东安动力(600178)_研究报告_财经_新浪网(600178) 研究分析报告|查股网
股票名称：东安动力(600178)
报告标题：东安动力:集团整合提速,期待2011年有实质性突破
2010年,公司实现营业收入23.34亿元,同比增长8.3%,归属于母公司所有者净利润1.34亿元,同比下滑42.6%。4季度,公司实现营业收入3.23亿元,同比下降63%,归属于母公司所有者净利润2,534万元,同比下滑395%。略低于我们的预期,EPS:0.29元。
战略调整导致业绩下滑。公司的主要下游哈飞、昌河纳入长安体系后,在战略调整的过程中导致下游销量下滑。其中哈飞交叉型乘用车的销量同比下滑13.5%,哈飞和昌河的微货分别同比增长:18%、64%。直接导致了公司发动机产品增速低于行业,收入同比增长15%,发动机配件更是下滑了15%。
扩大配套渠道以改善公司业绩。公司下游主要为自主品牌微车和乘用车,2010年下游爆发式增长,进入2011年后增速下滑明显,我们对于公司下游今年的表现不太乐观。从公司去年的销售占比来看,东北地区收入小幅下滑0.75个百分点,华东地区有55.4%的提升,但是基数较低,对公司业绩影响有限。公司继续加大与长安系以外的公司合作力度,比如江淮、比亚迪、一汽自主品牌等。在整体情势不乐观的2011年,只有增加下游的配套企业才能确保公司业绩增长。
投资建议。1)公司本部的主要下游哈飞和昌河在纳入长安集团后,仍处于整合期,销量增速低于行业平均水平。目前来看长安集团对昌河的整合力度较大,但是哈飞对公司业绩贡献较大,今年还需观察长安对哈飞的整合进展;2)从2010年较低的业绩基数来看,2011年实现增长相对比较容易,主要观察公司下游客户的表现和新增客户的情况;3)2010.3长安募集资金用于改善哈飞、昌河的债务情况,证明长安对于这两家公司的整合进度在加速,有可能年内利好东安动力。
盈利预测及风险提示。我们小幅下调公司盈利预测,预计公司2011-2013年EPS分别为0.33元、0.4元、0.5元,3月29日收盘价13.12元,对应动态PE分别为40倍、33倍、27倍,维持“增持”评级。主要风险包括1)微车销量增速显著下滑;2)集团整合力度与进度低于预期。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：东安动力:短期盈利下滑,长期值得期待
公司主要生产微车发动机和变速器,主要客户包括哈飞汽车、昌河汽车,采购量占到销量的80%。国内大型微车企业长安集团、上汽通用五菱的发动机主要为自配。公司本部扭亏为盈。受汽车下乡、以旧换新政策退出预期、节能车补贴政策推动影响,2010年国内微车市场表现强劲,全年微车总销量达到310万辆,同比增长26%,其中微卡同比增长18.4%,微客同比增长27.9%。但由于公司主要配套的哈飞、昌河市场份额下滑,2010年本部发动机(含变速箱)销量为36.6万台,同比增长3.49%,低于行业增速,本部2010年实现盈利。
东安三菱业绩呈下降趋势。2010年联营公司东安三菱的发动机销量为40万台,同比下降15.53%。东安三菱面临转型压力,公司是少有的独立乘用车发动机生产企业,主要配套客户如比亚迪、江淮、中华等自主品牌车企已经开发出自主发动机,未来将逐步减少对公司的依赖。为应对此趋势,公司一方面需要开发新客户,一方面在划拨到长安集团之后,逐渐转型为长安集团内部配套,但是长安自主乘用车业务短期内仍难以放量。
东安三菱自动变速箱项目盈利能力短期内难以体现。目前自动变速箱总装线仍只能出少量产品,且量产进度并非完全取决于公司,由下游需求确定。由于自动变速箱成本比手动变速箱高1万元/台,目前公司配套的自主品牌客户自动档产品短期内难以成为主流。项目盈利仍需较长过程。
处于转型期,长期价值值得期待。公司股权划转到中国长安以后,目前还没有增加集团整车配套。在长安集团平台上,东安动力将获得更广泛的客户资源,降低作为独立微车发动机企业的生存压力。公司的长期价值取决于长安集团对其定位,未来有望成为长安微车发动机、变速箱的重要供应平台,将受益于集团大发展。
盈利预测与评级。预计10-12年公司EPS分别为0.42元、0.44元、0.46元,对应10-12年的动态市盈率为22.0、20.7、19.8倍。考虑到公司长期将受益于长安集团大发展。给予公司“短期_中性,长期_A”的投资评级。
研究员：李元 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：东安动力调研简报:进入长安体系后带来新的发展机会
