华泰股份(600308)_研究报告_财经_新浪网(600308) 研究分析报告|查股网
股票名称：华泰股份(600308)
报告标题：华泰股份:新闻纸提价执行滞后+折旧年限变更推迟执行,致使Q1业绩低于,致使Q1业绩低于
投资要点:
季报业绩低于预期。公司11年1季度实现销售收入20.95亿元,同比增长35.9%,(归属于上市公司股东的)净利润为3068.47万元,同比增加195.7%(vs 10Q1亏损3205.95万元);实现完全摊薄后EPS 0.05元,低于我们预期(0.11元),业绩低于预期主要有三方面原因:1)新闻纸3月提价,执行存在滞后;2)折旧年限变更推迟执行导致成本提高;3)资产减值损失(1116.51万元,估计为文化纸老线报废所致)。每股经营活动产生的现金净流量为0.38元。
11Q1纸张及化工产品量价齐升,推动公司销售收入大幅增加;毛利率环比提升。公司主要产品新闻纸3月有效提价,公司离子膜烧碱二期于1月投产,且烧碱价格11Q1持续上涨,推动公司Q1收入同比上升35.9%至20.95亿元(环比也上升1.3%)。公司产品销售形势较好,预收款项由年初的1.76亿元上升至3.09亿元。产品提价幅度大于同期原材料涨幅,使11Q1毛利率由10Q4的9.6%环比提升至11Q1的12.2%(也高于10Q1的10.1%)。
11Q1公司总体费用控制情况良好,财务费用上升压力仍在。11Q1销售费用率和管理费用率明显回落(由10Q1的4.5%和5.8%回落至3.8%和3.6%),财务费用率因本部铜版纸、广东和安徽等项目在建,贷款规模增加,外加总体利率提高,由10Q1的2.3%上升至11Q1的3.1%。
林浆纸多项目在建,在建工程和预付款项明显增加。公司多项工程在建,外延式扩张值得期待,但短期在建转固压力较大。如本部的45万吨高档铜版纸项目,广东华泰40万吨高档新闻纸项目,安徽华泰林纸一体化项目等,推高在建工程由年初的32.34亿元继续增加至一季度末的36.22亿元。此外预付款项也大幅增加,公司预付款项由年初的1.80亿大幅上升至一季度末的4.94亿元,系子公司安徽华泰预付设备款和部分木浆款所致。本部项目和广东华泰均已进入试车阶段,安徽华泰林纸一体化预计也将于11年9月投产。
折旧年限变更推迟执行,据估算将带来每月1000万左右的折旧节省。
公司对10年起新增固定资产折旧年限的调整推迟执行(根据10年报,原先对2010年新增固定资产自新增资产开始折旧之日起执行,现对
2011年度董事会决议起的部分新增固定资产适用)。据我们初步估算,
该变更将带来每月1000万左右的折旧节省。
拟投产建设多晶硅项目,涉足光伏产业链,利弊同现。公司10年报中提及多晶硅项目已与美国VRT 签订技术合同,此次又公告拟投资20亿元,由全资子公司东营协发化工实施3000吨/年多晶硅项目,建设期约2年。太阳能资源因其绿色环保和可再生的特征,应用前景广阔,也带动原料多晶硅的需求。目前我国多晶硅仍主要依靠进口(美日德三国产量占全球95%),未来进口替代空间较大。此外,公司拟采用的硅烷法生产技术,较之传统的西门子法,三废排放量更小,且更节省投资成本和生产成本。而风险在于,投建对于公司相对陌生的行业使原本多线作战的压力更加凸现,多晶硅行业的供给近年也有过剩的趋势使公司较大的投资存在不确定性。
11年新闻纸提价和化工产能释放有望带动盈利走出低谷,但新增铜版纸项目不确定性较高,维持“中性”。11年公司主要产品新闻纸价格受成本推动稳步提升,吨纸价格提价幅度在300-500元之间,目前均价基本在5000元/吨以上,新闻纸3月提价执行存在滞后,在Q1业绩中尚未完全体现。产品提价和化工产能释放有望带动盈利走出低谷,但由于近期铜版纸产能释放较多使行业供求关系恶化,且公司涂布纸生产经验仍需积累,该项目的亏损使公司盈利前景不确定性很大,预计公司11-12年EPS 分别为0.43元和0.60元(目前股价10.68元对应PE为25倍和18倍),维持“中性”评级。
核心假设风险:新增产能亏损对盈利构成较大冲击;化工产品价格大幅波动风险,纸浆价格上涨风险。
研究员：周海晨，屠亦婷 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：华泰股份年报点评:纸业受损高价原料,积极发展其他产业
报告期内公司实现营业收入71.18亿元,同比增长22.14%,营业利润0.36亿元,同比下降78.89%,净利润0.96亿元,同比下降91.27%,主要原因是由于09年收购诺斯克(河北)纸业实现非经常损益8.43亿元,公司实现每股收益0.15元,其中第四季度单季实现0.02元,公司打算每10股送1转增7股派发0.12元。
公司2010年度生产机制纸139.54万吨,上升17.55%,销售135.91万吨,上升4.62%。公司新闻纸毛利率为12.35%,同比减少1.47个百分点;文化纸毛利率为7.18%,同比减少2.52个百分点;公司化工产品毛利率为8.03%,同比减少15.33个百分点。自今年3月份开始公司主导产品新闻纸价格稳定提升,吨纸提价300-500元,目前新闻纸价格提升至5000元以上,不过由于美废价格仍处于高位,因此新闻纸的毛利率短期难以回升。公司化工产品烧碱目前已经回升到3200元/吨,同期上升1000元/吨,液氯价格为1700元/吨,上升400元/吨,化工产品毛利率有望回升。
