涪陵电力(600452)_研究报告_财经_新浪网(600452) 研究分析报告|查股网
股票名称：涪陵电力(600452)
报告标题：涪陵电力09年报点评:经营环境不理想
外购电成本大幅增长。
公司完成供电量15.69 亿千瓦时,售电量14.53 亿千瓦时。重庆市水江发电有限公司为履行发电企业社会责任,保证电网正常有序供电,组织高价电煤发电运行,发电成本大幅增长;汽轮机组出力不足,厂用电率、煤耗偏高;受金融危机影响,企业用电需求量减少,上网电量相应减少;上网电价属标杆电价,电价水平较低等因素造成经营亏损。
另外,管理费用较上年同期增加886 万元,增长26.03%。
公司控股子公司重庆市耀涪投资有限责任公司,出资额6000 万元,持股比例96.77%。截止2009 年度末,资产总额37257 万元,净资产998 万元,实现营业收入5001 万元,净利润亏损903 万元。
耀涪投资的全资子公司重庆市水江发电有限公司,出资额6000万元,截止2009 年度末,资产总额22277 万元,净资产869 万元,完成发电量1.62 亿千瓦时,上网电量1.39 亿千瓦时,实现营业收入4606 万元,净利润亏损1510 万元,与上年同期相比减亏43.97%。
控股子公司重庆市光华科技有限责任公司,出资额3800 万元,持股比例95%。截止2009 年度末,资产总额7790 万元,净资产5595 万元,实现营业收入4378 万元,利润总额549 万元,净利润533 万元。
投资车田水电项目。
公司全资子公司道真仡佬族苗族自治县梅江电力开发有限公司,出资额3760 万元,截止2009 年度末,资产总额3755 万元,净资产3755 万元,建设贵州省道真自治县梅江流域车田水电站项目,车田水电站位于贵州省道真自治县河口乡车田村附近的梅江干流河段,是梅江干流水电开发规划的第三级电站,电站水库设计正常蓄水位为530m,正常蓄水库容1854 万m3,调节库容397万m3,电站装机容量2×4.9MW,保证出力1.494 MW,年利用小时数4115h。
研究员：殷亦峰 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：涪陵电力2009年报点评:供电业务利润下滑,增长还看非电业务
公司3月26日发布2009年年度报告,全年共实现营业总收入6.92亿元,同比增长8.42%;归属上市公司股东的净利润212万元,同比下降91.90%。基本每股收益为0.01元。本报告期利润分配预案为不分配、不转增。
主营供电业务保持平稳发展,毛利率逐年降低。2009年度公司完成供电量15.69 亿千瓦时、售电量14.53 亿千瓦时,较上一年度小幅上涨,全年供电业务毛利率为10.35%,较2008年的15.2%有较大幅度的下滑,导致公司业绩下滑,加上计提已破产的重庆市涪陵金帝麻业股份有限公司坏账准备1088万元,公司2009年净利润较2008年大幅下降91.90%。按公司经营计划,预计2010年度完成供电量17.1亿千瓦时,售电量15.6亿千瓦时,营业收入83,674万元。由于2009年底开始的西南旱情严重,西南各省水电发电量都有较大幅度下降,公司外购水电电量将下降,相应地需要采购更高成本的火电电量,公司供电业务的利润空间将被进一步挤压,2010年主营业务的盈利情况不容乐观。
参股重庆市蓬威石化有限责任公司的PTA项目投产将成为公司未来重要的利润增长点。公司合计持有该公司15%的股权,其中子公司重庆市耀涪投资有限责任公司出资额2,994万元,持股比例6.7%;子公司重庆市光华科技有限责任公司出资额3,947万元,持股比例8.3%,重庆市蓬威石化有限责任公司主要经营年产60万吨精对苯二甲酸(PTA)。该公司投资的精对苯二甲酸(PTA)项目已于2009年8月建成投入生产运行,2009年未产生投资收益。该项目达到设计生产能力后,按原计划预计将实现年销售收入26.11亿元,净利润2.84亿元。目前国内PTA市场价格处于高位,产品销售形势良好,该项目有望成为公司新的利润增长点。以公司15%的股权比例计算,每年可得到4261万元的投资收益,折每股0.266元。
