司直接合并成新的集团公司并重新挂牌,由于葛洲坝集团原本已实现了主业资产的整体上市,因此,我们预计,未来新的母公司将择机将原工程顾问集团资产注入上市公司,最终实现新集团公司的整体上市。
重组将完善公司产业链布局、扩大公司业务范围、提升公司盈利能力
从国内电力设计业务竞争格局来看,国家层面主要有两大电力设计院,一个是中国电力工程顾问集团(简称中电工程),主要优势是火电、核电设计,另一个是中国水电工程顾问集团,主要优势是水电设计,而两大电网公司下属设计院主要为省院(即地方性设计院),则没有分火电还是水电,例如云南电力设计院,既有水电设计又有火电设计。
中电工程下属有东北、华东、中南、西北、西南、华北六家电力设计院和中国电力建设工程咨询公司、中电科技开发有限公司、北京洛斯达科技发展有限公司共九家全资子企业和电力规划设计总院一家事业单位,公司是面向政府和电网、电源企业提供电力规划研究服务的国内最具实力的专业机构,完成了国内60%的发、送、变电工程的勘察设计,在核电常规岛、洁净煤发电、百万千瓦级超临界燃煤机组、空冷机组、特高压交直流输变电等勘测设计前沿技术方面具有国内领先优势。
葛洲坝集团重组的中电工程尽管在水电设计上没有明显优势,但我们认为这并不影响公司在水电市场的竞争力,我们认为经过多年的发展,水电工程承包市场的竞争格局已基本稳定,葛洲坝与中国水利水电在大型项目上基本4:6,这一格局难以改变,而凭借中电工程在火电、核电等电站的勘察设计优势,可以带动股份公司在在火电、核电等项目的施工业务,对于公司多元化的战略目标大有助益。
而中电工程本身属优质资产,盈利能力较强,2009年营业收入115亿,净利润10.5亿,如果能顺利注入股份公司,对EPS增厚将非常明显。
由于两家电网公司下属各地方性设计企业并没有分水电还是火电,如果假设由葛洲坝整合南方地区的地方性设计企业,则主要的地方性水电设计、施工企业都将进入葛洲坝集团(因国内水电站主要分布在南方),这无疑将增强葛洲坝在水电的设计能力,强化其产业链一体化优势,同时对于也增强了公司在中小水电工程施工业务上的竞争力。
公司竞争力持续提升
我们分析过葛洲坝是国内最具竞争力的水利水电工程总包企业,甚至可以说是国际最具实力的水电工程承包商。市场一直认为中国水利水电实力更胜一筹,实际上若按规模论,中水电确实大于葛洲坝,但若从核心竞争力和长期的发展来看,葛洲坝则具有明显的优势。中水电的工程业务主要由旗下分散在各个省的十六个工程局负责,集团对于旗下工程局的控制力非常弱,仅仅是十几个公司的简单组合,因此总规模比较大,但单个分局的实力非常有限,中水在资源整合、理顺管理机制方面还有很长的路要走。而葛洲坝基本实现了主营业务的整体上市,母子公司的管控非常有效,在集团的整体实力上明显强于中水电,公司在特种工程总包的国际市场上已基本确立了龙头地位。这也是葛洲坝在ENR排名不断上升的重要原因。
水利水电十年长景气周期处起步阶段,公司受益明确
水利水电的十年长景气周期来临,之前我们曾通过多篇报告分析,公司是A股中受益最明确的公司,根据我们的测算,在中性的假设下,葛洲坝水利水电业务在“十二五”期间的复合增长率将达53%,按年均水利水电业务收入356亿测算,可贡献净利润14.27亿,折合每股收益0.41元。
维持“17.93--20.15”元合理价值的判断,维持“推荐”评级
我们预计公司11-13年的EPS分别为0.63、0.82和1.02元。我们目前的盈利预测其实并没有包含水利水电投资规模激增对公司业绩带来的影响,若按照水利水电业务50%的复合增长率,则可分别增厚2011年、2012年净利润1.34亿、4.92亿元,折合EPS0.04元、0.14元,2013年由于基数变大,增厚效应将更为明显。
我们认为重组给公司带来多重利好,公司有望籍此成为覆盖水、火、核三大市场的电力工程建设霸主,而利比亚项目给公司造成的影响非常有限,公司是未来国内水利水电大规模建设中受益确定性最强的上市公司,公司也是央企中少有的在母子公司管控以及核心竞争力打造方面比较成功的企业,股价催化剂明确,未来成长看好,长期发展前景灿烂,合理价值在17.93~20.15元/股之间,维持“推荐”评级。
研究员：邱波 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:电力顾问,两电网公司部分资产将注入集团
投资要点:
重大事项:按照国家深化电力体制改革和中央企业布局结构调整的要求,葛洲坝集团公司将与中国电力工程顾问集团公司,以及国家电网公司和南方电网公司所属部分省(区、市)公司勘测设计企业、火电施工企业、水电施工企业和修造企业重组,组建以项目总承包、工程管理、设计、施工、修造业务为主的综合性电力建设集团公司,有关重组工作正在进行之中。
