宜华木业(600978)_研究报告_财经_新浪网(600978) 研究分析报告|查股网
股票名称：宜华木业(600978)
报告标题：宜华木业:下调评级至"推荐"
投资要点
事件:
公司2010年实现收入24.5亿,同比增长13.94%;归属于母公司所有者的净利润2.4亿,同比下滑16.72%,全面摊薄EPS0.21元。
利润分配预案为10派0.5元。
点评:
业绩低于预期,四季度大幅缩水。我们在2010.10月份的报告《内销促转型,价值宜重估》中,根据公司运营情况,将2010年业绩向下修正为0.34元,即预测四季度公司实现收入8亿,净利润1.3亿,而年报显示,公司四季度收入8.4亿,与我们预测基本一致,但净利润仅917万,大大低于我们预期。据此测算,其四季度净利率仅1.08%,远低于正常运营期间10%以上的净利率水平。
财务费用高企,吞噬EPS 约0.12元。年报显示,业绩低于预期主要原因是期间费用大幅增加所致,公司全年三项费用率合计16%,同比上升了5.2个百分点,其中,财务费用1.4亿,费用率6.12%,同比提升3.8个百分点,吞噬了约0.12元的EPS。年报解释主要系“公司利息支出随借款规模增加及利率上调相应增加,以及美元对人民币贬值,汇兑损失大幅上升所致”。我们认为此解释亦较为合理,公司2009年10月份发行10亿元公司债,年利息支出为7950万元。此外,人民币升值带来汇兑损失约2000多万,而同时银行贷款利率提高也使公司承受了一定的财务压力。
预计 2011年业绩平稳增长:2011年来看,主要增长点仍在内销网点的铺设,按照公司运营规划,将新开5-6家体验馆和100家以上加盟商,但从行业研究和公司内销业务过去2年运营情况来看,我们认为短期内内销渠道的快速铺设很难带来EPS 的增加,甚至会出现一定的折损。虽然同期收入可能会出现显著增长,但期初高昂的广告费、运输费、折旧费等依然会大幅吞噬毛利。我们预计公司2011年三项费用率依然将居高不下。但由于公司内销所占比重依然较小(2010年内销业务实现收入1.7亿,占收入比重7%),因此预期出口经济的复苏或可推动公司业绩实现正增长。此外,公司2011年可能启动股权激励,也值得关注。
下调盈利预测和评级:自从我们跟踪公司以来,虽然一直看好公司的运营模式和业务前景,但由于各种偶然或必然因素,被迫屡次下调盈利预测。因此,不得不对公司未来2年业绩预测采取一种更为谨慎的态度。
据此,我们下调公司2011、2012年EPS 分别至0.25元、0.31元,预测公司2013年EPS 为0.36元,对应当前PE 分别为25X、20X、17X.,下调评级至“推荐”。
研究员：雒雅梅 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:渠道建设促进内销发展
生产和销售实木家具、实木地板和实木复合地板等木制品大型企业。
公司目前拥有汕头澄海总部、宜华木业城、梅州汇胜、汕头濠江、广州南沙五大工厂,总设计产能:实木家具100万套、实木门窗10万套、木地板380万m2。09年底、10年上半年五个募投项目先后顺利投产,是公司未来业绩带来重要增长点。
森林资源是木制品加工企业发展的根本保障。公司在大埔县种植10万亩速生丰产林,并在江西省遂川县建设20万亩原料林基地。目前公司每年林木用量约45万立方米,预计新基地进入砍伐期后自给率可达20%以上。
积极开拓国内市场。公司产品几乎全部用于出口,主要销往美国、澳洲、欧洲、中东等国家和地区。2010年随着内销渠道的建设,销售比重由历年不足2%一举提升至4%,并且计划三年内做到20%以上,国内市场是公司下一步发展的重要增长点。
渠道建设:消化产能、提升盈利、树立品牌。在解决产能瓶颈的基础上,公司积极推进渠道建设,计划在中国大陆市场建设16个宜华全球家居体验中心,在各区域中形成主辅配合。此外,还将合理使用加盟商资源,以16家体验中心为市场辐射核心开拓500家加盟店,全面覆盖全国各大中城市。
综合考虑拓展国内市场、出口复苏以及公司未来的成长性,我们预测公司10年、11年净利润分别为3.6亿元、4.7亿元,全面摊薄每股收益分别为0.31元、0.40元。维持增持评级,目标价9元。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:费用影响利润增速,四季度业绩仍可期待
2010年1-9月,公司实现营业收入16.01亿元,同比增长14.18%;营业利润2.84亿元,同比减少0.33%;归属于母公司净利润2.37亿元,同比增长10.56%;基本每股收益0.24元。
业绩压力主要来自费用增长。前三季度公司销售收入同比增长14.18%,毛利率同比提高0.68个百分点。但同期期间费用同比增长84.40%达到2.06亿元,期间费用率也同比提高4.89个百分点。受费用增长的不利影响,公司前三季度净利润同比增长10.55%。
