老凤祥(600612)_研究报告_财经_新浪网(600612) 研究分析报告|查股网
股票名称：老凤祥(600612)
报告标题：老凤祥:调整产品结构,提升企业竞争力
行业景气+品牌优势催生老凤祥十年间从7亿销售成长为140亿销售,未来通过全国性的布点将继续快速成长,“十二五”期间目标是从全国黄金饰品第一品牌成长为全国首饰业第一品牌,并开始走向国际,如香港、台湾等地,目前公司战略上已经开始做准备。
全国性销售网络建设是公司取得快速发展的重要原因,未来仍将以每年5-10家自营店、100-150家加盟店的方式加速发展。尤其在自营店方式,由于毛利率相对较高(是批发业务的4倍),公司计划“十二五”期间自营占比提高至1/3(目前近20%),今年北京和沈阳的旗舰店有望开业,河南合作模式也比较成功。
在产品品类方面,老四类是公司重要基石,这一块将继续做好,同时积极开拓新四类,如翡翠、白玉、象牙等。公司这几年一直在做战略储备,去年32亿存货中主要是黄金,但也有相当部分的翡翠和白玉,现在策略是好东西不急着卖,到目前升值都很大,这为未来新四类的发展打下了很好的基础。
我们预计公司11-13年归属母公司的净利润分别为4.42、5.73和7.04亿元,复合增长率为34.1%,对应每股收益分别为1.32、1.71和2.10元。参考可比公司2011年PE的取值范围和25倍的均值水平,并考虑到公司的龙头地位以及未来3年的高速增长,给予公司2011年30倍PE,对应目标价39.60元,维持公司“买入”评级。
风险提示:原材料价格波动对公司业绩的影响。
研究员：杨春燕 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:纵横转型全面分享黄金盛宴
结论:在通胀高企的背景下,包括百联、合百、步步高、成商集团等零售企业在内的一季度黄金品类销售同比增长都达到了30-50%的区间范围。公司靓丽的一季报也从另一个侧面体现了黄金珠宝行业通胀红利下的业绩红利,这一趋势有望在二季度得以延续。公司未来的亮点在于“三三制”渠道转型的全面提速和新老四大品类的双轨协同,然而两项举措的重资本特质和高达65%的资产负债率使得其存在一定的融资预期。
老字号的品牌价值是公司在黄金珠宝红海市场进行横向产品延伸、纵向产业链延伸的价值基础,纵横双向的华丽转型将铸就其成为真正的黄金航母。我们预测公司2011-2013年的EPS分别为1.22元、1.64元、2.11元,对应PE分别为26倍、19倍和15倍。综合考虑到行业红利和融资预期,给予6个月目标价36.9元,对应PE为30倍,距当前价格仍有15%的涨幅,首次给予“推荐”的投资评级。
研究员：刘家伟 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:打造民族首饰第一品牌
踏着珠宝首饰行业景气的东风前行。得益于我国人均可支配收入的快速增长和消费结构的升级,我国珠宝首饰消费进入高速发展阶段,成为继住房、汽车之后的第三大消费热点。2010年我国限额以上企业金银珠宝零售额1260.8亿元,2003-2010年复合增长率为34.0%。在行业景气的助力之下,公司2010年珠宝首饰业务的销售额突破100亿元,同比增长45.3%,行业龙头地位彰显。今年一季度营业收入和归属母公司净利润分别增长49%和126%,公司成长继续加速。
百年老店,中国黄金首饰第一品牌。创立于1848年的老凤祥已走过了163个春秋,是国内唯一一家跨越三个世纪的百年老店,目前,老凤祥品牌价值已达40.29亿元,同时还被中国黄金协会评为“中国黄金首饰第一品牌”。BCG的一份调查显示,超过85%的消费者愿意支付更高的价格来购买品牌奢侈品,品牌形象决定了公司产品利润空间的大小。2010年,公司抓住上海举办世博的机会,大力发展礼品和旅游纪念品,相关销售收入近5亿元,进一步加强了老凤祥品牌的知名度和美誉度。
产品种类齐全,集科工贸于一体。目前我国珠宝首饰消费品种呈现出多元化的发展趋势,除了传统的黄金首饰外,铂金饰品、钻石镶嵌、有色宝石等的销售增长也非常明显。老凤祥公司产品种类齐全,老四类(“金、银、铂、钻”)、新四类(“翠、珠、玉、宝”)相辅相成,正好迎合了多元化的消费需求。此外,公司集科工贸于一体,全面覆盖了从产品研发设计,到生产加工,再到终端销售的完整产业链,每个环节的利润都参与其中。这些都有助于公司在未来的竞争中取得主动优势。
销售渠道完善,战略布局全国网络。现阶段,中国珠宝首饰行业市场集中度还比较低,消费者的品牌忠诚度不高,特别是在一些品牌意识薄弱的二三线城市,销售渠道对消费者的购买决策的影响不容忽视。老凤祥目前已经完成除港、澳、台以外覆盖全国各地区的营销网络建设,拥有69家自营店、464家加盟店、514家经销商和33家总经销商,合计达到1080家规模,市场覆盖率达到98%。预计未来公司将以每年新开5-10家自营店、100-150家加盟店的速度继续扩张,增速约为20%。自营店方面,通过在北京沈阳等一二线城市建设旗舰店和河南合作模式,“十二五”期间自营比重有望逐步从20%提高至30%,由此推动综合盈利能力提高。
盈利预测:我们预计公司11-13年归属母公司的净利润分别为4.42、5.73和7.04亿元,复合增长率为34.1%,对应每股收益分别为1.32、1.71和2.10元。参考可比公司2011年PE的取值范围和25倍的均值水平,并考虑到公司的龙头地位以及未来3年的高速增长,给予公司2011年30倍PE,对应目标价39.60元,首次给予公司“买入”评级。
风险提示:原材料价格波动对公司业绩的影响。
研究员：杨春燕 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：老凤祥2010年报及2011年一季报点评:公司竞争优势明显,受益于行业高增长
公司2010年全年收入143.1亿元,同比增长29.7%;实现净利润2.92亿元,同比上升68.9%,对应EPS0.93元。利润分配预案:10转增3。
公司业绩贡献主要来源于三大块业务——第一铅笔、老凤祥和工美:
笔类业务销售出现大幅增长,贡献收入43.7亿元,同比增长56.9%,子公司第一铅笔、第一铅笔桦甸分别贡献5185万元、1026万元利润;
子公司老凤祥收入增速较快,珠宝首饰实现收入102.4亿元,同比增长45.3%;黄金交易实现收入18.39亿元,同比减少26.7%。实现净利润29906.6万元,贡献上市公司净利润1.72亿元,占公司总利润的58.9%;