点评:基于我国中央减少央企数量的政策与水利水电同质央企数量多的现状,我们在2010年7月19日撰写水利水电行业深度报告《旱涝灾害加速水利投资,大型水电项目重启可待》即提出水利水电央企重组预期,10年8月6日葛洲坝公司深度报告《水利水电前景佳、央企重组与大额订单预期》重申了这一预期。目前,我们的预期得到印证。中国电力工程顾问公司08年收入99亿元,利润总额10亿元,与葛洲坝相当。2009年公司设计收入额约为60亿元,国际设计收入额为9亿元。公司主营业务为设计,毛利率与净利率高于葛洲坝。电力顾问在2010年ENR200家国际设计公司中排名77,全球设计公司中排名42位。10年底员工是8382人。
此外国家电网公司与南方电网公司的勘测设计企业、火电施工企业、水电施工企业和修造企业也将注入葛洲坝集团,该事项高于预期,同时符合我国的理顺电网公司的业务关系的发展要求。
盈利预测:不考虑电力顾问与电网公司下属部分公司注入葛洲坝,我们预测葛洲坝2011~2013年EPS 为0.59、0.8、1.04,同增50%、35%、30%,增持评级,目标价18元。
研究员：韩其成 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:母公司将重组为综合性电力建设集团公司
母公司将重组为综合性电力建设集团公司:葛洲坝上市公司的母公司葛洲坝集团将与中国电力工程顾问集团公司,以及国家电网公司和南方电网公司所属部分省(区、市)公司勘测设计企业、火电施工企业、水电施工企业和修造企业重组,组建以项目总承包、工程管理、设计、施工、修造业务为主的综合性电力建设集团公司。目前重组主要体现在集团层面,尚未涉及到上市公司。
电力顾问集团技术力量雄厚,盈利能力较强:中国电力工程顾问集团公司是目前我国最具实力的电力规划研究、勘测设计企业,是我国电力勘测设计行业内的排头兵和“国家队”。在电力勘测设计技术上处于国内领先地位。在核电常规岛、洁净煤发电、百万千瓦级超超临界燃煤机组、空冷机组、特高压交直流输变电等勘测设计前沿技术方面具有国内领先优势。中国电力工程顾问集团赢利能力较强,2009年营业收入115亿,净利润10.5亿,净利润率为9.13%。
一季度新签合同增长42%,增长动力强劲:公司一季度新签合同额累计人民币238.39亿元,同比增长42%,其中新签国内工程合同额人民币145.23亿元,约占新签合同总额的60.92%;新签国际工程合同额折合人民币93.16亿元,约占新签合同总额的39.08%;新签国内外水电工程合同额人民币102.2亿元,约占新签合同总额的42.9%。
水利施工主业有望维持30%的年均增速:预计“十二五”期间,全国水利建设总投资规模达2万亿元,较“十一五”增长近2倍,从而推动公司水利施工主业维持30%的年均增速。
维持“增持”评级:预计公司11年EPS为0.52元,12年EPS为0.65元,目标价13元(11年25倍PE),维持“增持”评级。
研究员：董樑，王胜 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:业绩低于预期,未来机遇和风险并存
2010年业绩低于预期:
葛洲坝2010年实现收入365.8亿元,同比增长37.5%;归属母公司股东净利润13.8亿元,对应每股收益0.39元,同比增长4.1%,业绩低于市场预期,源于部分海外项目的结算滞后。
正面:
收入实现高增长:受益于国家基建投资拉动,公司工程施工、民用爆破、水泥销售等业务收入分别实现同比32.2%、49.0%和34.6%的高增长;
三项费用率有所改善:2010年公司营业费用率、管理费用率和财务费用率分别为0.9%、3.9%和2.3%,分别同比持平、下降0.4和0.8个百分点,主要源于规模效应带来管理效率的提升;
新签合同额持续高增长:2010年新签合同额为556.1亿元,同比增长32.0%,是其2010年收入的1.52倍;同时2011年一季度公司新签合同238.4亿元,同比增长42.3%负面:
毛利率下降0.9个百分点:主要原因在于:1)2010年施工项目中低毛利率的公路等其它项目占比较高;2)大广北高速公路处于运营初期,毛利率较低;3)报告期内,公司部分海外项目收入确认滞后,导致海外毛利率下降;
有效税率大幅攀升:公司2010年有效税率达22.0%,相比于2009年13.4%大幅提升,主要源于部分项目的税收优惠延缓,当期未能充分体现税收返还;
小幅下调2010、2011年盈利预测考虑到公司毛利率下降,我们小幅下调公司2011年盈利预测9.2%,2011年、2012年归属母公司净利润分别为18.7和24.5亿元,对应每股收益分别为0.54和0.70元;
估值和投资建议
当前股价下,公司对应2010、2011年市盈率分别为21.9和16.7倍。我们认为,往前看,公司股价的上涨动力主要来源于国家水利水电建设的实质性推进、公司资产整合的完成及新疆业务的发展,我们仍维持“审慎推荐”的投资评级;
投资风险
来源于海外局势变动给公司国际业务带来的不确定性;
研究员：吴慧敏，张松 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：葛洲坝年报点评:国内外市场并进,规模倍增可期
投资要点