期间费用影响第三季度业绩,第四季度业绩仍可期待。第三季度由于国内销售渠道开拓导致销售费用同比增长136.30%,子公司投产导致管理费用同比增长161.99%,公司期间费用率同比增长11.95个百分点。受此影响,公司第三季度净利润同比减少36.64%。第三季度由于坏账准备的冲回,公司冲回1847万资产减值损失。第四季度为公司的销售高峰,从前三季度情况,公司的销售增长趋势较为稳定,四季度业绩仍值得期待。
费用对业绩的影响后期有望缓和。从三季度情况看,公司费用增长主要由于国内销售市场开拓、子公司投产导致销售费用、管理费用大幅增长。国内销售渠道开拓及子公司投产初期销售未全面展开实质会放大费用对公司业绩的负面影响,而销售收入的增长会逐渐缓解费用对业绩的压力。另外公司于2009年10月28日发行了10亿元5年期企业债,导致公司2010年需确认约8700万元利息,导致公司2010年财务费用也会出现大幅增长。因此2010年由于受到一些新增费用影响,公司业绩增幅将受到限制,但随着部分费用的稳定以及增发完成后对公司资金压力的缓解,预计2011年后费用对业绩的压力将逐步得到缓和。
盈利预测与评级:预计公司2010年~2012年EPS分别为0.39元、0.51元、0.74元,目前股价6.91元,对应PE分别为18倍、14倍、9倍,维持公司“增持”评级。
风险提示:木材价格上涨风险;汇率风险。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：宜华木业三季报点评:出口市场增长稳定,费用骤升拖累业绩增速
三季报业绩低于预期。1一9月,公司实现主营业务收入16.01亿元,同比增长14.18%;营业利润2.84亿元,同比与上年持平;实现净利润2.37亿元,同比增长10.56%;对应增发摊薄前基本每股收益0.24元。报告期业绩增长主要受益于所得税降至巧%,但期间费用大幅增加85%(其中,7一9月同比增加130%)拖累业绩增速。
全年出口收入增长稳定,有望达到23一25亿元。我们估计,公司报告期实现出口收入约达巧亿元,同比增长12%。总体增速较中报有所回落,且低于我们此前16亿元的收入预期。我们认为,木制家具出口市场增长稳定,公司发货速度正常,导致收入水平低于预期的主要原因,可能是结算时间略滞后于发货时点,属于技术性回落;预计公司全年家具出口收入仍有望落到23一25亿元的区间内,同比增长7%一16%。
定增进入收尾阶段,有望加速国内市场布局。本次定增募集资金将全部用于国内市场渠道建设,主要模式为直营店+经销商。我们预计,2010年公司内销收入有望实现1亿元以上,随着2011年加盟店数量的大幅增加和集中开业(或将达到160家以上),产品内销收入达3亿元左右;中长期看,公司在巩固出口市场稳定增长的同时,内销产品在2一3年后也有望成为公司业绩的主要增长点。
新产能或于明年底进入达产状态,产能利用率提高有望提升盈利能力。上次募投项目已于2010年上半年全部投产。当前,新产能的生产线利用率和生产效率均处于逐步上升的阶段,经过一段时间磨合后,预计明年底有望达到项目的承诺收益率(在此之前每年8000万左右的设备折旧可能拖累业绩增速)。我们预计,随着新项目产能利用率的逐步提高,公司盈利能力也将随之小幅上升。
维持“增持”评级。我们预计,2010年公司出口市场平稳增长,所得税有降至巧%(去年同期为25%),都利好业绩增长,但产业链组合及资源战略执行过程中大幅增加的开办费等,也将抑制业绩增速。不考虑增发摊薄,我们维持宜华木业(10/11年EPSO.35/0.39元,10/11年PE20/18倍)的盈利预测,目标价8.8元,维持“增持”评级。
风险因素:新产能达产晚于预期;汇率变化;原木价格大幅上涨。
研究员：毛长青，施亮 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：宜华木业季报点评:费用增加影响公司业绩发挥
公司前三季度实现营业收入16.01亿元,同比增长14.18%,营业利润2.84亿元,同比下降0.33%,归属于母公司所有者的净利润2.37亿元,同比增长10.56%,实现每股收益0.24元,其中第三季度实现EPS0.04元,公司业绩略低于我们的预期。
公司第三季度单季实现营业收入3.91亿元,同比下降1.36%,环比下降幅度为45.13%,这表明当季受行业淡季影响出货量受到一定的影响,当季毛利率为31.18%,环比增加1.85个百分点。
公司业绩低于预期的主要原因是公司本期费用的增加,前三季度由于大力开拓国内市场,营销费用增加,销售费用为7231万元,同比增加61.39%;由于各子公司全面投产,管理费用为5816万元,同比增加87.47%;计提了公司债券利息以及汇兑损益增加,财务费用为7508万元,同比增加110.66%。