工美公司总共贡献利润4529万元,增长1.8%。
公司2011年1季度实现收入64.9亿元,同比增长49%,实现净利润1.41亿元,同比上升126.4%,EPS0.42元。子公司老凤祥实现销售收入63亿(含税),增长近50%,税前利润2亿多,增长60%。
预期子公司老凤祥2011年78%股权并表,老凤祥实现珠宝首饰零售业务收入25.64亿元,同比增长28%;批发业务收入145亿元,同比增长42%,细分品类毛利率与2010年基本持平;黄金交易业务基本实现盈亏平衡;第一铅笔业务收入增长4%——按照此假设预计公司2012、2013年实现收入190亿元、246亿元,同比增速33%、29%,净利润45313万元、65230万元,同比增长55%、44%,对应EPS1.35元、1.95元。
老凤祥处于增速较好的黄金珠宝首饰行业,且品牌优势明显,生产设计能力较强,多渠道拓展享受行业高增长,预计未来几年将会延续较快增长态势,维持“增持”评级。按照2012年EPS1.95元,参考25倍市盈率,给予一年目标价48.75元。
研究员：刘冰 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:收入维持高速增长,利润更有抢眼表现
10年利润增长略超预期。2010年,公司实现营业收入143.11亿元,同比增长了29.65%,实现利润总额和净利润分别为5.63亿和2.92亿元,同比分别大幅增长了54.70%和68.87%。每股收益0.87元/股,利润状况略超过预期。
分配预案为拟向全体股东每10股转增3股。
首饰业务依然发展迅猛,龙头风采无人能敌。2010年,珠宝首饰业务达到102.41亿的收入,同比大幅增长了45.34%,尤其需要充分强调公司的批发业务在国内首饰行业的绝对领先优势。向全国快速扩张的批发业务一直是公司领先于竞争对手的主要优势。批发业务已经连续几年保持了快速扩张的势头,到年底专卖店达到516家左右,新增了150家左右的门店,全国连锁的发展势头在业内无人能敌;此外,为了提高公司的精细化管理,以及对全国门店的控制能力,公司积极推广合作专卖店的试点,河南专卖店10年收入预计达到约11.5亿,比合营前的收入提高了约70%,为配合迅速发展,预计公司在11年将更为努力的推广专卖店模式。未来潜在的专卖店合作成为公司经营的亮点。
继续推进多品类发展,显示出与别不同的全品类优势。10年由于黄金投资价值凸显,保值增值作用继续加强,市场销售旺盛,带动了黄金的需求,因此黄金类销售占比约70%左右,黄金类虽然毛利率不高,但周转次数很大;铂金类销售占比预计有所下降,主要原因是原料上涨很多,影响了消费者消费意愿;白银类首饰发展势头良好,规模达到了6000万左右,同比增长了约500%;毛利较高的新四大类产品发展比较迅速,预计销售规模超过了2亿,公司也在发展过程中不断总结自身的弱势,目前品种比较单一,未来还将继续改进。由于黄金类首饰占比依然较大,综合毛利率为10.01%,有1.34个百分点的下降。不过黄金交易业务的毛利率表现良好,增加了4.83个百分点,导致公司主营业务的毛利率达到9.68%,同比增加了1.32个百分点。综合毛利率达到9.01%,同比增加了1.03个百分点,是利润增长高于收入增长的主要原因。
总体费用控制在合理水平,订货会未结算使得应收账款增长较多。销售费用增长较多,比上年增长了44.43%,主要是老凤祥有限公司销售人员工资福利等支出、广告费、世博会费用上升所致;管理费用仅增长17.32%,显示出总体费用控制得力;毛利率的提升和费用的合理控制使得利润的增速高于收入的增速。
铅笔业务收入发展良好,但毛利率有压力。在国际金融危机的冲击下,08年铅笔出口业务受到了很大的打击,之后一直处于持续恢复的状态,10年铅笔业务实现了4.37亿的收入,同比增长了56.87%。毛利率同比下降了3.78个百分点,达到30.32%,预计是原材料、人工等成本上升的影响。
11年一季度收入维持了高速增长,利润表现让人惊喜。2011年一季度,公司实现营业收入64.87亿元,同比高速增长了49.02%,实现利润总额和净利润分别为2.42亿和1.41亿元,同比分别大幅增长了70.78%和126.39%。每股收益0.42元/股,利润状况大幅超过市场预期。收入保持了高速增长,充分显示出首饰行业的良好增长趋势,以及公司的龙头地位、批发优势等较强的综合实力。
毛利率略微下降,费用控制表现良好。综合毛利率达到7.28%,略微下降了0.46个百分点;销售费用和管理费用分别增长了15.81%和下降了22.53%,大大低于收入增速,优秀的费用控制能力是利润增长高于收入增长的主要原因;净利润增幅大大高于利润总额的增幅,主要是由于少数股东损益合并所致,如不考虑这个因素,公司的利润总额增长幅度也达到了70.78%;应收账款比期初增加181.71%,主要原因是老凤祥销售增长,货款尚未回笼所致。
盈利预测与投资建议:我们一直认为公司是首饰行业的首选标的。其全国扩张能力以及全品类产品的规模基础是领先于市场的最明显优势。未来发展的三大基础为持续的扩张、门店质量和管理能力的提高、全品类产品的发展,预计未来将进一步加大在首饰行业的领先地位。预计11-13年的EPS分别为1.20、1.88和2.70元/股,目前估值分别为11、12年的27和17倍PE,目前的估值水平仍较为安全。考虑到公司未来的良好发展前景,中长期价值也十分明显,维持“强烈推荐-A”的投资评级,半年目标价可给予11年35倍,目标价中枢为42.0元,一年目标价可给予12年25-30倍,目标价中枢为51.7元,但需注意金价对股价的影响。
风险提示:金价波动的风险;公允价值变动损失;资金紧张影响扩张步伐。
研究员：王薇 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:黄金珠宝销售拉升业绩,继续加大连锁销售规模
公司业绩基本情况:2010年,公司实现营业收入143.11亿元,同比增长29.65%;营业利润5.40亿元,同比增长59.12%;归属母公司净利润2.92亿元,同比增长68.87%;基本每股收益为0.87元,略高于我们之前所预计的0.85元。2011年一季度,公司实现营业收入64.87亿元,同比增长49.02%;营业利润2.31亿元,同比增长70.46%;归属母公司净利润1.41亿元,同比增长126.39%;基本每股收益为0.42元。