公司本部45万吨高档铜版纸和广东华泰40万吨新闻纸项目已经进入试车调试阶段,安徽华泰林纸一体化项目计划今年9月投运,而公司二期25万吨化工项目于去年11月份投产,公司50万吨离子膜烧碱项目达产。公司还将实施3000吨多晶硅项目,实现集太阳能电池等产业的光伏产业链。
我们预测华泰股份2011-2013年的EPS分别为:0.27、0.52、0.71元。目前公司股价对应的PE水平分别为41、21、16,由于公司主导产品新闻纸毛利率情况仍然不理想,而公司化工产品毛利率有望稳步回升带动公司业绩的增长,考虑到公司估值的情况,我们给予公司观望的投资评级。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：华泰股份2010年年报点评:Q4毛利率大幅回落致业绩低于预期,铜版纸项目增加盈利风险
投资要点:
11年新闻纸提价和化工产能释放有望带动盈利走出低谷,但新增铜版纸项目不确定性较高,维持“中性”。11年公司主要产品新闻纸价格受成本推动稳步提升,吨纸价格提价幅度在300-500元之间,目前均价基本在5000元/吨以上,新闻纸的有效提价有望带动公司该业务盈利回升。外延式扩张方面,公司有多项目在建,11年陆续释放产能,其中本部45万吨的高档铜版纸和广东华泰40万吨高档新闻纸,均已进入试车阶段;安徽华泰林纸一体化也计划于11年9月投产。此外,公司还规划建设世界级“双百万吨”化工基地(10年公司化工业务收入占比14.1%,毛利占比11.2%)并尝试延伸光伏产业链(多晶硅项目已与美国VRT签技术合同)。产品提价和化工产能释放有望带动盈利走出低谷,但由于近期铜版纸产能释放较多使行业供求关系恶化,且公司涂布纸生产经验仍需积累,该项目的亏损使公司盈利前景不确定性很大,预计公司11-12年EPS 分别为0.43元和0.60元(目前股价11.08元对应PE为26倍和18倍),维持“中性”评级。
年报业绩低于预期。10年公司生产机制纸139.54万吨(产销率为97.4%),实现营业收入71.18亿元(同比 22.1%);净利润9558.23万元,因09年收购河北诺斯克实现8亿多营业外收入拉高基数,10年净利同比下降91.3%,合EPS 0.15元,低于我们的预期。公司每股经营活动产生的现金净流量为0.49元。分配预案为每10股送1股转增7股,发放现金红利0.12元(含税)。
10年下半年,在原材料成本压力下公司纸种未有效提价;化工业务处于景气低点,各业务毛利率下半年全面下滑。10年下半年,在原料浆价和美废价格上涨的背景下,公司主要产品新闻纸(10收入占比48.8%)和文化纸(10收入占比34.9%)价格未能有效上涨,下半年毛利率下滑明显(新闻纸毛利率由10H1的13.4%下降至10H2的12.5%;文化纸毛利率由10H1的9.5%下降至10H2的5.0%);而化工产品价格也因处于景气低点,毛利率下半年回落至5.8%(vsH1的10.5%)。
毛利率下降,加之财务费用激增,拖累四季度盈利低于预期。毛利率下降在Q4体现得尤为明显,公司综合毛利率由10Q3的13.9%下滑至Q4的9.8%,加之财务费用率快速上升至4.1%(vs Q32.6%),拖累四季度业绩低于预期。Q4营业利润亏损2332.95万元,主要依靠4758.06万元的营业外收入,使Q4实现净利润1327.36万元,环比下降78.5%。
在建项目较多,在建工程账面余额快速上升。公司多项工程在建,如本部的铜版纸项目,广东华泰新闻纸项目,安徽华泰林纸一体化项目等,推高公司在建工程账面余额由10年初的11.38亿元上升至10年末的32.34亿元,未来在建工程转固后,将带来较大折旧压力。
核心假设风险:新增产能亏损对盈利构成较大冲击;化工产品价格大幅波动风险,纸浆价格上涨风险。
研究员：周海晨，屠亦婷 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:公司经营逐渐好转
投资逻辑
公司的盈利能力将逐步从底部走出:我们预计2011 年公司业绩翻番,2012年继续增长40%以上。
看未来1—2 年,一些主要纸种将受到产能释放压力的影响,而公司新闻纸产能新增很少,虽然需求的缺乏增长使得行业转好的难度加大,但是长期新闻纸底部运行我们认为未来略微转好是个大概率事件,而新闻纸盈利如果好转公司盈利弹性很大。
化工也将是公司未来重要的增长点,根据国金化工研究员刘波的观点:节能减排将会导致公司化工盈利能力的迅速恢复。
公司正处于转型期,新闻纸的布局转型、纸种的扩大、化工的扩张将会给市场带来超预期。
在人民币长期升值的背景下逻辑上公司最受益:我们认为进口废纸的企业逻辑上更受益于人民币升值,公司是主要纸业上市公司中进口废纸比重最大的。
投资建议
我们预计公司在2010-2012 年的EPS 分别为0.334、0.745、1.071 元。与主要纸业公司比较,公司未来两年增长较快,目前公司PB 远远低于行业水平(行业平均在2 左右,公司仅为1.2),我们建议买入,目标价为16元。
风险
项目建设的迟缓。
美国经济的下滑会带来公司原料的供应减少,这会影响公司新闻纸盈利的恢复。
研究员：万友林，刘波 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:行业景气度低,中报表现不佳