随着公司07年通过增发建设项目的逐步投产,公司产能实现了翻番,公司今年订单情况饱满,公司业绩能够得到保证。对于人民币升值,由于公司两头在外,原材料进口成本比例占50%,这会降低公司的汇兑损失,另外公司跟国外经销商有一个约定,假如本币升值幅度过大,公司会跟客户重新定价,因此公司产品有一定的议价能力。目前公司正在积极地进行非公开发行事宜用于国内市场的开拓,可以使得公司产能优势得以进一步发挥,国内市场开拓能够提升公司利润发挥的空并增加公司的估值状况。
预测宜华木业2010-2012年EPS分别为0.37、0.53、0.59元,公司股价对应10-12年PE分别为19、13、12,我们继续给予公司“推荐”的投资评级,并给出公司7.5元的目标价。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:内销促转型,价值宜重估
全面启动内销,提升估值水平:公司实施增发,将全面启动内销业务,计划三年内开立16家直营店和300家加盟店。预计至2012年底,内销比重有望从当前1%上升至15%左右。重要的是,估值水平将随内销比重加大逐步向商业型企业靠拢,美克股份已提供了很好的范例。外销业务稳步增长:未来三年,海外需求回暖将对推动外销业务实现30%左右增速,略高于行业整体增速。原因在于:(1)新市场开拓:未来公司将加大对澳洲市场的开拓力度;(2)海外市场占有率提高:随着新产品品类增加及研发能力增强,对老客户供货比例有望进一步增长。
存在股价催化剂:(1)实施股权激励:预计公司将于2011年正式启动股权激励;(2)加大上游原料林建设力度:未来公司可能在原料林建设方面取得新进展。 目标价9.1元,维持“强烈推荐”评级:预测公司2010-2012年EPS分别为0.34元、0.43元、0.53元,对应当前PE分别为21X、16X、13X。分业务给出2011年外销20X PE、内销30X PE,则公司合理股价为9.1元,当前股价仍存在30%上升空间,维持“强烈推荐“评级。
风险提示:(1)直营店和加盟店进度慢于预期;(2)出口退税率下调;(3)反倾销税率上升;(4)木材价格大幅上涨。
研究员：雒雅梅，王斌 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:非公开发行获批,大规模拓展内销渠道
非公开发行获批,正式开拓国内零售渠道。
公司非公开发行预案获证监会审核通过。根据方案,此次非公开发行计划以不低于5.2元/股的价格发行不超过17500万股股票。
募集资金主要用于国内营销网络的建设,在主要一、二线城市建立16家体验馆(已有2家投入运营)。标志着公司开始正式转入国内家居零售市场,大力开拓零售渠道。
拓展内需,缓解新增产能释放压力。
公司07年非公开发行建立的80万套家具生产项目大部分已在去年底投产,今年3月还有10万套投产,完全投产后公司的总产能将达到年产实木家具100万套、实木门窗10万套、木地板380万㎡,解决了公司了产能瓶颈。但快速释放的产能急需公司有效开拓市场订单。此次非公开发行转作内销,也正是公司看重国内消费升级过程中旺盛的家居市场需求所做的必然选择。公司计划未来三年内内销市场占比将达到30%。
盈利预测:
我们预计公司2010-2012年收入分别为27.8亿元,37.5亿元和47.8亿元,增速分别为29.38%,35.14%和27.30%,对应净利润分别为4.10亿元,5.53亿元和7.27亿元。EPS 分别为0.41元,0.55元和0.72元(摊薄前)。
投资建议及评级:
我们认同公司战略上的发展思路,一方面国内家居消费市场需求旺盛,市场空间广阔,公司急需早日打通营销渠道,建立自己在国内家具市场的品牌知名度和美誉度,有效规避过度依赖美国市场的制肘,变被动为主动出击,在解决产能瓶颈后打通销售市场,使产品和市场有效对接。另一方面,家具零售的毛利率显著高于家具生产,因此,通过自建内销营销网络,可以有效提高公司的盈利水平,有利于公司长远发展。目前股价对应市盈率仅为17倍,而未来两年将是内销业务快速增长的高峰期,我们认为公司估值相对偏低,给予“增持”评级,目标价10元。
研究员：田东红，韩梅，郑军 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：宜华木业:双轮驱动,长期看好
收入,利润同比有较大幅度提升:家具营业收入10.91亿元,同比增长20.68%,营业利润率29.16%;同比增长0.13%。地板销售收入1.17亿元,同比增长15.63%,营业利润率29.95%,同比增长3.22%。原木销售收入20.9万元,同比增长202.02%;营业利润率73.48%,同比增长36.43%。 内销收入4343.28万元,同比增长725.13%;外销收入增长11.65亿元,同比增长16.47%。公司整体销售收入的增长主要因为募投项目的正式投产,年产10 万套实木欧式家具、酒店家具以及办公室家具三个项目,年产20 万套儿童家具、年产30 万套厨房家具项目已顺利投产。内销的增长主要因为今年三月份广州宜华家居体验馆开张,主要销售卧室、酒店及办公家具;占内销收入比重的30%左右。
