华鲁恒升(600426)_研究报告_财经_新浪网(600426) 研究分析报告|查股网
股票名称：华鲁恒升(600426)
报告标题：华鲁恒升:投资者策略会交流纪要
公司近况:
6月17日,华鲁恒升高管参加了中金公司组织的上市公司与投资者交流会。公司目前主要产品为尿素、DMF 及醋酸等,2010年销售收入占比分别约为40%、25%及20%。主要产品产能为120万吨氨醇、130万吨尿素、23万吨DMF 及35万吨醋酸等。
主要产品价格稳中有升:今年国内尿素价格稳中有升,目前出厂价已经达到2200元/吨左右,较年初1900元/吨左右上涨显著;醋酸价格由于南京赛拉尼斯装置停车,4月份曾暴涨至5000元/吨以上,但目前已经回落至3200元/吨,仍高于年初3000元/吨的价格。
公司作为煤头尿素生产商,成本优势显著:公司采用廉价的烟煤作为主要生产原料,其成本远低于以无烟块煤为原料的其他生产商,每吨的完全成本仅为1600元左右。
公司产品今年产销两旺:今年公司销售情况良好,开工率充足,未进行减产。各主要产品尿素、醋酸及DMF 等产销两旺。
公司积极培育新的利润增长点:公司5万吨合成尾气制乙二醇项目预计今年3季度进行试车,16万吨己二酸项目预计在11月左右进行投产,公司盈利和估值有望获得双重提升。
估值与建议:
我们维持公司2011~12年业绩预测为0.80元、1.33元,目前股价对应PE 分别为20倍和12倍。维持“推荐”评级。
风险:
1、化肥需求减少风险;
2、新项目投产进度低于预期;
3、市场估值中枢下行带来的系统性风险。
研究员：高峥 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：华鲁恒升:未来关键看乙二醇、己二酸新项目业绩贡献
公司目前拥有尿素150万吨,DMF25万吨,氨醇能力120万吨,醋酸35万吨。新建项目主要是:乙二醇5万吨,己二酸16万吨。尿素行业产能过剩导致尿素毛利不高,2012年公司醋酸产能达到80万吨,产量在70多万吨,50%用于自用。新建5万吨乙二醇,2011年6月试车,但装置能否运行好存在不确定性。16万吨己二酸是未来业绩增长的关键,由于公司己二酸可以共用DMF客户资源,对未来顺利销售是十分有利,己二酸在反倾销的保护下,受环保影响市场供需关系较好。我们预计公司2011-2012年EPS为0.67元和1.05元,对应目前PE为24.1倍和15.4倍,给予推荐的投资评级。
研究员：李国洪 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升季报点评:业绩持续改善,短期醋酸弹性大
业绩持续改善,走出10年低谷。公司11年一季度营业收入13.6亿,同比增长18.9%;实现净利润1.07亿元,同比增长12.1%,对应EPS0.17元/股(摊薄后),基本符合预期。公司连续两个季度业绩持续改善的主要原因是尿素、醋酸等产品需求好转,行业景气度上升。
主要产品市场稳中有升。受短期供给紧张和煤炭成本推动,一季度国内尿素均价1970元/吨,同比上涨12%,预计随着国内春耕用肥的结束和行业整体开工率的提高,二季度价格将小幅下降,但全年供需好转的趋势未变;受浆料旺盛需求拉动,一季度国内DMF出厂价上涨5%至6550元/吨,预计公司11年DMF盈利能力同比好转。
醋酸价格高涨,业绩弹性大。受国内最大的塞拉尼斯南京工厂60万吨装置停工影响,国内醋酸供需偏紧,价格大幅上涨,3月以来国内醋酸价格从3250元/吨大幅上涨至5350元/吨,幅度高达60%。产能减少的同时,醋酸下游醋酸酯溶剂、醋酸乙烯、PTA等产品需求旺盛,我们预计11年醋酸行业景气度将有所提高,调高全年醋酸均价300元至3500元/吨。按33万吨产能测算,价格每上涨100元,业绩增厚0.03元/股,公司醋酸产能11年底将从35万吨提高到80万吨,带来业绩的持续提高。
高油价下煤化工龙头优势凸显。11年国际油价持续上涨,突破110美元/吨的近两年高点,作为国内低成本煤化工龙头,乙二醇技术突破值得期待,初步测算公司成本约4000元/吨,高油价下乙二醇毛利率高。