毛利下降,增收不增利:报告期间公司的新闻纸营业收入达到了15.7亿元,同比增长12.8%,占营业收入的48.3%;毛利13.4%,同比微幅下降0.24%;主要因为新闻纸行业整体供给过剩,价格处于历史低位,虽然报告期间价格小幅反弹,但是成本的上升拖累了产品的毛利。文化纸营业收入11.7亿元,同比增长30%,占公司营业收入的36.1%;毛利9.47%,同比下降4.47%;主要是公司木浆自给能力较弱,报告期间使用了一季度高价采购的木浆,导致该产品的毛利与同业的其他公司相比较低。化工产品营业收入达到了4.6亿元,同比大增126.4%,而毛利率10.5%,同比下降21.0%,主要因为烧碱价格同比大幅下降。
新闻纸景气度低,复苏尚需时日:营业收入方面,新闻纸占据了公司业务的半壁江山,对毛利的贡献也达到了53%,因此新闻纸业务对公司的业绩有重要的影响。目前国内新闻纸行业产能整体过剩10%以上,金融危机前,出口产品可以有效缓解内需不足的问题,但是金融危机的爆发,导致了外需急剧下降50%以上因素,加剧了国内供需之间的矛盾,导致目前新闻纸的景气度依然较低;随着国内外相关下游进一步复苏,新闻纸的春天也会到来,但不会是一个短期的过程。
未来新增产能较多,业绩有待观察:纸类业务方面;2011年建设投产的有本部40 万吨铜版纸,安徽15 万吨文化纸以及广东20万吨新闻纸的建设项目,这些新增产能将使公司的纸类生产能力增长47%,除了使原有业务中的文化纸以及新闻纸产能直接增长外,新的铜版纸项目也丰富了公司的产品种类,提高了公司的市场占有率;化工业务方面,2010年年底预计有25万吨的离子膜烧碱项目的新增产能,大约提升产能63%。
投资评级:预计公司2010-2012年每股收益0.35元、0.60元、0.94元;对应动态市盈率28x、17x、11x;给予公司“中性”的投资评级。
研究员：付方宝，周家杏 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:新闻纸“复苏”之路漫漫
我们预计公司2010、2011 年EPS 分别为0.43 元、0.65 元,对应当前PE 分别为24.5X、16.2X,PB 为1.1X,鉴于公司是新闻纸行业龙头,且未来业绩呈现向好趋势,值得期待,因此维持“推荐”评级。
研究员：雒雅梅，王斌 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:产品景气度低位徘徊
公司上半年实现营业收入338159.41万元,同比增长29.62%;营业利润723.25万元,同比降低93.81%;实现归属于母公司所有者的净利润2047.7万元,同比降低85.15%,实现每股收益0.032元,其中二季度单季实现EPS 0.081元,虽然公司扭亏为盈,但是业绩表现仍不理想。
受木浆等原材料价格上涨及化工产品销售价格下降等因素的影响,导致第一季度业绩出现亏损,第二季度公司加大了产品及原材料结构的调整力度,新闻纸通过设备和工艺进行优化改造,加大了国内废纸的使用量,文化纸则减少了进口木浆的使用量,充分利用自产化学、机械木浆,这些都降低了成本,扭转了第一季度的亏损局面,但是公司目前依然继续受到经济危机的影响,盈利水平低。
报告期内新闻纸、文化纸营业收入同比分别增长12.8%、30%,而毛利率分别为13.37%、9.47%,同比降低0.24%、4.47%,目前新闻纸受市场供需矛盾,价格仍在低位徘徊。
公司化工产品营业收入同比大增126.4%,而毛利率回落到10.51%,同比大幅降低20.95个百分点,烧碱价格与往年相比有大幅度下降,7月份均价1897元/吨,同比大跌22%,而原盐价格及能源费用均有所上涨。
公司抓住建设成本降低的机遇,加快了广东40万吨新闻纸、安徽林浆纸项目及50万吨离子膜烧碱二期等项目的建设速度,全面实施珠江-长江-黄河三角洲战略布局,为以后参与市场竞争奠定基础。
我们预测华泰股份2010-2012年的EPS分别为:0.23、0.46、0.75元。目前公司股价对应10-12 PE水平分别为45、23、14倍,我们认为公司股价取决于新闻纸的景气程度,认为公司后市并不乐观,给予公司“观望”的投资评级。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:毛利率低位徘徊,中报业绩低于预期
公司业绩低于预期。公司2010 上半年实现销售收入33.82 亿元,同比增长29.6%,(归属于上市公司股东的)净利润为2047.70 万元,同比降低85.2%,实现每股收益0.032 元,低于我们的预期(0.05 元)。每股经营活动产生的现金流量净额为0.13 元。其中二季度实现销售收入18.40 亿元,同比增加16.4%,净利润5253.65 万元,同比下降50.8%;同亏损的一季度相比,二季度收入环比增加19.4%,综合毛利率提升(13.0% vs Q1 10.1%),期间费用率下降(9.2% vs Q1 12.6%),使Q2 净利润环比增加263.9%。
多因素导致造纸业务毛利率徘徊低位。10 年上半年,占收入48.3%的新闻纸业务因行业供求局面依旧悲观,加之强势下游,纸价涨幅有限(整个上半年新闻纸涨幅仅1%左右),而上游原材料(以美废8#为例)上半年上涨9%(最大涨幅接近20%),使新闻纸10H1 毛利率为13.4%,较09H2 的14.0%小幅下滑,仍处于历史低位。而占收入36.1%的文化纸上半年毛利率虽略有提升,由09H2的5.5%上升至10H1 的9.5%,但因自制浆比例较低和使用一季度采购的高价现货浆影响,毛利率仍显著低于历史水平及同业公司。