进入长安体系后带来新的发展机会。随着中航汽车与原长安汽车重组形成新的长安汽车集团,东安动力也随之进入长安体系。其客户哈飞汽车与昌河汽车将更多体现集团的配置安排,其产地优势将得以体现,也为东安动力提供了更大的市场。8月5日,长安汽车公告称2010年内将委托哈飞汽车等代工生产不超过21000辆微车,由哈飞汽车自行组织生产采购。此举将拉动东安动力产品需求。我们认为作为长安集团旗下重要动力总成基地,有望获得集团更多的支持,为体系内产品提供更多的配套,这是一个新的发展机会。
首次给予公司“增持”评级。预计公司2010-2011年每股收益分别为0.44元和0.51元,对应动态市盈率分别为33.87倍和29.14倍。我们看好公司进入长安汽车集团后的发展空间,首次给予“增持”的投资评级。
风险提示:(1)产销量低于预期;(2)集团支持力度低于预期;(3)原材料价格大幅上升。
研究员：徐敏锋 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：东安动力:下游处于整合期,公司业绩低于预期
2010年1-9月,公司实现营业收入17.16亿元,同比增长5.5%,归属于母公司所有者净利润1.08亿元,同比增长0.3%。3季度,公司实现营业收入3.74亿元,同比下降28%,归属于母公司所有者净利润649万元,同比下降54%。低于我们的预期,EPS:0.014元。
下游销量不理想导致公司收入同比下滑。公司本部主要生产发动机,下游为交叉乘用车,主要配套哈飞、昌河。
1-9月,哈飞交叉乘用车销量同比下降18%;昌河交叉乘用车销量同比上升45%,总体来说表现一般,导致公司本部销售收入下降显著。
东安三菱贡献不达预期。东安三菱主营动力总成,为国内自主品牌车型的主要供应商,上半年实现发动机销量31.34万台,同比增长48.03%,实现销售收入32.61亿元,净利润2.36亿元,贡献公司投资收益0.85亿元。
3季度差于预期,贡献投资收益904万元,同比下降43%。
考虑到东安三菱贡献的投资收益主要体现在第四季度,预计4季度将环比回升,但全年投资收益贡献不达预期已成定局。
未来主要看点。1)公司本部的主要下游哈飞和昌河在纳入长安集团后,仍处于整合期,销量增速低于行业平均水平,随着哈飞、昌河整合的逐步理顺,以及集团支持力度的逐步加大,两家公司的增速有望提升;2)尽管东安三菱下游主要客户自配率开始提升,但公司并入长安集团后,将受益于集团整体的战略规划,其在集团中的定位决定了今后的发展潜力。
盈利预测及风险提示。我们小幅下调公司盈利预测,预计公司2010-2012年EPS分别为0.34元、0.43元、0.55元,8月17日收盘价14.37元,对应动态PE分别为19倍、16倍、14倍,维持“增持”评级。主要风险包括1)下半年微车销量增速下滑;2)集团整合力度与进度低于预期。
研究员：唐楠 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：东安动力:期待长安集团整合效应的显现
投资要点:
微客下滑为本部业绩带来了一定的压力但今年扭亏确定性高。公司本部业绩与交叉型乘用车行业密切相关。8月份汽车销量虽然整体略超预期,但交叉型乘用车子行业表现依然平淡,8月份交叉乘用车销售15.7万辆,同比增长6%,1-8月累计同比增长33%左右,低于汽车行业整体增长水平。我们认为未来几个月,虽然交叉型乘用车销量会季节性小幅回升,但由于去年基数较高,因此增速上面临较大压力。我们预计在目前成本管理水平下,公司本部的盈亏平衡应在30万台左右,而1-8月公司本部销量已经达到23万辆,因此我们认为虽然四季度本部业绩有可能会下滑,但今年扭亏确定性高。
自主品牌轿车销量下滑影响东安三菱增长。作为国内自主品牌轿车的主要动力总成供应商,东安三菱为比亚迪、江淮、海马等厂商供应发动机及变速箱。进入下半年以来,在汽车整体增速下滑明显的情况下,自主品牌受到的冲击更加严重,以比亚迪为例,公司畅销车型F3从6月开始一直处于负增长状态,8月份下滑更是达到了40%以上。虽然我们认为长期来看,我国自主品牌轿车的增长仍然空间巨大,但是在目前行业短周期的下行阶段,自主品牌压力较大。同时,东安三菱的自动变速箱项目今年下半年也已经投产,但由于自主品牌轿车整体的弱势,目前还没有较大数量的需求。目前以自主品牌轿车销量中的自动变速箱占比相比合资品牌还较低,此细分市场上消费者的价格敏感性较高。未来公司自动变速箱的放量增长仍有赖自主品牌轿车整体的产品结构上行。
哈飞将成为长安集团重要的生产基地,拉动公司产品需求。长安集团整合哈飞、昌河的进程正在逐步加快,我们认为未来哈飞将成为长安集团布局东北、华北市场的重要生产基地。哈飞生产能力是十分出色的,同时其生产线涵盖了微车、A级、B级轿车等多种车型,这是长安在河北的生产基地所无法比拟的。按照长安集团目前公布的规划,自主品牌到2012年的产销目标是整车200万辆,而目前来看A股上市的长安汽车自主品牌到2010年产能预计可以达到100万辆左右,而差量主要将由哈飞、昌河等企业来补充,因此哈飞的增长空间较大。而作为哈飞最重要的动力总成配套厂商,公司及合资公司东安三菱将大力受益于其产销规模的增长。