我们预计公司Q2业绩将持续改善。下半年乙二醇和己二酸项目如成功投产,将带来估值水平提升。我们调高公司11-12年EPS0.82元/股和1.20元/股,对应11年PE20倍,低于行业平均水平,短期受益醋酸供需紧张下业绩弹性较大,维持“增持”评级。
风险提示:成本大幅上涨导致毛利率下滑、煤制乙二醇技术风险较大。
研究员：肖晖 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：华鲁恒升:行业景气复苏,内生增长动力充沛
收入增长主要源于产品价格上涨。一季度公司营业收入同比增长18.9%,我们推测主要原因在于行业景气复苏带动的产品价格上涨,根据我们的统计,一季度尿素、DMF的华东市场均价同比分别上涨11.9%、21.6%。
综合毛利率同比下滑,环比平稳。一季度公司综合毛利率为14.5%,较去年同期下滑2.3个百分点,我们推测主要是醋酸价格持续低迷(醋酸价格同比持平),同时原材料价格同比上涨所致。而从季度数据来看,公司综合毛利率基本平稳(去年4季度为15.6%)。
3月底以来醋酸景气阶段性大幅提升。今年3月份以来,赛拉尼斯南京60万吨装置由于反应器问题停产导致醋酸价格大幅上涨,以华东市场价为例,醋酸含税吨价自3月底的3400元上涨至目前的5200元,月度涨幅超过50%,而生产成本则增加不多。根据我们的测算,目前公司醋酸产品的毛利率有望达到35%以上(去年全年为9%)。此外,尿素、DMF业务的盈利情况也伴随近期产品价格的进一步上涨而不断改善。
煤化工产品线有望再度扩充。公司目前在建项目主要包括5万吨/年乙二醇、16万吨/年己二酸及醋酸节能改造一期项目等,其中乙二醇和己二酸项目有望于今年下半年建成投产,届时公司建基于先进煤气化技术的煤化工产品线有望再度得到扩充。
维持“推荐”评级。结合公司经营现状、项目建设进展及行业展望,我们上调公司2011-2013年EPS预测分别至0.90、1.27、1.80元,尿素、DMF盈利情况良好,醋酸景气阶段性大幅提升也将助益公司今年业绩;另一方面,即将投产的己二酸、醋酐、乙二醇等产品将进一步扩充公司煤化工产品线,公司内生增长动力充沛,我们维持“推荐”的投资评级。
研究员：郑方镳 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:一季度符合预期,二季度值得期待
2011年1季度业绩符合预期:华鲁恒升公布了2011年1季报。1季度实现营业收入13.64亿元,同比增加18.9%,利润总额1.26亿元,净利润1.07亿元,同比增加12.1%,合每股收益0.17元,符合我们预期。
正面:
醋酸和DMF景气度回升,公司产品产销两旺。受到南京赛拉尼斯装置停车的影响,国内醋酸价格暴涨,目前公司的醋酸出厂价已涨至5200元/吨,近一月涨幅已达47%。下游浆料需求旺盛,DMF价格持续走高,目前出厂价约为6700元/吨,近一月涨幅已超7%。
公司2季度5万吨合成尾气制乙二醇项目、3季度16万吨己二酸项目的投产,将成为公司新的利润增长点。
负面:
受煤炭原材料涨价影响,1季度整体毛利率同比下滑2%,环比下滑1%。
发展趋势:由于公司醋酸等产品价格近期大幅上涨,预计2季度业绩将环比高于1季度。同时公司将要投产的乙二醇、己二酸等产品,盈利和估值有望得到双重提升。
盈利预测和投资建议:我们维持公司11~12年业绩预测分别为0.80元、1.33元,目前股价对应2011和2012年PE分别为为21倍和12倍。维持“推荐”评级,目标价23元。
风险:1、煤制乙二醇试车进度低于预期
2、下游需求大幅低于预期
3、市场估值中枢下行。
研究员：高峥，关滨 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：华鲁恒升:DMF和醋酸价格超预期,维持增持评级
一季报业绩基本符合预期,盈利持续修复。一季度实现收入13.6亿元、净利润1.07亿元,分别同比增长19%、12%;EPS0.17元,基本符合我们之前预测的0.18元。一季度业绩与10Q4(0.17元)持平,显示盈利持续修复。
