中华企业(600675)_研究报告_财经_新浪网(600675) 研究分析报告|查股网
股票名称：中华企业(600675)
报告标题：中华企业:长期股权投资增长迅速
2010年一季度公司实现营业收入6.39亿元,同比略增8.51%;归属于母公司净利润1.31亿元,同比增长1.45%;基本每股收益为0.09元。
报告期经营分析:1)、毛利率提高3.33个百分点至52.1%,盈利能力更加突出;2)、期间费用大幅增长92%,导致期间费用率提高15个百分点。主要是财务费用高达1.33亿元,同比增长149%,财务费用率提高12个百分点至21%。3)、投资收益增长102%,抵消了财务费用增加造成的业绩下降,可能是收购的房地集团及参股上海国际客运中心项目贡献收益。
期末长期股权投资账面价值达20.9亿元,同比增加3.24倍:主要是1)期内完成收购上海房地集团40%股权,增加长期股权投资8.3亿元;2)2010年8月公司参与拍得天津土地,为开发天津项目而相应成立3家项目公司投资款共计8.91亿元,公司占比30%;3)2010年12月从二级市场购入海通证券股票3.2亿元,公司控股38.3%;4)另外,公司持有国泰君安证券部分股权,账面价值约1000万元。
2010年以来拿地力度较大:2010年公司增加4个项目:杭州章家坝土地款28.1亿元、青浦朱家角B7、B9土地款13.2亿元、松江龙兴路R19-1地块土地款26.24亿元、江苏江阴项目土地款1.93亿元;2011年1月,控股子公司经营集团以4.95亿元竟得江阴市澄地项目,经营集团控股51%。这几个项目总规划建筑面积达103万平米。此外,公司与关联方中星(集团)合作开发建设天津东丽区项目,共计获得近100万平方米开发量的项目储备,公司权益面积约30万平米。
2011年经营目标与投资计划:2011年公司计划实现营业收入约35亿元左右,同比增长17%;归属于母公司净利润约为6亿元左右,同比下降15%。期末公司预收账款26.5亿元,主要是周浦印象春城、古北香堤岭、美兰湖中华园等项目预售款,约占2011年业绩目标的75%;期内计划竣工项目面积45.22万平米,同比增长190%,可结算面积增多,2011年公司业绩压力不大。
暂维持“中性”评级。我们预测公司2011年、2012年的每股收益分别为0.43元、0.57元,按公司最近收盘价为8.07元,对应的动态市盈率分别为19倍、14倍,估值不具备优势。考虑到2011年地产板块仍处于政策高压调控之下,公司的业绩又有下降预期,维持“中性”的投资评级。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中华企业:资金缺口大,静态净资产价值4.8元/股
短期尚无资金缺口,但在持续低谷中,将出现相当于总资产10%的资金缺口。
公司75%的土地储备位于上海,土地成本和销售均价都较高,调控中面临20%以上的降价压力,抗冲击能力弱。
资金缺口较大的情况下,我们仅以资产的转让价值衡量公司真实价值,测算结果显示,以刚性需求可承受的房价推算的净土地价值为4.8元/股,较当前股价低53%;即使考虑持续经营价值,在高负债的去存货压力下,合理估值也仅为5.7元/股,较当前股价低29%,评级卖出。
研究员：杜丽虹 所属机构：中航证券有限公司
报告标题：中华企业:业绩将平稳增长
净利润增5.2%,EPS0.5元
公司全年营业收入下降26.5%,但由于结算利润率的提升,从而使得净利润反而提升了5.2%;公司全年EPS为0.5元,同比增长10.7%,略超我们预期,其主要原因是土地转让收益超出了我们预期。
全年销售良好,锁定2011年业绩的72.9%
2010年,公司房地产项目销售情况良好,共实现签约面积223,740.4平方米,回笼资金409,194.8万元;2010年年末预售账款为27.04亿元,同比增长98.86%,大部分将在2011年结算,锁定2011年业绩预测的72.9%。
未来业绩将平稳增长
我们预计公司2011年至2013年营业收入分别为37.1亿元、51.9亿元及77.6亿元;对应的EPS分别为0.51元、0.64元及0.88元;我们预计2011年营业收入及净利润均比公司2011年计划的35亿元和6亿元略高,主要原因是我们认为公司2011年的结算会略超预期,公司未来三年将会保持平稳增长。
持有评级,下调目标价至8.0元
根据对公司的盈利预测,2011年至2013年的PE估值分别为13.08倍、10.38倍及7.59倍,略高于同行估值;公司NAV估值约为10.5元/股,考虑到目前房地产公司普遍折价20%至25%左右,因此,我们下调公司评级至“持有”,目标价8元,对应2011年PE为15.7倍,相当于NAV折价23.8%。
风险提示:房地产行业政策调控导致销量和售价不达预期风险
研究员：徐军平，赵强，沈爱卿 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：中华企业2010年年报点评:10年购地积极,11年经营计划稳健
本报告导读:
根据公司年报更新投资价值判断。
投资要点:
10年基本EPS0.50元,略低于我们预测的0.53元。营业收入30.3亿,下降26%,归属母公司净利润7.04亿,增长10.7%。
地产结算面积27.5万平米,结算均价10509元。其中南郊中华园贡献8亿结算收入和2.6亿元主营利润,古北土地收储贡献8个亿。
账面预售款27亿,10年销售面积22.3万平米,回笼资金40.9亿元(不含上海国际客运中心项目),同比下降19%、13%,销售均价18340元,同比增长7%。在售项目去化率高,上海印象春城项目销售面积14万平米。销售面积较去年下降主要原因是可售资源相对不足。
负债率偏高,11年将继续探索基金、信托等多元化融资途径。公司期末资产负债率66.6%,真实负债率和净负债率分别为64.9%和145.9%。
10年积极扩张,共增加67万平米权益储备,权益地价近40亿。年末未结储备约210万方,总量略不足,未来区域扩张侧重上海及长三角。
11年经营计划较为稳健,显示管理层对行业及上海市场判断较谨慎。
2011年内预计新开工45万平方米,竣工45.2万平方米,在建面积167万平方米。计划实现35亿元营业收入,归属于母公司净利润约为6亿元。
解决同业竞争迈出一大步,将增强公司可持续发展能力,期待政策条件成熟时公司和中星地产的同业竞争可得到解决。公司于2010年12月公告,以现金8亿元收购控股股东所持有的上海房地(集团)有限公司40%股权,待收购的上房集团拥有上海嘉定国际汽车城、徐汇小闸镇、常州景瑞曦城等多个二级开发项目。
公司在崇明岛拥有4655亩农业用地,开发进度及转性可能性值得关注。
预计11-12年EPS分别为0.59和0.67元,RNAV8.5元。公司上海项目较为集中,面临一定的市场风险。给予11年12倍PE,对应目标价7.2元,谨慎增持。
研究员：孙建平 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中华企业:预计2011年净利润下降
2010年公司实现营业收入30.3亿元,同比下降26.51%;归属于母公司净利润7.05亿元,同比增长10.71%;基本每股收益为0.50元。
全年30亿元的收入目标顺利完成。其中房产销售收入19.97亿元,同比下降49.33%。主要是南郊中华园结算收入8.23亿元,万泰大厦收入3.32亿元,苏州中华新城二期收入3.2亿元,华宁国际广场收入1.4亿元。租赁面积15.6万平米,租金收入1.09亿元,同比增长11.62%;古北5-2地块转让收入8.28亿元。
净利润略有增长。主要原因有二:一是毛利率为53.83%,同比提高13.12个百分点,主要是古北地块5-2地块转让毛利率较高,为74%;二是投资收益4.12亿元,同比增长63%,主要是按权益法确认上海浦东金鑫房地产公司投资收益3.2亿元。
2010年公司增加4个项目,期末存货较期初增加91.30%,经营活动产生的现金流量净额-51.4亿元,而上年同期为0.4亿元。4个项目土地储备分别为杭州章家坝土地款28.1亿元、青浦朱家角B7、B9土地款13.2亿元、松江龙兴路R19-1地块土地款26.24亿元、江苏江阴项目土地款1.93亿元。此外,公司与关联方中星(集团)合作开发建设天津东丽区项目,共计获得近100万平方米开发量的项目储备,公司权益面积约30万平米。
2011年经营目标与投资计划:2011年公司计划实现营业收入约35亿元左右,同比增长17%;2010年末公司预收款项27.04亿元,较期初增加98.86%,其中周浦印象春城预售款19.45亿元、古北香堤岭4.19亿元、美兰湖中华园2.3亿元,占2011年业绩目标的77.3%,归属于母公司净利润约为6亿元左右,同比下降15%,2011年公司业绩压力不大;计划竣工面积45.22万平米,同比增长190%,可结算面积增多。
期末长期股权投资较期初增加329.17%。主要因为公司8月参与拍得天津土地,为开发天津项目而相应成立3家项目公司投资款共计8.91亿元,公司占比30%。12月从二级市场购入海通证券股票3.2亿元,公司控股38.3%。
重组阶段性完成:2010年12月23日,公司收购上海地产(集团)所持有的上海房地(集团)40%股权的议案,收购价格为8.30亿元。
上海房地产经营(集团)将其所持有的上海瀛程置业公司股权全部转让给上海地产(集团),转让价格为3.74亿元,公司实现收益7537.37万元。
下调投资评级为“中性”。我们预测公司2011年、2012年的每股收益分别为0.43元、0.85元,按公司最近收盘价为6.72元,对应的动态市盈率分别为16倍、8倍。考虑到2011年地产板块仍处于政策高压调控之下,公司的业绩又有下降预期,给予“中性”的投资评级。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中华企业:业绩符合预期,集团优势保增长
年报基本符合预期。2010年,中华企实现营业收入30.3亿元,净利润7.04亿元,分别同比下降27%和10.7%,按年末股本计算的EPS 为0.5元,基本符合预期。
房地产销售收入仍然是利润的主要贡献来源。