盈利预测及投资评级。公司是行业内独立乘用车动力总成供应的龙头企业,常年为国内众多自主品牌轿车及微客提供发动机及变速箱等核心零部件,由于整个汽车行业已经处在行业短周期的下行阶段,在这个阶段公司主要下游面临较大压力,因此公司业绩增长有可能低于行业。但考虑到公司及兄弟公司哈飞作为新控股人长安集团在东北市场的重要战略部署,未来增长前景仍是十分诱人的。不考虑政府补助、增持联营公司等非经营性收益,我们预计10年、11年公司营业收入分别增长:25%、15%,投资收益分别增长:22%、20%,每股收益达到0.58、0.77:,对应动态PE:19、15倍,我们上调公司投资评级至“增持”。
研究员：白宇 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：东安动力:下游需求存在压力
业绩增长低于行业水平,但本部扭亏为盈,经营管理表现出色。半年报显示10年上半年公司录得13.4亿元的营业收入,同比增长21.4%,虽然目前汽车及零部件行业上市公司的业绩并未全部推出,但是我们预计全行业上半年业绩同比增长50%以上应不成问题,因此公司的业绩增长低于行业水平。上半年,公司本部贡献将近0.17亿元的利润,整体扭亏为盈,成为公司上半年经营的主要亮点。
微客市场下滑影响公司业绩。公司主营增长较低主要是由于二季度以来国内微客市场增长大幅度下滑,与上半年其它各类车型的异常高增长反差明显(图1),而公司本部的发动机主要供应哈飞和昌河两家微客生产企业,对此细分市场依赖较重。同时,半年报显示公司联营子公司东安三菱为公司贡献0.85亿元的投资收益,同比增长36%,东安三菱是国内自主品牌轿车主要的动力总成供应商之一,上半年自主品牌轿车整体销量增速有所下滑但情况仍然乐观,因此东安三菱的业绩表现仍然不错。
未来行业下行对公司影响较大。公司的经营对国内微客及自主品牌轿车两个细分子行业依赖严重,未来几个季度汽车行业销量增速进入下滑阶段,而这两个细分子行业受到的冲击将是最大的。微客市场本来就不是一个很大的市场,经过09、10年的行业爆发后,增长空间已接近饱和。同时,自主品牌轿车虽然在汽车行业整体上行阶段表现出众,而在行业下行阶段以现在自主品牌轿车的产品水平其增长将受到很大的压力,这在近期的汽车销量表现中已有所体现(图2)。行业下行对东安三菱新投产的自动变速箱生产项目也带来了一定的压力,目前国内合资品牌轿车自动变速箱的供应格局已经较为稳定,公司的目标客户是众多缺乏核心技术的自主品牌轿车企业,虽然自动变速箱轿车占比上升仍然是大势所趋,但行业下行对其需求必将产生影响。同时,随着华泰欧意得等企业的自动变速箱投产,行业供给已经不在像过去一样紧张。这使得东安三菱新投产的变速箱项目是否能达到预期的效果产生了不确定性。
控股人长安集团对公司的整合成为主要看点。市场对公司并入长安集团后的资产整合关注较多,对长安汽车的微车及自主品牌轿车使用公司发动机、变速箱产品,以及长安集团与公司共享技术、注入其他零部件资产等报有较大的期望。我们认为长安微车有自己发动机及变速箱生产线,自主品牌轿车悦翔的发动机也是由内部的重庆江陵发动机公司供应,短期内大量使用公司产品可能性不大,因此与长安集团业务协同效应的发挥仍有待时日。资产注入方面,虽然长安集团有相当数量的零部件资产,但与上汽、一汽的已经相对较为完善的零部件体系不同,长安集团的零部件体系仍有待大力的发展,过早将其装入上市公司会影响其市场价值及融资效果。
盈利预测及投资评级。公司是行业内独立乘用车动力总成供应的龙头企业,常年为国内众多自主品牌轿车及微客提供发动机及变速箱等核心零部件,中国汽车行业长期增长趋势仍然不会改变,因此公司的发展空间仍然存在。但由于整个汽车行业已经处在行业短周期的下行阶段,在这个阶段公司主要下游面临较大压力,因此公司业绩增长有可能低于行业。不考虑政府补助、增持联营公司等非经营性收益,我们预计10年、11年公司营业收入分别增长:25%、15%,投资收益分别增长:22%、20%,每股收益达到0.68、0.87:,对应动态PE:19、15倍,我们首次覆盖公司,给予“中性”评级。
研究员：白宇 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：东安动力:业绩表现季节性明显,机遇与风险并存
