九州通(600998)_研究报告_财经_新浪网(600998) 研究分析报告|查股网
股票名称：九州通(600998)
报告标题：九州通10年报点评:11年关注新业务拓展
10年~11Q1平稳增长, 11下半年有望提速
2010年公司实现营业收入212.5亿元(+12.10%),归属于母公司所有者的净利润3.5亿元(+18.64%);摊薄EPS0.25元/股,基本符合市场预期。11Q1实现归属于母公司所有者的净利润7189万元(+16.57%)。由于公司分销品种里OTC 药品及普药较多,全年利润主要来自上游生产企业年末的返点,因此前三个季度,尤其是上半年的返点主要来自预提,而公司一般预提得比较谨慎,Q3逐步明朗后将体现更接近全年实际情况的增速。从细分业务看,公司各项业务毛利率水平都在改善,我们预计下半年利润增长将开始提速。
各项业务趋势向好
1)批发业务:10年实现收入209.4亿元(+11.59%),增长平稳,但毛利率同比提升0.35个百分点,提升明显。2)零售业务:自营店由59增加到93家,并缩减了加盟店数量。3)制药业务实现收入1.1亿元(+13.54%);毛利率36.45%,同比大幅提高8.42个百分点。
增值服务等新模式拓展值得关注
技术增值服务在四川遂宁11家医院和北大人民医院顺利实施,该模式将成为公司开拓中高端医院客户的重要营销方式。公司也将在11年利用其B2B、B2C 资质,积极培育电子商务等新兴业务。我们认为公司基于自身领先的物流信息技术,能够在未来的新业务模式开拓中获得更大发展空间。
关注独特定位及长线价值,给予“谨慎推荐”评级
作为中国医药流通行业前10名中唯一的民营企业,公司拥有高效率的现代物流管理体系和信息处理技术,灵活机制和遥遥领先的的成本控制能力使公司在国企为主的医药分销业成长为第三终端市场的龙头。公司在年报中预计11年收入增速20%以上,利润增速超过收入增速;我们预计公司11-13年EPS 0.34、0.46、0.57元/股,12PE28X,公司上市时定位不低,目前估值基本合理,给予“谨慎推荐”评级。关注公司在医药分销行业的独特定位及长线价值。
研究员：丁丹，贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：九州通:自建与并购齐推进,拓展营销网络
2010年,公司实现主营业务收入212.52亿元,同比增长12.10%;实现营业利润4.39亿元,同比增长22.67%;归属母公司所有者净利润3.53亿元,同比增长18.64%;基本每股收益0.27元,基本符合预期。分配预案为每10股派1.00元(含税)。
综合毛利率增幅大于期间费用率增幅。2010年公司综合毛利率同比增加0.38个百分点至6.48%,其中西药、中成药毛利率同比增加0.33个百分点至5.95%,2010年西药、中成药销售收入、毛利额占比分别为91.38%和84.56%,是公司利润主要来源,因此西药、中成药毛利率上升是综合毛利率上升的主要原因。期间费用率同比增加0.21个百分点至4.24%,其中销售费用率、财务费用率分别同比增加0.15、0.18个百分点至2.15%、0.58%,管理费用率同比减少0.13个百分点至1.51%。
以效益为导向,重点发展高毛利品种。2010年,公司强调以效益为导向的销售理念,调整经营品种,在品种可替代的前提下,重点发展高毛利品种。同时,对销售客户进行梳理,淘汰连续两年没有任何业务往来的客户,降低管理成本。
零售连锁,打造独立零售连锁品牌。2010年,公司继续坚持以发展自营店为主、联盟店为辅的策略。截至2010年底,公司零售连锁药店共708家,其中自营店较去年增加34家达到93家,加盟店减少55家至615家。同时,公司建立了“好药师大药房”连锁品牌,加大了加盟店审核力度,欲打造独立的医药流通零售连锁品牌。
耕耘二级以下医院渠道,开发中高端医疗机构市场。公司积极参与基层公立医疗机构基本药物集中采购配送招标,目前在已公布的29个省市的基本药物配送商的招标中,公司已获得湖北等14个省市的配送权。另外,参股公司江西九州通药业有限公司获得了江西省的配送资格。加大对中高端医疗机构市场的开发,公司已初步建立起中高端医院业务拓展与管控体系,集团总部及下属各地的经营公司均建立了医院事业部,实行事业部制的垂直管理。
自建与并购齐推进,拓展营销网络。2010年,公司完成8个新建或改扩建物流中心项目,续建项目4个,新开工项目11个。透过下属企业重庆九州通控股绵阳九州通、遂宁市西部华源医药有限公司;与四川科创医药集团有限公司合资成立“九州通科创”。拓展了公司全国性物流配送区域,支撑了公司业务发展的需要。