利润分配预案:公司将以现有3.35亿股为基数,每10股转增3股,转增后股本总数为435,931,470股,本年度不进行现金分红。
世博会拉动整体业绩,珠宝首饰业务收入增幅明显:公司主营业务分为珠宝首饰销售(收入占比71.56%)、商业贸易(收入占比1.00%)和笔类销售(收入占比3.05%)等。2010年,重组后的公司凭借自身品牌优势和资源优势,抓住世博会带来的有利商机,旗下各大主业百花齐放,各主要业务销售额均有大幅提升,珠宝首饰销售收入同比增长45.34%,笔类销售收入同比增长56.87%,拍卖佣金收入同比增长207.37%,商业贸易收入同比增长31.37%,化工原料收入同比增长22.61%。其中收入占比和毛利占比最大的珠宝首饰类销售受益于在高通胀下市场对财富保值的需求而大幅提升,旗下上海老凤祥有限公司为公司累计贡献净利润3亿元,占比总净利润的70.26%,是公司业绩增长最主要的驱动力。预计在未来三年,公司珠宝首饰业务将保持高速增长,成为提升公司未来业绩的最重要因素。公司拍卖佣金收入(毛利率100%)也将保持较高增长,是拉动公司业绩的另一台引擎。
各项费用均有上升,但其间费用率保持平稳:2010年,公司销售费用因下属子公司老凤祥有限公司的薪资福利、广告费、世博会费等支出增加同比上涨44.43%,净增1.02亿元;财务费用因公司利息支出和汇兑损失增加同比上涨36.41%,净增0.27亿元,公司其间费用率一直保持在4.63%的较低水平,比上年度略有增加0.1个百分点,未出现大幅变化。公司资产减值损失因应收款项大幅攀升增加坏帐准备计提而同比上升210.61%,净增0.18亿元。公司2010年度的营业外支出因下属子公司捐赠支出的增加而同比上升了80.41%,净增161万元。
加大老凤祥的品牌建设,坚持转型发展,做好组合优势:公司将在未来加大老凤祥品牌的建设,积极进行品牌拓展和市场覆盖战略,以每年新增100家连锁加盟商的速度建设门店,提高市场占有率。截至2010年底,老凤祥的品牌价值已达40.29亿元,在全国黄金珠宝首饰行业的市场占有率为15%,全国市场覆盖率为98%,并被中国黄金协会评为“中国黄金首饰第一品牌”。在2011年,公司将做好重组后的转型发展和优化组合优势,在巩固已有的“金、银、铂、钻”四大类老产品销售规模的同时提升“翠、珠、玉、宝”新四大类产品的销售水平,并进一步加大门店布局工作,力争在每个重点城市新增1-2个老凤祥精品旗舰店,逐步打开香港、东南亚、美国和欧洲市场。
2011年开局业绩表现超预期,金银首饰销售强劲:2011年一季度,公司营业收入同比增加49.02%,归母净利润增长126.39%,下属子公司老凤祥有限公司的金银珠宝销售大幅增加是业绩增长最主要的动力。但公司的每股经营性现金流净额却同比大幅缩减3052%,减少1.09元至负的1.053元。伴随之的是应收账款和其他应收款同比均有较大增幅,分别上升了181.71%和178.18%,且公司预收帐款同比下降了62.35%,这些是公司在销售过程中货款回笼需要一定周期的原因,不会对公司业绩产生明显影响。公司公允值变动损益本期也较上年同期大幅减少2165.36%,归因于下属子公司上海工艺美术有限公司持有的金融资产期末市价变动所致。
盈利预测和投资评级:预计公司2011-2013年可分别实现每股收益1.30元、1.84元和2.54元,按4月25日的收盘价34.36元计算,对应的动态市盈率分别为27倍、19倍和14倍。对比商业板块2011年整体24倍的预测市盈率,目前公司估值基本符合板块预期值,考虑到公司未来强劲的发展趋势,所以仍然维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:公司在上海以外地区扩展中可能面临水土不服和“后世博”效应对公司业绩的影响。
研究员：王旭 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：老凤祥:业绩远超预期,量价齐升下的高成长
事件:公司公布2010年年报及2011年一季报
业绩远超预期,2010及1Q2011净利润同比增速68.87%及126.39%:
2010年公司实现营业收入143.1亿元,同比增长29.65%(2009年报表调整后),净利润2.92亿元(EPS0.87元),同比增长68.87%,扣非后净利润增速85.72%,远超市场预期。2010年公司拟不进行现金分红,每10股转增3股。1Q2011公司实现营业收入64.9亿元,同比增长49.02%,净利润1.42亿元(EPS0.42元,甚至高于1H2010半年0.38元利润水平),同比增速126.39%,严重超出我们和市场的一致预期。
2010毛利率显著提升,反映了零售业务的量价齐升:
2010年公司综合毛利率9.01%,同比上升1.5个百分点,反映了公司大力加强盈利更强的零售业务,坚持转型和调整产品结构的决心。我们认为2011年公司将进一步扩大直营店范围(沈阳和北京将开设旗舰自营银楼),通过提高零售销售在公司营业收入中的占比,继续提升公司综合毛利率。1Q2011期间,公司毛利率同比下滑0.46百分点至7.28%,我们认为一季度的毛利率情况不能反映公司整体毛利率提升的趋势,主要原因是4Q2010及2011年1月的批发订货会销售占比较大,而批发业务毛利率仅为4-5%,从而导致一季度毛利率历史上均为较低的现象,相信毛利率未来三个季度将随着零售业务占比的提升而稳健提升。
2010期间费用率略有上升,1Q2011期间费用显著下滑:
2010年公司期间费用率同比增长0.4个百分点至4.63%,主要原因是销售费用率同比增长44%,世博会期间公司广告费用加大以及销售人员工资福利支出加大。
而财务费用2010年同比增长36.41%,主要原因是公司汇兑损失增长近七倍所致。
而1Q2011期间,期间费用率同比下降1.14个百分点至2.97%,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.41/-0.84/0.11个百分点,显示了公司在经营管理能力上进一步提高,而财务费用的增加,主要原因是报告期间公司借款增加以及贷款利率上升双重因素所致。我们认为公司财务费用率近期略有提升,未来几个季度仍将呈现上升趋势,在较快的财务费用增长情况下,不排除2012年公司或有融资诉求。
维持买入评级,上调目标价至45.00元:
我们调整公司2011-13年EPS全面摊薄后分别为1.21/1.52/1.97元,以2009年为基期未来三年CAGR31.3%,认为公司合理价值在45元,对应2011年37倍市盈率。我们认为目前黄金珠宝全行业处于景气周期上升通道,全行业都能享受较高的盈利和收入增速,而老凤祥作为A股营业规模最大的黄金珠宝企业,业务较纯,且历史品牌知名度较高,目前占三成的零售业务(毛利率为20%)若能进一步提升,将大大提升公司的利润水平。鉴于公司仍为国有企业,我们的盈利预测相对谨慎,建议投资者仍能积极参与,分享朝阳行业及居民消费升级中的成长。
风险分析:
黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备,公司释放业绩动力不足。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:行业高景气,业绩高增长
公司动态:
老凤祥公布2010年全年及2011年一季度业绩:2010年共实现营业收入143.11亿,归属于上市公司股东的净利润2.92亿元,同比分别增长29.6%和68.9%。全面摊薄每股收益0.87元,符合预期。公司拟以资本公积每10股转增3股。2011年一季度实现营业收入64.87亿,归属于上市公司股东的净利润1.41亿元,同比分别增长49.0%和126.4%,全面摊薄每股收益0.42元,超出预期。
评论:
金银首饰消费火爆,重组完成提升盈利。消费升级以及不断攀升的金价促使我国金银首饰消费保持强劲增长。我国金银珠宝消费继续保持强劲增长,2010年金银珠宝零售额累计增速达到56%,2011年一季度累计额同比增长61%。作为行业龙头,公司收入亦大幅增长。资产注入完成后,上市公司持有老凤祥有限股权比例上升至78.01%,少数股东损益的大幅减少,带来净利润率由1.6%提升至2.0%,2011年1季度净利润率更是攀升至2.2%。收入和净利润率“量价齐升”推动净利润大幅增长。
金价坚挺推升行业景气度,促消费政策将利好行业发展。美元贬值、通胀预期高涨以及地缘局势紧张等因素继续推动黄金价格一路走高。2010年黄金均价上涨了25%,促进了消费需求。我们保守估计,即便2011年黄金均价保持稳定(前两个月均价已经比2010年上涨了12%),通过金银首饰销量的提升,行业应能录得25%左右的增长。作为行业龙头,老凤祥的市场份额尚低,在二三线城市“品牌化”的进程仍将持续,无论是开拓东北批发市场,还是与地区经销商合作开设专卖店提升零售业务占比,都有较大提升空间,预计金银首饰业务有望保持30%以上的快速增长。此外,个人所得税起征点的提高以及未来可能的黄金珠宝首饰消费税的取消,都对公司构成长期利好。
上调盈利预测7%和8%。根据年报以及1季报数据,我们上调了公司金银首饰业务增速以及黄金交易业务的毛利率,调整后2011和2012年每股收益预测分别为1.28元和1.61元。
投资建议:
目前A股股价对应2011和2012年市盈率分别为26.8x和21.3x,B股对应市盈率仅为15.6x和12.4x,估值吸引力大增。我们看好金银首饰行业的发展前景和公司的成长空间,重申“推荐”评级。
风险:
金价大幅波动导致黄金交易业务出现大额浮亏;大盘下跌导致估值水平下移。
研究员：李永喜，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：老凤祥:业绩超预期,业务量价齐升及新增股权并表是主因
事件:公司公布1Q2010业绩预增公告
公告梗概:
1Q2011期间经公司财务部门初步测算,预计归属公司净利润同比增长100%以上,业绩预告未经审计。
业绩超预期,业务量价齐升及新增股权并表是主因:
1Q2010归属母公司净利润6245.75万元(按最新股本摊薄EPS为0.186元),我们假定公司1Q2011业绩同比增长100%,则公司1Q2011年全面摊薄后的EPS至少在0.37元以上,大幅超出我们一季度之前0.30元的预判。公司业绩超预期的原因我们认为主要有三1)2011年一季度黄金价格持续高企,全国金银首饰增速仍然维持40-50%的高速增长。我们预计公司一季度的销售情况出现量价齐升的可喜局面。2)增发购入的资产新进入老凤祥有限公司约27.6%左右股权(增发后公司持有78.01%老凤祥有限公司股权),而2010年一季度仍然以50.44%的股权比例进行业绩计算,我们认为收购老凤祥有限公司27.57%股权一季度并表后,对公司业绩增长约有30-35%左右贡献度。3)公司持续进行主营产品市场布局,使得产品竞争力进一步提升,尤其是公司在零售业务(目前占公司销售仅三成比例)销售和利润增速更有大幅提升,而零售业务的毛利率约20%,几乎是批发业务5.5%的4倍,从而推动了公司毛利率的总体提升。
朝阳行业初上路,未来加强直营零售业务是看点:
我们认为公司身处黄金珠宝行业,至少能享受行业较快的发展增速。未来公司能否利用重组后的优势和资本平台,积极发挥老凤祥独特的历史底蕴是目前我们中长期更为关注公司发展的焦点。尤其是盈利更强的零售业务,我们认为公司若能集中力量扩大直营店范围,提高零售销售在公司营业收入中的占比则大大激发公司毛利率的持续提升。此外公司渠道合作模式、OEM业务扩大以及新四类高毛利产品的推广都将对未来公司业绩发展有着深远的影响。我们建议投资者密切关注公司上述创新业务及模式的趋势变化。
维持买入评级,上调目标价至43.40元:
我们大幅上调公司2010-12年EPS全面摊薄后分别为0.87/1.24/1.72元(之前为0.68/0.92/1.25元),以2009年为基期未来三年CAGR64.5%,认为公司合理价值在43.40元,对应2011年35倍市盈率。我们认为公司在黄金珠宝子行业中市场占有率历年名列全国第二(第一为周大福),因此在未来行业集中度的整合中具有一定先发优势,而消费升级及金价高企则是奠定公司中长期业绩持续增长的稳定剂,因此维持A股现价(29.86元)”买入”评级,建议投资者同等条件下优先考虑B股。
风险分析:
黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备,公司释放业绩动力不足。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:业绩超出预期,长期持续看好
公司动态:老凤祥公布2010年业绩快报,预计全年实现营业收入143.1亿元,归属于上市公司股东的净利润2.92亿元,同比分别增长29.65%和68.87%。
基本每股收益0.93元,超出预期。