DMF和醋酸景气向上,二季度业绩有望环比显著上升。目前公司产品的景气度较高:尿素出厂价为1920元/吨(11Q1均价1928元/吨),醋酸价格受南京塞拉尼斯120万吨设备检修大涨至5350元/吨(11Q1均价3168元/吨),华东DMF受益下游旺盛需求价格企稳至6900元/吨(11Q1均价6464元/吨)。
我们认为二季度公司业绩有望达到0.25-0.30元。
DMF和醋酸景气持续的时间可能超预期。一季度DMF的主要下游合成革产量同比增速高达26%,而鲁西化工(10万吨)和云维股份(10万吨)的新建产能难以顺利投产,DMF供需缺口得以维持;5月中下旬醋酸价格可能随赛拉尼斯恢复正常生产而回落,但新建的醋酸乙烯和PTA产能或支撑醋酸价格维持在3500元/吨以上。
期待公司11年乙二醇和己二酸顺利投产。公司计划6月份投产5万吨乙二醇和9月份投产16万吨己二酸,我国乙二醇约有70%需要进口,煤制乙二醇成本优势突出,另外己二酸项目投产后可大幅提升公司12年业绩。
维持增持评级,目标价21元。我们预测11-12年EPS为0.84元和1.45元,目前公司股价为16.47元,分别对应11-12年PE20倍、11倍;公司每股净资产为7.69元,PB仅为2.1倍,显著低于申万化学制品板块4.1倍PB,具有足够的安全边际,维持增持评级,目标价21元,对应11-12年PE25倍、14倍。
研究员：周小波 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:高油价下兼具业绩和想象力的最佳煤化工标的
高油价下煤化工具有广阔发展前景。目前国际原油价格反弹到金融危机后的最高点,已经突破110美元/桶。煤化工成本优势更为显著,未来10年内,煤化工将在中国发展成为一个很大的产业,前景广阔。
华鲁恒升为国内煤化工标杆企业。公司的水煤浆粉煤气化技术,作为国内最先进和成熟的煤气化技术,与传统的煤头尿素企业相比,成本差距一直在300元/吨-400元/吨。公司依托煤气平台,积极发展多联产,形成了“一头三尾”的产业链,拥有尿素、甲醇、DMF、三甲胺、醋酸、醋酐等多种产品,未来2年还将投产己二酸和乙二醇,公司也因此具有了类似的成本优势。领先的煤气化技术和一体化的优势使公司成为国内煤化工企业的标杆典范。
公司尿素、DMF、三甲胺、醋酸及酸酐业务稳健发展。目前公司尿素价格1930元/吨,毛利率为17%左右。未来随着尿素行业的供需结构改善,公司尿素行业盈利将显著改善。公司目前具备DMF产能23万吨。为目前国内规模最大的DMF生产企业。未来2年,DMF行业将保持较高景气,公司DMF和三甲胺业务灵活调整产能,稳定贡献利润。公司在2010年12月完成了增发,将公司的产能从35万吨提升至80万吨。预计醋酸项目有望在2011年底投产,有助于提升公司醋酸业务的盈利能力。
乙二醇为公司最具想象力的产品,提升估值水平。公司5万吨乙二醇项目预计2011年5月完工,6月投产,根据公司核算成本在4000元/吨左右,对应石油法50美元/桶油价时的成本,具有成本优势。公司乙二醇项目投产后将大幅提升公司估值水平。
己二酸景气大幅提升,公司量产正当时。公司正建设16万吨己二酸项目,预计2011年9月投产。目前己二酸价格为21000元/吨,公司的预计成本11000元/吨左右,己二酸项目达产将大幅增厚公司业绩。
盈利预测与投资建议。我们预测公司2011年-2013年EPS分别为0.84元、1.20元和1.37元,目前股价对应于公司2011年-2013年内PE分别为20、14和12倍左右,我们给予公司买入评级。
研究员：鄢祝兵,翟卢琼 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：华鲁恒升:乙二醇、已二酸新项目带来业绩增长
投资建议