公司公布2010 年半年报。实现营业收入13.43 亿元,同比增长21.4%,实现净利润1.02 亿元,同比增长8.4%,每股收益0.22 元,每股净资产4.86元。业绩低于预期,主要是公司主要客户哈飞、昌河纳入长安集团后上半年尚处于整合初期,另外东安三菱下游客户自配发动机比例上升速度较快。
公司经营业绩季节性特征明显。主要利润来源东安三菱(DAE)所贡献的投资收益主要体现在第四季度,导致东安动力前三季财报参考意义有限。
根据东安三菱09 年销量单价利润率水平我们试图还原东安动力真实的半年报业绩,我们测算半年EPS 应超过0.4 元。
下游及客户表现。上半年国家继续实施购置税减征、汽车下乡、以旧换新等政策,交叉型乘产量为128 万辆,同比增长38.7%,公司本部主配车厂哈飞、江西昌河分别销售汽车13.2 万辆(同比6.3%)、10.76 万辆(同比24.7%),表现逊于交叉型乘用车行业平均水平。预计哈飞、昌河在经过上半年的调整后,产销体系逐步理顺,同时长安集团对两家企业产品和技术方面的支持力度逐步加大并显现成效。
本部经营简况。销售微车发动机22.32 万台(同比34.5%),单台均价6017 元(同比-9.6%),毛利率下降1.1 个百分点,收入增幅为21.4%,低于销量增幅13 个百分点。我们测算本部业务实现净利润1496 万元,同比减半。上半年费用率,尤其是财务费用率降低非常明显。
东安三菱经营简况。销售发动机31.34 万台(同比增长48%),单台均价1.04 万元(同比-5.4%)。其降价可能是多面受敌:沈阳航天三菱小批量发动机开始配套市场;比亚迪等客户自配发动机比例提高。此外,该公司的自动变速箱项目上半年还有一定投入,但未开始批量生产,对东安三菱业绩有所拖累。
上半年DAE 投资收益占东安动力净利润比为83%(09 全年该比例为112%)。
DAE 销量为09 全年的66%,公司正常年净利率水平为15%左右,但历年半年报净利率仅7%左右,我们按正常年利润率还原DAE 半年净利润,其应贡献1.74亿投资收益,即比半年报投资收益多出0.88 亿(折合EPS0.19 元)。
风险与机遇并存,维持“强烈推荐”。交叉型车行业增幅回落,但哈飞昌河09 年基数也低于行业平均水平;本部对东安动力利润影响小;对于DAE,主要客户比亚迪发动机自配率提升,但公司并入长安集团后将受益于大长安整体战略部署,而不是往日的独立发动机供应商;“节能工程”车辆补贴利好于公司本部及DAE 发动机产品。上市公司增持DAE19%的股权之预期依然存在。
我们下调东安动力盈利预测为2010 年0.83 元,2011 年1.01 元。基于公司股权即将交割并入长安集团,且存在增持DAE 股权的预期,我们维持对其“强烈推荐”评级。
研究员：王德安，余兵 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：东安动力:短期产销下滑难免,长期价值依然看好
业绩简评
东安动力 2010 年1-6 月共实现归属母公司净利润102 百万元,比去年同期增长8.4%,对应2010 年上半年EPS 为0.222 元,略为低于我们先前的预期。
经营分析
受益于上半年微车市场增长,公司本部实现扭亏为盈:在农村地区需求的拉动下,2010 年1-6 月国内微车销量累计同比增长37.3%,公司本部微车发动机的两大下游配套厂:哈飞汽车和昌河汽车销量分别同比增长7.7%和57.4%;受益于此,公司本部销售收入同比增长21.4%,实现净利润14.96百万元,对EPS 贡献0.032 元,实现扭亏为盈。
东安三菱上半年业绩同比增长35.7%:受益于上半年国内轿车市场特别是自主品牌轿车的大幅增长,公司参股36%的东安三菱上半年实现净利润236 百万元,同比增长35.7%,为上市公司贡献投资收益85 百万元,对EPS 贡献为0.184 元;但是由于东安三菱公司特殊的会计处理政策,其半年报业绩参考作用有一定局限性。
下半年公司本部与东安三菱的产销水平有下滑风险:我们认为,未来6-12个月中,国内汽车市场的销量增速和景气程度有下滑风险,特别是在汽车下乡、购置税补贴等政策效力逐渐减弱的情况下,微车和自主品牌轿车将面临更大的风险,这一趋势已部分反映在了近两个月公司的产销数据上。
但是,公司的长期价值依然值得期待:在中航汽车与长安集团重组后,公司的长期价值将主要取决于长安集团对其定位;我们认为,公司未来有望成为长安汽车旗下动力总成及关键零部件的重要供应平台;从长安汽车近期关于关联交易的公告中,我们也可以部分看到长安对于原中航汽车旗下资产的定位与支持力度正在提升。
盈利调整
我们上调公司 2010/2011 年EPS 预测分别至0.871 和1.015 元,并首次给出2012 年EPS 为1.214 元的预测;其中我们预计公司本部下半年将实现大致盈亏平衡或略有盈利,全年实现扭亏为盈。