评论:金银首饰需求火爆,重组完成提升盈利。随着消费升级以及金价不断攀升,我国金银首饰消费保持强劲增长。金银首饰子公司老凤祥有限实现收入接近140亿,同比增长33%,利润总额增长54%达到4亿元。公司非公开增发收购控股股东所持有老凤祥有限以及工美公司股权宣告完成,上市公司持有老凤祥有限股权比例上升至78.01%,少数股东损益的大幅减少,带来净利润率由1.6%提升至2.0%。增发购入资产的收益从3季度开始合并,如果按全年合并测算,基本每股收益在1.04元左右,全面摊薄每股收益0.93元,超出预期约15%。
金价坚挺推升行业景气度,促消费政策将利好行业发展。在美元贬值、通胀预期高涨以及地缘局势紧张等因素影响下,黄金价格一路走高。2010年黄金均价上涨了25%,推动了消费需求,我国金银珠宝零售额全年累计增速达到56%。我们保守估计,即便2011年黄金均价保持稳定(前两个月均价已经比2010年上涨了12%),通过金银首饰销量的提升,行业应能录得25%左右的增长。作为行业龙头,老凤祥的市场份额尚低,在二三线城市“品牌化”的进程仍将持续,无论是开拓东北批发市场,还是与地区经销商合作开设专卖店提升零售业务占比,都有较大提升空间,预计金银首饰业务有望保持30%以上的快速增长。此外,正在讨论的提高个人所得税起征点以及未来可能的黄金珠宝首饰消费税的取消,都对公司构成长期利好。
给出新口径下2011和2012年盈利预测。根据业绩快报,按照收购的老凤祥有限26%的股权全年并表,预计合并口径的2011年每股收益为1.20元,比原先预计上调22.4%;2012年为1.49元。
投资建议:目前A股股价对应2011和2012年市盈率分别为24x和19x,B股对应市盈率仅为15x和12x,估值吸引力大增。我们看好金银首饰行业的发展前景和公司的成长空间,重申“推荐”评级。按照2011年30倍目标市盈率,给予12个月目标价36元,上涨空间25%。
风险:金价大幅波动导致黄金交易业务出现大额浮亏;大盘下跌导致估值水平下移。
研究员：李永喜，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：老凤祥:利润增长超预期,重点关注批发业务的绝对领先优势
公司10年的收入实现了快速的增长,利润增长则有超预期的表现。我们再次充分强调公司的批发业务在国内首饰行业的绝对领先优势。未来通过持续的扩张、门店质量和管理能力的提高、全品类产品的发展将可进一步强化在首饰行业的领导地位。目前的估值水平不高,建议积极关注,但需注意金价对股价的影响。
利润增长有超预期的表现。2010年,公司实现营业收入143.11亿元,同比增长了29.65%,实现营业利润和净利润分别为5.40亿和2.92亿元,同比分别增长了59.12%和68.87%。每股收益0.87元/股,收入增长基本符合预期,利润增长超过我们原先0.80元/股的预期。预计毛利率提升和费用可控是利润增速高于收入增速的主因,同时重大资产重组后也明显提升了公司的盈利能力。
但从年报看,少数股东损益占比仍达到30%左右,没有降到22%,预计还有部分股权未完全并表。
预计零售和批发业务都有不错的发展,尤其需要充分强调公司的批发业务在国内首饰行业的绝对领先优势。零售业务主要分布在上海,由于10年金条销售火爆,零售业务发展势头良好;向全国快速扩张的批发业务一直是公司领先于竞争对手的主要优势。今年批发继续保持了快速扩张的势头,到年底加盟连锁店约达到490家左右,新增了100多家,全国连锁的发展势头在业内无人能敌;此外,公司积极推广合作专卖店的试点,河南专卖店10年收入预计达到约12亿,比合营前的收入提高了约76%,为配合迅速发展,预计公司在11年将更为努力的推广专卖店模式。未来潜在的专卖店合作成为公司经营的最大亮点。
多品类发展继续调整,注重高毛利产品的推广。10年由于黄金投资价值凸显,带动了黄金的需求,因此黄金类销售占比约70%左右,黄金类虽然毛利率不高,但周转次数很大。此外,公司目前的品牌附加值日益提升,定价上比原料加价日益提高,和老庙等拉开了差距;铂金类销售占比预计有所下降,主要原因是原料上涨很多,影响了消费者消费意愿;毛利较高的新四大类产品发展比较迅速,预计销售规模超过了2亿,公司在订货会上进行推广,开专卖店可以送1%的新四大类产品,以加大推广占领市场。
盈利预测与投资建议:我们一直认为公司是首饰行业的首选标的。其全国扩张能力以及全品类产品的规模基础是领先于市场的最明显优势。未来发展的三大基础为持续的扩张、门店质量和管理能力的提高、全品类产品的发展,预计未来将进一步加大在首饰行业的领先地位。我们上调合并后的10-12年的EPS分别由0.80、1.07和1.43元/股调整为0.87、1.17和1.54元/股,目前估值为11年的24倍PE,目前的估值水平有吸引力。考虑到公司未来的良好发展前景,中长期价值也十分明显,维持“强烈推荐-A”的投资评级,半年目标价可给予11年30-35倍,目标价中枢为37.3元,但需注意金价对股价的影响。
风险提示:金价波动的风险;公允价值变动损失;资金紧张影响扩张步伐。
研究员：王薇 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:黄金珠宝饰品销售量价起飞,年报业绩略超市场预期
事件:2010年,公司实现销售收入1,431,087万元,同比增长29.65%,归属于上市公司股东的净利润29,219万元,同比增长68.87%,每股收益0.93元,高于市场的预期。
点评:
2010年度,公司销售大幅增长的主要原因是国内通胀预期不断加强的环境下,市场对黄金首饰需求大幅增加。中国2010年黄金投资需求增加了70%,至179.9吨,超过了德国和美国,投资者大量购买金条和金币。同时珠宝类黄金消费增至历史高点400吨。另一方面,世界黄金价格快速上涨,给公司的黄金销售形成了实质性的利好。上海黄金期货价格由年初的239.99元/克上涨至年末的307.61元/克,涨幅为28.18%。
公司主营产品销售和盈利协同增长效应显著。2010年度,公司营业利润率为3.78%,较去年同期增加1.09个百分点。