公司目前拥有尿素150万吨,DMF25万吨,氨醇能力120万吨,醋酸35万吨。新建项目主要是:乙二醇5万吨,己二酸16万吨。尿素行业产能过剩导致尿素毛利不高,2012年公司醋酸产能达到80万吨,产量在70多万吨,50%用于自用。新建5万吨乙二醇,2011年6月试车,但装置能否运行好存在不确定性。16万吨己二酸是未来业绩增长的关键,由于该项目还处于刚做好地基阶段,10月份投产难度很大,且己二酸生产过程中结晶很容易赌赛管路,装置运行难度大,估计投产后还需要几个月时间才能稳定运行,产生利润贡献可能要到明年,我们预计公司2011-2012年EPS为0.67元和1.05元,对应目前PE 为24.9倍和15.9倍,给予推荐的投资评级。
研究员：李国洪 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:产品涨价提升业绩,新项目贡献新增长点
事件:
公司 2010年营业收入47.38亿元,同比增长18.51%;归属于上市公司股东的净利润2.54亿元,同比减少40.22%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.46亿元,同比减少41.89%;基本每股收益0.51元,符合我们前期的预测。
结论:
预计公司 2011、2012、2013年每股收益分别为0.59、1.24、1.40元,维持推荐投资评级。
研究员：张晓辉 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:业绩略低预期,2011年值得期待
业绩略低于我们预测的0.53元,公司四季度只实现EPS0.17元。公司全年实现EPS0.51元(摊薄前),略低于我们预测的0.53元,其中四季度实现0.17元略低于我们预期的0.19元是造成我们预期和最终结果稍微不一致的原因所在,公司四季度原料煤价格上涨幅度超预期是导致业绩低于我们预期的根本原因。
原料成本上涨,下游需求不振是业绩下滑的根本原因。2010年受国际油价带动,国内原料煤、甲醇等原料价格大幅上涨,而公司的产品由于下游需求不振,价格一直在底部徘徊,导致公司产品毛利率由09年的18.74%下降至2010年的13.58%,公司的盈利能力大幅下滑,最终导致公司业绩下滑40.2%。
高油价凸显煤化工成本优势,公司2011年业绩有望超预期。利比亚动乱不断升级导致原油价格不断攀升,石油化工产品承压利润空间受到挤压,此时凸显了煤化工的成本优势。公司作为国内煤化工龙头,多种产品受益于高油价带来的产品价格上涨,盈利能力不断提升。截至目前公司的醋酸产品,DMF以及尿素盈利能力都远高于去年同期,随着油价高位盘整以及下游需求好转,11年公司产品均价将远高于去年,公司11年的业绩有望超预期。
公司煤制乙二醇和己二酸项目值得期待,煤制乙二醇项目有望提高公司估值水平。目前国内煤制乙二醇尚没有整整实现工业化,最先投入煤制乙二醇的丹化科技由于没能解决催化剂吸附问题开工率只能维持在30%左右,入不敷出。如果公司年产5万吨的煤制乙二醇项目今年5月份能够顺利投产的话,公司将成为世界上惟一一家能共实现煤制乙二醇工业化生产的企业,公司的估值水平也将大大提升。此外公司年产16万吨的己二酸将于今年9月份投产,由于公司利用先进的煤气化技术进行生产,成本优势非常突出,投产后将大幅提升公司2011年和2012年业绩。
维持 “强烈推荐”评级。预计2011-2013年EPS分别为0.78元、1.16元、和1.35元(摊薄后),按照最新股价16.57元,对应的PE分别为21倍、14倍和12倍,我们认为一季度公司的主营产品价格均维持在高位,盈利能力远超去年同期,业绩有望超预期,而且公司的煤制乙二醇项目值得期待,有望提高公司的估值水平,继续维持“强烈推荐”评级。
研究员：巨国贤 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：华鲁恒升:依靠煤气化优势发展新产品,向高端煤化工延伸
投资要点:
公司2010年度实现总营业收入47.38亿元,同比增长18.51%,净利润2.54亿元,同比下滑40.22%。行业低迷影响盈利,4季度景气回升,产品价格均有较大增长,盈利能力有所恢复。
随着2011下半年新煤气化装置建成,公司总氨醇将从120万吨提升至220-240万吨,规模接近翻番。在建或将投产的新增产能有:尿素扩至180万吨、己二酸16万吨、醋酸扩至80万吨、醋酐10万吨、煤制乙二醇30万吨。公司长期还规划了10万吨己内酰胺(已完成中试)、2万吨尼龙66、以及醋酸乙酯、醋酸纤维等项目。