投资建议
当前股价对应 2010-2012 年动态PE 分别为15、13 和11 倍,我们认为公司目前的估值水平并不能完全反映出整合入长安集团后对公司整体定位的提升,我们维持公司20 元的目标价,维持“买入”评级。
研究员：董亚光 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：东安动力:阐述推荐的4 个基本要旨
投资要点
起题与结论:
我们的上篇报告《拐点已初显,苦尽待甘来》解释了从长安汽车关联交易公告预示新长安集团对原中航旗下汽车资产实质梳理的启动,并向我们的机构客户推荐了新长安集团旗下上市公司的投资机会——我们首推东安动力(600178)。我们认为对于东安动力的理解绝对不能仅仅局限于现有业务的分析,应该从利益相关者的角度做长远考虑和深度分析。
依据我们下面正文的分析,我们判断东安动力(600178)成为“四大”之一的长安汽车集团的零部件或动力总成资本平台是一个大概率事件。自从我们推荐东安动力以来,机构客户的问题也比较集中,我们已经就机构客户提出的问题一一做了解答。
但论如析薪、贵能破理,我们希望通过本篇报告再从1.新长安集团未来规划 2.全球跨国车企中国市场布局 3.公司现有业务三个层面就我们推荐东安动力(600178)的4个基本要旨——重新思考其定位、配套企业经营逐步改善、汽车行业数据与投资的关系、利益主体纳入长安PSA三菱——再做集中地阐述,并以此来重申我们的观点与判断:公司是未来3年整个汽车板块少有的做加法的战略性品种!
研究员：李纲领 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：东安动力:拐点已初现,苦尽待甘来
投资要点
事件:
长安汽车(000625)今日发布关联交易公告:公司董事会通过了《关于与哈飞汽车、昌河汽车公司签订技术许可、技术服务及生产协作框架协议的议案》以及《关于新增2010年度日常关联交易预计金额的议案》。
议案许可哈飞汽车和昌河汽车生产长安品牌的汽车产品,并付费为其提供技术与研究开发服务。
2010年公司计划委托哈飞汽车代工生产微车2.1万辆,哈飞自行组织生产与原料采购,代工费600-700元/辆,若成本超出,由哈飞自行承担,若节约则双方共享。
此次委托计划虽涉及无昌河汽车,但无具体委托生产量,我们判断与铃木合资事宜有关。
研究员：李纲领 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：东安动力调研简报:业绩亮点短期内难以兑现
本部今年仍面对较大的盈利压力。本部今年目标42万辆。仍主要以配套哈飞和昌河为主。由于哈飞微车近期销量不佳,公司本部公司4月发动机产销同比分别下降19.45%和24.37%。微车市场今年可能有较大幅度的下滑,四月份销售环比下滑超过20%。原材料上涨也将影响本部盈利能力。公司成本70%以上为外协件,以钢、铝、铜为主要原材料,均已显现出上涨势头。今年本部扭亏的目标仍存在较大压力。其有利方面是,哈飞昌河划归长安后,可逐渐融入长安品牌生产体系。
三菱自动变速箱项目盈利能力短期内难以体现。目前自动变速箱总装线仍只能出少量产品。机加线将在年底建成,此前,仍以组装为主,盈利能力有限。且量产进度并非完全取决于公司,也由下游需求确定。目前公司配套的自主品牌客户自动档产品短期内难以成为主流。项目盈利仍需较长过程。
东安三菱面临转型压力。公司是少有的独立乘用车发动机生产企业。主要配套客户如比亚迪、江淮、中华等企业,已经开发出自主发动机,未来将逐步减少对公司的依赖。为应对此趋势,公司一方面需要开发新客户,一方面在划拨到长安集团之后,逐渐转型为长安集团内部配套,但是长安自主乘用车业务短期内仍难以放量。
投资亮点短期内难以兑现。公司的投资亮点主要包括:东安三菱19%股权有望注入上市公司;公司有望进入长安集团内部配套体系;自动变速箱项目盈利能力有望释放。但此三个亮点在短期内难有实质性的进展,而公司传统业务今年仍面临较大压力。在汽车行业步入景气度下滑周期的背景下,公司难以走出独立行情。公司亮点有望成为一下轮汽车行业景气周期中的股价催化剂。预计2010-2012年公司业绩0.57、0.87、1.12元。对应当前股价动态PE 为20.5、13.4、10.4倍。给予公司“短期-中性,长期-A”的投资评级。
研究员：徐才华 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：东安动力:本部持续改善,东安三菱延续较快增长
一、本部持续改善
1、对2010年微车行业的判断
预计2010年微车淡季相对较长,但全年应该同比略有增长。东安动力增幅高于行业,主要是原有主要客户改善,并拓展了部分新客户。
