(601101) 研究分析报告|查股网
股票名称：
报告标题：昊华能源(601101)无烟煤细分子行业的佼佼者
投资要点
1、公司煤炭资源储备丰富，煤质优良，煤炭主要作为冶金行业烧结用煤。
2、公司募投项目将成为盈利的新增长点。公司募集资金将投向内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿及配套选煤厂项目(公司持股比例80%)、万利矿区铜匠川铁路专用线项目。我们预计高家梁矿2010-2012 年将贡献每股收益0.17 元、0.37 元、0.57 元。
3、公司核心竞争力主要来自煤质优势、区位优势。其中，煤质优势有衍生出定价优势、客户优势。公司主要投资看点是高成长性、产品议价能力强、行业景气度高。
4、值得注意的问题：公司综合煤价被摊薄风险、出口业务的业绩波动大风险、吨煤成本短期有增加的趋势。
5、我们预计公司2010-2012 年每股收益为1.63 元、2.16 元、3.01元，对应网上发行价的2010 年动态市盈率为18 倍。考虑到公司在细分领域的独特优势、高成长性，我们给予公司23 倍市盈率，对应目标价为38 元。
6、考虑到近期煤炭板块股价表现活跃，同时受益于股指期货和融资融券业务的推出，我们预计公司首日上市价格将较网上发行价上涨5%-10%，达到31-33 元。
研究员：李晶 所属机构：民族证券
报告标题：昊华能源(601101)无烟煤细分子行业的佼佼者
投资要点
1、公司煤炭资源储备丰富，煤质优良，煤炭主要作为冶金行业烧结用煤。
2、公司募投项目将成为盈利的新增长点。公司募集资金将投向内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿及配套选煤厂项目(公司持股比例80%)、万利矿区铜匠川铁路专用线项目。我们预计高家梁矿2010-2012 年将贡献每股收益0.17 元、0.37 元、0.57 元。
3、公司核心竞争力主要来自煤质优势、区位优势。其中，煤质优势有衍生出定价优势、客户优势。公司主要投资看点是高成长性、产品议价能力强、行业景气度高。
4、值得注意的问题：公司综合煤价被摊薄风险、出口业务的业绩波动大风险、吨煤成本短期有增加的趋势。
5、我们预计公司2010-2012 年每股收益为1.63 元、2.16 元、3.01元，对应网上发行价的2010 年动态市盈率为18 倍。考虑到公司在细分领域的独特优势、高成长性，我们给予公司23 倍市盈率，对应目标价为38 元。
6、考虑到近期煤炭板块股价表现活跃，同时受益于股指期货和融资融券业务的推出，我们预计公司首日上市价格将较网上发行价上涨5%-10%，达到31-33 元。
研究员：李晶 所属机构：民族证券
报告标题：昊华能源(601101)京煤集团控股的无烟煤公司，合理价格区间35.8-40.2元
公司发行价格29.8 元/股，对应09 年市盈率28.93 倍。EPS 按照扣除非经常性损益前后孰低的09 年净利润除以发行后总股数计算，本次发行1.1亿股，发行后总股本为4.54 亿股。网下配售2200 万股，配售比例1.75%；网上定价发行8800 万股，中签率为0.973%。
公司已包含集团全部煤炭资产，近三年无烟煤产量维持在500 万吨左右，无烟煤产量国内排名前十，出口量排名第一：公司拥有集团仅有的520 万吨无烟煤产能，近几年虽无产能增长，但受益于煤价上涨、灵活的内外销策略和产供销一体化经营，实现收入复合增长率10%。
高家梁600 万吨不粘煤矿井的募投项目将成为公司未来主要增长点，2010年增产35%以上，未来三年盈利复合增长有望高于30%：公司拟募集20 亿元投资建设高家梁煤矿(可采储量8.2 亿吨5000 大卡不粘煤)、配套选煤厂及铁路专线，煤矿分两期达产，预计10 年将实现190 多万吨产量，11 年产量可以增加到400 多万吨，2012 年可完全达产。
公司上市首日合理价格区间35.76-40.23 元：预计公司2010 年-2012 年EPS 分别为1.68 元、1.97 元和2.32 元，发行价对应10PE 为17.7 倍，为现在行业平均估值水平。考虑到煤炭板块近期反弹迹象明显和新股发行溢价，我们预计公司上市首日表现涨幅在20%-30%，对应价格区间为35.76-40.23 元。
研究员：詹凌燕 所属机构：申银万国
报告标题：昊华能源(601101)京煤集团控股的无烟煤公司，合理价格区间35.8-40.2元
公司发行价格29.8 元/股，对应09 年市盈率28.93 倍。EPS 按照扣除非经常性损益前后孰低的09 年净利润除以发行后总股数计算，本次发行1.1亿股，发行后总股本为4.54 亿股。网下配售2200 万股，配售比例1.75%；网上定价发行8800 万股，中签率为0.973%。
公司已包含集团全部煤炭资产，近三年无烟煤产量维持在500 万吨左右，无烟煤产量国内排名前十，出口量排名第一：公司拥有集团仅有的520 万吨无烟煤产能，近几年虽无产能增长，但受益于煤价上涨、灵活的内外销策略和产供销一体化经营，实现收入复合增长率10%。
高家梁600 万吨不粘煤矿井的募投项目将成为公司未来主要增长点，2010年增产35%以上，未来三年盈利复合增长有望高于30%：公司拟募集20 亿元投资建设高家梁煤矿(可采储量8.2 亿吨5000 大卡不粘煤)、配套选煤厂及铁路专线，煤矿分两期达产，预计10 年将实现190 多万吨产量，11 年产量可以增加到400 多万吨，2012 年可完全达产。