盈利预测与投资评级。预计公司2011-2012年EPS分别为0.36元、0.46元,以4月25日最新收盘价计算,对应的动态市盈率分别为39倍、30倍。公司目前股价已体现其价值,给予“中性”的投资评级。
风险提示。政策风险,零售连锁业务拓展风险。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九州通:打造医药商业流通行业龙头
公司是一家以药品、医疗器械等产品的批发、零售连锁及药品生产和研发以及有关增值服务为核心业务的中外合资股份公司。公司位列国药、华润医药、上药之后,是第四大药品分销企业,是医药商业领域仅有的具有全国性网络的两家企业之一。九州通设立有14个省级医药物流中心,20个地级市医药物流中心。本次计划发行1.5亿股,主要投向上海、杭州、湖北、黑龙江、天津和厦门的物流设施,以及安国中药材物流中心。
专注第三终端配送,积极开拓第一终端市场。
公司专注于第三终端配送领域。下游客户主要是药店、基层医疗机构、诊所、二级分销商等,公司销售的主要产品也是OTC产品,占公司销售总额的41%。公司也在积极争取进入纯销市场。在北京此前的招标中,公司凭借新收购的企业,顺利中标了北京二级以上医院的配送。并且公司通过和大型医院的物流合作,开拓新的业务模式。
现代物流和信息技术的运用为公司核心竞争力。
2001年九州通开始进行现代医药物流流程以及相关物流技术的研究,探索将国内外先进的物流技术与中国医药物流的具体国情相结合的物流模式。在过去9年时间里,九州通共规划投资了34座医药物流配送中心,形成了仓储管理系统(WMS)、设备控制系统(WCS)、运输管理系统(TMS)等三大自主研发成果,并取得多项独立知识产权。公司目前是中国目前唯一具备独立集成规划现代医药物流中心能力和拥有自主知识产权的现代医药物流企业,公司的现代医药物流系统和信息管理系统可以满足客户多批次、多品规、小批量、物流量大的要求,具有低物流成本和高运行效率的特点。
盈利预测与估值。
我们预计2010-2012年,公司净利润3.98亿、5.59亿和7.24亿,对应eps分别为0.28、0.39和0.51元,CAGR34%。以2011年35-40X的市盈率计算,上市合理价位13.70-15.60元。
研究员：姚杰 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：九州通:民营医药流通王者
国内排名第三的医药商业企业。1)公司是仅次于中国医药集团总公司和上海市医药股份有限公司的医药商业企业。2)公司主要从事医药批发业务,2009年销售收入达189.57亿元,净利润为3.03亿。
充分发挥民营企业控制成本和费用的能力。1)公司采取快销模式,对成本和费用控制的要求较高;2)公司不断引入集中采购的模式,毛利率逐年上升;3)公司控制费用率效果显著;4)鉴于毛利率的逐年上升和较低的费用率,公司净利率从2007年的1.15%增长到2009年的1.48%。
分销品种受益于医改政策。1)公司分销产品中几乎覆盖了基本药物目录里的所有品种;2)医改政策明确大力发展基层医疗机构并鼓励其使用基本药物;3)公司在全国基层医疗机构已建立了优势分销网络。
盈利预测。我们预测公司2010-2012年的EPS分别为:0.26,0.35和0.44元。目前九州通的发行价为13元/股,我们认为该估值已经能够反映公司的价值。
风险因素。在未公布基本药物配送资格的省市,公司是否能取得配送资格取决于各地招标竞争的结果。
研究员：王晞，邓晓倩 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：九州通:定位于基层医疗市场的商业龙头
公司是定位于基层医疗市场的医药商业龙头。公司下属74家企业,直营和加盟的零售连锁药店744家,经营的药品、医疗器械品种品规超过14,000个,拥有上游厂家4,200多家,下游客户69,500多家,取得国内230多种药品的全国或区域总经销或总代理资格,已初步形成了覆盖全国大部分县级行政区域的物流配送网络,是具有全国性医药分销网络的两家商业企业之一。
竞争优势在于高效的供应链管理和领先的行业盈利能力。公司过去三年营业收入的复合增长率为21%,是快批和和快配模式的开创者。公司以其先进的物流信息技术和集中采购模式,获得了成本优势,同时,资金周转和运营效率大幅提高,在毛利率较低的情况下,获得了行业内领先的净利率水平。
极大地受益于医改和行业流通整合。公司极大收益于医改带来的基层医疗市场的扩容,同时,作为业界的龙头企业,医药流通行业的兼并重组为公司做强做大也提供了很好的发展机遇。