4月1日,公司发布2010年财报。n 2010年,公司实现营业收入365.84亿 元,较上年增长了37.53%;实现营业利润19.15亿元,较上年增长了24.91%;实现归属于母公司净利润13.77亿元, 较上年增长了4.05%。基本每股收益0.40元,同比下降11%,每股净资产2.93元,加权平均净资产收益率14.07%。
企业核心竞争力不断增强 公司大力实施了科技品牌战略,积极抢占行业技术的制高点,继续引领世界水电施工技术的新潮流。2010年,公司在“中国企业500强”评选中的排名位列第230位,较上年提升了49位;在“全球最大225家国际承包商”排名第84位,继2009年首次进入百强后,排名又提升了15位。
品牌优势突出,享誉海内外 在三十多年的工程承包中,公司承建和参建了3000多项工程项目,创造了数十项工程施工全国记录乃至世界记录,以一系列精品工程和优秀业绩为支撑,塑造了驰名中外的“葛洲坝品牌”,获得了建筑市场业主和开发商的广泛认同,形成了巨大的品牌效应和品牌价值。
与业内主要竞争对手之一中国水利水电相比较,葛洲坝的发展动力更强,压力更大,运行更为高效。目前公司在建工程合同共有865个,遍及全国32个省市自治区和全球28个国家和地区。
重大政策实施对公司发展构成长期利好 年初中央出台一号文件支持水利发展, 将农田水利、堤防、水务工程以及病险水库除险加固,列为农业基础设施建设的重点。我国基础设施投资规模仍将保持高速增长,水利建设在未来五到十年将迎来新的投资建设高峰期。公司建筑施工主业以及民爆和水泥等相关业务将从中受益,随着经营规模不断扩大,管理水平的进一步提高,公司赢利能力将逐步增强。
合同签约超预期,未来业绩增长明确 在订单获取上,报告期公司实现合同签约556.1亿元,超出年计划11.22%,同比增长32.76%。其中,国内工程签约330.65亿元,比上年增长23.09%;国际工程签约225.45亿元,比上年增长50.06%。
新年开局良好,国际订单继续稳定增长 今年前三个月,公司新签合同额累计人民币238.39亿元,为年计划新签合同额人民币700亿元的34.06%,进度与计划保持一致。其中,新签国际工程合同额折合人民币93.16亿元,约占新签合同总额的39.08%,延续了快速增长的趋势。
投资建议 随着国家加强对建筑业企业资质的管理,行业集中度将会显著增强, 公司作为国内水利水电建设的龙头企业,比较优势将逐步显现。同时,新兴国际市场的巨大潜力和我国加大对外承包扶持力度,为公司做强做优国际业务创造了条件。
鉴于对公司的良好预期,上调2011 年盈利预测至每股收益0.585 元,预计2012 年每股收益为0.72 元,对应市盈率分别为20.05X、16.29X,维持买入评级。
风险提示
汇率的变化可能对公司国际业务造成一定影响;“新国八条”、房产税开征等新一轮更严厉调控政策的实施,使公司房地产业务面临的市场风险加大, 市场环境不容乐观。
研究员：张冬峰 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:盈利低于此前预期
葛洲坝公告2010年收入365.8亿人民币,同比增长37.5%;
归属母公司股东净利润13.8亿人民币,同比增幅仅为4.05%。公司2010年收入与我们预期基本一致,然而毛利率低于我们之前预期,且由于投资收益较去年同期大幅下降,以及2010年部分享受免税政策的海外项目结算缓慢,盈利低于我们此前预期。业绩虽低于预期,但未来有几个股价催化剂值得期待:2011年国际工程业务结算额增加带来毛利率和净利率的恢复;公司可能成为近期央企整合的重点,存在后续大规模资产注入的可能;公司1,800万吨的水泥产能今年可能带来一定的业绩弹性向上空间;公司在新疆的投资布局长远,也是水利水电投资主线的主要载体,仍存主题性投资机会。
支撑评级的要点
综合毛利率从15.1%下滑至14.2%。
销售费用率基本与上年度持平。
管理费用率从4.3%降低至3.9%。
海外业务短期动荡不该长期乐观增长前景。
评级面临的主要风险
多元化投资风险、汇率风险、利比亚国别风险。
估值
我们调整2011-13年每股盈利预测为0.581、0.753与0.949元,维持买入评级,目标价由此前的11.40元上调至15.10元。
研究员：李攀 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：葛洲坝10年报点评:业绩低于预期,成长趋势不改
投资要点:
业绩低于预期
实现营业收入365.8元,较上年增长了37.53%;实现营业利润19.15亿 元,较上年增长了24.91%;实现归属于母公司净利润13.77亿元,较上年增长了4.05%。由于2009年出售金融资产当期确认的投资收益和所得税变化是造成2010年净利润增速低于收入增速的主要原因。
水利水电市场未来景气提升