行业产能过剩已成为常态。公司凭借其成本优势,进一步扩大尿素、醋酸产能占据市场,加速行业落后产能淘汰。公司产品DMF、己二酸的下游聚氨酯浆料需求2011-2012年有望实现15%的增长,带动需求增长。己二酸、乙二醇等新产品市场仍未饱和,产品价格居高不加,市场竞争者少新建者多,公司11年开始投产可优先占领市场。
公司拥有自主知识产权的水煤浆气化技术,并长期致力于生产技术与成本控制研究,形成核心竞争力,生产成本处于行业低端,具有相对竞争优势,2011年市场逐渐回暖,新增产能集中释放,预计2012年将迎来增长高峰。
我们预测公司2011-2013年EPS分别为0.65、1.16、1.31元。公司长期发展看好,短期估值无优势,给予“谨慎增持”评级。公司是A股上市公司中资质很好的煤化工企业,产品价格弹性高,是高油价受益标的股。
研究员：魏涛 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:业绩好转,募投项目带来新增长
业绩基本符合预期。公司10年营业收入47.4亿,同比增长18.5%;实现净利润2.54亿元,同比降低40.22%,对应EPS0.51元/股,10年分配预案为10送5派现金红利1元(含税)。
盈利好转源于产品景气回升。公司10年Q4收入13.8亿,实现净利润1.09亿,同比增长16%,环比大幅增长1700%,主要原因是10年Q4公司主要产品景气回升,价格大幅上涨。在旺盛的国际需求拉动下,Q4国内氮肥价格大幅上涨20%,醋酸、DMF等产品下游需求好转也带动产品价格底部回升,公司盈利大幅改善。
成本上涨影响全年毛利。10在国际油价上涨带动下,国内煤炭、甲醇价格大幅上涨,受其影响,公司主营毛利率大幅下降。我们预计11年国内尿素供需好转,行业盈利将底部回升,随着公司前端气化炉投产,醋酸、DMF产品盈利能力将得到恢复。
管理能力持续改善。公司是国内煤化工行业技术改造和成本管理的翘楚,10年公司三项费用率均小幅下降。我们预计随着乙二醇等产品比例提高,费用率水平有望继续小幅下降。10年底募集资金到位也将进一步减少财务费用开支。受成本上升影响,公司10年ROE大幅下滑10个百分点至5.3%。
随着11年产品进入景气周期,在建项目投产将有效提高公司毛利率水平,ROE有望底部复苏。
增发顺利完成,项目进程顺利。10年12月公司顺利增发1.4亿股募集18.5亿,有效缓解了资金压力,募投项目迅速推进,预计乙二醇产能6月底建成投产,己二酸产能10月份建成试车,届时公司通过前端产能增加将有效降低醋酸成本,同时相关多元化的发展,将带来公司新一轮的增长。
我们维持11和12年业绩预测0.65元/股和1.12元/股(摊薄后),短期受益于国内外尿素价格上涨和化工产品价格进入上涨周期,幕投项目的顺利进行将带来持续的成本优势的增长空间,维持“增持”评级。
风险提示:成本大幅上涨导致毛利率进一步下滑。
研究员：肖晖 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：华鲁恒升:新项目投产推动业绩增长、下游市场明显复苏
1、公司业绩基本符合预期。公司10年营业收入和净利润分别为47.38亿元和2.54亿元,分别同比增长13.25%和-40.22%。公司实现每股收益0.40元。分配预案为送5派1。公司业绩大幅下滑,主要是尿素、醋酸、DMF市场低迷,同时原料煤价格上涨所致。
2、毛利率明显下滑、费用控制良好。受市场低迷和原料价格双重挤压,公司10年毛利率13.3%,同比下降6.7个百分点。但公司四季度受益于烟煤和无烟煤价差恢复,毛利率大幅提高7.4个百分点,达到15.6%。
受益于公司良好的费用控制能力,公司三项费用率降至7%。
3、下游市场逐步复苏。11年尿素市场在库存下降和春耕需求的拉动下,尿素价格同比提高18.29%。国内醋酸市场在巨头提价和塞拉尼斯意外停车影响下大幅上涨,价格同比上涨18.33%。国内DMF市场受下游旺盛需求拉动,价格达到6400元/吨,同比提高16.36%。我们认为,公司主要产品市场正走出底部,进入逐步复苏阶段。