大举进军内地市场,外销内销双轮驱动:尽管公司目前外销收入仍然占比高达96.5%,但是着力拓展国内市场的思路清晰,国内市场的增长可期。公司计划定向增发1.75亿股,募集资金8.5 亿,主要用于国内营销网络铺设及配套研发及信息管理项目建设。计划建设16家居家体验中心,以这些体验中心为核心,将计划开拓500家加盟店,覆盖华北,华南等七大片区。各个片区的体验中心主要以直营的模式,作为覆盖区域的核心,然后以加盟等方式围绕体验中心进行区域拓展。直营的方式有利于经营和管理,但是拓展速度较慢,加盟有利于扩大市场规模,扩张较快,但是经营,管理的难度相对较大。
我们认为公司目前采用直营与加盟的结合的方式扩张国内市场符合当前的形势,但是对于直营店和加盟店的平效,我们还需要持续跟踪。
外销或将存在一定风险:鉴于公司业务的结构,出口业务仍然对公司业绩具有相当的影响,目前出口受到经济危机以及反倾销政策的影响,因此这些因素对公司出口业绩会造成一些不确定性。
投资评级:预计公司2010-2012年每股基本收益为:0.40元,0.52元,0.66元;对应动态市盈率为:15.3x、11.8x、9.4x;给予公司“推荐”的投资评级。
研究员：付方宝，周家杏 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:产能助力,内销开路
维持“强烈推荐”评级:根据中报情况,结合我们对未来市场走势的判断,我们略微修正盈利预测,重新测算后公司2010-2012 年EPS 分别为0.42 元(下调7%)、0.53 元(下调11%)、0.64 元(下调14%)(不考虑增发摊薄),对应PE 分别为14.8X、11.7X、9.7X,我们认为公司当前估值水平较低,且我们对增发项目前景较为看好,维持“强烈推荐”评级。
研究员：雒雅梅，王斌 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:出口复苏带动业绩,后期需关注期间费用
2010 年上半年,公司实现营业收入12.10 亿元,同比增长20.31%;营业利润2.26 亿元,同比增长11.03%;归属于母公司净利润1.98 亿元,同比增长29.47%;基本每股收益0.20元。
出口复苏有利于提升公司业绩,但成本和费用压力将开始显现。公司产品以出口为主,上半年公司外销收入同比增长16.47%。受此拉动,公司家具、地板销售收入同比增长20.68%、15.63%,增速与外销收入增速相近。由于公司国内销售渠道正在建设中,出口目前仍将是影响公司业绩的主要因素。后期来看,家具制造业作为资源密集型、劳动力密集型行业,面临木材和劳动力成本上涨的压力,同时公司开始建设销售渠道,虽然销售毛利率预计将上一个台阶,但销售费用、管理费用势必将大幅上升,预计销售渠道建设短期内给公司利润带来较大贡献的可能性较低。
产能释放,助推公司业绩上升。公司募投的年产10 万套实木欧式家具项目、年产20 万套儿童家具项目、年产10 万套酒店家具项目、年产30 万套厨房家具项目和年产10 万套办公室家具项目已顺利投产。新项目投产对出口复苏、渠道建设是有力支撑,公司产能问题将得到极大解决。
国内销售收入规模虽小,但成长潜力巨大。公司产品以出口为主,但金融危机导致公司收入在2008 年一度下滑10%,公司净利润也同比下降35%,表明将业务集中于出口会使公司业务受海外经济波动的影响较大。公司目前开始加快国内销售渠道建设,采取直营店+经销商的经营模式。直营店建设方面,公司已计划非公开发行募集资金10 亿元在全国建设16 个宜华家具体验中心,上半年广州家居体验馆已经顺利开业。国内销售渠道建设一方面有利于公司开拓国内市场,另一方面公司业绩的稳定性也将提高。
盈利预测与评级:预计公司2010年~2012年EPS分别为0.39元、0.51元、0.74元,目前股价6.25元,对应PE分别为16倍、12倍、8倍,维持公司“增持”评级,建议积极关注。
风险提示:木材价格上涨风险;汇率风险;体验店模式的经济性也需检验。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：宜华木业:加快开拓国内家具市场
公司上半年实现营业收入121008.21 万元,同比增长20.31%;营业利润22575.38 万元,同比增长11.03%;实现净利润19798.72 万元,同比增长29.47%,实现每股收益0.19 元,其中二季度单季实现EPS0.11 元,公司业绩略超过我们的预期。 报告期内公司主导产品家具和地板毛利率分别为29.16%、29.95%,同比分别增加0.13%、3.22%,而且这两种产品主营收入分别增加20.68%、15.63%,这些因素导致公司收入以及利润的提升。