公司大幅上调订单计划彰显信心 2010年公司实现合同签约556.1亿元,占年计划的111.22%,同比增长32.76%。其中国内工程签约330.65亿元,比上年增长23.09%;国际工程签约225.45亿元,比上年增长50.06%。公司计划2011年新签订单700亿元,较2010年订单计划提高了40%,显示出公司对未来业务承接的强大信心。
非施工业务快速发展
水泥业务公司水泥板块经过近几年的扩张,已经达到1800万吨年产能规模,占据湖北水泥市场1/3的份额,市场竞争力较强,未来公司仍希望通过并购重组方式继续扩大业务规模,2010年公司水泥业务实现销售收入34.94亿元,同比增长49%,各水泥子公司贡献权益净利润1.92亿元。民爆业务 受益于基建市场的高景气,从事民爆业务的易普力2010年实现净利润2.40亿元,同比增长44.10%;未来公司将加大民爆板块的投资力度,推进并购重组,整合行业资源,完善产业链条,壮大经营规模。高速公路BOT业务公司目前有三条在建及建成的高速公路BOT项目,其中襄荆高速和湖北大北广高速已经建成通车,2010年襄荆高速扭亏为盈,实现6144万元净利润;而大北广高速刚通车不久尚未进入盈利阶段,2010年亏损1.44亿元;四川内遂高速还在建设期, 已完成总投资的34.25%。
国际项目盈利下滑
在国际市场公司取得了快速的发展,目前66个项目但是人民币升值所带来的负面影响公司项目支付货币走弱降低公司国际业务的盈利水平,一些国家出台的带有保护本国产业色彩的政策,导致公司国际承包工程业务成本上升2010年国际工程有限公司净利润同比下滑51.45%,是造成业绩低于预期的主要原因。
投资评级
小幅下调2011-2012EPS 至0.61元和0.79元,水利水电市场景气提升将使得公司长期受益,多元化业务体系建立、非施工业务持续增长动力强劲,维持“买入”评级,目标价18元。
研究员：张平 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝10年报点评:效率提升,重组在即
2010年公司完成营收365.84亿元,同比增长37.53%,实现母公司股东净利润13.77亿元,同比增长4.05%,对应EPS0.40元,低于我们0.45元的预期。
公司在年报中明确表示“国家积极推进相关行业资源整合和企业重组,公司将获得新的发展空间和新的资源能力”。我们认为公司与中国电力工程顾问集团的重组在年内完成是大概率事件,重组一方面将可观的增厚公司的盈利能力,更重要的是有助于公司占领产业链尖端的制高点,增强公司国际和国内竞争力。
预计公司11~13年EPS至0.63元、0.82元、1.02元,对应动态PE分别为19X、14X、12X,近期利比亚事件为公司蒙上阴影,我们认为媒体的报道存在夸大和失实的地方,我们仍然判断利比亚对公司影响非常有限,我们认为国内水利水电高景气来临将为公司带来充足的合同,而重组完成将打开公司盈利空间,2010年低于预期的业绩也为后续的持续增长埋下伏笔,公司是特种工程细分领域颇具竞争实力的小盘央企,维持“推荐”评级。
研究员：邱波 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:水利政策支撑公司长期发展
公司的2010年业绩稍低于我们的预期。公司的建筑施工业务由于成本上升毛利率下降了1.22个百分点,是业绩低于预期的主要原因。
公司建筑施工、水泥、民爆三项核心业务正处于快速发展期,公司建筑施工业务目前在“全球最大225家国际承包商”排名第84位,公司水泥产能达到1800万吨,跻身全国前十强,工业炸药生产许可能力提升至17.7万吨,位居全国第二。
公司建筑施工新签合同量依然保持快速增长趋势,国际工程新签合同量增长更快,但主要集中在中东、非洲和南美地区,近期的中东部分国家的动乱对公司海外业务带来了一定的风险。
公司2010年新签合同额累计556.1亿元,与上年同比增长31.98%。其中,国内工程合同额330.65亿元,约占新签合同总额的59.45%;国际工程合同额折合人民币225.45亿元,约占40.55%;而新签水电工程合同额257.6亿元,约占新签合同总额的46.32%。2011年公司计划新签合同700亿元。
利比亚危机对公司建筑施工业务影响不大,公司在利比亚只有一个7300套房建工程施工项目,合同金额约合人民币55.4亿元,占公司在手订单合同5%左右,公司已完成合同工程量16.8%。
2011年中央一号文件立足水利,计划未来十年投资4万亿用于水利建设,葛洲坝作为国内最大的水电建设承包商寡头之一,市场占有率达到25%,将充分受益于此。
公司积极向房地产领域发展,被国资委确认为可以大力发展地产的16家央企之一,2011年公司房产业务有启动迹象,未来发展的潜力十分巨大。
公司在房地产领域主要进行一级开发,先后在宜昌、武汉、上海等地成功开发一大批房地产项目,2010年实现地产营业收入11.15亿元,并开始大举进军北京房地产市场。公司目前拥有一千亩房地产土地储备,200万平米的建筑面积。公司的房地产业务预计2011年开始大规模销售。