同时重大资产重组后也明显提升了公司的盈利能力。2010年,公司收购黄浦区国资委将其持有的老凤祥有限27.57%的股权及工美公司100%的股权注入上市公司,使得上市公司对老凤祥有限的股权比例将升至78.01%,有利于进一步加强公司对金银珠宝首饰类业务的控制能力。同时,与老凤祥有限相似业务,主营工艺美术品、玉石珠宝及旅游纪念品加工制造的工美公司整体注入进入上市公司,将使上市公司的主营业务更为清晰,避免了潜在的同业竞争,增强上市公司的盈利能力,有利于上市公司将金银珠宝首饰类业务做大做强并形成上市公司以“老凤祥”为核心品牌的金银首饰业态,积极发展珠宝首饰、旅游纪念品等相关延伸产业,使其能够更好的把握住2010年上海世博会召开这一历史性机遇,进一步巩固和发展上市公司金银珠宝首饰及相关产业在业内的领先地位。
根据世界黄金协会的保守估计,作为继印度之后的黄金第二大消费国,中国的黄金投资2011年料将增加40%-50%。在国内通胀压力尚未明显下行的前提下,我们认为2011年国内黄金市场可能延续量价齐升的景气周期。
公司2010年EPS为0.93元,对应目前股价的PE为30.8X,可比上市公司潮宏基和豫园商城的2010年PE分别为48.73X和28.93X,给予“推荐”评级。
研究员：尹建辉，周飞 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：老凤祥:黄金销售旺盛导致业绩大幅增长,未来增长可观
事件
公司发布2010年业绩快报。
核心观点
公司2010年业绩大幅超出市场预期
公司业绩快报显示,公司2010年实现营业收入143亿元,同比增长29.65%,公司主营业务收入快速增长的原因是国内市场需求大幅增加。2010年,公司实现归属于母公司净利润2.9亿元,同比大幅增长68.87%,公司归属于母公司净利润增速显著高于营业收入增速的原因一方面来自公司收购老凤祥有限27.57%股权并表减少少数股东损益,另一方面,公司资产重组后盈利能力得到提升。公司2010年实现每股收益0.93元,大幅超出市场预期。
公司业绩大幅增长符合我们的判断,未来黄金需求依然旺盛
公司2010年业绩大幅增长符合我们的判断,根据我们之前关于消费向高端化、奢侈化发展的论断,未来几年高端商品和奢侈品消费将步入快速发展期。一方面,资产价格尤其是房地产价格的快速上涨加剧社会财富的集中化趋势,在近几年房价的高速增长过程中,高收入群体和不动产拥有者通过房地产市场并利用信贷杠杆达到财富的数倍增长。另一方面,在房地产投资受限和通货膨胀在四季度逐步升温双重作用下,公众对诸如黄金的硬通货的需求快速增长。2010年12个月中,限额以上批发和零售企业零售额月度同比增速均在50%以上,我们预计未来1-2年,通货膨胀预期仍将存在,此外,随着政府对房地产投资需求调控的加深和市场上其他投资品种的匮乏,黄金的消费和投资需求仍将保持较快增长。黄金需求的旺盛将带动公司营业收入的大幅增长。
盈利预测和估值
预计公司2011-2012年营业收入分别增长27%、26%。随着公司重大资产重组导致的盈利能力提升效应的逐步显现,公司2011-2012年归属于母公司股东净利润将分别增长43.06%和36.96%,2011-2012年实现EPS分别为1.25元和1.71元,给予公司2011年30倍的PE对应的合理股价为37.5元,给予“买入”评级。
研究员：刘飞烨 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：老凤祥:业绩符合预期,未来业绩增厚可期
业绩符合预期,1Q-3Q同比净利润增长37.5%。
2010年1Q-3Q公司实现营业收入111.94亿元,同比增长25.18%,归属母公司净利润1.87亿,同比增长37.5%(其中营业利润同比增长43.9%),业绩符合预期。2010年3Q单季营业收入31.3亿,同比增长4.37%,净利润6369万元,同比增长111.70%,主要归因于1)世博会期间特许金条持续热卖以及黄金价格持续走高,导致居民避险保值需求加大。2)1Q-3Q毛利率上升0.93百分点至8.53%(3Q单季毛利率上升2.25百分点至10.19%)拉动净利润总体提升。
期间费用率同比略有上升,销售费用增长是主因。
2010年1Q-3Q公司期间费用率为4.45%(销售/管理/财务费用率分别为2.24%/1.56%/0.65%),同比增长0.26个百分点,其中销售费用前三季度同期增加43.03%,主要是支付世博特许费用增加所致。而财务费用前三季同比增加34.60%,主要是借款增加所致。总体公司期间费用控制能力较强,但随着未来公司加大销售渠道建设,预计开办费、装修费、人工等费用将有一定程度增加,因此未来期间费用率下降空间和幅度有限。
OEM寻求突破,异地代理与渠道相结合策略。
公司资产重组后,老凤祥将发挥工美子公司的优势,凭借自身强大的生产制作能力,大力发展OEM业务,从而推动毛利率进一步提升。渠道方面,公司上半年以51%股权合资成立老凤祥河南分公司,试图通过分公司专卖店形式扩展外地零售渠道,预计全年河南分公司销售有望达到14-15个亿,较去年同期水平增长100%。鉴于河南分店的模式,我们相信未来老凤祥异地扩张将采取总代理下放至拥有自营旗舰店和渠道的分销商模式,从而快速攻占异地一二级市场。
盈利预测与投资评级。
我们维持公司2010-12年EPS全面摊薄后分别为0.68/0.92/1.25元(摊薄前为0.76/0.99/1.39元),以2009年为基期未来三年CAGR47.9%,认为公司合理价值在36.80元,对应2011年40倍市盈率,六个月目标价36.80元,给予A股现价(33.05元)”增持”评级。鉴于目前黄金价格仍处于高位震荡,建议价值投资者参与估值更为合理的老凤祥B股,逢低买入。
风险分析。
黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备,公司释放业绩动力不足。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:实现重组后首季并表,业绩延续较好态势
2010年前三季度,老凤祥实现收入111.94亿元,同比增25.18%;归属上市公司股东净利润18664万元,同比增37.45%;每股收益0.609元。第三季度,实现收入31.29亿元,增4.37%;归属上市公司股东净利润6269万元,增111.7%;每股收益0.203元。第三季度增长较好,主要由于:??收入稳健增长:前三季度老凤祥有限实现收入109亿元,同比增长20%以上;利润总额3亿元,同比增长40%。
毛利率提升明显:2010年前三季度公司综合销售毛利率8.53%,相比2009年同期提升0.93个百分点。2010年第三季度,公司综合销售毛利率10.19%,相比2009年同期提升2.25个百分点。