随着前次募集资金投资项目的逐步投产,产能瓶颈问题得以根本解决,一方面公司进一步巩固和扩大国外市场份额,报告期内,产品出口实现销售收入116485.18 万元,同比增长16.47%。另一方面,全面布局国内市场, 采用直营店+经销商的模式稳步推进国内市场营销网络的建设,公司与国内100 多家经销商确定了特许经销关系,广州家居体验馆于3 月份开业, 报告期内国内市场实现销售收入4343.28 万元,同比增长725.13%,国内市场有望成为公司长远发展的一个新的利润增长点。
公司计划以5.2 元/股非公开发行1.75 亿股用于国内营销网络建设,计划在国内建设16 个宜华全球家居体验中心,并以这些体验中心为市场辐射核心开拓500 家加盟店,继续加强培育国内市场品牌,进一步提升利润发挥的空间。
我们预测宜华木业2010-2012 年EPS 分别为0.4、0.53、0.59 元,公司订单充足,目前正抓紧增发实施以及国内市场开拓,随着产能的翻番未来业绩增长比较明确,公司股价对应10-12 年PE 分别为15.8、11.8、10.7, 我们继续给予公司公司“推荐”的投资评级,并给出公司7.2 元的目标价。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:出口复苏+产能释放+拓展内销渠道,三重动力助推公司长期发展
出口占比最大,复苏态势确立
公司主要生产木制家具、实木地板和实木复合地板,其中以木制家具业务占比居高,09年收入占比接近90%。从地区分布来看,公司产品99%用于出口,70%针对美国市场,是广东省内最大的家具出口商,也是同类上市公司中出口业务占比最大的公司,因此,业绩受欧美经济与消费波动影响较大。伴随欧美经济在去年下半年逐步复苏,公司家具制造业出口在09年四季度也开始逐渐走出低谷。
欧美库存重建支撑外贸需求
目前,从美国生产企业库存变化数据来看,木制品企业和家具制品企业的库存水平都出现了大幅的下滑,分析库存销售比指标,制造业中的木材加工及制品以及零售业中的家具、家饰企业都低于历史平均库存销售比,这说明,其库存重建动力较强。美国生产企业和经销商库存的重建过程将会支撑我国木制家具企业的生产出口。
出口订单饱满
公司在每年的10月份开始签订下一年的意向性订单,我们了解公司08年的订单大约在4亿美元,从09年实现产值来看,实际执行3.2亿美元,订单执行率基本在80%左右。原因一方面是金融危机影响了美国民众的消费支出,另一方面是公司当时产能存在瓶颈。从09年10月份订单情况来看,达到了5亿美元,而这5亿美元仅指大单,未包括小金额订单,我们预计整体累计大约有5.5亿美元左右的订单。以82%的执行率计算产值可达30亿元。
新增产能推动业绩释放
公司非公开发行建立的80万套家具生产项目大部分已在去年底投产,今年3月还有10万套投产,完全投产后公司的总产能将达到年产实木家具100万套、实木门窗10万套、木地板380万㎡,解决了公司了产能瓶颈。正常达产后每年将新增产值27.8亿元。09年4季度公司收入大幅攀升除出口复苏带来需求回升以外,也得益于新增产能的部分释放。我们估算这27.8亿元的新增产值今年只能实现不到10亿元,全年实现产值大约31.22亿元,增速在45.28%,与按订单法测算的结果基本相符。
产能利用率逐步提高,全年毛利率前低后高
由于大量增发项目在建工程在去年四季度投产,产能利用率下降削弱了企业的盈利能力,导致去年四季度毛利率环比下滑了3.35个百分点,此外,销售费用率大幅上升也导致期间费用率明显提高。但我们认为这是个短期必然会经历的阶段,伴随着投产项目逐步运行正常,产能利用率将进一步提高,全年毛利率呈现前低后高,较09年略有下滑。
拟非公开发行拓宽内销渠道
公司计划非公开发行不超过1.3亿股,不低于7.05元/股的价格募集资金84991万元,在主要一、二线城市建立14家体验馆,以解决产能释放后的市场拓展,以及对海外市场的过度依赖性。我们认同公司战略上的发展思路,一方面国内家居消费市场需求旺盛,市场空间广阔,公司急需早日打通营销渠道,建立自己在国内家具市场的品牌知名度和美誉度,有效规避过度依赖美国市场的制肘,变被动为主动出击,在解决产能瓶颈后打通销售市场,使产品和市场有效对接。另一方面,家具零售的毛利率显著高于家具生产,因此,通过自建内销营销网络,可以有效提高公司的整体盈利水平,有利于公司长远发展。
盈利预测与估值
我们预计公司2010-2011年收入分别为31.22亿元和40.95亿元,增速达到45.28%和31.17%。对应净利润分别为4.05亿元和5.89亿元。增速达到37%和45.5%,对应2010-2011年EPS 分别为0.40元和0.59元。目前股价对应2010年市盈率不到20倍,明显低于同类公司,而公司未来几年在产能释放推动下仍能实现较快增长,如果非公开发行成功拓展内销市场,则盈利能力上将会有较大飞跃,具备较多想象空间。我们给予公司“增持”评级,目标价10元。
研究员：田东红，韩梅 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：宜华木业:产能扩张与出口复苏支撑业绩增长