葛洲坝正在加大在新疆区域内的投资力度,提高与新疆的合作层次,力图把新疆的业务打造成为集团未来发展的支撑点。
公司在新疆设有三个控股子公司,分别从事煤炭金属等矿业资源开发、水利水电施工和水电开发业务,预计公司在新疆的上述业务上将有大的发展。
我们预测2011年和2012年的每股收益预测分别为0.59元和0.70元,水利政策支撑公司的长期发展,维持公司“买入”评级,目标价14元。
研究员：罗果 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:利比亚局势不影响公司整体发展前景
本报告导读:
公告利比亚局势对公司项目的影响,我们认为该项目绝不是铁建的沙特轻轨项目,对公司没有造成巨额亏损,不改变公司的发展前景与水利水电建设的蓬勃开展。
事件:
目前,葛洲坝在利比亚只有1个7300套房建工程施工项目,合同金额约合人民币55.4亿元。截至2月18日,项目履约进展顺利,累计完成合同工程量16.8%。根据我国政府统一部署,葛洲坝利比亚工程项目中方员工1060人已于2月28日全部撤离,项目暂时中止。截至项目停工前,项目履约、结算正常,经营效益能达到预期,但本次人员撤离将发生一定的费用,鉴于停工后给项目后续实施带来不确定性,项目后续经营预期尚无法评估。
评论:
负面影响极小,绝不是铁建之沙特轻轨项目。建筑工程合同一般均为根据进度收取进度款,如果进度款不到账,工程进度就会停止,以防止发生进一步的亏损。葛洲坝利比亚项目履约与结算都正常,经营效益能够达到预期,我们认为目前不确定的只是合同后续可能不再继续履行所导致收益下降,而不是对公司造成亏损。因此,葛洲坝之利比亚房建项目,绝不是10年中国铁建高达42亿元亏损的沙特轻轨项目。该事件的发生既不改变国内水利水电建设的蓬勃势头,也不改变葛洲坝的发展前景。
该事件的发生不改变国内水利水电建设的蓬勃势头。
水利1号文逐步落实:1)水利部已召开内部会议,研究部署1号文贯彻落实。2)各地开始落实:①25日,水利部与贵州省签订贯彻落实1号文合作备忘录。②陕西省政府日前出台的《陕西省小水电开发利用规划》中明确,未来10年里陕西将建设405座水电站。③湖北水利部公布未来五年,水利总投资1189亿元,建设“八大水利工程”。④四川省委贯彻1号文件,提出未来10年再造两个都江堰灌区,新增2000万亩有效灌溉面积。今后10年水利投资比10年高1倍。⑤黑龙江计划11年落实150亿元水利投资。⑥青岛“十二五”投资131亿元于农田水利工程。3)22日温家宝主持国务院常务会议,提出加快小型病险水库除险加固,到2013年投资625亿元。截至2010年底,该项资金累计投资700多亿。
水利投资增长显著:水利部公布的2010年中央水利投资计划908.3亿元,同增109%,09年投资计划为435亿元。10年计划下达率90%以上。
水电建设在未来10年必然大幅增长:
1)我国政府做出的两个承诺:
2020年我国单位GDP二氧化碳排放比2005年下降40%至45%。
在2009年的哥本哈根会议上,我国向国际社会作出了“到2020年单位GDP二氧化碳排放比2005年有显著下降、非化石能源占一次能源消费比重达到15%左右”的承诺。
2)水电建设历史欠账多。
07、08、09全国核准的水电容量分别仅有234万千瓦、724万千瓦和737万千瓦,几近停滞,十一五期间水电开工量只有2000多万千瓦,远低于原定的7000万千瓦的开工量规划,水电的在建规模连续两年下降,09年的在建规模为6798万千瓦。目前等待核准的水电项目总装机量已经超过5000万千瓦。
这意味着:十二五、十三五期间的水电项目的核准开工量将大幅提升,投资规模必然加大。十二五”期间水电的新开工量预计将接近1亿千瓦。
“十一五规划”中列明了大量重点开发的大型水电项目,其中获批的项目大约为全部的1/3。十一五对大型水电项目历史欠账问题突出。
去年我国水电发电量5716.9亿千瓦,占全部发电量的15.53%。怒江、雅鲁藏布江尚未开发,金沙江、雅砻江、大渡河、澜沧江总体开发程度不足10%(这几条江仍将是开发重点),规模化水电开发的潜力巨大。正在建设中的溪洛渡、向家坝两座水电站共有70万千瓦及以上的机组36台。水电投资业务集中在西部。
由于水电项目的工期为5~10年,未来5年至少需要开工的水电项目为1亿千瓦。我国水电开发将向超大容量方向发展。
3)10年以来获批的大项目已达4752万千瓦
我们汇集相关获批项目,10年7月以来我国批准的大项目已达4752万千瓦,是07~09整三年的核准量的2.8倍。
据报道,十一五期间水电开工量约为0.2亿千瓦,中国水利发电工程学会副秘书长张博庭表示十二五可能将常规水电开发提高至0.83亿千瓦,抽水蓄能提至0.8亿千瓦。前能源局长表示11年开工水电0.2亿千瓦。
4)中国能源中长期(2030、2050)发展战略研究认为水电是可再生能源发展的第一重点
2月28日,中国工程院发布了“中国能源中长期(2030、2050)发展战略研究”成果,并提出支撑中国能源可持续发展的“科学、绿色、低碳能源战略”。