(1)2010年,公司房地产销售收入为50.7亿元,较去年同期上涨8%,表现略低于整体市场。公司实现算收入19.97亿元,同比萎缩49%,其中结算毛利为54%,较去年同期上涨13个百分点,主要原因是去年结算的项目中,南汇和苏州的别墅项目利润率较高;
(2)房产租金业务实现收入1.09亿元,同比去年上涨11.62%,出租面积达到了11.86万平米,主要是公司在清理了港泰广场等存量租赁资产的同时,增持了部分在建的优质物业,公司大部分出租物业均坐落在淮海路、长宁古北等多个高档商业圈,保障公司租金稳定上涨。
地产集团加快整合步伐,公司成为直接受益者,业绩有望大幅提升。目前,中企已收购了上房集团40%的股权,上房拥有67万平米低成本的土地储备,此次收购,公司共获取权益面积达到26.8万平米,低成本的土地资源将在未来进一步提高公司的利润率水平。
2011年业绩增长取决于明年的销售情况,短期内估值相对便宜,维持增持评级。我们预计公司2011、2012和2013年EPS 分别为0.56元/股、1.29元/股和1.69元/股,同比增速为12%、130%和31%,股价对应的PE 水平为12倍、5倍和4倍,RNAV 为10.37元,P/RNAV 为0.69倍。
研究员：殷姿，江征雁，竺劲 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：中华企业:资产整合迈出一小步
经过近7个月的停牌,中华企业终于公告了资产注入方案,计划以8.3亿元向地产集团收购40%的上房集团股权,净资产评估增值率仅为1.99%,注入价格合宜,初步预计可为公司增厚每股净资产0.6-0.7元。根据季报情况我们下调了对公司的盈利预测,目标价格下调至7.71元,维持持有评级。
研究员：田世欣 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：中华企业:资产收购释放积极信号
事件:公司今日复牌,公告收购控股股东上海地产集团持有的上房集团40%股权,共增加了4 个项目储备,其中两个位于上海,两个位于常州;并且公司已与地产集团签署《股权转让协议》等事宜。
资产收购释放积极信号
我们认为,虽然此次股权收购的资产相对较少,但对上市公司未来的发展具有积极作用,主要体现为在下几点:(1)此次收购大股东旗下的部分房地产资产,充分体现出大股东对上市公司的发展是一贯支持的;(2)启动资产收购,也反映出上市公司有可能打造成为大股东旗下房地产资产业务的整合平台;(3)收购上房集团股权,也增加了公司的项目储备规模,提升了公司的增长空间,增强了市场竞争力,有利于公司持续稳定发展。
看好公司中长期发展趋势,买入
我们初步估算得出公司 2010 至2012 年的EPS 分别为0.36 元、0.54 元及0.80 元,对应的PE 分别为20 倍、13.2 倍及9.0 倍;公司NAV 估值为9.21元/股,目前股价折价22%。整体上看,公司的估值水平略高于行业的平均水平,但是,考虑到公司有可能成为大股东旗下房地产资产的整合平台等,从而使得上市公司的土地储备及开发实力将有较大的提升预期,因此,我们首次给予中华企业“买入”评级,目标价9.5 元/股。
风险提示
行业政策风险导致销售不畅;上市公司整合大股东资产的不确定性。
研究员：徐军平，赵强，沈爱卿 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：中华企业:股权收购信号正面,增厚 RNAV1元,估值修复空间为50%
复牌方案整体低于市场预期,但未来地产集团整合预期信号正面。中华企业5月7日停牌,时达5个月后复牌。复牌方案为收购上海地产集团全资子公司上房集团40%的股权,交易价格8.3亿元。此方案低于市场对地产集团的整合预期。我们认为,出现这一结果的原因主要在于目前正值房地产调控,上市公司融资和重组已暂停近1年。虽然方案低于预期,但是此次注入,显示集团解决同业竞争的信心,为未来融资重启后中企的资产注入传递正面信号。
评估价格偏低。上房集团目前共拥有土地储备权益面积为67万平米,此次收购完成,中华企业新增土地储备为26.8万平米。此次中房40%的股权对应做价为8.3亿,评估增值率为1.99%,我们认为整体评估价格偏低。按照我们的测算,上房的RNAV为41亿,增值额为20.6亿,增值率为100%。
本次交易对公司RNAV和业绩影响正面,加之停牌期较长导致估值本身相对行业偏低,预计短期估值修复空间为50%,上调评级至增持。评估价格偏低,对公司未来净利润和RNAV的影响均较正面。我们预计,此次收购增厚公司的RNAV为1元,同时为公司2011年和2012年的利润贡献3300万和8600亿,对应每股增厚0.03元和0.08元,整体影响正面。收购完成后,中华企业的RNAV为12.09元,未来三年的EPS为0.57元、0.81元和1.2元,由于停牌时收盘价格仅为7.18元,P/RNAV为0.57,PE为13倍,9倍和6倍。我们按照0.9P/RNAV和2011年12倍计算,考虑适当的资产注入预期,预计公司的合理股价为11元,修复空间为50%。空间显著,上调公司评级至增持。