募集资金将主要投入医药物流中心新建和补充流动资金等8个项目。本次拟发行1.5亿股,占发行后总股本10.6%。募投项目的实施进一步扩大公司国内业务的覆盖地区和覆盖密度,建立健全全国性的医药商业流通网络,提高综合竞争实力和医药配送能力。
合理估值14.8元。我们预计公司2010、2011、2012年实现净利润4.41亿元、5.79亿元、7.60亿元,同比增长48%、31%、31%,每股收益0.28元、0.37元、0.48元。我们给予公司2010年40倍PE估值,合理估值14.8元。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：九州通:上市首日定位分析报告
九州通主营业务为药品、医疗器械等产品的批发、零售连锁及药品生产和研发以及有关增值服务业务,是国内第三大分销商,是国内仅有的2家拥有全国性分销网络的企业之一,年销售额190多亿,市场占有率06-08年分别为3.83%、3.96%、4.05%。公司批发业务处于行业领先地位,拥有稳定的上下游客户群,在“十二五”医药流通规划的政策刺激下,公司将利用规模优势迎来快速增长。公司的发展机遇在于:基本药物配送资格的取得将打开公司进军医疗市场的成长空间;医改进入深水区,未来“医药分家”、“按病种收费”模式推行将催生物美价廉的普药市场发育,更好的发挥公司的竞争优势;公司的竞争优势有:1、销售网络实现全国性覆盖,主要子公司占据地方龙头地位,具备强竞争力;2、“九州通模式”经营独特,以第三终端为主战场,享受基层市场扩容。
风险提示:基本药物招标推进慢于预期、医改政策不确定等风险。
研究员：陈育娣 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：九州通:超募近10亿元,预计上市首日股价14-16元
公司IPO股票于11月2日上市交易:发行价格13元/股,对应2010-2012年预测市盈率分别为49倍、35倍、28倍,发行数量1.5亿股,网上网下申购资金2892亿元。
定位切入准确,稳坐行业第三:九州通成立于1999年,作为一家新成立的医药流通业民营企业,公司定位准确,切入竞争尚不激烈的药品第三终端市场,为OTC企业和普药企业提供服务,从零起步,布局全国网络,2004年迅速跃居行业第三,并稳坐行业第三,成为一家依托现代医药物流、拥有全国性销售网络的领先医药流通企业,其快进快出、现款现货和低成本的“九州通模式”开辟了中国医药流通业新模式。公司2009年收入190亿元,市场份额4.1%,净利润3亿元,过去三年CAGR21%和37%;刘宝林先生持有发行后40.82%股权,是公司实际控制人;管理团队64人持股比例占发行后65%。
分享中国医药流通业黄金十年,机遇与挑战并存:2009年药品批发业务分别占公司收入和毛利的99%和94%,毛利率5.9%,净利润率1.6%,毛利率远低于国药控股、上海医药8%水平,但净利率水平高,体现出公司良好的管理能力。1、展望未来,公司面临诸多发展机遇:我国医药行业快速发展,未来十年是医药流通业快速整合的黄金十年;医改推升我国基层市场需求,公司基层市场网络还有很大扩张空间;基本药物制度推行,公司各省中标率高,上市后募集资金将为公司切入中高端医院提供保障;公司内部管理也有提升空间,2010年集中采购占比36%,仍有大幅提升空间,从而提升毛利水平。
2、但公司同时也面临一定挑战:公司下游客户70%是分销商,终端客户比例不高;国药控股等大型流通业企业利用基本药物推行契机进入基层市场;品种集中于普药仍是制约公司进入中高端医院的最大瓶颈。
预计上市首日股价14-16元:预计2010-2012年每股收益0.26元、0.37元、0.47元,同比增长26%、40%、27%。伴随行业整合,我国医药流通企业上下游谈判能力将进一步提高,我们相信九州通民营机制企业在行业的锐意进取能力,上市会给公司带来更好发展契机。我们认为公司上市首日股价14-16元较为合理,对应2011年38-43倍预测市盈率,相对发行价上涨8%-23%。
研究员：叶飞,罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：九州通的申购建议
九州通是国内第三大分销商,是国内仅有的2家拥有全国性分销网络的企业之一,年销售额190多亿,市场占有率06-08年分别为3.83%、3.96%、4.05%。公司批发业务处于行业领先地位,拥有稳定的上下游客户群,在“十二五”医药流通规划的政策刺激下,公司将利用规模优势迎来快速增长。公司的竞争优势有:1、销售网络实现全国性覆盖,主要子公司占据地方龙头地位,具备强竞争力;2、“九州通模式”经营独特,以第三终端为主战场,享受基层市场扩容。