4、新项目陆续投产推动公司业绩增长。预计公司5万吨煤制乙二醇项目11年6月份投产,醋酸和己二酸项目有望在11年底投产。公司拟新建的15万吨硝酸项目可为己二酸项目提供配套。公司依托煤气化平台优势、不断延伸产业链和多联产、新材料和相关产业发展不断加快。预计市场好转再加上产能扩张,公司未来业绩有望快速增长。
5、估值。我们上调公司11-13年EPS至0.85/1.36/1.45元,公司股价16.57元,对应市盈率分别为19.51/12.18/11.46倍。公司尿素、DMF、醋酸市场复苏明显,新醋酸、己二酸项目投产将贡献较好盈利,乙二醇项目或将带来更多想象空间。公司有望迎来新一轮的快速发展时期。维持公司买入评级。
研究员：杨杰 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:产业链深化助推业绩持续增长
2010年公司业绩符合预期。2010年华鲁恒升实现营业收入47.38亿元,同比上涨18.51%,归属于上市公司净利润2.54亿元,同比下降40.22%,基本每股收益0.51元,同比下降40.14%,符合我们之前的预期;第四季度基本每股收益0.17元,同比下降9.43%。
尿素价格低迷是2010年业绩下滑主因。2010年受极端恶劣天气、化肥出口政策的影响,前三季度化肥价格一直持续低迷,而同时原材料烟煤的价格不断上涨,一直处于500元/吨以上的高位,且与无烟煤的价差不断缩小,导致公司尿素产品毛利降至15.16%,较2009年下降5.77%。但是自4季度,节能减排造成部分小尿素企业停产,供求矛盾得以缓解,尿素价格一直走高,其上涨势头延续至2011年。近期受之前停产装置复工的影响,尿素价格出现小幅调整,我们认为尿素价格不会继续大幅上涨,但烟煤与无烟煤价差的扩大将使公司的成本优势重新显现。
产业链的深化仍是公司未来业绩增长点。受节能减排的影响,公司原材料上涨幅度较大,产品的盈利能力都出现一定程度的下滑。继DMF、醋酸后,公司新建5万吨/年合成尾气制乙二醇节能项目、16万吨/年已二酸项目等,将产业链继续深化至附加值更高的产品。
综合评价及评级调整:作为国内主要的尿素、DMF生产企业,原材料的成本优势和新建项目的高利润将继续提升公司的盈利能力,我们预计公司2011年、2012年EPS0.81元、1.36元(摊薄),因此我们维持华鲁恒升“推荐”评级。
研究员：符彩霞 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：华鲁恒升:业绩探底回升,新项目助力持续增长
醋酸业务收入接近翻番。公司醋酸20万吨新增产能于09Q2竣工投产,全年销量由15万吨增至28万吨(估计),收入相应由4.44亿增至8.08亿,尿素、DMF等业务收入增长则与产品价格上升幅度一致。
原材料价格大幅提升致毛利率下滑,但季度环比显著好转。由于煤炭等原料采购成本大幅提升,而产品价格仍处底部回升阶段,公司各产品毛利率均创出新低。分季度来看,四季度整体毛利率回升至15.6%,较三季度的8.2%显著好转,其中DMF、醋酸毛利率回升明显。
依托洁净煤气化技术实现持续增长。2010年公司10万吨/年醋酐等项目投产,2011年5万吨/年乙二醇、16万吨/年己二酸及醋酸节能改造一期项目将陆续建成,据此公司建基于洁净煤气化技术的产业链将进一步延伸,并成为新的增长点。
维持“推荐”评级。考虑到公司新项目的投产进度和增发引致的股本摊薄,我们相应调整公司2011、2012年EPS分别至0.77、1.16元,并引入2013年EPS1.71元的预测,尿素、DMF整体仍有向上空间,醋酸底部攀升,而即将投产己二酸、醋酐、乙二醇等产品有望实现较好盈利水平,公司的洁净煤气化及“一头多线”循环经济多联产优势将得到进一步施展,内生式增长动力充沛,维持“推荐”的投资评级。
研究员：郑方镳 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:2011年业绩将出现拐点