研究员：殷姿，江征雁 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：中华企业:财务杠杆进一步提高
2010年前三季度公司实现营业收入19.44亿元,同比下降22.28%;归属于母公司净利润1.51亿元,同比下降51.1%;基本每股收益为0.11元。
预计全年30亿元经营目标能够顺利完成。期内项目销售良好,预收账款余额为34 亿元,较期初增长148.5%,其中周浦印象春城3、4 街区预售款17.69亿元。主要结算项目为苏州中华新城二期、商业万泰大厦、明珠大楼裙房等。报告期产生投资收益9540万元,同比增长666.78%,主要是上海国际客运中心(B 块)项目投资收益7629万元;另外分别持有申银万国和国泰君安1690万股、912万股股权,也产生了约2000万元投资收益。
经营现金净流量持续下降: 09年下半年至今公司共竞得五幅土地,共需支付土地款80多亿元。前三季度共支付土地款60亿元,包括青浦朱家角B7、B9 全额土地款13.2 亿元、松江龙兴路全额土地款26.24 亿元,预付杭州章家坝项目70%土地款19.67亿元、江阴项目50%土地款1亿元。
前三季度销售项目、提供劳务回笼资金40.68亿元,购买商品、接受劳务支付的现金79.49亿元,经营活动现金净流量为-45.65亿元,较上年同期减少净流入54亿元。
新开工、竣工面积低于计划,拿地力度较大:2010年全年公司计划新开工48万平米,竣工29万平米;上半年这两个指标分别为3.55万平米,6.04万平米;期内公司分别竞拍获得上海青浦朱家角B7、B8地块项目和上海松江龙兴路R19-1 号地块项目的国有土地开发使用权,联合中欧能源新技术公司获得江苏江阴首个低碳国际社区示范项目,并与中星集团合作开发天津东丽区项目,公司权益30%,上述项目共增加权益建筑面积约60万平米。
财务杠杆运用充分,短期资金压力下降:期末资产负债率为79.4%,剔除预收账款后的资产负债率为63.56%,速动比率1.42倍,较二季度末提高0.23倍。期内短期借款和长期借款期末较年初分别增长72.83%和160.13%,达97.66亿元,主要原因公司为经营发展需要而相应扩大银行贷款和信托规模;同时由于银行紧缩房地产贷款和市场升息预期,使得获取贷款资金成本相应提高,财务费用较上年同比增加53.56%。
重组进程中:从5月17日至今,公司股票停牌策划重组事宜。根据市场预测,上海地产集团对中华企业和金丰投资重组的大致方向为:金丰投资主要从事商业地产经营、酒店管理、二手房交易;该公司旗下的房地产开发业务出让给中华企业。而中华企业将主要从事房地产开发,将目前的商业地产、持有性物业出让给金丰投资。
维持“增持”评级。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为0.42元、0.54元、0.74元,按公司最近收盘价为7.18元,对应的动态市盈率分别为17倍、13倍和10倍。维持“增持”的投资评级。
研究员：张会芹 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中华企业:销售良好,有望受益于大股东资源整合
中期业绩下滑6 层。公司上半年实现销售收入10.23 亿元,同比减少39.08%,营业利润1.40 亿万,同比减少61.21%,净利润8760 万元,同比减少62.70%,实现基本每股收益0.06 元。部分预收款结转较慢,以及财务费用支出增加影响业绩下滑。
结转面积减小,财务费用增加。上半年房产结转面积4.34 万平米,结转收入9.22 亿元,分别同比下降60.45%、41.55%,另外加快了拿地进度,增加银行贷款及信托36.54 亿,财务费用率提升近10 个百分点。结算面积减少,和费用增加使中期业绩出现较大下滑。报告期内,投资上海国际客运中心B 块项目,录得投资收益7658 万,贡献了约60%业绩。
销售良好,后备资源充足。公司期末预收款36.01 亿元,较期初增加164.78%,主要来自“印象春城3-5 街坊”,以及“南郊中华园二期”,毛利率在50%以上(报告期内地产毛利率46%),预计预收款中50%可在下半年确认。目前公司在建项目15 个,在建面积138 万平米,年内竣工60 万平米以上,另外,上半年增加土地储备,竞得“江阴临港新城”、“松江龙兴路”、“朱家角”地块合计40.4 万平米地块,储备资源充足,未来几年发展较有保障。
后期有望受益大股东重组。因大股东资源整合,公司股票目前处于停牌状态,大股东上海地产(旗下还拥有沪市上市公司“金丰投资”)拥有大量房地产类资产,公司有望受益于此次整合,增加低成本土地储备。
盈利预测与投资评级:预计10/11 年EPS 0.35/0.48 元,停牌前收盘价7.18 元,动态PE20/15 倍,给予“推荐”评级。
研究员：沈亮亮，施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：中华企业:上半年项目销售良好
2010年上半年公司实现营业收入10.22亿元,同比下降39.08%;归属于母公司净利润8760万元,同比下降62.7%;基本每股收益为0.06元。