第三季度,老凤祥的重组已经完成,股权划转也已经完成,工艺美术厂100%股权以及老凤祥有限27.57%的股权已经可以实现并表,体现在收入上主要为工艺美术厂并表,体现在归属上市公司股东净利润上,为工艺美术厂并表增加利润,以及老凤祥有限27.57%股权并入上市公司,从而体现少数股东权益减少。但是以2010年前三季度的少数股东权益占净利润比重来看,仍然占比达到37%,主要原因是:重组进入的资产工艺美术厂已经实现了2010年1-9月份全面并表,但是重组注入的老凤祥有限27.57%股权,只实现了9月份的并表。
我们预期2010年第四季度,少数股东权益占比应该降低到22%。
预期2010年、2011年每股收益0.83元、1.18元,2011年应能持续较好增长。公司处于增速较好的金银饰品行业,且品牌优势明显、集科工贸于一体;子公司老凤祥管理层持有股权,激励机制较好,且在重组完成后存在股权转化为上市公司股权的可能;大股东支持公司做大做强的意愿明确,重组后业绩尚有提升空间。继续给予“增持”评级,按照2011年业绩参考35倍市盈率给予41.30元目标价。
研究员：刘冰 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:增发完成,继续快速增长
公司动态:
老凤祥公布2010前3季度业绩,共实现营业收入111.94亿,归属于上市公司股东的净利润1.87亿元,同比分别增长25.2%和37.5%。
全面摊薄每股收益0.56元,符合预期。
评论:
增发完成,金银首饰业务继续快速增长。公司非公开增发收购控股股东所持有老凤祥有限以及工美公司股权宣告完成,上市公司持有老凤祥有限股权比例上升至78.01%,更大程度受益金银首饰业务的高速增长。从报表中少数股东损益占比分析来看,公司似乎仅将收购资产于3季度的收益并入报表。我们根据最新的股权比例大致推算了假设从2009年开始并表的利润数据,前三季度每股收益约0.62元,同比增长51%。同时金价的稳步走高推升了公司综合毛利率大幅提高2.2ppt,盈利能力持续改善。
行业保持高景气,世博会契机提升品牌影响力。我国金银珠宝消费继续保持强劲增长,2010年前9个月金银珠宝零售额累计增速达到52%。作为行业龙头,老凤祥的批发业务有望保持30%以上的快速增长。同时,与地区经销商合作开设专卖店以及在全国一线城市开设旗舰店将提升零售业务占比,毛利率逐步提升值得期待。随着零售业务开展,公司今年加大广告投放力度,销售费用同比增长43%,作为世博会贵金属特许产品经营许可单位,公司专门成立世博产品运行部,开发设计了近百款产品。世博会产品预计将提升公司整体盈利能力,长期来看将提升公司品牌影响力。
铅笔业务继续保持强劲。铅笔业务盈利创出历史新高,市场份额继续提高,保持领先。逐步取得国际定价权有助于提高铅笔出口业务的盈利稳定性。
投资建议:
我们暂维持现有盈利预测2010和2011年每股收益预测0.81元和0.98元。目前A股股价对应2010和2011年市盈率分别为41x和34x。B股对应市盈率分别为20x和16x,估值合理。我们看好金银首饰行业的发展前景和公司的成长空间,重申“推荐”评级。
风险:
金价大幅波动导致黄金交易业务出现大额浮亏;大盘下跌导致估值水平下移。
研究员：李永喜，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：老凤祥:维持快速发展,扩张与管理提升并进
业绩增长基本符合预期。2010年1-9月,公司实现营业收入111.94亿元,同比增长了25.18%,实现营业利润和净利润分别为3.88亿和1.87亿元,同比分别增长了43.93%和37.45%。每股收益0.61/股,基本符合预期。收入增速稍显放缓主要是9月份订货会结算基本延迟到四季度的原因,毛利率提升和费用可控是利润增速高于收入增速的主因。
批发业务发展迅速,试水合营模式打开更广阔的发展空间。向全国快速扩张的批发业务一直是公司领先于竞争对手的主要优势。今年批发业务总体不错,一方面继续保持快速扩张的势头,目前为止加盟连锁店发展到320家左右,新增了70多家;另一方面管理的精细化程度也在提高,增加了批发业务部门,把全国市场细化,提高销售质量。此外,公司为了加大对渠道的控制和管理的能力,以配合迅速发展,已经以河南为试点发展与专卖店的合营模式。目前双方合作很好,未来潜在的专卖店合作成为公司经营的最大亮点。零售业务伴随市场消费需求的好转也出现了明显的恢复。
毛利率获得提升,费用控制在合理水平,订货会未结算使得应收账款增长较多。
综合毛利率为8.53%,小幅上升了0.93个百分点,显示出公司在金价波动中有较强的控制能力,以及产品结构向全品类、高毛利产品调整的趋势。其中三季度单季的毛利率达到10.19%的高位;销售费用同比增加了43.03%,主要是支付世博特许费用增加所致;管理费用仅增长20%,显示出费用控制得力;毛利率的提升和费用的合理控制使得利润的增速高于收入的增速。此外,从三季度单季看,净利润增速达到111.7%,主要是由于单季度公允价值变动收益较大所致;应收账款比年初数增加540.56%,主要是9月份举办订货会,增长趋势不错,导致应收账款增加。
盈利预测与投资建议:我们一直认为公司是首饰行业的首选标的。其全国扩张能力以及全品类产品的规模基础是领先于市场的最明显优势。未来将通过持续的扩张、门店质量和管理能力的提高、全品类产品的发展实现快速发展,并进一步加大在首饰行业的领先地位。公司9月份的订货会结算主要放入四季度,因此全年的业绩有保证。预计合并后公司10-12年的EPS分别为0.80、1.07和1.43元/股,目前估值为10、11年的41和30倍,公司股价在09股权整合的刺激下涨幅巨大,因此今年的股价基本平稳,目前的估值水平不算高。考虑到公司未来的良好发展前景,中长期价值明显,维持“审慎推荐-A”的投资评级,半年目标价可给予11年35倍为估值中枢,但需注意金价对股价的影响。
研究员：王薇 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：老凤祥2010年中报点评:主业快速发展,外延稳步扩张
主营业务收入快速增长,整体毛利率略有上升。报告期内公司笔类文具制造和珠宝首饰类同比增长35.23%、56.84%,而这两项收入占比分别为3.23%、81.7%,故珠宝首饰业务的快速增长带动公司收入快速增长。公司的黄金交易收入同比下降27.59%,但是毛利率上升10.55%,由于收入占比较高为15.1%,故在笔类和珠宝首饰毛利率下降的情况下仍促使整体毛利率上升0.66%,促使公司的营业利润增幅高于收入增幅。