公司本次发行募集资金拟在上海、湖北、福建、浙江、河北、黑龙江、天津,共7个省(市、自治区)新/扩建现代医药物流中心,进一步完善公司销售网络的全国布局,大力发展地市级医药物流中心。
风险提示:基本药物招标推进慢于预期、医改政策不确定等风险。
结论:九州通将于10月25日发行,上一周期参与新股资金7700亿元全部解冻,本周期共有4只新股,资金不能重复申购,因此综合考虑相关股票的概况,我们认为参与本次九州通的资金为3500亿,预计中签率0.45%,满额参与需要156万元。
研究员：陈育娣 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：九州通新股研究:医药商业流通领域的民营企业龙头
询价结论:
我们预计公司2010-12年EPS分别为0.24元、0.33元和0.41元。我们认为公司11年PE在28-33倍间较为合适,以公司11年EPS0.33元计算,公司的合理股价应为9.24-10.89元,建议按合理价位申购。
主要依据:
公司是一家以西药、中药、医疗器械等产品的批发、零售连锁及药品生产和研发及有关增值服务为核心业务的现代医药物流企业,是全国最大的3家医药商业流通企业之一,是医药商业领域仅有的2家具有全国性网络的企业之一,是全国医药商业流通企业中唯一进行现代物流技术自主研发与医药物流管理系统集成的企业。据中国医药商业协会统计,公司在全国上万家医药商业企业中位居第3名,在民营医药商业企业中居首位,2006-2008年公司市场占有份额分别为3.83%、3.96%和4.05%,呈逐年上升态势。截至2010年6月30日,集团公司下属公司74家,直营和加盟的零售连锁药店744家,经营的药品、医疗器械品种品规超过14,000个,拥有上游厂家4,200多家,下游客户69,500多家,取得国内230多种药品的全国或区域总经销或总代理资格,并已初步形成了覆盖全国大部分县级行政区域的物流配送网络。
公司本次募集资金将主要投入8个项目,分为医药物流中心新建和补充流动资金两类,总投资额8.998亿元。募投项目的实施将改善公司的资产负债结构,并进一步扩大公司国内业务的覆盖地区,加大现有地区的业务覆盖密度,有利于建立健全全国性的医药商业流通网络,提高公司整体竞争力和医药配送能力,大幅增加公司的盈利水平。
风险提示:
公司可能面临以下风险:1、新经营模式的风险;2、行业政策风险;3、信息系统安全风险;4、管理风险;5、市场竞争风险
研究员：徐昊 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：九州通新股询价报告:医药流通第一民企,上市助推二次腾飞
拥有全国分销网络,第二和第三终端优势明显。九州通是具有全国性医药分销网络的两家商业企业之一。公司主业主要分为三类:医药批发及相关业务、医药零售和医药制造,其中医药批发业务占到公司总收入的99%,过去三年其收入复合增速为21%。公司是快批和快配模式的开创者,目前在第三终端分销网络上拥有非常明显的优势,在零售渠道的覆盖上也具备一定优势。
医药分销龙头公司分享集中盛宴,第三终端大有可为。中国医药市场仍将保持旺盛,而医药流通行业是连接医药制造业和药品终端消费的桥梁,近几年整个行业的规模和集中度都在不断提升,龙头公司将获得超常规的发展。我们认为未来医疗终端的发展趋势将是:医院市场在一个较长的时间内仍是主体,但占比逐步下降;第三终端虽然基数小,但是其在国家向基层医疗机构投入不断增加的背景下占比将不断上升。
具备较强竞争优势。公司的竞争优势主要体现在:1、具备全国性的高效医药分销网络,在多个省区分销规模排名前列;2、拥有强大的供应链管理体系和优秀的供应链管理团队,在业内处于优势地位;3、民营机制灵活,企业领军人物对管理团队的股权激励态度开明;4、成本费用控制能力较强,报表主要指标健康。
募投项目:强化物流优势,补充流动资金。公司本次募集资金接近9亿元,主要分为两个部分:一是建设上海、湖北、安国、黑龙江以及天津等地的物流中心项目,进一步强化其在物流体系上的优势,预计使用资金5.8亿元;二是补充流动资金。以上项目有助于公司进一步拓展其全国分销网络,提升其主业的业绩增速。
风险因素。(1)快批或快配经营模式对物流配送、购销、资金及库存管理等各业务环节提出了较高的要求,一旦上述环节出现问题,公司将面临盈利能力下降的风险。(2)公司主业所处的医药分销及零售等业务市场竞争激烈,公司业务拓展可能存在低于预期的风险。(3)业务规模扩大后的管理风险。