期内项目销售良好:期末预售账款余额为36 亿元,较期初增长164.78%,完成全年经营目标30亿元的可能性很大。其中周浦印象春城3、4 街区预售款16.11 亿元、南郊中华园二期预售款3.24 亿元。结转房产销售面积4.34万平方米,销售收入9.22 亿元,结算均价21244元/平米。主要结算项目为住宅项目苏州中华新城二期、商业万泰大厦、明珠大楼裙房。主营收入下降主要原因为(1)2010年上半年公司部分预收账款尚未达到结转条件;(2)受调控政策影响,公司一季度良好的预、销售势头在二季度明显受阻,使原制定的销售计划受影响。
经营现金净流量大幅减少:主要由于09年下半年至今竞得五幅土地,上半年支付土地款达54.09亿元,而销售项目回笼资金31.54亿元,经营活动现金净流量为-34.92 亿元,较上年同期减少净流量42.46 亿元。其中预付杭州章家坝14.05 亿元、江阴项目0.6 亿元土地款,下半年仍需支付剩下50%土地款。全部支付了青浦朱家角B7、B9 土地款13.2 亿元、松江龙兴路土地款26.24 亿元。
新开工、竣工面积低于计划,拿地力度较大:2010年全年公司计划新开工48万平米,竣工29万平米;上半年这两个指标分别为3.55万平米,6.04万平米;期内公司分别竞拍获得上海青浦朱家角B7、B8地块项目和上海松江龙兴路R19-1 号地块项目的国有土地开发使用权,联合中欧能源新技术公司获得江苏江阴首个低碳国际社区示范项目,增加建筑面积42.8万平米。
财务杠杆运用充分,短期资金压力可控:期末资产负债率为77.7%,剔除预收账款后的资产负债率为59.2%,速动比率1.19倍。
短期借款和长期借款期末较年初分别增长37.94%和96.38%,主要原因公司为经营发展需要而相应扩大银行贷款和信托规模36.54亿元;同时由于银行紧缩房地产贷款和市场升息预期,使得获取贷款资金成本相应提高,财务费用较上年同比增加47.16%。
股权投资与投资收益:分别持有申银万国和国泰君安股权1690万股、912万股,报告期产生投资收益338万元;获得上海国际客运中心(B 块)项目相应投资收益7658.4万元。
重组进程中:从5月17日至今,公司股票停牌策划重组事宜。作为地产集团旗下运作最为成熟的地产开发上市公司,公司极可能在这次重组中受益最大。重组完成后,公司地产业务规模或将跳跃性增长,成为集团内部唯一的房地产开发业务上市运作平台。建议投资者关注资产重组给公司带来的投资机会。
维持“增持”评级。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为0.39元、0.57元、0.81元,按公司最近收盘价为7.18元,对应的动态市盈率分别为18倍、13倍和9倍。维持“增持”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中华企业:中期业绩下滑源于结算面积偏少
2010 年上半年每股收益0.06 元,下降63%:中华企业上半年实现主营业务收入10 亿元,同比下降39%,其中上海、苏州分别贡献82%和18%;录得净利润8,800 万元,同比下降63%,合每股收益0.06 元,净利润主要来自于上海国际客运中心(B 块)税前投资收益7,600 万元。
正面:
销售情况良好:期末预售账款36 亿元,比年初大幅上升165%,主要来自印象春城、南郊中华园两个项目(合计销售额达19 亿元)。预售账款中约10 亿将于年内结算,占我们预测下半年结算收入53%。
新增土地储备43 万平,未来增长空间提升:目前主要开发项目共15 个,80%位于上海,剩下位于苏州、杭州,合计在建项目施工面积138 万平米。公司立足上海、辐射周边城市发展的目标更为明晰。
负面:
结算项目较少,营业收入下降39%至10 亿元:公司主要项目南郊中华园二期和古北香堤岭将于今年下半年竣工,因而当期结算较少,营业收入下降明显。
毛利润率下滑2 个百分点至32%,主要源于产品结构有所差异,同时,营销及财务费用增加使得净利润率下滑5 个百分点至9%,处于公司历史低点。
支付土地款较多,财务压力加大:公司过去一年加速拿地,期内支付土地款达54 亿,现金流压力较大。
期末借款增加36 亿,在手现金34 亿,与年初持平;净负债率上升83 个百分点至133%,位于行业高位。
发展趋势:由于母公司上海地产(集团)资产整合,公司目前尚处于停牌阶段,往后看,我们认为,公司将可能成为母公司未来整体上市平台,因而土地储备将有较大提升,公司以往土地储备不足瓶颈有望得以突破。
维持 2010/11 年盈利预测、维持“中性”我们预计维持对公司2010/11 年盈利预测为每股0.40、0.48 元。目前公司股价分别对应2010/11 年市盈率17.7倍和15.1 倍,较2011 年NAV 折价22%,维持“中性”的投资评级。
研究员：白宏炜 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：中华企业:一季度净利润小幅增长 财务风险较高