化工业务量升价跌,原料价格上涨,毛利率大幅下降。虽有50 万吨离子膜烧碱一期项目投产带来收入大幅增长,但因产品价格下跌,原料价格又处于相对高位,使毛利率由09H2 的19.7%大幅下降至10H1 的10.5%,较曾经的30-40%的毛利率相距甚远,化工盈利水平大幅下降也是搞成盈利预测差异的主要原因。
报告期末存货大幅上升。伴随着造纸行业二季度起进入去库存阶段,公司存货数量亦大幅上升,预计10 年中存货由年初的6.72 亿元大幅增加至9.38 亿元,其中原材料上升17.8%,库存商品上升89.4%。
下调盈利预测,维持“中性”评级。我们对于造纸行业的整体判断是:行业去库存由中下游转移至纸企,预计三季度盈利将呈现下滑态势,而旺季到来、去库存最终完成加之落后产能淘汰推进将驱动纸价在三季度止跌企稳,纸厂盈利也将在四季度回升。但预计华泰盈利走势会有所差异:公司主要纸种新闻纸一季度涨幅较少,二季度也未出现其它纸种的快速回落的情况,同时公司原料木浆采购以现货为主,三季度有望因使用二季度低价浆而驱动盈利有所提升,而近期新闻纸、化工产品的价格也有回升的趋势,加之收购河北诺斯克逐渐赢利,公司盈利有望呈现逐季回升的态势。基于公司化工和纸品业务盈利能力低于预期,我们下调公司2010-2011 年的EPS分别至0.37 和0.62 元,对应PE 分别为28 和17 倍,目前公司估值在纸业公司处于较高水平,维持“中性”评级。
研究员：周海晨，屠亦婷 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：华泰股份2010年1季报点评:需求复苏遭遇产能过剩,内外因素压制利润增幅
一季度继续亏损
华泰股份发布 2010 年一季报,首季度营业收入为15.4 亿元,同比上升50%,但环比下降8.9%;营业亏损4 千7 百元,环比收窄24.2%产品结构依旧,亏损源自内因新闻纸仍是的华泰最主要的收入利润来源;文化纸和化工产品的占比也逐渐上升。10 年第1 季度和09 年第4 季度连续亏损,虽然亏损幅度收窄,但显示出该公司管理和成本控制上有待改进。
未来需求持续复苏,整体产能严重过剩,化工产品将成亮点
今年新闻纸市场的供需状况将达到2004 年以来的最好局面,但产能依旧严重过剩,而华泰今年没有纸品新产能的投放,因此其纸品收入的增幅恐怕有限。但该公司的化工产品新产能的上马,可能将成为今年业绩增长亮点。
风险提示
纸品成本(木浆与废纸)难以控制;下游客户刻意平衡纸品供货商;新购河北诺斯克整合不顺利;化工产品价格剧烈变动。
投资评级
我们预测华泰股份未来三年每股收益分别为 0.63 元、0.87 元、1.12元,4 月20 日收盘价15.42 元对应市盈率分别为24.5、17.8、13.7,当前股价并未明显低估,给予“持有”评级。
研究员：熊峰，李音临 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：华泰股份年报点评:主营萎缩,非经常性损益贡献大
华泰股份年报:2009 年生产机制纸118.71 万吨,销售129.91 万吨。全年实现营业收入58.28 亿元,同比下降2.98%。
销量上看,09 年出现了大概20%左右的增长,主要原因是因为08 年受经济危机影响,造成08 年不景气,基数相对较小。但业务收入不升反降说明销售价格没有跟上去。09年度新闻纸景气度回升较慢,是主要的客观原因。新闻纸面对的下游客户是出版社,从目前新闻纸行业的定价机制来看,下游出版社是相对强势。这也造成了行业难以通过产品涨价等方式来转嫁陈本。
年报显示:华泰股份基本每股收益1.909 元,稀释每股收益1.909 元,扣除非经常性损益后的每股经利润仅为0.34元,同比下降22.73%。我们认为,09 年由于公司主导产品新闻纸景气度不如铜版纸,所以公司主营并不理想。净利润的大幅度上升主要来自于非经常性损益。报告期内,公司以人民币1 元收购新加坡诺斯克泛亚私人有限公司持有的诺斯克(河北)纸业有限公司100%的股权,增加非经常性损益8.43 亿元,折合每股1.3 元。
新闻纸需求缺乏增长是行业相对低迷的主要原因。另外,原料供应减少,价格不断上涨也使得新闻纸成本居高不下。
目前供需来看,新闻纸产能在520 万吨左右,而新闻纸市场容量只有400 万吨左右,处于明显的供过于求的状态。
为保证利润空间,虽然可以通过调整产品价格等方式来转嫁成本,但是行业竞争激烈以及下游具有定价强势对小规模的企业将是严峻的考验,对行业内优势公司则相对有利。
华泰股份报告期内通过收购几乎无成本增加了30 万吨的新闻纸产能,在行业内具有一定的产能优势。
从发展规划看,公司主要涉及两个方面:一是进一步提高产能,逐步体现规模优势;二是发展林纸一体化,同时开展上游行业的发展。我们认为,新闻纸短期内景气度不会出现超预期的增长,公司只能通过行业集中度的提高以及产能的进一步提升来提高其在行业内的优势,另外在原材料价格不断上涨的预期下,林纸一体化以及上游行业的发展可能会成为公司新的利润增长点,我们会继续关注相关项目的进展情况。
目前行业平均市盈率14 倍,由于华泰股份09 年非经常损益贡献利润较大,给予25-30%的折扣,其合理估值应为18.00-20.00 元/股,目前股价并没有明显的低估,维持“持有”评级。