盈利预测及投资评级。预计公司2010一2012年EPS(摊薄后)分别为0.26/0.36/0.48元,每年净利润增速分别为22.3%/39.2%/33.7%,2011一2012两年公司年均净利润增速在35%左右。考虑到公司的行业龙头地位、较好的成长性、新股存在的溢价以及公司流通股本较小,我们以2010年40一45倍PE给公司定价,相对估值法得出公司的目标价为10.28一11.56元(相当于2011年28一31倍),估值中枢在10.92元;绝对估值法得出公司估值为13.12元。因此我们建议的询价区间在10.92一13.12元。
研究员：贺菊颖，姚杰 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：九州通:另辟蹊径,广阔天地
“九州通模式”打造的医药商业龙头企业。公司率先开创了针对药品批发商、零售药店、卫生院、诊所等客户的以分销为主的经营模式,被市场称为“九州通模式”。该模式最大特点和创新之处在于其市场化的价格形成机制、丰富的经营品种、快速的资金周转速度和良好的客户服务体系。公司凭借其独特的经营模式,迅速抓住了对药品价格十分敏感的下游客户,在2003年便跻身全国医药商业企业前3名。
拥有全国性经营网络及物流、信息技术运用优势。目前,公司共有14家省级医药物流中心,20家地市级物流中心、256个办事处(配送站)。这些网点已经覆盖了中国大部分的行政区域,帮助公司成为国内仅有的两家拥有全国性经营网络的企业之一,且兼具销售网络的广度与深度优势。公司是全国唯一进行现代物流技术自主研发与医药物流管理系统集成的企业,具有领先于行业的现代物流技术和信息技术运用的优势。
有望在基层医疗市场获得突破。在新医改的背景下,国家医疗卫生资源将更多的下沉到基层市场,基层市场的用药占比将逐步加大,预计基层用药的市场份额将由目前的19%提升到2019的27%。公司作为医药商业企业中成本领先、网络覆盖最全面的企业,有望在多个省市获得基本药物配送资格,从而在基层医疗市场获得突破。
募集资金致力于物流中心建设及补充流动资金。公司计划在中国主要区域中心城市建立20个左右省级大型医药物流中心,并围绕大型医药物流中心建立若干个地市级中小型医药物流中心,这将大大提升公司网络覆盖的广度和深度,完善公司医药分销物流网络的战略布局。公司目前资产负债率较高,部分募集资金将用于补充流动资金以缓解公司的资金压力,扩大经营规模。
建议询价区间为7.5-8.8元。我们预测公司2010-2012年营业收入分别同比增长17.83%、19.90%、23.17%,CAGR(2009-2012)为20.28%。2010-2012年摊薄后EPS分别为0.25元、0.32元和0.38元,净利润分别同比增长19.61%、27.24%、20.25%,CAGR(2009-2012)为22.38%。参考医药流通行业上市公司的估值水平,我们建议给予2010年30-35倍PE参与询价,对应价格区间7.5-8.8元;上市首日目标价为10.0-11.3元,对应2010年PE40-45倍。
研究员：洪露，李秋实 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：九州通:九州通模式,造就民营医药商业龙头
投资建议:预计2010-2012年公司EPS分别为0.25元、0.32元和0.38元,鉴于公司在本行业的地位和竞争优势,以及公司募投项目逐渐建成后,巩固了公司在全国范围的配送能力,我们认为可以给予2010年30-34倍市盈率,建议询价区间为7.5-8.5元。
1.民营机制灵活
公司从储运做起,经过多年积累和增资后变更为现在的武汉九州通医药集团股份有限公司,在医药商业子行业,公司已位列第三,仅次于国药和上药之后,为国内仅有的两家拥有全国性经营网络的医药商业企业之一,为较大医药商业企业中的唯一民营品牌。
公司主要高级管理人员和业务骨干大都经历了公司的创业时期,忠诚度高,业务经验丰富,且多数持有公司股份,个人利益与公司利益一致,员工工作积极性强,构成了公司长远发展的基础,造就公司机制灵活和决策高效的特点。
公司实际控制人为刘宝林,分别持有公司股东上海弘康、武汉楚昌、中山广银和北京点金90%、51.34%、42.52%和56%的股份,间接控制九州通集团。公司本次计划发行1.5亿股,占发行后公司总股本的10.56%。
研究员：江维娜 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：九州通:规模与效率完美结合的医药流通民企
九州通作为一家医药流通民企,已经发展成为全国第三大医药商业流通企业,同时也是医药商业领域仅有的具有全国性网络的两家企业之一。