报告认为,在清洁能源中,水电是2030年前可再生能源发展的第一重点,预计2020年、2030年、2050年水电装机可望达到3亿千瓦、4亿千瓦、4.5亿至5亿千瓦。同期,非水可再生能源总贡献分别达到2亿吨、4亿吨和8亿吨标煤
据报道,从能源局处获悉,我国可再生能源“十二五”规划已形成初稿,并初步与科技部、海洋局等部门交换了意见。规划将提出“十大可再生能源重点工程”,“十二五”期间的可再生能源产业发展将重点围绕十大工程展开。入选十大可再生能源重点工程的包括重大水电基地工程、千万千瓦级风电工程、可再生能源示范城市等。其中,重大水电基地工程将推动金沙江、怒江、大渡河、澜沧江流域的水电开发。
市场多元化有效降低政治风险对公司收入的影响。
无论是从事国内建设还是国际工程,都存在出现政治风险的可能性,具有较大的不可预见性。但是我们可以看到的是,葛洲坝目前的海外工程的东道国相对分散。从葛洲坝的合同来源国来看,多元化态势显现,非洲的合同占比大幅下降,南美洲、亚洲国家增多。2008年公告的合同中有61%的合同来自于非洲,2010年下降到29%的合同来自非洲,并有15%的合同来自南美洲。2010年,葛洲坝披露重大合同来自于10个不同的国家,09年仅为6个。这种多元化将有效降低某个国家出现政局动荡时对公司收入造成的冲击。
资产重组预期仍然存在。
与政策对房地产企业融资实施的严格控制相对应的是,水利1号文中明确提出“支持符合条件的水利企业上市和发行债券”。另外,水利水电央企多,整合预期大,中国水利水电集团(“中水”)筹备上市,可能促发政府加快水利水电央企的重组整合,预计中水在今年年底前上市,成为水利水电板块的又一促发因素。
非上市的中国电力工程顾问公司08年收入99亿元,利润总额10亿元,与葛洲坝相当。中国水电顾问集团09年收入规模88亿元、利润总额12亿元,是葛洲坝当年的70%。
从资产规模来看,水利水电建设行业中中国水利水电以极大优势处于榜首,葛洲坝的则又比其他公司高接近3倍。
该事件的发生不改变葛洲坝的发展前景:
1)新签合同额09年同增39%,10年同增32%,预计未来2年保持30%以上增幅,业绩有保障。
2)10年海外业务新签合同225亿元,同增48%,占比40%。10年上半年海外业务收入占比12%,毛利率17%,比国内高3个点。业绩弹性大。
3)10年新签水利水电合同258亿元,占比46%,其中国内水利水电仅32亿元,相比未来建设规划空间大。同时具备水利水电央企重组预期。
4)09年合同收入比1.6,预计10年为1.5左右,公司未完工合同总额约900亿。未完工合同收入比约为2.5。利比亚项目55.4亿元项目的余下部分只占公司未完工合同总额的5%左右。
5)预计新疆煤炭资源2013年一期投产。公司哈密区域煤炭矿区面积142平方公里(沙尔湖,资源储量82亿吨,可开采量60亿吨,露天和井工煤矿各30亿吨,热值平均6200大卡,其中露天部分地下埋深3米左右、煤层厚度100米以上的区域达30平方公里,地处在建铁路5KM,是最具西煤东运资格的煤炭资源。产能设计:一期2000万吨/年,2013年投产;二期3000万吨/年,2015年投产,即2015年总产能达到5000万吨/年。
估值水平有空间:
葛洲坝目前股价对应11年PE为20x,远低于08年的两铁30-40x估值(08年中铁与铁建的PE为30~40倍,对应当时的环境为紧缩性政策打压、大熊市,两铁作为防御性品种在年初就获得了高估值。随后4万亿政策推出,作为基建类受益公司,持续享有高估值,4万亿投资在两铁09、10年的业绩中体现。目前水利水电行业背景类似。),随水电项目逐步落实,公司新签合同额与业绩也将逐步体现与兑现,维持增持评级,目标价18元。
研究员：韩其成 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:利比亚影响有限,水利受益明确
事项:
公司就利比亚项目影响发布公告
评论:
利比亚项目影响有限
公司在利比亚只有一个7300套房建工程施工项目,合同于2008年签订,金额约合人民币55.4亿元,截至2月18日, 项目履约进展顺利,累计完成合同工程量16.8%。根据海外工程的特点,一般在施工前需由业主支付一定的预付款,同时,按照惯例,项目需按照工程进度付款,从公司公告的内容看,利比亚项目已完成工程16.8%,换算成金额为9.3亿元,公司称截至停工前“项目履约、结算正常,经营效益能达到预期”,我们认为该项目已完工部分应已完成支付,并不给公司带来损失,最大的损失是撤离产生的费用以及未来合同能否继续,人员撤离费用非常有限,对公司业绩的影响几乎可忽略。而公司目前在手合同充足(2010年新签合同556.1亿),利比亚项目后续合同即使中断也不对公司经营活动产生实质性影响。
公司在海外的其它项目分布也较分散,即使动乱扩散,对公司的影响也不会很大,有关项目的分布请参见附表,另外, 目前海外业务占公司营业收入的比例不足20%,从这个角度讲,对公司业绩的影响也不大。
水利水电建设大潮公司受益确定性最强