公司对东海证券有限责任公司长期股权投资收益未体现在本年度财务报表中。公司持有东海证券有限责任公司2,400万股,持股比例为1.44%。东海证券有限责任公司主要经营证券的代理买卖、自营买卖、承销、投资咨询等业务。报告期内,该公司经营良好,2009年盈利79760万元,按公司股权比例计算可获得1149万元投资收益,折每股0.072元。由于公司按成本法核算,该项股权投资收益未能在本年度财务报表中体现。另外,东海证券有限责任公司的IPO工作已经开展多年,如果在2010年内成功实施IPO将给公司带来巨额的一次性收益,产生交易性机会。
公司实际控制人将变更为国家电网公司所属重庆市电力公司,存在资产重组预期。2009 年7 月,重庆电力与重庆市涪陵水利电力投资集团有限公司(以下简称“水投集团”)签订《关于重庆川东电力集团有限责任公司部分股权无偿划转协议》将水投集团持有的川东电力集团57.56%股权中的46.12%无偿划转给重庆电力持有管理。本次川东电力集团股权划转完毕后,重庆电力将成为川东电力集团的控股股东,通过川东电力集团对本公司行使与股份份额相对应的股东权利。截止2009年12月31日,上述46.12%的股权的划转手续尚未完成。得到重庆电力的支持,公司可以购买大量的重庆电网电量补充网内电量不足,使得公司供、售电量保持稳定增长。另一方面,公司曾于2009年8月12日公告停牌拟实施重大资产重组,随后2009年9月14日公告复牌停止筹划重大资产重组事项。这说明公司实际控制人有较强的资产重组意向,但公司重组的条件与时机暂不成熟,因此可以期待重庆电力后续的资产重组行为。重庆市电力公司是国家电网公司下属大型供电公司,2009年资产总额371.34亿元,售电量389亿千瓦时,营业收入216.98亿元。
投资建议:预计公司2010-2011年EPS为0.21元、0.35元,对应目前价格的动态市盈率为45.41倍和27.90倍,与电力板块整体估值相比偏高,但考虑到电网类上市公司的稀缺性及后续的重组预期,给于公司适当的溢价,给予公司“增持”评级。
风险因素:1)气候变化因素。公司网内水力发电站均受制于气候变化因素的影响,发电出力存在丰枯季节的不均衡和不确定性,由于西南地区干旱,网内水力发电量有可能大幅减少,从而导致外购高成本电量大幅增加,公司经营业绩下降。2)电煤价格因素。如有电煤价格上涨,下属水江发电公司为保证电网正常有序供电,不得不组织高价电煤发电运行,从而导致发电成本大幅增长,造成经营亏损。
研究员：王昕，黎国栋 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：涪陵电力公司点评:主业增长乏力,唯有期待重组
投资机会:
2009年涪陵电力有多个投资项目投产:南川100万吨新型干法水泥,2009年7月8日投产;蓬威石化60万吨PTA 项目,2009年8月投产;道真桃源小河水电,2009年6月22日发电;从09年的业绩来看,南川水泥实现净利润69万元,蓬威尚未贡献,桃源水电则亏损30万元。
公司自身业务乏善可陈,而09年年底,从涪陵水利电力投资集团收购100%股权的明宇送变电工程公司,2006-2008年也基本处于亏损状态。依靠自身发展,涪陵电力现有盈利能力恐怕很难改善,唯有期待控股股东再次启动资产重组,或许还能给公司带来新的发展契机。暂无评级。
研究员：陆凤鸣，刘建刚 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：涪陵电力:盈利能力下降明显
2009年1-9月,公司实现营业收入4.74亿元,同比增长3.79%;营业利润0.12亿元,同比降低20.35%;归属母公司所有者净利润0.09亿元,同比降低5.65%;EPS0.06元。
其中,第三季度,实现营业收入1.76亿元,同比降低2.72%;营业利润0.12亿元,同比降低56.78%;归属母公司所有者的净利润0.1亿元,同比降低46.81%;EPS0.06元。
涪陵地区供电企业。在供电业务方面,公司主要负责涪陵地区的供电,因此,需求主要取决于地区的经济生活情况,并且以外购电为主。不过,受制于电网供区划定的政策阻力,公司供售电业务仅限于涪陵区范围,向外扩张的可能性很小。在发电业务方面,目前公司以一座30MW的煤矸石发电为主,同时正在贵州建设道真桃源和青新这两个新的水电电源点,装机均在5000-6000KW左右,这些电源项目的发电都将上涪陵电网,将起到调整公司电源结构的作用。
电力需求不确定性较大。整体上,公司电力需求还面临较大的不确定性,反映在营业收入变动上,公司第一季度、第二季度、第三季度营业收入增速分别是10.71% 、5.63% 和-2.72%,增速呈现下降趋势。我们认为第四季度公司电力需求不确定性仍旧较大。