09 年可供股东分配的利润为8.48 亿元,董事会拟每10 股派1 元(含税),实际预案共计派发现金6486 万元。市场高送转预期落空,23 日股价大跌,部分资金撤退坚决,预计短期做空动力仍有待消化。
研究员：吕毅 所属机构：恒泰证券有限责任公司
报告标题：华泰股份:公司产品期待景气回升
2009年公司主导产品新闻纸、文化纸及化工产品开工率均在90%以上,全年共生产机制纸118.71万吨,同比+1.57%,;销售129.91万吨,+21.74%。实现营业收入58.28亿元,同比-2.98%;营业利润1.73亿元,-46.58%;归属股东净利10.95亿元,+202.76%;EPS1.69元,每10股派发现金红利1.00元(含税)。但扣除非经常性损益后09年EPS0.34元。
09年公司1元收购诺斯克(河北)100%的股权,增加非经常性损益8.43亿元,增厚EPS约1.1元,但该收益属一次性损益,不可持续。受金融危机影响,各主要产品盈利水平均有不同程度的下滑,公司全年综合毛利率下降了4个百分点至14.78%,影响了公司09年的主营利润水平。
尽管10年初公司新闻纸价格大幅提升,然而废纸价格也在快速上涨,挤占了利润空间,加上2月份为确保提价的成功,公司两条新闻纸机被迫停产,显示新闻纸市场依然压力较大,因此我们判断一季度公司业绩依然不乐观。
公司09年募集资金项目50 万吨离子膜一期工程25 万吨已经顺利投产,二期预计10年中期可投产,另项目林纸一体化投资尚在建设之中。此外,公司在建非募集资金项目包括广东40 万吨新闻纸项目(或许改产文化纸)、安徽林浆纸工程首期15万吨文化纸项目、7 万吨浆项目、新碱回收项目等有望在10年底或11年初投产。
相对于多数纸种来说,新闻纸的市场需求从较长时间来看是否能够恢复增长值得考虑。而短期内又面临原材料价格的大幅上涨。产品提价是可能的,但较薄的毛利水平可能是常态。但我们依然认为公司具有良好的管理能力,而公司的主导产品新闻纸、文化纸、烧碱等确实处于景气低谷,不排除行业或公司通过自身产品结构的调整实现景气的好转。我们预测公司10年、11年净利润分别为3.03亿元、4.90亿元,全面摊薄每股收益分别为0.47元、0.76元,下调评级至谨慎增持,目标价15元(短期仍有下调可能)。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:一次收益后将回归正常利润
09 年业绩增长202.76%,高于预期。公司09 年实现销售收入58.28 亿元,营业利润1.73 亿元,归属母公司净利润10.95 亿元,同比分别增长-2.98%、-47.1%、202.76%。其中营业外收入9.18 亿元,主要为政府补助及收购诺斯克(河北)纸业利得所致。每股收益为1.69 元(完全摊薄),分配方案为每10派1 元。
收购诺斯克(河北)纸业,继续加强新闻纸行业话语权:公司收购了诺斯克(河北)纸业100%的股权,进一步增加了公司新闻纸产能,市场占有率达到25%,09 年新闻纸处于整合期,因此整体毛利率有所下滑,随着公司在产品价格和原料采购上进一步提高话语权,预计10 年毛利率将有所回升。
文化纸毛利率处于历史低位。本部纸机转产文化纸,有一定生产磨合期及市场磨合期,故09 年文化纸毛利率处于低位。
化工业务未来将持续贡献利润。公司一期25 万吨离子膜烧碱项目已经投产,未来二期预计10 年底投产,将增加公司新的利润增长点。
所得税费用减少受益于高新技术税收优惠及国产设备投资抵税政策。公司被认定为高新技术企业,08-10 年享受15%的所得税优惠。以及公司40 万吨高级彩色胶印新闻纸技改等项目的国产设备符合国家抵税政策,投资额的40%可抵免企业所得税,09 年所得税费用大幅减少。
预估10 年、11 年每股收益10 年0.67 元、0.80 元。同比分别增长-60%和20%。
维持“中性”评级:新闻纸是需求增长最缓慢的纸种,转产的文化纸及化工业务可为公司带来一定的业绩增长。09 年一次性收益致超高利润后,10 年业绩将回到正常水平。目前华泰股份10 年的PB、PE 和分红回报率分别为1.7、24.5、9%,吸引力不足,给予“中性-A”评级。
研究员：王旭东，濮冬燕 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华泰股份2009年报点评:非经常性损益贡献了大部分业绩
公司2009年实现营业收入582,755.53万元,同比下降2.98%;净利润109,226.78万元,同比上升191.07%,扣除非经常性损益后净利润同比下降22.7%。实现每股收益1.909元,扣除非经常性损益后的每股收益为0.34元,位于市场预期的下限。(公司2009年以人民币1元收购新加坡诺斯克泛亚私人有限公司持有的诺斯克(河北)纸业有限公司100%的股权,增加非经常性损益843,020,138.35元。)同时,公司拟向全体股东按每10股派发现金1.00元(含税),共计派发现金6486万元。
总体盈利能力有所下降。纸制品综合毛利率同比下降4.06个百分点;具体到细分纸种来看,新闻纸、文化纸、生活纸、包装纸等分别下降3.07、54.27、7.91和48.47个百分点。销量上升比较明显。2009年公司生产机制纸118.71万吨,比去年同期上升1.57%;销售机制纸129.91万吨,比去年同期上升21.74%。