葛洲坝是此次水利水电十年长景气周期中受益最明确的上市公司,公司凭借在三峡、葛洲坝、二滩水电站建设中积累的丰富经验,25%的国内市场份额,在此次水利水电建设潮中将实现交通基建和水利水电的双引擎拉动,我们的测算显示, 公司水电业务年均营收保守估计还有75%的增长空间,而水利业务增长空间或达10倍。根据我们的测算,在中性的假设下,葛洲坝水利水电业务在“十二五”期间的复合增长率将达53%,按年均水利水电业务收入356亿测算,可贡献净利润14.27亿,折合每股收益0.41元。
竞争力持续增强
葛洲坝是国内最具竞争力的水利水电工程总包企业,甚至可以说是国际最具实力的水电工程承包商,市场一直认为中国水利水电实力更胜一筹,事实上规模来说,中水电确实大于葛洲坝,但从核心竞争力和长期的发展来看,葛洲坝具有明显的优势。中水工程业务主要由旗下分散在各个省的十六个工程局负责,集团对于旗下工程局的控制力非常弱,仅仅是十几个公司的简单组合,因此总规模比较大,但单个分局的实力非常有限,中水在资源的整合,理顺管理机制方面还有很长的路要走。而葛洲坝基本实现了主营业务的整体上市,母子公司的管控非常有效,在集团的整体实力上明显强于中水电,公司在特种工程总包的国际市场上已基本确立了龙头地位。这也是葛洲坝在ENR 排名不断上升的重要原因。
重组仍是大概率事件
我们在深度报告中曾分析过葛洲坝重组的几种可能,由于中国水电工程顾问集团在中国水电的股份公司中已占有股份, 未来与葛洲坝重组的可能不大,因此,中国电力工程顾问集团与葛洲坝重组的可能性更大,中国电力工程顾问集团赢利能力较强,2009年营业收入115亿,净利润10.5亿,如果与葛洲坝重组,对EPS 增厚将非常明显。
2010年葛洲坝集团以6.36亿元斩获北京朝阳区西大望路多功能用地B 地块,这是公司在北京拿的第一个地块,过去公司的房地产业务一直集中在湖北省内,我们认为公司此举一方面是为进军北京房地产市场做准备,另一方面,或许也是搬迁总部的前奏,我们认为公司与中国电力工程顾问集团的重组是大概率事件,而如果重组成功,公司迁至北京对于重组后的资源整合就显得非常必要了。
维持公司“推荐”评级
我们预计公司10-12年的EPS 分别为0.45、0.63和0.82元。我们目前盈利预测实际上并没有包含水利水电投资规模激增对公司业绩带来的影响,如果按照水利水电业务50%的复合增长率,则可增厚2011年、2012年净利润1.34亿、4.92亿,折合EPS0.04元,0.14元,2013年由于基数变大,增厚效应将更为明显。
我们认为利比亚项目给公司造成的影响非常有限,而公司是国内大规模水利水电建设中受益确定性最强的上市公司,公司也是央企中少有的在母子公司管控以及核心竞争力打造方面比较成功的企业,公司与中国电力工程顾问集团的重组是大概率事件,股价催化剂明确,未来成长看好,长期发展前景灿烂,合理价值在17.93~20.15元/股之间,维持“推荐” 评级。
风险提示
利比亚动乱漫延其它国家;
重组进程慢于预期。
研究员：邱波 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝投资咨询报告
2011年1月11日我们推荐葛洲坝以来,受公司2010年度新签合同同比31.98%和中央“一号文件”加快水利建设的政策推动,至2011年2月24日,涨幅12.52%,而同期上证指数涨幅为2.65%。
公司是中国水利水电建设施工的上市龙头,将直接受益于中央“一号文件”加快水利建设的投资。预计中国未来十年水利总投资达到4万亿,十二五期间投入至少2万亿元水利建设,相比十一五水利投资额约7,000亿元,增长约3倍。据中国节能减排承诺,水电新开工量在十二五将近1亿千瓦,相比十一五2000万kW,增长5倍。
我们认为此次中东北非动荡对公司的海外业务影响不大,反而坚定中国政府加快水利等有助抑制通胀、改善民生和夯实社会根基的政策出台。水利水电将成中国未来十年的发展建设重点,因而两会政策的兑现将成推高公司股价的催化剂。
2011年公司具有央企重整的预期。
预计公司2010-2012年营业收入能分别实现37.81%、32.55%和27.21%增长,对应每股收益分别为0.51、0.71和0.97元,PE水平37.45、26.62和19.64倍,给予行业龙头葛洲坝“买入”评级,12个月目标价从17元上调至19元。
研究员：朱志雄，王卓 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:受益水电建设高峰、海外业务景气
投资要点:
2010年新签合同556亿,为年度计划的111%,同增32%。国内331亿,占比59%,同增23%;国际225亿,占比41%,同增48%,海外合同增速大,海外业务占比高有效抵御了国内的紧缩性政策带来的负面影响。水电258亿,占比46%,同增33%。随着水电项目的逐步通过审批,拆迁完成后进入施工环节,预计11年公司水电合同额将进一步增长。09年合同收入比为1.6,预计10年该比值保持在1.5,后续发展有保障。