国内医药流通行业快速发展,基层市场是亮点。随着我国经济和社会的发展、医保体系的完善以及医疗保健支出的快速增长,我国医疗市场快速扩容,由此推动了我国医药流通市场的快速发展。其中,在新医改的推动下,基层医药市场增速将明显快于医院市场,有望成为行业的一大亮点,利好以基层业务为特色的九州通。
核心竞争力——全国性网络逐步完善和效率至上的民企特色。公司作为国内仅有的具有全国性网络的两家医药流通企业之一,已在15个省市建立了医药物流中心,未来随着募投项目的完成,公司的分销网络将进一步完善,并成为公司参与市场竞争的核心竞争力。而以市场分销为主、效率至上的“九州通模式”更是公司作为民企企业在业内的立足之本,在毛利率较低的不利条件下,依托于先进物流信息技术和集中采购模式等,实施严格的成本和费用控制,为此公司资金周转和运营效率大幅提高,保证了业内领先的净利润率水平。
行业集中度的提升助公司实现业绩突破。由于医药商业企业代理药品招投标的取消,医药流通的终端价值逐步显现,为了抢占有限的终端资源,行业集中度的提升成为必然。在政策的推动下,医药流通行业兼并重组成加速趋势,有利于医药商业龙头企业。公司在完成融资后,借助募投项目的实施以及外延式并购,将进入一个快速的业务扩张期,市场份额有望显著提升。
盈利预测及投资评级
我们预测九州通2010-2012年每股薄摊收益为0.27元、0.40元和0.55元。我们认为,公司核心竞争力——全国性分销网络正在逐步完善,随着上市融资的完成,有望分享我国医药流通行业兼并重组以及基层配送市场扩容带来发展机遇。参考了医药流通行业2011年的预测市盈率,我们给予九州通2011年业绩24-28倍的PE,建议询价区间为9.30-11.31元。
研究员：叶侃，陈国栋，王师 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：九州通新股询价定价分析报告:“九州通模式”通九州
公司位居全国医药商业流通企业前三,是仅有的具有全国性网络的两家企业之一。发行前上海弘康是控股股东,持有公司4.24亿股,占股本总额的33.4%;刘宝林先生是实际控制人,任公司董事长。
公司保持行业性增长,2007~2009年营业收入复合增长率达到20.4%,净利润复合增长率达到36.4%。药品批发构成主业,占总收入99%,毛利润95%左右;零售业务比重较小,增长较快。
分销市场增长稳定,整合已成趋势:2003-2008年,中国三大医药分销商的合并市场份额由12.7%增至20%;前十大医药分销商的总市场份额由26.1%增至34.6%,行业集中度大幅上升。公司批发业务处于行业领先地位,拥有稳定的上下游客户群,在“十二五”医药流通规划的政策刺激下,公司将利用规模优势迎来快速增长。
竞争优势:1、销售网络实现全国性覆盖,主要子公司占据地方龙头地位,具备强竞争力;2、“九州通模式”经营独特,以第三终端为主战场,享受基层市场扩容。
经营模式决定财务特点:1、毛利水平较低,呈提升趋势;2、应收账款回收能力较强,营运能力稳定。
公司本次发行募集资金拟在上海、湖北、福建、浙江、河北、黑龙江、天津,共7个省(市、自治区)新/扩建现代医药物流中心,进一步完善公司销售网络的全国布局,大力发展地市级医药物流中心。
经营风险:经营规模扩大带来的管理风险、市场竞争风险、基药制度政策变化风险。
我们预计公司2010、2011年eps分别为0.25、0.34元,同比增长21%、32%。参考同行业上市公司估值水平,按照2010年eps的35~40PE,合理估值区间为8.75~10.00元。参考嘉事堂发行价水平,按照公司2010年eps给予40~45PE,询价区间为10.00~11.25元。
研究员：易镜明，郑磊 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：九州通:低成本高效率的医药商业龙
此次发行前公司总股本12.7亿股,实际控制人为刘宝林先生,合计持有公司股份4.24亿股,控股比例为33.35%。发行后公司实际控制人与第一大股东不变。
公司是一家以药品、医疗器械等产品的批发、零售连锁及药品生产和发以及有关增值服务为核心业务的中外合资股份公司,是全国最大的三家医药业流通企业之一,是医药商业领域仅有的具有全国性网络的两家企业之一。
切中政策要害,发展空间巨大。新医改方案提出以后,“基本、基础、基层”是重点关注所在;同时,国家建立基本药物制度的初衷就是为群众提供“安全、有效、方便、价廉”的医疗卫生服务,正是公司的优势所在,公司的低成本和高效率切中了新医改的要害,发展空间巨大。