公司增发项目进展顺利。2009年公司增发1亿股共募集12.28亿元,截至到去年底已向50万吨离子膜项目投资9亿元,其一期工程25万吨离子膜项目已经顺利投产,承担项目的公司协发化工去年共计贡献净利润9828万元。向林纸一体化项目投资5119.51万元,该项目尚在建设之中。
预计公司2010、2011 年EPS 分别为0.75元和0.96 元,作为我国新闻纸的龙头企业,今年将受益于新增产能较少以及世博会的举办等因素,同时进军化工产业以及上游林浆纸一体化项目等将会减少公司运营的风险。综合考虑,给予公司增持-A的投资评级,六个月目标价19.2元。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:造纸与化工并肩发展
2009年报显示,公司2009年度实现营业收入58.28亿元,同比减少2.98%;实现营业利润1.73亿元,同比减少46.58%;实现归属于母公司净利润10.95亿元,同比增长202.76%;基本每股收益1.909元;分配预案为每10股派发现金1.00元(含税)。
经济危机导致产品价格下滑,影响收入。2009年上半年受国际金融危机影响,公司产品价格下滑,使得公司2009年度综合毛利率同比下降4.05个百分点,公司营业收入及营业利润同比减少。但随着造纸行业回暖,公司主营新闻纸价格7、8月份两次提价,毛利率水平已开始向历史平均水平回归,行业景气度高升。
合并收益及政府补助,提升公司业绩。2009年度,公司收购诺斯克(河北)纸业有限公司的100%的股权,此次股权收购合并收益8.43亿元;此外公司2009年度收到政府补助6809.45万元,使得营业外收入较去年同期增加8.61亿元,公司业绩大幅上升。
公司具备未来增长潜力。2009年度,公司50万吨离子膜烧碱项目一期工程投产运行,扩大了在化工行业的生产规模,进一步提高了公司竞争力。同时,公司收购了新加坡诺斯克泛亚私人有限公司持有的诺斯克(河北)纸业有限公司100%的股权,进一步增加了公司新闻纸产能,提高公司新闻纸的市场占有率,为公司在市场上的产品价格和原料采购进一步提高话语权。此外,公司林浆纸一体化工程,实现造林、制浆、造纸一条龙的产业链,也由此掌握了造纸上游资源,实现对林业资源的控制,降低原材料采购成本。
盈利预测与评级:我们预计公司2010、2011年EPS 为0.80元和1.00元,以2010年3月23日收盘价16.36元计算,对应PE 为20倍和16倍,我们上调公司至“增持”的投资评级。
风险提示:1)募集资金投资项目的进展程度;2)市场需求量下降与市场竞争加剧,导致的毛利率下降的风险;3)原材料价格波动。
研究员：天相造纸包装组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华泰股份:09年主业盈利低于预期
2009年业绩:公司实现营业收入58.28亿元,同比下降2.98%,实现归属于母公司股东的净利润10.95亿元,同比增长200.3%,基本每股收益1.909元,全面摊薄每股收益1.688元,其中收购河北诺斯克增加非经常性损益8.43亿元,扣除掉非经常性损益后全面摊薄每股收益0.30元,大幅低于预期。利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利1元。
业绩分析:按照年报披露数据,扣除掉非经常性损益后,我们测算公司2009年第四季度的净利润仅2000万左右,其中河北诺斯克33万吨新闻纸项目在11月、12月为公司增加2150万元的净利润,公司原造纸(120万吨新闻纸和40万吨文化纸)和化工业务第四季度基本未实现盈利。新闻纸下半年毛利率在14%左右,环比增加了0.5个百分点,但较2季度应回落了5个百分点以上;文化纸2009年下半年毛利率仅为5.53%,大幅亏损。2009Q1-Q4公司投资收益分别为-148万元、-58万元、-233万元和-774万元,与斯道拉恩索合资的SC纸项目在第四季度亏损额度增加。公司造纸项目在2009年第四季度盈利较差,明显低于行业平均。
2010年展望:2010年造纸主要原料木浆和废纸价格涨势迅猛,进口木浆价格已创新高。虽然目前多数纸种价格也在上涨,但我们认为主要是受成本推动,并不会增加造纸企业很大的利润空间。2010年公司业绩增长主要依赖经济回暖造纸业务销量增加和化工项目投产:河北诺斯克项目将为公司增加33万吨新闻纸产能;50万吨离子膜烧碱项目一期已于2009年8月份正式投产,二期预计在今年7、8月份投入运行。
盈利预测与投资建议:我们下调公司2010-2012年盈利预测,预计2010-2012年公司营业收入分别为74.09亿元、92.7亿元和103.0亿元,分别同比增长27.1%、25.1%和11.2%,净利润份为4.29亿元、5.49亿元和6.92亿元,分别同比增长-60.8%、28.0%和26.0%,对应EPS为0.57元、0.73元和0.92元,PE为28.5X、22.3X和17.7X,目前股价未明显低估,由“强烈推荐”的投资评级下调至“推荐”。
研究员：寻春珍 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：华泰股份:主营业务低于预期,非经常损益支撑业绩表现
扣除非经常损益后的年报业绩低于预期。2009年公司实现营业收入58.28亿元,同比下降2.98%。归属于上市公司股东的净利润为10.95亿元,同比上升202.76%。完成基本每股收益1.69元(按照最新股本完全摊薄),略低于我们的预期(1.76元),四季度的毛利率大幅下滑使主营业务盈利显著低于预期(0.34元 vs 预期0.43元)。每股经营活动产生的现金流量净额为1.54元,同比增长37.5%。分配预案为每10股派发现金1元(含税)。