2009年实现营业收入21.49亿元,同比+19.35%;归属母公司净利润2.14亿元,同比+26.60%。每股收益全面摊薄0.29元,毛利率28.10%。其中第四季度营业收入7.46亿元,同比+79.38%,环比+88.23%;归属母公司净利润0.81亿元,同比+424.00%,环比+32.38%。单季度基本EPS为0.08元,毛利率26.29%。业绩增长主要来源于产能增加,利率下调带来的利息费用降低,汇兑损失的大幅减少,以及鼓励出口、提高退税率引起的税费的降低。
09年公司生产地板总量15,496立方,同比+7.0%,销量12,619立方, +4.3%,实现销售收入2.16亿元,+6.9%,销售占比10.1%;生产家具总量343,850套,同比+17.6%,销量335,153套,+15.5%,实现销售收入19.30亿元,+89.9%。销量和价格共同支撑着业绩上涨。
截至2009年底,年产10万套实木欧式家具项目、年产20万套儿童家具项目、年产10万套酒店家具项目和年产30万套厨房家具项目已顺利投产,年产10万套办公室家具(含沙发)项目正处于机器设备安装调试阶段,预计于10年3月投产,新增产能主要依靠出口消化,是未来业绩的主要增长点。新项目达产后,公司总产能将达到年产实木家具100万套、实木门窗10万套、木地板380万m2公司拟非公开发行股票13000万股,从产品研发设计环节和市场渠道网络建设方面进行战略布局,从而消化大幅增加的产能,实现未来业绩的高成长。综合考虑出口复苏以及公司未来的成长性,我们预测公司10年、11年净利润分别为3.9亿元、5.1亿元,按增发后股本全面摊薄每股收益分别为0.34元、0.45元。维持增持评级,增发后目标价10元,对应10年PE29倍。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:新项目成增长动力,再融资拓展国内市场
盈利预测与投资建议。和往年一样,因春节因素(一般元宵后才开工)2010 年1 季度公司产能利用率较低,所以1 季度业绩并不理想,09 年同期收入较高主要和2008 年4 季度订单推迟交货有关,但由于新项目的陆续投产,1 季度业绩保守估计和09 年同期持平。
2009 年11 月底,公司和美国经销商签订了2010 年的框架性协议,大概锁定了2010 年订单5.6 亿美元,加上2009 年跨年度递延1 亿美元订单,公司手持6.6 亿美元的框架性订单,将有效保障了新项目的消化,也表明美国地产市场回暖,公司将在美国地产持续回暖带动下走出低谷;新项目的即将投产(届时公司的总产能将达到年产实木家具100 万套、实木门窗10 万套、木地板380 万㎡);高新技术企业资格带来的税收优惠等将为公司带来业绩增长,业绩增长可期,暂时维持2010-2011 年32.4 和37.2 亿元收入的预测,同时,我们假设综合税率为20%,将公司业绩从前期的2010-2011 年0.44-0.50 元上调到0.47-0.53 元,公司动态PE 远低于可类比的出口型企业,所以维持“买入”评级,维持原有目标价10.25元,相当于2010 年21.80 倍PE。
研究员：区志航 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：宜华木业09年报点评:逆流而上显锐气
2009 年,公司实现营业收入214,871.25 万元,同比增长19.35%、实现净利润29,565.45 万元,同比增长59.87%,基本每股收益0.29 元。利润分配预案为每10 股派现金0.40 元(含税)
点评:
业绩符合预期。我们此前预测公司第四季度EPS 安全边际为0.07 元,全年为0.30 元,与实际0.08 元和0.29 元的业绩基本一致。
收入“逆势”增长是最大亮点。主要来自销量增长,其很大程度得益于08 年延期订单的消化,同时09 年下半年外需逐步向好,以及节日效应带动也是重要原因。而增长背后所折射出来的是公司强劲的竞争力。
核心收益率指标(ROE,ROIC)稳中有升,实属不易。ROE 回升至10.21%,相比08 年增加3 个多百分点;ROIC 相对稳定,为10.43%,与08 年基本持平。一方面受益于利好政策频出,另一方面管理效率提升也功不可没。
中短期有望保持30%以上增长,长期增长前景看好。中短期增长动力主要来源于新产能释放配合外需的逐步向好;长期主要看增发后国内渠道的开拓。
估值优势突出,维持强烈推荐。维持2010、2011 年EPS 0.45 元、0.60元不变,对应PE 分别为17 和13 倍,估值偏低,维持“强烈推荐”。
研究员：雒雅梅 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:净利润增长60%,看好国内渠道建设