水电增长趋势确定。1)“十二五”电力发展思路:优先开发水电。“十二五”计划常规水利开工8300万千瓦,抽水蓄能电站8000万千瓦。2)水电基地工程是“十二五”的可再生能源产业的十大工程之一。3)10年以来获批大型水电站多。不完全统计,10年至今有12个大型水电站获批,投资额有2454亿元。4)张国宝称,“计划全年新开工水电项目规模达到2000万千瓦以上”,而十一五期间全部开工量仅为2000多万千瓦。5)“十二五”西藏将建藏木、老虎嘴、果多、多布4大水电站。
海外业务:2010年1-11月对外承包工程新签合同额1103亿元,同增4%;完成营业额743亿元,同增15%。11月对外承包工程新签合同额14 亿元,同增123%;11月对外承包工程完成营业额83亿元,同增7%。所有指标都显示海外工程全面景气,新签订单额与完成营业额从8月起止跌回升,在09年高基数的基础上,10年继续增长。巴基斯坦计划奥2017年简称17座水电站,总装机容量达510.7万千瓦。
盈利预测:公司具有水利水电央企重组预期、水电行业拐点上升、新疆煤炭资源。葛洲坝未来2年复合增长率35%,2010~12年EPS为0.50、0.68、0.91,同增31%、37%、34%。在通胀紧缩背景下,公司所处国内水电受支持、国外景气复苏,具抗通胀价值,建议增持、目标价17元。
研究员：韩其成 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝投资咨询报告
公司着力打造以建筑施工为核心,大力发展上游的水泥和民用爆破,下游的水力发电、房地产和高速公路等相关产业,构筑上下游一体化的产业链条,大建安格局已形成。
公司作为中国水利水电建设施工的上市龙头,将直接受益于中央“一号文件”加快水利建设的投资。预计“十二五”期间,中国水利投资年均将从2010年约2,323亿元提高到4600-5000亿元的水平。
公司2010年度新签合同额累计人民币556.1亿元,同比31.98%,超出预期。预计公司2010年底未完工合同规模约1100亿,将锁定未来三年的业务发展。
公司加快实施“走出去”的战略,国际订单高速增长。到2012年国内外的收入结构将从2010年的78%和22%,到2012年渐趋合理至64%和36%,并相应提高公司综合毛利率水平。
2011年公司具有央企重整的预期。
预计公司2010-2012年营业收入能分别实现37.81%、32.55%和27.21%增长,对应每股收益分别为0.51、0.71和0.97元,PE水平33.51、23.82和17.58倍,给予行业龙头葛洲坝“买入”评级,12个月目标价为17元。
研究员：王卓，朱志雄 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：葛洲坝:2010年新签合同额继续保持30%以上的增速
受益国家鼓励国内大型专业工程企业“走出去”的有利政策支持,公司在海外市场经营势头持续向好。2010年公司累计新签合同556.1亿元,同比增长32%,自09年以来连续第二年保持30%以上的快速增长。
从订单的地区构成看,2010年公司新签合同中40.55%来自国际市场,新签合同金额较上年增长47%,较公司新签合同的整体增速高出15个百分点。这表明了在当前国内优惠出口信贷等有利政策推动下,公司凭借在大型水电领域的专业实力在海外水电市场正显现出其良好的经营前景。
合同储备丰厚,工程业务业绩前景明确。预计公司2010年底在手未完工合同规模为1100亿元左右,对应当年工程结算收入的4.1倍。考虑到公司当前未完工合同中来自海外市场的占比已达到50%,而这些海外工程特别是大型水电项目目前大都仍处于施工初期,未来其收入结算规模将快速上升,预计到2012年公司工程收入中来自海外的比例将目前的20%快速上升至1/3左右。同时考虑到海外项目较国内市场普遍更高的盈利能力,海外收入结转的加快将成为公司工程主业稳定增长的持续动力。
非工程业务中水泥已渡过区域景气低点,新疆地区投资也呈加速推进势头。2010年公司水泥业务所在的湖北省其水泥投资下滑明显,区域供求关系呈明显的好转趋势,该区域水泥景气已渡过最低谷期;在公司着力的新疆地区投资方面,公司下设的葛洲坝新疆工程局、葛洲坝新疆投资控股有限公司已分别完成了增资及出资方式的调整工作,公司在新疆地区的投资部署正在有序展开。
维持推荐评级。公司作为国内大型水电施工的主要企业,未来工程主业将迎来国内平稳、国外快速增长的有利局面,同时其多元化的产业布局在2-3内也将实现明显的业绩贡献。10-12年公司EPS分别为0.43、0.57和0.74元,维持推荐评级。
风险提示:工程企业经营结算波动等。
研究员：罗泽兵，李凡 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
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