四季度毛利率显著回落,营业利润亏损;营业外收入带动净利润大增。四季度纸品销量与三季度基本持平,化工产品销售增加驱动收入环比小幅上升10%达16.89亿元,而逐渐高企的原材料价格、新闻纸价仍处低位加之化工业务盈利下滑使毛利率由三季度的20.2%大幅回落至9.4%,使该季营业利润亏损6191万元(营业利润率为-4%)。低价收购诺斯克(河北)形成损益成为四季度净利润8.47亿的主要来源。
产品量增价跌,成本抬升,毛利率下滑。公司纸品全年销售130万吨,同比增长21.74%,但主要纸品价格疲弱导致收入仍下滑6.48%至48.84亿元:新闻纸(收入贡献55%,毛利贡献56%)全年销量上升11.77%,均价下跌26%;文化纸销量上升51%,价格下跌20%。主要因受制于疲软需求和过剩产能,09年新闻纸景气回升艰难,提价阻力较大,而原材料(美废8号等)09年价格大幅反弹,拖累毛利表现。新闻纸毛利率由08年的16.9%下滑13.8%;文化纸毛利率由上半年的13.9%大幅走低至下半年的5.5%,全年毛利率为9.7%(vs09年的14.9%)。公司化工业务收入同比上升33.5%,然而毛利率也由上半年的31.5%大幅下滑至下半年的19.7%,全年为23.4%(vs09年的26.5%)。 非经常性损益成为业绩主要支撑。投资收益方面,联营公司山东斯道拉恩索华泰纸业同比减亏3114万元。营业外收入同比大幅增加8.6亿,系政府补助增加和公司低价收购诺斯克(河北)纸业有限公司100%的股权所致(增加非经常性损益8.43亿元)。此项收购将进一步提升新闻纸行业集中度及巩固公司的龙头地位。
维持盈利预测及评级。未来两年新闻纸新增产能较少且行业整合加速,对倍受需求不旺及原材料涨价压力的新闻纸企业构成难得的相对利好,公司有望实现成本推动型的提价(2010年1月起,公司在飙升的废纸价格压力下提价400-500元/吨,并通过2月的阶段性限产巩固提价,4月计划再次联合提价改善吨纸盈利);化工方面,09年投资的50万吨离子膜烧碱募投项目效益释放,将对10年业绩形成支撑。我们暂维持前期盈利预测及评级(2010-2011年的EPS分别为0.84和0.94元,对应PE分别为19和17倍,目前公司估值在纸业公司处于较高水平)。
研究员：周海晨 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：华泰股份09年报点评:非经常性损益扮靓公司年报
报告期内,公司生产机制纸118.71 万吨,同比上升1.57%,销售129.91万吨,同比上升21.74%。实现营业收入58.3 亿元,同比下降2.98%,实现归属于上市公司股东的净利润10.92 亿元,比上年增长191.07%,实现每股收益1.69 元。
公司以人民币 1 元收购诺斯克纸业有限公司100%的股权,增加非经常性损益8.43 亿元,该子公司自收购日起至本年末为上市公司贡献净利润2149.74 万元。公司09 年实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润仅为1.95 亿元,相比三季报的2.49 亿元出现了下降,其主要原因是成本的上升导致公司毛利率的下降。
公司 09 年新闻纸毛利率为13.83%,同比减少3.07 个百分点。华泰股份是国内新闻纸制造龙头,目前新闻纸价格已经涨到5120 元/吨,不过我们也应该看到美废8#价格也已经涨到225 美元/吨,快接近历史高点,如果未来人民币升值会降低公司成本。
公司化工产品毛利率为 23.36%,同比减少3.11 个百分点,公司化工业务离子膜烧碱一期25 万吨项目已经于去年7 月份投产,二期25 万吨项目最快于今年7、8 月份投产。公司化工产品成本较低,因此公司毛利率能够得到保证。
我们预测华泰股份 2010-2012 年的EPS 分别为:0.86、1.00、1.13 元。
目前公司股价对应10-12 PE 水平分别为19、16.3、14.5 倍,我们认为公司目前股价已经基本合理,认为股票的合理价格为16.5 元,并给予公司“观望”的投资评级
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：华泰股份2009年年报点评:四季度无盈利,业绩低于预期
业绩显著低于预期。全年共销售近130万吨纸(同比上升21.74%),实现营业收入58.3亿元,营业利润1.72亿元,分别同比下降2.98%和46.58%。净利润为10.95亿元(包括收购河北诺斯克一次性收益8.43亿元),同比增长逾2倍。实现EPSl.69元(全面摊薄),若扣除非经常性损益仅为0.34元,明显低于预期。每10股派息1.00元。
新闻纸疲软,四季度基本不盈利导致业绩低于预期。尽管公司纸品销量09年上升,但新闻纸价格持续低位,营业收入仍出现下降。公司主要产品新闻纸09年全年毛利率同比下跌3.07%至13.83%。四季度公司基本不盈利是业绩低于预期的主要原因,这主要是由于四季度废纸等原材料价格大幅上涨而新闻纸表现疲软无法提价向下游转移所致。