盈利能力恶化。前三季度,公司毛利率为11.6%,同比下降4.2个百分点,其中第三季度毛利率同比下降11.9个百分点。
我们认为毛利率下降的最主要原因可能是自发电比例下降,外购电比例提高导致公司售电业务成本增加。由于今年水情相对较差,我们认为第四季度公司盈利能力仍可能不太理想。
虽然重组未果,但是仍旧值得期待。8月份,公司公告称最终实际控制人重庆涪陵区人民政府拟筹划对公司进行重大资产重组,但是,后来由于重组方未能在规定时间内提出重大资产重组预案,导致重组失败。同时,9月份,公司公告称实际控制人重庆涪陵区人民政府同意将重庆市涪陵水利电力投资集团有限公司持有的川东电力集团有限责任公司57.56%的股权无偿划转给重庆市电力公司。划转后,重庆市电力公司将成为公司的实际控制人。根据上述两方面内容,我们不排除公司后续还存在资产重组的可能性。
风险提示。1、煤价上涨;2、需求回落。
研究员：天相基础能源组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：涪陵电力：水电多大幅减少亏损
事件
公司公布09 年中报:实现营业收入29808 万元,同比增加8.05%,净利润亏损126 万元,同比增加87.12%。
简评
亏损减少
上半年,公司完成供电量74,957 万千瓦时,同比增长5.22%,售电量69044 万千瓦时,同比增长4.60%,虽然今年亏损126 万元,与上年同期净利润亏损975.61 万元相比,显示出主营业务继续保持着良好的稳定发展态势。
公司完成购电总量74,957 万千瓦时,其中:火电电量20,003 万千瓦时,占购电总量的26.68%,同比减少29.10%;水电电量35,035万千瓦时,占购电总量46.74%,同比增长51.17%;购重庆电网电量19,918 万千瓦时,占购电总量26.57%,同比增加0.30%。
由于网内自然降雨量增加,汛期提前,网内水电站发电量同期大幅增加。
重庆市水江发电有限公司上半年完成发电量6440 万千瓦时,上网电量5566 万千瓦时,净利润亏损989 万元,经营亏损的主要原因系电煤价格持续居高不下,发电成本高位运行。
投资车田水电项目
公司投资贵州省道真自治县梅江流域车田水电站项目,车田水电站位于贵州省道真自治县河口乡车田村附近的梅江干流河段,是梅江干流水电开发规划的第三级电站,电站水库设计正常蓄水位为530m,正常蓄水库容1854 万m3,调节库容397 万m3,电站装机容量2×4.9MW,保证出力1.494 MW,年利用小时数4115h。
项目总投资12980 万元,其中募集资金投资3760 万元。
项目建成投产运行后,多年平均发电量4033 万kwh,用水量2.87亿m3,建成后将主要向贵州省道真自治县和重庆市涪陵区电网供电。预计可实现年营业收入1439 万元,净利润763 万元,项目财务内部收益率为8%,项目投资回收期为12.36 年。项目建设总工期为33 个月,计划于2007 年10 月开工建设,2010 年7 月建成并网运行发电。
投资建设贵州省道真县梅江河流域车田电站工程,有利于解决涪陵电网供需矛盾突出,能源资源匮乏,电源结构不合理的局面,培育新的利润增长点,将对公司经营成果产生积极影响。
重组控股股东重庆川东电力集团
2009 年7 月9 日,重庆市涪陵水利电力投资集团有限责任公司与重庆市电力公司签署了《关于重庆川东电力集团有限责任公司部分股权无偿划转协议》,水投集团拟将持有的川东电力股权通过协议无偿划转46.12%。本次川东电力股权划转完毕后,市电力持有川东电力股权为88.56%,水投集团持有川东电力股权为11.44%。由于重庆川东电力集团持有占公司总股本51.64%股份,市电力将成为川东电力的控股股东,进而成为本公司的实际控制人。
为满足涪陵区经济社会发展的供电需求,不断提高电网供电能力,根据《重庆市涪陵区供电规划报告》,公司将进一步建设完善涪陵电网输变电系统,形成110KV 环形供电网络,系统电压将分步由110KV 升级为220KV,逐步建成以220KV 为主的供电骨干网架,具有较高可靠性的供电网络。
如果重组成功,公司可以得到控股大股东重庆电网的支持,即使在枯水季节公司自发电量受限的情况下,仍然可以争取到重庆电网在下网电量方面的支持,避免类似水江发电公司为履行发电企业社会责任,保证电网正常有序供电,组织高价电煤发电运行,发电成本大幅增长,造成经营亏损。