中华企业(600675.SS/人民币8.55,持有)2010 年一季度营业收入同比下降35%至5.89 亿元,净利润同比增长6%至1.29亿元,每股收益为0.12 元。收入下降的原因是项目未达到结算条件,净利润反而增长是由于公司以权益法核算的上海港国际客运中心项目提供了8,000 多万元的投资收益,占到利润总额的一半。
虽然销售情况良好,一季度获得的销售现金流入达到12.2 亿元,一季度末预售帐款为20.52 亿元,较年初增加了7 亿元,但公司亦增加了土地款(2010 年拍得朱家角镇地块及松江龙兴路地块,合计地价39.4 亿元)及建设支出,导致一季度公司每股经营性现金流量为负的1.11 元,出现了比较明显的下降。季末公司净负债率达到108%,较去年末的78.1%进一步上升,资产负债率为73%,财务风险增加。一季度中华企业在售楼盘建德南郊别墅和南郊中华园均价均有30%不等的上扬,但随着信贷新政的实施,后续成交量料急剧萎缩,公司负债率过高也令我们担心在紧缩环境下不利于企业生存发展,我们维持对中华企业的持有评级。
研究员：田世欣 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：中华企业:投资力度加大 项目储备大幅增加
2010年一季度公司合并报表显示实现营业收入5.89亿元,同比下降34.8%;归属于母公司股东的净利润1.29亿元,同比增长23.9%。基本每股收益0.12元。
营业收入、营业成本分别较上年同期减少34.80% 和36.05%,主要原因是部分开发项目在报告期尚不具备结转销售收入条件。投资收益8213.28万元,同比增长30.22倍,主要系上海港国际客运中心项目(公司控股40%,故不并表)部分物业结转销售收入,该收益实际属于公司主营业务范围。
存货95亿元,投资性房地产8.9亿元,占总资产的64.5%,相对公司规模,项目储备比较丰富。存货比08年末增加29.2亿元,主要因为09年至今公司投资力度较大,通过招拍挂增加了4幅土地:以14亿元竞得宝山区罗店新镇D1-2地块,楼面成本7000元/平米,预计毛利率约30%;以28.1亿元竞得杭州江干区章家坝地块,楼面成本约1.4万/平米,预计毛利率约35%;以13.2亿元的价格竞得上海市朱家角镇B7、B8地块项目,楼面成本1.43万元/平米,预计毛利率不低于30%;与上海房地产经营(集团)以26.24亿元的价格竞得上海市松江龙兴路R19-1号地块项目,楼面成本1.11万元/平米,公司权益45%,预计毛利率40%以上。这四幅土地共增加公司权益项目储备面积约60万平米。2010年股东大会授权新增项目投资权限不超过100亿元人民币,预计公司会进一步增加项目储备。
财务杠杆较高。资产负债率72.94%,较期初提高3.35个百分点,主要因为短期借款、长期借款期末较期初分别增加30.83%和48.16%。公司将在2010年上半年向上海浦发银行申请借款61亿元用于项目建设,基准利率5%,财务杠杆可能进一步提高。剔除预收账款后的真实资产负债率60.13%,较09年末基本保持不变。
维持“增持”的投资评级。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为0.51元、0.70元、0.82元,按公司最近收盘价8.55元,对应的动态市盈率分别为17倍、12倍、10倍。经过前期股价的大幅调整,估值已经具备优势,我们维持“增持”的投资评级。
研究员：天相金融房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中华企业:稳健发展,适度扩张
09年基本EPS 0.58元,拟10送3。全年营业收入41.23亿,归属母公司净利润6.36亿,同比分别增长14.1%和37.1%;其中房产销售收入39.41亿,同比增长15.4%,租赁收入0.97亿,同比下降15.7%。
地产结算面积30.2万平米,均价12777元,利润重心来自大浦东南汇。
周浦印象春城与南郊中华园贡献13.2亿结算收入和2亿元净利润,占总收入的32%,净利润的31%。
销售量价齐升,账面预售款13.6亿元。销售面积27.4万平米,回笼资金46.88亿(不含国际客运中心),均价17109元/平米,同比分别增长52%、69%和11.3%。
负债偏高,10年将继续实行多元化融资。09年完成12亿债券融资,期末资产负债率69.6%,真实负债率和净负债率分别为59.7%和88.3%。
土地储备195万方,略显不足,有待通过招投标、收购、企业合作及股东资产注入增加储备;未来区域扩张侧重上海及长三角。年末拥有在建面积146.4万平米;09-10年投资55亿新增上海和杭州3幅地块,总建面49.2万平米。在上海、杭州拥有出租项目12万平米。
10年稳健经营。计划新开工48.1万平米,比09年下降18%;竣工15.6万平米,在建181.8万平米;计划实现30亿营业收入和5.7亿净利润。
公司在崇明岛拥有4655亩农业用地,开发进度及转性可能性值得关注。
公开资料显示,大股东上海地产拥有上海房地集团、中星集团、上海南站广场等质地良好的房地产公司,并持有世博控股32%的股权。