成本驱动新闻纸价格缓慢上涨。今年1月起,因供应偏紧和海运费上涨,进口废纸价格一度飙升。在成本上涨的巨大压力下,公司上调新闻纸纸价400-500元/吨,春节前后新闻纸的阶段性停产也支撑了纸价上调。但总体上,与白卡等优势纸种相比,新闻纸议价能力相对较弱,若废纸价格持续高位,吨纸毛利难见显著回升。近期新闻纸龙头厂商受迫于高位废纸,有可能再度联手提份,从而改善吨纸盈利水平。
风险因素:废纸价格高位运行;河北诺斯克能否顺利整合产生盈利。
盈利预测、估值及投资评级:华泰股份(10/11年EPS 0.72/0.78元,10/11年PE 23/21倍,当前价16.36元,“增持”评级)。公司09年收购河北诺斯克增加非经常性损益8.43亿元,此举验证下游报纸需求增长放缓进一步加速了新闻纸行业的整合。公司也因此巩固新闻纸的龙头地位,产能突破150万吨,市场占有率逾30%,其盈利回升显然有赖于子行业的全面复苏。维持前期盈利预测及“增持”评级。
研究员：许骏，朱佳 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:一次性收益难掩主业萎靡
华泰股份公布2009年年报:2009年公司生产机制纸118.71万吨,销售129.91万吨。全年实现营业收入58.28亿元,同比下降2.98%;归属上市公司股东的净利润10.95亿元,同比上升191.07%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.95亿元,同比下降19.9%。2009年公司摊薄EPS 为1.688元,扣除非经常性损益后的基本每股收益为0.34元。
从销量来看,公司同比上升20%左右(这主要是危机的影响导致08年公司新闻纸销量较低),但是销售收入不升反降主要是因为产品价格的大幅下降;公司主营在2009年不甚理想,主要是新闻纸低迷,净利润的大幅上涨主要是报告期内公司以人民币1元收购新加坡诺斯克泛亚私人有限公司持有的诺斯克(河北)纸业有限公司100%的股权,增加非经常性损益8.43亿元,折合每股1.3元。
华泰目前的主要业务还是新闻纸,公司主业盈利较少主要是新闻纸行业萎靡,我们对新闻纸行业的看法一直比较谨慎,未来依然维持这一态度。
新闻纸需求缺乏增长是行业低迷的主要原因,受到网络等新媒体的影响,新闻纸销量在一些发达国家已经下滑,我国也会出现这样的情况。
国外新闻纸销量下滑还导致国内进口废纸量供应的减少,对于国内新闻纸而言目前进口废纸还是非常重要的原料来源,原料供应减少也使得新闻纸成本居高不下。
从目前的供需来看,新闻纸的产能在520万吨左右,而新闻纸市场容量400万吨左右,还是处于明显的供过于求状态,在需求增长很难的情况下,即使出现一些产能彻底退出也难以促成新闻纸行业的高景气。
新闻纸厂商面对的下游客户是出版社,从目前新闻纸行业的定价机制来看,下游出版社强势。
未来公司的新闻纸对利润的贡献好转不会太大。
虽然目前新闻纸行业处于谷底,但是我们认为由于以上分析的三种因素的存在恢复程度不会大。
公司虽然几乎无成本的通过收购增加了30万吨的新闻纸产能,但是河北的工厂没有电厂,依靠外购电生产新闻纸在目前的行业情况下盈利较为困难。
近几年公司正在转型:化工项目的不断增加以及未来铜版纸、浆线的建设实际上表明了公司正处于转型过程中,未来公司的机会更多的在于化工,我们将密切跟踪公司化工项目的进展。
我们预计公司2010-2012年的预测0.786、0.942、1.105元,维持“持有”建议。
研究员：万友林 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：华泰股份:新闻纸提价彰显公司话语权
华泰股份是国内新闻纸制造的龙头企业,由于今年新闻纸新增产能很少,最近几年消费增速一直高于生产增速,另外主要原料美废8#一直处于上升通道,目前已经回升到200 美元/吨,未来随着海运费的上涨会继续看涨。随着需求的改善、废纸价格的上涨,元月起新闻纸价格涨幅较为明显,涨幅约为500 元/吨,预计后市价格会有进一步上涨空间。
公司新闻纸龙头地位不断巩固,去年 10 月份收购的诺斯克(河北)有限公司新闻纸产能为33 万吨,收购后使得华泰股份新闻纸市场占有率接近1/3。随着公司接手后统一调配以及统一原材料采购,今年有望扭亏,明年产生一定的利润。广东华泰纸业有限公司一期40 万吨新闻纸项目于去年10 月底动工,有望于明年初投产,届时公司会根据市场状况将本部25 万吨产能改产文化纸。
公司化工业务离子膜烧碱一期 25 万吨项目已经于去年7 月份投产,二期25 万吨项目最快于今年7、8 月份投产。公司化工产品没有库存,而且项目成本主要为电和原盐,公司化工成本一半多是自供电,另外公司所处区域原盐资源丰富,运费成本低,因此公司化工产品成本较低,能够保证公司这块业务的毛利率。
我们预测华泰股份 2009-2011 年的EPS 分别为:1.43、0.83、1.00 元,其中2009 年不考虑收购诺斯克公司形成的投资收益计算的EPS 为0.51 元。目前主要造纸行业上市公司10 年市盈率为19 倍,公司是我国新闻纸的龙头企业,并积极地向化工产业以及产业链上游林浆资源迈进,我们按照预测的EPS 水平给予华泰股份19 倍市盈率估值,得到股票的合理价格为15.77 元,并给予公司“推荐”的投资评级。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
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