2009 年,公司实现营业收入21.49 亿元,同比增加19.4%;营业利润3.62 亿元,同比增加43.8%;利润总额3.52 亿元,同比增加42.3%;归属于上市公司股东的净利润2.95 亿元,同比增加59.9%;基本每股收益0.29 元。公司利润分配预案为每10 股派发现金红利0.4 元(含税)。
业绩解读:公司的主营业务为木制家具和地板的生产、销售,营业收入比例约为9:1。2009 年公司销售家具和地板为33.5万套和1.3 万立方,销售收入分别同比增长21.0%和6.9%。
公司是出口导向型企业,2009 年外销比例为99.1%,较2008年提高0.8 个百分点。公司产品主要销往美国市场,2009 年1-12 月国内家具业出口交货值降幅逐渐收窄至6.0%,公司外销收入同比增长20.3%。由于国内销售渠道建设刚刚起步,公司内销收入同比减少33.9%。
产能集中投放,业绩增长可期。截至2009 年12 月31 日,公司前期募投项目中年产10 万套实木欧式家具项目、年产20 万套儿童家具项目、年产10 万套酒店家具项目和年产30万套厨房家具项目已顺利投产,年产10 万套办公室家具项目正处于机器设备安装调试阶段,预计将于2010 年3 月投产,产能释放将进一步提升业绩。
看好内销渠道建设。公司同时公告拟非公开发行不超过1.3亿股,发行价不低于7.05 元/股,拟募资10 亿元投资建设营销网络、研发设计中心、信息管理系统升级3 个项目。其中8.55 亿元投资建设内销渠道,在国内建设16 个宜华家居体验中心,资金到位后1 年、2 年和3 年内分别投入运营6家、4 家和5 家。项目实施有利于逐步消化产能的集中投放并拓展国内市场,渗透到高毛利率的自有渠道零售环节,增强盈利水平和抗风险能力。
盈利预测及评级:预计公司2010-2011年EPS分别为0.42元、0.60元,对应2月26日收盘价7.81元的动态市盈率为18倍、13倍;维持“增持”评级。
风险提示:国内销售渠道建设效果不达预期。
研究员：天相建材组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：宜华木业:开拓国内市场可提升公司估值
公司2009年实现营业收入21.49亿元,同比增长19.35%,实现营业利润3.62亿元,同比上升43.83%,净利润2.96亿元,同比上升59.93%。
实现每股收益0.29元,跟我们预期一致。公司营业利润和净利润增加的原因主要系产能增加,银行借款利率下调公司利息支出相应减少,汇兑损失大幅减少以及鼓励出口、提高退税率,母公司所得税率调低所致。
公司增发新建设的5个项目已经于去年底陆续开始投产,这些项目的投产使得公司在未来2-3年内产能翻番,这会使得公司业绩未来增长速度较快。
公司产品目前主要出口,最近计划非公开发行1.3亿股用于营销网络建设项目、研发设计中心建设项目以及信息管理系统升级项目建设。
公司未来将在大陆市场建设16个宜华全球家居体验中心,并以这些体验中心为市场辐射核心开拓500家加盟店。这标志着公司在原有汕头家居体验馆的基础上开始布局具有广阔发展前景的国内市场,并有力地带动公司更加快速的发展。
我们维持先前预测的宜华木业2010-2011年的EPS 分别为:0.4、0.51元。国内市场的开拓会提高公司的业绩,因此我们认为公司着手开拓国内市场能够提高公司的估值水平,我们给予公司“推荐”的投资评级,上调公司的目标价到9.4元。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：宜华木业2009年报点评:产能瓶颈缓解,订单增长持续
年报业绩符合预期。2009年公司实现营业收入21.49亿元(其中家具出口收入3.02亿美元,同比增17.07%),同比增长19.35%,归属母公司所有者净利润2.95亿元(为历史最好水平),同比增长59.87%,实现基本每股收益0.29元,基本符合我们0.28元的预期。公司拟以09年12月31日总股本10.05亿股为基数,向全体股东每10股派现金0.40元人民币(含税)。
产能增加扩大收入规模,费用下降提升盈利能力。09年3季度之后,公司增发项目陆续完工投产,产能瓶颈消除,推动公司全年主营收入同比增长19.40%,财务费用大幅下降58.82%。具体来看,销售地板1.26万立方,同比增长4.3%,实现收入2.16亿元,同比增长6.94%,销售家具33.52万套(件),同比增长15.49%,实现收入19.3亿元,同比增长21.02%;此外,汇兑损失减少、退税率提高、母公司所得税率调低,期间费用率下降2.34个百分点(销售网络建设使营销费用增长75.45%,但利率下降使财务费用下降58%),是公司盈利能力提升的主要原因。
产业链日益完善,中长期价值突出。通过构建国内外协调发展的营销网络,实现营铛全球化(我们预计,2010年的定增项目或主要用于加强国内营销网络建设);并在产业链上形成人工造林、林地采伐(种植)一一木材加工一一产品研发——销售网络的完整产业链,公司中长期价值日益突出,在保障成长性的同时,还兼具了资源、出口与内需的三重概念。我们预计,2010年公司在巩固和扩大美澳市场的同时,有望全面启动困内市场,行业龙头优势地位或将进一步得到巩固。