预计10-11年EPS 分别为0.86和1.16元(国际客运中心分别贡献0.26和0.4元),RNAV 11.6元。考虑到大股东资产注入的潜在利好,受益于世博和崇明岛开发,给予10年20倍PE,对应目标价17元,增持。
研究员：孙建平,李署 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中华企业:多元化融资支持公司稳步发展
业绩符合预期。
公司09 年实现归属于母公司的所有者利润6.36 亿元,每股收益0.58 元,同比增长37%,符合我们预期。09 年销售情况良好,销售面积27.4 万平米,销售回笼资金46.88 亿元(不含国客中心),比08 年增幅超过50%。
受房价上升推动,综合毛利率比08 年上升4 个百分点。
新增土地储备符合公司战略和优势。
公司09 年全年新增两幅位于上海和杭州的土地储备,2010 年初,获得上海朱家角地块。三幅土地合计建筑面积40 万米,合计土地成本55.30亿元。新获得项目符合公司重点在长三角的区域战略和产品定位,有利于发挥公司一贯以来在中高端住宅领域的优势。09 年底,预付土地款朱家角和杭州项目合计1.7 亿元,根据现在土地出让的要求,首付款需支付50%,即需要立即支付25.95 亿元,一年内将剩余27.65 亿元付清,09 年底现金34 亿元,足够支付首期土地款。
长期附息债务增127%,用于新增土地储备。
公司09 年底长期附息债务余额为41.21 亿元,比08 年底增长127%。新增的这些长期借款判断将主要用于10 年的土地款支出,其中5 亿元贷款通过信托方式获得,另外发行了12 亿元公司债,票面利率也较为合理。
公司正在通过多元的融资渠道来分散银行单一借款渠道可能带来的压力和风险。
10 年新开工面积低于09 年。
公司09 年新开工面积58.5 万平米,10 年计划新开工面积48 万平米,新开工面积有所下降,判断可能是由于公司对10 年市场不确定性保持谨慎,控制过多新增存货。
10-11 年业绩可能低于我们原先的预期。
考虑公司项目开工计划、开发进度和10 年市场可能的下滑,我们略下调了公司10-11 年盈利预测,10-12 年预测EPS 为0.65、0.76 元、0.97 元(未考虑摊薄),当前股价13.13 元对应的PE 分别为20、17、14,估值在合理范围内略偏高,三年增幅分别为12%、16%、29%,考虑到公司与集团资产整合的预期存在,并且上海今年有世博和迪斯尼规划的刺激因素,会对上海本地股形成一定的支撑,维持对公司的增持评级。
研究员：翁非玉，赵强，徐军平 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：中华企业:业绩符合预期,业绩锁定不足
中华企业 2009 年营业收入和净利润分别同比增长24%和23%,每股收益0.585 元,符合我们的预期。公司年度分配计划为按10:3 比例配送红股。由于资金偏紧、锁定性不足,我们下调了2010 年的盈利预测,将目标价格下调至13.31 元,并将评级从买入下调至持有。
研究员：田世欣 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：中华企业09年报点评:稳健而不失成长
09年公司总体稳健而不失成长。报告期公司营业收入41.23 亿元,同比增长14.15%,实现归属于母公司的净利润为6.36 亿元,同比增长37.14%;扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润为5.87 亿元,同比增长66.40%;每股收益0.585元,同比增长37.14%;预收款项期末较期初增加100%。同时上海国际客运中心项目部分物业结转销售收入,使得投资收益较上年同期增加68%。
受惠于大浦东开发和周边城市市场的升温,南汇和苏州的住宅项目销售火爆。公司在南汇的项目占总规划建面近30%,其中周浦印象春城、南郊中华园09年受益于南汇并入浦东、迪斯尼落户上海的利好,销售火爆,项目毛利率提升。同时受益于周边城市苏州市场的持续升温,苏州第五元素销售收入情况,同比增加15.61倍。
受益于经济复苏和世博召开,公司商业地产获利丰厚。公司在上海本地核心区域有近70万平米的可租售商业地产。随着宏观经济走出低谷,商业地产租金稳步攀升,出租率显著提高,港泰广场、古北国际花园 7号楼、古北国际广场商铺、恒盛苑商铺平均毛利在77%以上,而商业地产租赁毛利率水平也在45%以上。10年受益于世博会的召开,公司在上海本地核心地区的商业地产将给公司带来丰厚的利润。尤其值得关注的是与方兴地产合作开发的位于虹口北外滩的上海国际客运中心B块09年7幢中已有4幢销售,10年将进一步推进,预计该项目将在09年、10年和11年逐步结算,可为公司贡献净利润10亿元。