全国性的销售网络,匹敌国药。目前,九州通在华南、华北、华东、西北等地成立多家医药经营公司,现有14家省级大型医药物流中心、17家地市级物流配送中心及206个业务办事处,覆盖了国内70%以上的行政区域,这些大网络、大物流、大循环的营销方式都为九州通带来新的发展机遇。
募集资金投向分析。募集资金项目的成功实施,有利于公司在国内业务的覆盖地区将进一步扩大,并且在现有上海、山东、河南、湖北等地的业务覆盖密度进一步加大,有利于建立健全全国性的医药商业和流通网络,从而提高整体竞争力和医药配送能力。
盈利预测及估值。我们预计公司2010-2012年每股收益为0.26元,0.33元和0.47元。
风险提示。公司一直徘徊在主流医院渠道之外以及其利润主要来源于厂家返利,因此为了维持其核心竞争力,公司的净利润只有1%左右,一旦厂家政策生变,公司的利润空间就会被压缩。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九州通新股定价报告:低费用率高效率民营商业龙头
基本情况。九州通是国内最大的三家医药商业流通企业之一,是国内仅有的两家拥有全国性分销网络的企业之一。公司作为民营分销龙头,其低费用率高效率形成了公司最有利的竞争优势。刘宝林先生是公司的实际控制人,分别持有上海弘康、武汉楚昌、中山广银和北京点金90%、51.34%、42.53%和56%的股份,间接控制九州通集团。
融资项目。本次募集资金主要用于完善公司的全国性分销网络,新建医药物流中心主要分布在上海、杭州、湖北等地,以及建设安国中药材物流中心。此外,由于商业企业需要匹配大量的流动资金,剩余资金用于补充公司的流动资金。
所处行业及地位。我国医药商业流通企业按照业务覆盖的地域范围可以分为全国性和区域性两大类。随着行业内自身整合不断以及国家政策导向,商业流通领域的集中度不断提高。前十大分销商的总市场份额由2003年的26.1%增至2008年的34.6%,并且未来提升仍有空间。公司是仅有的两家全国性分销网络商之一,首创了“快批”业态,良好的成本控制能力以及高效的运行效率,使得公司在毛利率低于行业平均的情况下,净利润率却和做高端市场的国药控股等公司相当。公司受益于基层医疗市场的快速成长,但目前公司在二级以上医院市场仍需开拓。
投资建议:买入预期2010-2012年EPS分别为0.25、0.31、0.36元/股。给予公司2010年35-40倍PE,公司合理定价在8.75-10元。
风险提示:央企和地方国企加速并购重组地方医药企业的市场竞争风险;行业政策有关的风险
研究员：金嫣 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：九州通:深入基层,突显市场分销优势
公司本次IPO计划公开发行人民币普通股(A股)15,000万股,募集资金主要投资于耗资5.8亿元的7个医药物流中心新建项目,分别分布在上海、杭州、湖北、黑龙江、天津和厦门,以完善公司的全国性分销网络。此外,由于商业流通企业占用周转资金较大的特点,公司根据业务发展需要补充3.2亿元的流动资金。
公司处于医药流通业,市场份额连续三年居全国第三,是国内仅有的两家拥有全国性分销网络的企业之一。与以纯销为主的国药不同,公司建立以市场分销为主的经营模式,具有低毛利率、低费用率、高资产周转率和应收账款周转率的特点,被行业内称为“九州通模式”。
以满足最广大人群的基本医疗保障为特点的新医改,正推动我国基层医疗机构蓬勃发展,这意味着未来药品消费的重点将从少数大医院转向众多基层医疗机构,这对药品分销企业的订单处理能力、物流配送能力具有更高的要求。因此,具有信息技术和现代物流技术支撑的医药物流企业将会在未来的市场竞争中具有明显优势。公司早年就以第三终端(社区、农村、城镇卫生院等基层医疗市场)为主要目标市场,有较大的市场规模、快捷的物流运营能力以及良好的管理和成本控制能力,是这一领域最有希望的产业整合者。
我们预测公司2010-2012年EPS(摊薄)分别为0.24元、0.31元和0.44元。公司定位明确,在第三终端市场有明显的领先优势,借助新医改基层医疗发展的东风,是这一领域最有潜力的企业。考虑到公司未来良好的成长性,再综合医药上市公司估值水平,我们认为公司的合理价位在8.4元-9.6元,对应公司2010年的EPS市盈率分别为35-40倍。
研究员：袁舰波，屈昳 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：九州通:挺进医疗市场的广阔空间
1、九州通是国内第三大分销商,是国内仅有的2家拥有全国性分销网络的企业之一,年销售额190多亿,市场占有率06-08年分别为3.83%、3.96%、4.05%,公司主要的竞争优势是1、全国性的网络覆盖优势2、供应链管理优势3、民营机制下适应市场的九州通快独特的快批模式;4、集中采购模式降低成本