受制于高煤价的压力,公司2010年收入增长18.5%,但净利下滑40.4%,该业绩基本符合我们预期。另外,公司同时宣布了每10股送5股,并派红利1.0元的分红方案。得益于醋酸、DMF等产品的景气转暖,我们预计2011年公司业绩将出现拐点,并且由于高毛利的新产品贡献利润,公司2010-2012年有望实现75%的年均复合增长,我们维持对该股的买入评级,将目标价格上调至18.73元。
研究员：倪晓曼 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：华鲁恒升10年报点评:新项目陆续投产,一体化优势日趋明显
华鲁恒升2010年实现营业收入47.38亿元,同比增长18.51%,实现营业利润和净利润分别为2.90亿元和2.54亿元,分别同比下降了41.94%和40.22%,2010年实现净资产收益率8.89%,比去年减少了7.67个百分点,实现每股收益0.51元,基本符合我们之前的预期。公司2010年业绩的回落主要还是因为原料价格的上涨和主要业务产品价格的相对低迷,公司2010年综合毛利水平下降到上市以来最低的13.25%,但这种状况已经在四季度出现了好转,公司四季度综合毛利回升到15%以上。
尿素业务方面,随着40万吨造粒装置的投产,公司现有产能达到150万吨,全年尿素产能约为110万吨,但由于新增的40万吨尿素产能合成氨主要依靠外购,尿素业务整体毛利水平下降明显,随着新的气化装置的配套,公司氨醇能力实现配套,公司的煤气化优势将得以体现。公司的DMF业务和醋酸业务在2010年则面临着行业整体产能过剩的压力,产品价格低迷,毛利也出现一定程度的下降,DMF方面全年产量约为18万吨,公司也计划通过控制产量来实现业务利润空间的合理化,并通过拓展产业链,计划建设3万吨DMAC产能来提升利润空间;醋酸方面,公司全年产量约为23万吨,我们预计随着2011年以来原油价格的提升,公司的毛利水平将有所回升,定向增发项目实施以后,公司的醋酸产能将提升到80万吨。
公司现有氨醇产能120万吨,尿素、DMF产能各为150万吨和25万吨,三甲胺6万吨,醋酸35万吨,醋酐3万吨。同时,公司的产能增长并未停止步伐,今明年将陆续有增发项目和自筹资金项目建成投产,包括100万吨合成气产能,5万吨乙二醇、16万吨己二酸将分别于今年二三季度建成投产,这将成为公司未来两年内的另一利润增长点。
公司未来依旧将不断提升煤气化能力,产业链也在不断延伸和深化,公司业绩在2012年后将由于现有项目的陆续投产而业绩持续提升,根据预测,公司2011-2013年实现每股收益分别为0.71元、1.24元和1.55元,动态市盈率分别为23.73倍、13.62倍和10.84倍,考虑到公司业绩的增长空间,目前估值依旧具有吸引力,我们维持“推荐”评级。
研究员：熊杰 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:年报业绩符合预期,上调11年盈利预测至0.84元
年报业绩符合预期,四季度盈利显著修复。10年实现收入47.4亿元、净利润2.54亿元,分别同比增长19%、-40%;EPS0.51元(对应增发摊薄后EPS0.40元),基本符合我们之前预测的0.53元,分配方案为每10股送5股派1元。
10年四季度EPS0.22元,较三季度EPS0.01元显著改善,四季度毛利率也上升至16%,基本恢复至历史正常水平。
四季度盈利好转的主要原因:尿素价格回暖以及烟煤成本优势凸显。四季度尿素出厂价为1926元/吨,较三季度大幅上升16%;四季度烟煤与无烟煤价差较三季度扩大约20%,公司煤气化的成本优势得以强化。
11年产品价格可能超出我们之前预期。目前公司产品的景气度较高:尿素出厂价为1920元/吨(10年均价1746元/吨),华东醋酸价格受南京塞拉尼斯60万吨设备检修大涨至3550元/吨(10年均价2949元/吨),华东DMF受益下游旺盛需求价格企稳至6700元/吨(10年均价5662元/吨)。我们认为11年产品均价将显著高于10年,业绩同比显著增长。