2、现有主要客户昌河、哈飞有望改善
09年本部产品85%以上出售给昌河、哈飞,但较08年的比例仍有所降低。预计2010年昌河、哈飞增幅将高于行业增幅。哈飞主要是通过市场网络和渠道的拓展,昌河与长安在销售渠道上进行一些合作,并借鉴其管理经验。长安集团的新车型如S460将交哈飞生产,该车型既可匹配DAE发动机也可匹配东安本部发动机。公司对昌河、哈飞的改善持乐观态度。2010年昌河目标20万辆(同比增27%),哈飞目标位30万辆(同比增22%)。
新客户拓展情况:1)原有客户配套比例上升。如一汽吉林配套东安本部发动机比例逐年上升,主要配套森雅车型(08年森雅卖3万台,用东安发动机8000台;09年森雅卖8万台,用东安发动机2.4万台)。一汽吉林2010年销售目标为12-15万辆,其中预计5-7万辆为森雅,其中40%给东安配套。一汽集团对一汽吉林重视度提高,后续还有新基地扩产计划。2)其它客户:与比亚乔签订发动机及变速箱供货协议,预计2010年有1万台K系列发动机采购量,6000台变速箱采购量,以后每年配套量还将提高。江淮悦悦配套本部K系列发动机,2010年8-9月将批量上市,现在每月已供货几百台。海马配套了2款发动机,但目前还在试验中。其它新拓展客户还有陕汽收购的汉江微车、其它一些电动车厂等。
3、本部新项目、新产品进展
本部新品研发绝大部分是自力更生,也借鉴了一些国外先进发动机技术。在468系列上改进的一款发动机匹配江淮、海马,目前具备了量产条件。在465系列上改进的一款已量产,具备突出的性价比优势,09年仅匹配哈飞小霸王,2010年将拓展到一汽吉林V70、 昌河及哈飞等其它车型。DA5系列,2010年底或2011年初将有5万台小批量生产。此外变速箱也有一些新的改进及产品。
09年公司公告三新项目获得6000万补贴(今后随项目进度逐步兑现),其中的6速高档变速器已经开始研制。
4、对本部发动机2010年销量的预计
预计将超过09年销量,对年报中提出的42.6万台有信心。
5、2010年本部微车发动机均价、毛利率变化趋势
均价跟产品结构有关,465系列价格呈下降趋势。预计2010年产品均价及毛利率持平略降。
6、09年本部计提了一些费用(资产减值损失2000万),2010年是否还存在该类费用?
09年计提的资产减值损失主要包括针对应收账款和存货所计提的减值。目前看,与昌河的账款往来已正常化,与哈飞也在逐步改善中(09年降低应收账款2.7亿元,哈飞承诺2010年再减少2亿元左右)。2010年存货亦不会同比增加,因此,2010年即使有计提资产减值损失,也将少于09年。
7、划入长安集团后,大长安战略对东安动力的影响
长安针对哈飞、昌河等整车厂的整合有:产品、产能的划分,整车产品产能划分将影响到中间产品发动机,长安集团将本着“区域经济效益最大化”的原则进行发动机产能布局。
二、关于东安三菱
三厂自动变速箱总装及机加线正处于调试、匹配、试验中,下半年可以量产。目前DAE发动机部分客户的自动挡产品就是进口自三菱,即现在将国产化的自动变速箱产品。
自动变速箱价格约为1.1-1.2万元/台,总体上高于对应的发动机均价。随国产化率提高后成本将降低,自动变速箱匹配排量1.3L-1.8L、2.0-2.4L发动机,可匹配国内自主品牌及三菱系列车型。
客户自配发动机问题:由于规模效应、前期成本摊销等原因,自主品牌自制发动机的质量、成本状况难以达到东安三菱的水平;另外,部分用户对整车所使用的发动机有要求。因此在较长时期内自主品牌车企将有对DAE发动机产品的持续需求。另外,由于变速箱与发动机较高的匹配要求,自主品牌轿车采用东安三菱自动变速箱之后又将巩固发动机的配套关系。
三、盈利预测与投资建议
维持前期预测,即公司2010本部微车发动机销售37万台,本部将略有盈利;东安三菱销售发动机销售64万台,同比增35%。预计2010、2011年每股收益分别为1.22元、1.39元。
研究员：余兵，王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：东安动力:1q本部与dae销量创高峰坚定看好全年业绩
东安动力披露2010年一季报:实现营业收入7.06亿元,同比增长54%,环比增长34%;实现净利润4802万元,同比增长1.1倍,每股收益0.1元,每股净资产4.74元。
维持前期基本观点:1)在新长安集团平台上,东安动力将面临更好的经营环境、更广的客户范围。公司本部业绩有望逐步稳定;2)东安三菱发动机产品在我国自主品牌轿车的发展大潮中将具备长期发展基础。自动变速箱产品将填补市场空白,对保持公司在核心动力总成领域上的领先优势具有战略意义。预计2010年、2011年每股收益分别为1.22元、1.39元,维持“强烈推荐”。