2、公司的下游市场主要是二级以下医院、社区医院、中小批发商、诊所,其配送业务特点是毛利率低、但回款快和费用率低,这一领域要求小批量、多批次、差异化服务,竞争更偏重企业的经营效率,公司因此获得了比同行业更高的净利率;公司的发展机遇在于:其一是基本药物配送资格的取得将打开公司进军医疗市场的成长空间,其二是医改进入深水区,未来“医药分家”、“按病种收费”模式推行将催生物美价廉的普药市场发育,更好的发挥公司的竞争优势;
3、本次募集资金主要建设分布在上海、杭州、湖北等地的物流项目建设,以及国安中药材物流中心,项目建成后将进一步完善全国性网络,另外其中部分资金用于补充流动资金;
4、我们预计10-12年EPS分别为0.24、0.34、0.45,建议询价区间在8.5-10.2之间。主要的投资风险是基本药物招标推进慢于预期、医改政策不确定等。
研究员：国元证券研究所 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：九州通:民营、市场化、创新
民营企业,机制灵活:作为民营企业,公司的高管和经营技术骨干均持有股权,相当于上市前就解决了“股权激励”的问题。公司有完善的激励机制,吸引了大量管理和技术人才加盟。目前公司管理团队的利益同股东一致,有利于公司未来的发展。
完全竞争的市场,是公司生存发展的土壤:在市场化不足的二级以上医院,九州通基本没有涉及,因为这个市场偏爱高价药。只有在完全竞争的第三终端,才偏爱“物美价廉”的产品。公司紧紧抓住降低成本这一关键,进入了第三终端这一“蓝海”。
善于创新是核心竞争力所在:公司的创新能力主要体现在“九州通模式”的推出、财务采购两集中管理模式的推出、自主物流信息管理系统的推出等。作为民营企业,只有靠创新发展壮大。
“复制成功”有保障:随着医药市场政策和环境的改变,“九州通模式”应有新的内涵。由于公司具有民营、市场化和创新等特征,“复制成功”还是较有保障的。
申购建议:我们预测九州通2010年、2011年EPS分别为0.27元、0.34元,按2011年30倍市盈率计,目前合理估值为10.2元。
研究员：叶颂涛 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：九州通:基层医疗市场的分销龙头
合理价格区间为10.4—11.7元
根据我们的盈利预测,公司2010、2011、2012年实现摊薄后每股收益0.26元、0.34元、0.44元。以2010年的预测市盈率40-45倍计,合理价格区间为10.4-11.7元。
公司实际控股人为刘宝林先生
发行人实际控制人刘宝林先生分别持有公司股东上海弘康、武汉楚昌、中山广银和北京点金90%、51.34%、42.53%和56%的股份,其中上海弘康、武汉楚昌、北京点金为实际控制人控制的公司。
公司立足于医药商业业务
公司是一家以药品、医疗器械等产品的批发、零售连锁及药品生产和研发以及有关增值服务为核心业务的中外合资股份公司,是全国最大的三家医药商业流通企业之一,是医药商业领域仅有的具有全国性网络的两家企业之一。
全国性分销网络已经初具规模
全国性分销网络的优势在于迎合了目前我国制药企业的普遍诉求,目前OTC和普药类企业都在设法减少中间环节,降低销售费用,规避经营风险,并谋求统一的销售渠道使产品尽快接触到广大的消费者,而具有全国性销售网络的医药商业流通企业正好可以提供这一系列的关键服务,这些增值服务在行业内得到普遍重视。
现代物流系统:自主研发、行业领先
九州通的现代医药物流系统和信息管理系统,可以满足客户多批次、多品规、小批量、物流量大的要求,在保持较低的物流成本和具有很高的运行效率的条件下,服务的客户群体范围大大增加,业务的范围进一步拓宽,成为九州通的核心竞争力。
“快批模式”助其开拓基层医疗市场
公司以下游批发商、药店、民营医院、诊所等市场化客户为主要销售对象,提供药品销售及配送服务。其特点是毛利率较低、费用较少、库存周转速度较快和账期较短,该业务模式较为成熟,具有很强的可操作性和可复制性。
募集资金项目分析
公司本次拟向社会公众公开发行人民币普通股15000万股,募集资金89980万元,发行募集资金主要用于布局全国性商业分销体系,同时根据业务发展需要补充流动资金32000万元。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
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