并且在以后电力依然紧张的情况下,可以购买大量的重庆电网电量补充网内电量不足,使得公司供、售电量保持稳定增长。
研究员：殷亦峰 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：涪陵电力：水电项目不够丰富
市场需求不旺公司完成供电量14.8亿千瓦时，售电量13.8亿千瓦时，与2007年持平。实现营业收入63806万元，同比增加9.59%，由于银行贷款增加及融资租赁导致利息增加，财务费用较上年同期增加1795万元，增长89.87%，工资、业务费等费用增加，管理费用较上年同期增加989万元，增长40.98%，营业利润3084万元，同比减少11.63 %。
投资贵州省道真自治县梅江流域车田水电站项目车田水电站位于贵州省道真自治县河口乡车田村附近的梅江干流河段，是梅江干流水电开发规划的第三级电站，电站水库设计正常蓄水位为530m，正常蓄水库容1854万m3，调节库容397万m3，电站装机容量2×4.9MW，保证出力1.494 MW，年利用小时数4115h。
耀涪投资出资2512万元收购了重庆市涪陵区青新电力有限公司水力发电站，装机容量3×1600KW，年均发电量为1600万千瓦时。
涪陵电力中性评级由于涪陵电力的水电项目要在2010年才能产生效益，我们认为涪陵电力2009年的30倍PE 以下是合适的，目标价位6元。
研究员：殷亦峰 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：涪陵电力点评：电力业务相对平稳，非电业务有待观察
近期我们赴公司实地调研，与公司董秘交流，详细了解了公司经营现状和预期未来发展的基本情况。
电力业务相对平稳。电力主业分为发电和供电两块。发电业务以一座30MW的煤矸石发电为主，因区内已无可开发水电资源，公司正在贵州建设道真桃源和青新两个新的水电电源点，装机均在5000-6000KW 左右。供电业务电源的主要途径是外购电，供给商包括网内电源点、重庆主网以及电铝公司。目前采购网内电源电量的平均购电价格约0.38元/KWH，采购重庆主网电量的平均购电价格为0.42元/KWH，平均售电价格为0.44元/KWH，售电价格较低的主要原因在于部分高能耗企业的用电价格低于市场价格。公司购售电价差较小，销售毛利率仅维持在11％左右。供电业务的电量主要取决于涪陵地区社会经济的发展状况。作为以工业为经济支柱的地区，涪陵经济发展不可避免的受到了宏观大背景的影响，09年1-2月涪陵地区用电量同比下降2-3%左右，但环比则呈上升趋势。估计全年和08年相比基本持平，可能略有下降或上升。公司供售电业务仅限于涪陵区范围，向外扩张的可能性很小，主业增长不大可能实现外延式扩张。
非电业务有待观察。公司控股子公司重庆市耀涪投资有限责任公司和重庆市光华科技有限责任公司分别参股重庆蓬威石化有限责任公司8.3%和6.7%，合计15%。蓬威石化项目投产后将具备60万吨PTA 的产能，预计2010年建成投产。预计需要2-3年之后才能给公司带来利润贡献。PTA 的成本受油价的影响较大，未来2-3年油价和PTA 自身下游需求的趋势的不确定性都使得该项目的盈利能力有待观察。公司控股子公司重庆市耀涪投资有限责任公司所属全资子公司重庆市水江发电有限公司参股35%重庆市新嘉南水泥有限公司。新嘉南水泥实施建设南川100万吨新型干法水泥项目预计年内投产有一定不确定性。
给以中性投资评级。总之，我们认为公司电力业务相对平稳，成长有限，非电业务的盈利能力还有待进一步观察。预计09、10年EPS 分别为0.25元和0.28元，对应PE 分别为25.0倍和22.3倍，给以中性投资评级。
研究员：高冬，靳雪翔 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：涪陵电力：主业增长平稳
事件描述：
近日，我们对涪陵电力（600452）进行了实地调研，与公司董秘就公司生产经营、未来发展战略等投资者关注的问题进行了交流。
评论：
1、 公司作为以经营电网业务为主的公司，在供区内拥有完整的区域电网，电力供给涪陵区企业和居民用电，同时，受制于电网供区划定的政策阻力，公司供售电业务仅限于涪陵区范围，向外扩张的可能性很小。因此，公司主业增长不大可能实现外延式扩张。目前公司的电力主业主要分为发电和供电两块。发电业务以一座30MW的煤矸石发电为主，同时公司正在贵州建设道真桃源和青新这两个新的水电电源点，装机均在5000-6000KW左右，这些电源项目的发电都将上涪陵电网，将起到调整公司电源结构的作用，但是并不会改变公司电源主要依靠外购的局面。