研究员：王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：东安动力:被低估的乘用车动力总成领跑者
不考虑东安三菱19%股权注入以及东安动力与河北长安配套,假设东安三菱自动变速器2010-2011 年销量分别为2.8 万台与11.8万台。我们调整公司2010-2011 年EPS 预测为0.94 元、1.36 元,目前公司股价对应动态PE 分别为19 倍与13 倍,当前股价并没有完全反应“大长安”整合及东安三菱19%股权注入的预期,我们认为公司合理估值水平应为2011 年的20 倍,对应合理股价为27.2 元,维持公司“买入”评级。
研究员：李俭俭，彭民 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：东安动力:09年业绩符合预期,业绩拐点期待10年
盈利预测与评级:不考虑东安三菱股权注入,我们预计公司2010-2011 年EPS 分别为1.12 元、1.42 元,对应动态PE 分别为15 倍与12 倍,公司当前股价明显偏低,我们认为2010 年公司合理估值应为20—24 倍,对应估值中枢为24.6 元。假设东安三菱19%股权能顺利注入东安动力,预计将大幅增厚公司2010-2011 年每股EPS0.45 元与0.60 元,公司股价对应的估值中枢为34.54 元。给予公司买入评级。
研究员：李俭俭，彭民 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：东安动力:夯实基础、等待腾飞
在我们2010年1月26日发布的东安动力深度报告《自动变速箱增强东安三菱竞争优势》中我们指出:“1)在新长安集团平台上,东安动力将面临更好的经营环境、更广的客户范围。公司本部业绩有望逐步稳定;2)东安三菱发动机产品在我国自主品牌轿车的发展大潮中将具备长期发展基础。自动变速箱产品将填补市场空白,对保持公司在核心动力总成领域上的领先优势具有战略意义。”目前看东安动力发展符合预期,我们维持前期观点并维持“强烈推荐”评级,预计2010年、2011年每股收益分别为1.22元、1.39元,目标价24元。
研究员：余兵，王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：东安动力:2010年业绩具备向上弹性
2009年业绩低于预期:2009年,公司实现收入21.55亿元,同比增长22.9%;实现净利润2.34亿元,同比上升46.1%;对应每股收益0.51元,低于我们的预期(0.60元)。09年东安三菱贡献投资收益2.5亿元,同比下滑1.1%,东安三菱贡献投资收益较低是业绩低于我们预期的主要原因。
正面:本部及东安三菱发动机销量大幅。受益于微客和自主品牌汽车热销,09年本部及东安三菱分别实现销量35万台和47万台,同比分别大增57.0%和43.8%。
自动变速箱投产打开成长空间。公司从三菱汽车引进的AT自动变速箱已经投产,弥补市场空缺,有望成为公司长期利润增长推动力。
本部基本实现盈亏平衡。2009年,受益于微客产品旺销,本部基本实现盈亏平衡,为近年来较好水平。
负面:2009年东安三菱盈利同比下滑1.1%,我们判断产品降价和固定资产处置为其盈利下滑主要原因。
发展趋势:东安三菱将持续受益于自主品牌车企销量增长,同时自动变速箱产品弥补市场空白,有望凭借动力总成供应优势打开市场空间;本部在长安集团加强哈飞和昌河发展力度刺激下盈利有望维持稳定。需要关注东安三菱是否会受到主力配套车型F3、同悦等降价压力增大影响。
盈利预测调整:上调公司2010年盈利预测至每股0.80元,上调幅度为21%;首次预测2011年每股盈利为0.95元。我们预测中并未包括2010年内可能确认的财政补贴(约6000万元)。
估值与建议:公司目前股价对应2010年和2011年PE分别为22倍和18倍,估值处于行业中高端。综合考虑东安三菱较强的成长性和其自动变速箱产品的稀缺性,以及本部经营状况的改善和受益于集团资产整合的预期,我们维持公司审慎推荐投资评级。
研究员：郑栋 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：东安动力:会计处理谨慎过头,低估
2009 年,在本部和合资公司产销量均大幅增长、产品材料成本有显著下降的背景下,公司盈利虽实现了大幅增长,但仍远低于市场预期,体现为本部扭亏并不理想,而主要原因则是合资公司东安三菱盈利远未达预期,产品销量同比增长了41%,而盈利原地踏步。