期待公司11年乙二醇和己二酸顺利投产。公司计划5月份投产5万吨乙二醇和9月份投产16万吨己二酸,我国乙二醇约有70%需要进口,煤制乙二醇成本优势突出,另外己二酸项目投产后可大幅提升公司12年业绩。
上调盈利预测,维持增持评级。我们调整11-12年EPS(摊薄后)为0.84元、1.45元(原预测为0.72元、1.36元),目前公司股价为16.84元,分别对应11-12年PE20倍、12倍;增发后公司每股净资产为7.52元,PB仅为2.2倍,显著低于申万化学制品板块3.8倍PB,具有足够的安全边际,维持增持评级。
研究员：周小波，林开盛 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：华鲁恒升:业绩略高于预期,未来有望提升估值
2010年业绩略高于预期:华鲁恒升公布了2010年年报。全年实现营业收入47.38亿元,同比增加18.51%,利润总额3亿元,同比减少40.27%,净利润2.54亿元,同比减少40.22%,合每股收益0.51元,略高于我们预期。
公司2010年分配预案为按每10股送5股并派发现金红利1元(含税)。
正面:
醋酸和DMF景气度显著回升:公司目前醋酸、DMF产销两旺。BP醋酸装置检修,引发市场供应偏紧,公司目前醋酸出厂价上调至3400元/吨。下游浆料需求旺盛,DMF价格持续走高,目前出厂价约为6300元/吨。预计2011年醋酸和DMF对业绩贡献将显著高于2010年。
2011年公司5万吨合成尾气制乙二醇项目、16万吨己二酸项目的建成,将成为公司新的利润增长点。
负面:
受原材料价格上涨影响,公司2010年主要产品毛利率同比下滑显著。
发展趋势:煤气电等成本将推升尿素行业边际成本,公司具备较强的成本优势。同时公司开始涉足乙二醇、己二酸等行业,盈利和估值有望双重提升。
盈利预测和投资建议:我们维持公司11~12年业绩预测分别为0.80元、1.33元,目前股价对应PE分别为为21.0倍和12.7倍。维持“推荐”评级,目标价23元。
风险:
1、煤化工产能过剩严重。
2、市场估值中枢下行。
研究员：高峥，关滨 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：华鲁恒升:继续扩产煤化工,重点关注6月煤制乙二醇工艺
国内煤化工的龙头。公司以洁净煤气化技术为平台,在行业内首家打造了“一头三线”的循环经济多联产,01-09年收入年复合平均增长率29.42%,净利润年复合平均增长率32.23%。管理和成本控制是化工企业中相对好的。
公司核心优势是先进的煤气化技术:华鲁用的是烟煤,而国内大部分厂家要么是的是无烟煤,要么是外购甲醇。近3年来,烟煤的均价比无烟块煤低370元/吨左右。未来2年公司的煤气化能力将由120万吨提升至220万吨,11、12年扩产醋酸、己二酸和乙二醇项目,横向和纵向扩展产业链,由传统的煤化工向新型煤化工转型。
煤制乙二醇:技术是关键,值得重点关注:煤制乙二醇工艺总体处于商业化生产前期,技术尚未完全成熟,需要经过进一步商业化运行的试验。如果公司6月的煤制乙二醇项目成功会是工艺上的重大突破。从成本上来看,普通石脑油路线制备乙二醇成本约7000元/吨;中东乙烷路线到岸成本约4000元/吨;我们预计煤制乙二醇完全成本约4500-4800元/吨(量产后还可能降低约20%)。
国内首套20万吨煤制乙二醇装置项目进度迟于市场预期,核心问题是草酸酯加氢制乙二醇工艺中的催化剂稳定性下降,生产负荷仅为30%。但我们认为,随着国内研究的积累,技术的成熟,未来这一块可能实现突破。目前公司和上海戊正工程技术有限公司合作,有核心的催化剂专利,1万吨的中试已经完成。
投资建议:我们预测公司10-12年的eps分别为0.43、0.76和1.38元,给予推荐评级,6-12个月目标价20-25元,对应10-12年的市盈率分别为47、26和14倍。重点关注公司煤制乙二醇项目。
研究员：芮定坤，梁皓 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
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