外购电是公司保障电源供给的主要途径，电源供给商包括网内电源点和重庆主网以及涪陵电铝。公司目前采购网内电源电量的平均购电价格约0.38元/KWH，采购重庆主网电量的平均购电价格为0.42元/KWH，平均售电价格为0.44元/KWH，售电价格较低的主要原因在于部分高能耗企业的用电价格低于市场价格。对比其他同业，公司购售电价差较小，公司的销售毛利率仅维持在11％左右。2007年6月，区内高耗能企业重庆东升铝业股份有限公司开始由重庆涪陵电铝实业有限公司自备电源（22.5万KW）直供，直供对公司业绩的影响取决于公司收取过网费（0.02元/KWH）的收入和对东升铝业购售电差价收入的比较。
公司目前的供电业务的电量主要取决于涪陵地区社会经济的发展状况。作为以工业为经济支柱的地区，涪陵经济发展不可避免的受到了宏观大背景的影响，09年1-2月涪陵地区用电量同比下降2-3%左右，但环比则呈上升趋势。
2、公司控股子公司重庆市耀涪投资有限责任公司和重庆市光华科技有限责任公司分别参股重庆蓬威石化有限责任公司，参股比例分别为8.3%和6.7%，合计占比15%。蓬威石化项目投产后将具备60万吨精对苯二甲酸（PTA）的生产能力，项目总投资20亿元。PTA是生产聚酯的主要原料，目前来看国内需求量仍较大。该项目预计2010年建成投产。项目建成后从投产到达产，预计需要2-3年之后才能给公司带来利润贡献。此外，生产 PTA的主要原料受油价的影响较大，尽管原油价格现在呈现高台跳水的局面，但未来2-3年中，石油价格的走势仍然难以预测，这也给PTA项目的盈利能力带来了不确定性。
3、涪陵区人民政府和重庆电力公司在08年签订了《涪陵区电力体制改革框架性协议》，拟对公司控股股东重庆川东电力集团进行重组。重组后重庆电力将持有重庆川东电力集团的股份比例会达到51%以上，重组后，公司的实际控制人将变成重庆电力公司。实际上，重庆电力公司或有继续扩大其在重庆川东电力集团股权的。
4、由于PTA项目至少在2012年之前难以给公司贡献投资收益，而涪陵地区2009年电力需求的增速也不容乐观，我们预计09、10年EPS将达到0.27元和0.30元，维持该股的投资评级为“中性”。
整体上我们认为公司的亮点不多，主业在未来2-3年内都难以有较大发展。但是如果重庆电力公司继续增持公司大股东的股票或将给公司的股价带来交易性机会。作为尚未实现厂网分离的电力公司，公司的风险主要表现为国家“厂网分离”的政策压力。
研究员：天相煤炭电力组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：涪陵电力08中报点评
水火两煎，利润剧减公司完成购电量71,235万千瓦时，同比下降12%。其中，网内火电电量23,849万千瓦时，占购电总量的33.5%，同比减少48.5%；网内水电电量24,498万千瓦时，占购电总量34.4%，趸购重庆电网电量19,865万千瓦时，占购电总量27.9%，同比增加126%，新增趸购贵州电源电量3,023万千瓦时，占购电总量4.2%。公司完成售电量66,005万千瓦时，同比下降14%，电网线损率7.34%，同比增加2.38个百分点。
由于上半年涪陵区内自然降雨量偏少，电煤价格大幅上涨、供求失衡，导致公司网内水、火电电源上网电量比上年同期均有所减少、缺口较大，给公司带来了较大的经营压力。同时，在全国供电普遍偏紧的情况下，外购电量存在成本上涨和供应短缺等许多限制，从而使得公司自备电源发电运行成本和外购高端电量成本大幅提高，购电和销售量下降，净利润为负，远远低于去年同期水平。
紧缩型货币政策下的财务压力为抑制通货膨胀，国家实行紧缩型货币政策。受银行贷款利率多次累计上调影响，公司财务费用比上年同期增加117%，这也是公司上半年度经营业绩亏损的部分原因。
进军水泥业，试刀电泥联动公司5月7日发布公告称，公司控股的重庆市耀涪投资有限责任公司所属全资子公司重庆市水江发电有限公司与重庆市嘉南水泥制造有限公司签署协议，共同出资设立重庆市新嘉南水泥有限公司，建设100万吨新型干法水泥项目。出资3799万元，占新公司注册资本的35%。
研究员：殷亦峰 所属机构：中信建投证券有限责任公司
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