维持“增持”评级。我们预计,2010年公司有望完成的订单额或达到4.5亿美元,同比实现50%的增幅,所得税可能降到至15%(高新技术企业资格处公示阶段)的政策优惠,都利好业绩增长,但产业链组合及资源战略执行过程中大幅增加的开办费等,也将抑制业绩增速。我们维持宜华木业( 10/11年EPS0.35/0.39元,10/11年PE22/20倍,当前价7.81元,增持评级,目标价8.8元)的盈利预测,目标价8.8元,维持“增持”评级。
风险因素:美澳经济复苏受阻;汇率变化;原木价格大幅上涨;贸易保护。
研究员：毛长青 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:大幅度开辟国内市场开始启动
报告摘要:
公司日前发布公告,拟面向特定对象进行非公开发行,发行对象为不超过十名的投资者。本次发行股票的数量不超过13,000万股(含本数),股票的发行价格不低于7.05元/股。公司本次筹集的资金主要用于营销网络建设、研发设计中心建设以及信息管理系统升级等项目。
非公开增发将实现公司出口复苏和开辟国内市场的双轮驱动。公司将在中国大陆市场建设16个宜华全球家居体验中心。按照计划本次募集资金到位后的12个月内,公司将有广州、苏州、香河、成都、武汉、西安6家体验中心正式投入运营;资金到位后的第二年内,北京、上海、深圳、大连4家宜华全球家居体验中心开业;资金到位后的第三年内,其它5家体验中心——重庆、天津、郑州、沈阳、乌鲁木齐(当年营业时间按照9个月计算),全部完成建设并投入运营。项目达到正常营业状态后,预计年均新增利润总额27,285万元。根据本次发行的进展,预计非公开增发所产生的业绩贡献将主要在明年下半年开始。
今年的业绩主要受益于出口复苏和新增产能的投放。由于公司产品主要用于出口,出口占到公司产品比重的99%。根据我们的判断,海外主要经济体的经济正在逐步回暖,预计今明两年会一直延续。为此,公司将会从中明显的受益。同时,公司今年的订单比较充足,大概锁定了5亿美元左右。同时,公司之前的增发项目将在今年二季度全部投产,新增产能翻番。
预计未来几年公司将保持高的业绩增速,10-12年的每股收益分别是0.42元、0.60元和0.87元(未考虑增发摊薄的因素),给予明年20倍的PE,对应12个月目标价12元,上调投资评级至买入-A。
风险因素。家具零售市场竞争的风险、营销网点选址以及租金可能上涨的风险、业务拓展以及跨区域管理的风险、经济周期性波动带来的风险等。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：宜华木业:双轮驱动促进业绩的增长
报告摘要:
公司明显受益于出口复苏。出口占到公司产品比重的99%,其中出口到美国的比重约为70%。根据安信宏观和策略部门的判断,海外主要经济体在经历了08年金融危机以来的低点后,经济正在逐步回暖,预计今明两年会一直延续。为此,公司将会从中明显的受益,从我们调研的情况来看,基本符合这一判断。同时,从我国家具行业出口的数据来看,出口复苏在明显的改善。
国内市场的开辟将拓展公司的发展空间。公司开辟国内市场的战略开始于06年,由于家具市场的开辟,涉及到产品研发、销售模式、团队组织、服务配套、管理软件应用等多方面的准备,因此公司对国内市场的开辟采取稳步推进的方式。
目前,公司上述的准备工作基本到位,拟以在国内开设体验馆的方式进行直销开辟国内市场,汕头本部的体验馆已经运作近两年,今年一月份广州的体验馆即将开业,今后在国内主要省会城市和直辖市,公司准备开设15家左右的体验馆,逐步打造宜华的家具品牌占领国内市场。
现有的销售模式和定价机制能够较大程度转移成本的波动。公司出口主要采取通过国外经销商销售的模式,给予经销商的利润空间较大,因此公司产品定价通常每季度调整一次,拥有一定的自主权。如果月度原材料价格波动较大则当月微调(比如木材价格上涨10%以上),基本能够转移成本的变动。
今年的订单比较充足。09年11月底,公司和美国经销商签订了2010年的框架性协议,大概锁定了2010年订单5亿美元左右,将有效保障了新增产能的投放。
同时,公司增发项目的新增产能投放在今年二季度将全部投产,新增产能翻番。
我们预计公司在出口复苏和开辟国内市场的双轮驱动下,未来几年平均能够保持25-30%的业绩增速,09-11年的每股收益分别是0.31元、0.43元和0.60元,根据目前市场的估值情况,给予公司11年20倍的PE,对应三个月目标价12元,给予买入-B的投资评级。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
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