本部亏损约2200 万元,其中计提减值准备2000 万元,销售费用和管理费用合计增长了约5500 万元,我们认为偏紧的会计处理至少掩盖了本部可以预期的2000~3000 万元利润。
合资公司东安三菱的业绩不达预期的原因主要为:1)产品单价下滑了超过18.4%,可能的原因有二:一是核心客户采购量大幅增长,产品价格大幅下降;二是对公司变速箱采购量下降,导致更大比例的产品销量以单独的发动机销售形势为主。2)我们估计公司对自动变速箱资产采取了极保守的会计处理方式,可能高达2 亿元左右的应资本化费用全部在当期费用化。3)12 月至少有3 万台以上的发动机销售延迟到了2010 年确认。我们估计2、3 两项因素减少了合资公司接近3 亿元的当期利润。
预计 2010 年公司本部将销售发动机(及变速箱)总成52 万台,20 万台的增量来自哈飞和昌河整车销量的增长,以及长安汽车微型客货车约10 万台的采购。东安三菱方面,我们预计发动机总成销量将达到69 万台套,由于自动变速箱较长的匹配及市场开拓周期,我们预计销量仅为1 万台套左右,2011 年,自动变速箱总成销量将至少达到10 万台。
我们预计 2010 年本部将贡献至少5000 万元利润。东安三菱将实现69 亿元的销售收入和12.5 亿元的税后净利,贡献投资收益4.51 亿元。预计2010年和2011 年公司将分别实现1.09 元和1.41 元的每股盈利。随着资产质量的持续提高,我们认为2010 年保守的会计政策能够压缩的盈利空间已经十分有限。而随着自主品牌汽车的消费升级,自动挡车型在2010 年的销售也很有可能出现预料之外的高增长,公司自动变速箱市场拓展可能并未如我们预期之缓慢,依然存在超预期可能性。维持“增持”评级。
研究员：姚宏光 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：东安动力:期待再次腾飞
盈利预测与风险提示
我们预计公司2009-2011年EPS 为0.53元、1.06元和1.37元。我们给予公司买入的评级,并将其目标价调整为23元。公司的风险来自于下游整车厂商自配发动机的风险以及自动变速器市场推广的不确定性。
投资逻辑
业绩:公司利润来源主要是东安三菱利润增长以及本部大幅扭亏为盈。自动变速器的投产以及本部大幅扭亏并实现正常合理利润将为公司2010年提供足够的业绩弹性。
估值:东安三菱发动机产品处于垄断地位,其在自主品牌轿车领域的地位有如潍柴在重卡领域的地位,由于自主品牌轿车正处于处于高速增长的路径,我们给予其20倍左右的市盈率。而自动变速器作为填补国内制造空白的高尖端产品,也应享有更高水平的溢价。从其利润结构和产品技术优越性来看,与威孚高科有一定程度相似性,可以参照威孚高科的估值。目前威孚估值已经达到21倍左右。
想象空间:1,东安三菱目前尚有19%的股权在东安集团,未来这一部分股权如果注入到上市公司,有望再额外增厚2010和2011每股受益0.5元和0.65元。2,自动变速器售价和净利率与发动机相当,因此,长期来看,东安三菱有望在现有基础上翻番。3,大长安集团对我国汽车版图有着勃勃雄心,而东安动力有望成为其实现抱负的优质平台之一。
研究员：黎韦清 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：东安动力深度研究:自动变速箱增强东安三菱竞争优势
1、纳入长安集团后,东安动力将获得更广泛的整车资源支持,降低了其作为独立微车发动机企业的生存压力。我们判断2009年本部实现盈利,2010年有望给河北长安配套,后期客户范围拓宽。
2、鉴于汽车发动机的技术、工艺及配套规模等门槛,我们认为其它诸多自主品车型尚保持着对独立发动机车企的采购需求。技术成熟、性价比较高的东安三菱发动机在我国自主品牌轿车发展大潮中具有较长期的生存、成长环境。东安三菱发动机产能还有进一步提升空间。
3、东安三菱自动变速箱战略意义重大。该产品将于2010 年2 月下线投产,基于对自动变速器市场需求及公司产品技术优势和客户资源的分析,我们非常看好该产品上市后的表现。该项目将成为东安三菱未来的又一重要利润支柱。
4、业绩增长与资产收购提升公司投资价值。预计公司2009、2010、2011年每股收益分别为0.80 元、1.22 元、1.61 元。给予其2010 年20 倍市盈率,则公司合理价值为24 元左右;如考虑上市公司再增持东安三菱股权的19%,则2010 年每股收益有望增厚0.61 元,股价有望超过35元。维持“强烈推荐”评级。
研究员：余兵，王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
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