税收返还收入促营业外收入大幅增长。报告期内营业外收入同比增长209.7%,这主要是因为笔类出口创汇增幅高达35.94%,使得税收返还收入同比增长了249%,占营业外收入比重由77.69%提升到92.2%,促使公司利润总额增幅高于营业利润增幅。
开拓河南市场,逐步参与零售业务有望提升盈利水平。公司10年4月成立河南分公司,现在主要做批发业务,并将逐步参与零售业,计划在当地开设30-50家专卖店,借此提高公司在河南地区的市场份额。随着市场份额的扩大和零售业务的逐步开展,公司的盈利水平有望得到提进一步提升。
给予“谨慎推荐”的评级。公司所处行业属于高端消费品,目前我国正处于消费升级的阶段,金银首饰行业发展空间广阔。公司作为行业龙头企业之一,具有较好的品牌优势。目前加快了外延扩张的步伐,逐步扩大自身市场份额,有望保持较快的增长水平,但是公司目前估值偏高,给予“谨慎推荐”评级。
研究员：张忠 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：老凤祥:业绩符合预期,业务向零售渠道倾斜
事件:公司公布2010年中报业绩
业绩符合预期,净利润同比增长40.34%:
1H2010期间公司营业收入78.52亿,同比增长34.68%,归属母公司净利润1.07亿(EPS 为0.39元),同比增长40.34%,业绩符合预期。公司收入与利润同比持续较高幅度增长得益于1)居民消费升级,黄金珠宝消费步入高速成长期。2)上半年黄金价格持续走高。3)世博会效应,特许金条等产品热卖(世博产品预计全年约7-8个亿收入)以及4)公司大力发展高毛利率的零售渠道业务,拉动毛利率稳健提升。
珠宝销售业务持续攀升,笔类产品出口创汇势头迅猛:
1H2010期间公司珠宝销售额58.55亿,同比增长56.84%,销售情况较为喜人。
细分品类来看,上半年除银饰品销售增幅近3.5倍外,黄金、钻石、翡翠总量均较去年同期有较大幅度增长,而铂金饰品受上半年价格走高影响,出现一定程度下滑。
此外,传统业务木制铅笔受09年反倾销胜诉利好消息,出口创汇增幅同比上升35.94%,预计该业务未来仍将持续量价齐升的局面,收入增长较为确立。
中游:OEM 寻求突破,业务打品牌差异化策略:
公司资产重组后,将发挥工美子公司的优势,凭借自身强大的生产制作能力,大力发展OEM 业务,力争未来和老庙、亚一金店等产品进行差异化销售。目前公司一年黄金消费量50-60吨,未来将通过加强中游设计环节(控股或合资形式)形成公司设计的核心竞争力。产品方面公司在巩固已有“金银铂钻”四类老产品销售规模外,未来将提高“翠珠玉宝”新四大类产品销售占比(未来五年目标为5%),形成更齐全的产品链,通过高毛利率新四品类提升产品盈利水平。
下游:大力发展零售渠道建设,拉动毛利率提升:
公司上半年新增50家左右门店,预计全年将开设自营店5-8家,加盟店100家,通过租赁方式力争未来五年门店达到1000家左右的规模。外延扩展方面,公司未来外地和经销商合作开店是大趋势。上半年公司以51%股权合资成立老凤祥河南分公司,试图通过分公司专卖店形式扩展外地零售渠道,从而拉动公司整体毛利率提升。
盈利预测与投资评级:
我们预测公司2010-12年EPS 分别为0.76/0.99/1.39元,以2009年为基期未来三年CAGR43.5%,认为公司合理价值在34.65元,对应2011年35倍市盈率,六个月目标价34.65元,给予A 股现价(30.59元)”增持”评级。鉴于目前黄金珠宝行业处于景气上升周期,建议价值投资者参与估值更为合理的老凤祥B 股,积极买入。
风险分析:
黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备,公司释放业绩动力不足。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：老凤祥2010年中报点评:黄金珠宝饰品增长较好,黄金交易业务实现盈利
2010 年上半年,公司实现营业总收入78.52 亿元,同比增长35%;净利润19596 万元,同比增长49%;归属母公司净利润10697 万元,同比增长40%;每股收益0.3862 元。
2010 年上半年,公司实现收入716625 万元,综合毛利率7.81%,提升0.66个百分点,其中——铅笔业务实现收入23.17 亿元,增长28.28%,毛利率30.47%,下降4.23 个百分点;黄金珠宝饰品实现收入58.55 亿元,增长40.81%,毛利率8.1%,下降4.31 个百分点;黄金交易实现收入10.80亿元,下降27.59%,毛利率1.4%,提升10.55 个百分点。
销售费用增加较多,管理费用和财务费用控制较好:2010 年上半年,销售费用15574 万元,同比2009 年同期增加5686 万元,销售费用率1.98%,增加0.28 个百分点,销售费用绝对额增加较多,2010 年以来营销费用投入较多,主要由于包括广告、赞助等支出大幅增加;管理费用率1.27%,增加0.03 个百分点,而2010 年第二季度管理费用率0.88%,下降显著;财务费用4704 万元,财务费用率0.60%,下降0.06 百分点。
子公司老凤祥2010 年上半年销售76 亿元,同比增长34%,利润总额2.1亿元。黄金珠宝收入58.54 亿元,同比增长40.81%,毛利率8.1%,同比下降4.31 个百分点,主要由于产品结构变化,黄金首饰收入约50 亿元,增长60%,但是铂金首饰下降10%多,占比7%,高毛利的镶嵌饰品增速也低于平均增速。
公司处于增速较好的金银饰品行业,且品牌优势明显、集科工贸于一体;子公司老凤祥管理层持有股权,激励机制较好,且在重组完成后存在股权转化为上市公司股权的可能;大股东支持公司做大做强的意愿明确,重组后业绩尚有提升空间。预期2010、2011 年按照重组后股本和业绩,每股收益0.83 元、1.18 元,维持“增持”评级,目标价35.33 元。
研究员：刘冰 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
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