公司坚持长三角区域布局,积极储地突破项目储备瓶颈。目前公司土地储备近300万平米,分布于上海、苏州和杭州。近三个月内公司积极储地解决土地储备瓶颈,在上海的宝山、青浦和杭州摘得三个地块,新增规划建面40万平米。作为公司主要投资区域的上海,国民经济在未来几年将保持较快的增长势头,国际金融、航运中心的建设,2010 年世界博览会的举办和多个城市副中心区域的开发建设,以及上海城区、长三角城际之间的快速轨道交通及快速通道的不断完善等,将推动上海城市及周边区域房地产业的发展。
公司资金情况尚显不足,信托产品加大利息负担。从公司长远发展来看,资金仍将是公司发展过程中需要持续重点关注的问题,同时报告期内由于部分信托产品资金成本较高,应付利息期末较期初增加479%。因此公司也将加速项目资金回笼,并积极拓展融资渠道。公司09年发行了5年期公司债缓解了短期融资压力。为进一步改善资本结构,公司将于2010年强化股权融资。
上地系重组和崇明岛建设仍是未来公司发展的重要看点。公司控股股东为上海地产集团,除中华企业外,上海地产集团旗下还拥有上海滩涂造地公司、上海房地公司、上海中星、金丰投资等实力雄厚的地产公司。而目前公司与控股股东下属企业存在同业竞争问题,大股东也曾于2007年承诺,将在适当时机对下属从事房地产开发业务的公司重组整合避免同业竞争。尤其是10年上海国资国企工作重点在于重组联合、优化布局和国资证券化,市属经营性国资资本证券化率要在2009年的基础上再提高6-7个百分点,达到30%以上。因此市场对集团整体上市的预期强烈。同时,上海市政府正式发布了《崇明生态岛建设纲要(2010-2020)》,这对于在崇明有4600多亩土地资源的公司来说无疑构成巨大利好。
估值和投资建议:公司09年每股收益0.59,与我们前期预测基本一致。我们预计公司10年、11年和12年每股收益分别为0.79元、0.97元、1.04元,截止上一交易日13.14元的收盘价,对应的P/E分别为17倍、14倍、13倍,估值优势明显,考虑到10年政策面偏紧,一线城市市场存在的不确定因素,而公司项目又相对集中,维持公司“谨慎推荐”评级。
研究员：丁晨，涂力磊 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：中华企业:09年销售良好,符合预期
2009 年公司合并报表显示实现营业收入41.23 亿元,同比增长14.15%;归属于母公司股东的净利润6.36 亿元,同比增长37.14%。基本每股收益0.585 元,基本吻合我们的预期。
09 年销售收入和归属母公司净利润均创公司历史最好水平。实现预、销售面积27.4 万平方米,回笼资金46.88 亿元(不包括上海国际客运中心资金回笼)。结算房地产销售收入39.41 亿元,同比增长15.39%,主要为住宅项目周浦印象春城(7.6 亿元)、苏州第五元素(7.19 亿元)、南郊中花园一期(5.64 亿元)、古北国际花园7 号楼(4.58 亿元),以及商业项目港泰广场(5 亿元)、、万泰大厦(2.6 亿元)、华宁国际广场(2.27 亿元)、恒盛苑商铺(1.32 亿元),租赁收入0.97 亿元,同比下降15.66%。
由于结算的高端项目及商业项目较多,毛利率同比提高6.63 个百分点。从历史数据看,四季度为公司结算的高峰期,09 年也不例外,四季度结算收入环比增加97.5%,达16.2 亿元。
公司现有可结算建筑面积约 220 万平米,90%分布在上海、杭州占7%、苏州占3%,按年均销售30 万平米估算,近7 年公司平稳发展无忧。上海住宅项目多数分布在南汇、宝山、青浦区内,虽然离市中心较远,但周边生活设施成熟,交通便利,商品房售价不低于10000 元/平米;商业项目在静安、长宁、虹口等核心区域,出租率在80%以上;苏州和杭州项目均位于当地较稀缺的地段,盈利性有望保持。
09 年至今公司共获得三个项目,增加权益建筑面积40 万平米:宝山区罗店新镇D1-2 地块与公司在开发的美兰湖中华园项目相邻,两个项目一起开发容易形成规模效应,降低开发成本;杭州江干区章家坝地块位于杭州开发中的城东新城,该区域目前商品房售价已达2 万元/平米,并有望进一步提高;朱家角镇B7、B8 地块位于上海市青浦区中南部,紧靠淀山湖风景区,旅游资源丰富,预计其建成后会形成商业和高档别墅于一体的大型住宅区,高端别墅休闲配合发达旅游业使朱家角镇项目广受看好。
别墅售价可达2.5 万元/平米,项目毛利率约25%,净利润率10%左右。
财务状况比较健康。年末资产负债率为69.59%,货币资金34亿元,较年初增加一倍以上,资金比较充足,能够保证现有项目的开发。主要因为报告期内项目销售顺利回笼资金近47 亿元,以及09 年11 月成功发行了12 亿元公司债。此外,公司计划10年向银行借款61 亿元开发项目,为公司今后可持续发展打下了基础。
我们预测公司 2010 和2011 年的每股收益分别为0.81 元和1.05 元,按公司最近收盘价13.14 元,对应的动态市盈率分别为17 倍和13 倍。维持增持的投资评级。
研究员：天相金融房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
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