公司上市首日合理价格区间35.76-40.23 元：预计公司2010 年-2012 年EPS 分别为1.68 元、1.97 元和2.32 元，发行价对应10PE 为17.7 倍，为现在行业平均估值水平。考虑到煤炭板块近期反弹迹象明显和新股发行溢价，我们预计公司上市首日表现涨幅在20%-30%，对应价格区间为35.76-40.23 元。
研究员：詹凌燕 所属机构：申银万国
报告标题：昊华能源(601101)发行与上市定价报告
预测公司2010-2012年每股收益分别为1.92元、2.20元和2.56元，按行业2010年平均PE及PEG估值，给予公司31.45-36.96元的价格区间，格格中枢为34.21元，对应2010年摊薄后的市盈率为17.82倍。
研究员：陈亮 所属机构：广发证券
报告标题：昊华能源(601101)发行与上市定价报告
预测公司2010-2012年每股收益分别为1.92元、2.20元和2.56元，按行业2010年平均PE及PEG估值，给予公司31.45-36.96元的价格区间，格格中枢为34.21元，对应2010年摊薄后的市盈率为17.82倍。
研究员：陈亮 所属机构：广发证券
报告标题：昊华能源(601101)京畿无烟煤翘楚
昊华能源主营煤炭生产、销售及贸易业务。主导产品为 “京局洁”牌无烟煤。公司已投产煤矿三个，共建有四处矿井，并在鄂尔多斯市拥有在建矿高家梁煤矿。截至2009 年底，公司拥有煤炭可采储量106,651.90 万吨。2007 年、2008 年和2009 年，公司煤炭产量分别为501 万吨、463 万吨和513 万吨；煤炭销量分别为593 万吨、558 万吨及544 万吨。
我们综合分析认为公司有如下四点特征：(1)对出口价格敏感度最高，这是昊华能源与现有上市公司最大的不同。公司是国内无烟煤出口量最大的企业。2007-2009 年，公司出口煤销量分别为189 万吨、185 万吨及132 万吨，占销售总量的31.88%、33.20%及24.32%。尽管随着高家梁矿投产，出口煤比例会有所下降，但由于出口仍以无烟煤为主，公司对出口价格的敏感度仍然是上市公司中最高的。(2)以无烟煤为主促使业绩稳定性较强。无烟煤主要用于冶金、化工等行业，由于其需求比较分散，2008 年以来价格波动幅度较其他煤种小。我们预计未来无烟煤价格也会呈现窄幅波动特征，加之公司出口价格通常为年度价格，因此公司业绩稳定性比较强。(3)与销售结构匹配的产区位置使公司地缘优势明显。公司无烟煤国内主要销售市场为华北、东北和华东地区，海外客户主要为日本新日铁和韩国浦项制铁。公司地处京畿、毗邻港口，地理位置的优越，可大大减少运输成本。(4)募投项目保证未来两年产量业绩的内生增长。本次发行募集资金将用于建设内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿项目、万利矿区铜匠川铁路专用线项目及高家梁煤矿选煤厂项目。预计高家梁矿10 年即可贡献160 万吨产量。
考虑公司今年出口合同价较去年有大幅上涨(公司预计今年含税价170 美元/吨，09 年为95 美元/吨)，我们预计2010-2012 年公司将实现归属母公司股东净利润8.05、9.55 和11.09 亿元，对应EPS 为1.77、2.1 和2.44 元。根据绝对估值与相对估值结果比较，考虑到公司不存在资产注入预期、且新增煤种盈利能力略低于原有煤种，我们认为其获得行业平均估值水平比较适当，在当前市场下其合理价值约为30 元/股 。
研究员：孙海波 所属机构：华泰联合
报告标题：昊华能源(601101)京畿无烟煤翘楚
昊华能源主营煤炭生产、销售及贸易业务。主导产品为 “京局洁”牌无烟煤。公司已投产煤矿三个，共建有四处矿井，并在鄂尔多斯市拥有在建矿高家梁煤矿。截至2009 年底，公司拥有煤炭可采储量106,651.90 万吨。2007 年、2008 年和2009 年，公司煤炭产量分别为501 万吨、463 万吨和513 万吨；煤炭销量分别为593 万吨、558 万吨及544 万吨。
我们综合分析认为公司有如下四点特征：(1)对出口价格敏感度最高，这是昊华能源与现有上市公司最大的不同。公司是国内无烟煤出口量最大的企业。2007-2009 年，公司出口煤销量分别为189 万吨、185 万吨及132 万吨，占销售总量的31.88%、33.20%及24.32%。尽管随着高家梁矿投产，出口煤比例会有所下降，但由于出口仍以无烟煤为主，公司对出口价格的敏感度仍然是上市公司中最高的。(2)以无烟煤为主促使业绩稳定性较强。无烟煤主要用于冶金、化工等行业，由于其需求比较分散，2008 年以来价格波动幅度较其他煤种小。我们预计未来无烟煤价格也会呈现窄幅波动特征，加之公司出口价格通常为年度价格，因此公司业绩稳定性比较强。(3)与销售结构匹配的产区位置使公司地缘优势明显。公司无烟煤国内主要销售市场为华北、东北和华东地区，海外客户主要为日本新日铁和韩国浦项制铁。公司地处京畿、毗邻港口，地理位置的优越，可大大减少运输成本。(4)募投项目保证未来两年产量业绩的内生增长。本次发行募集资金将用于建设内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿项目、万利矿区铜匠川铁路专用线项目及高家梁煤矿选煤厂项目。预计高家梁矿10 年即可贡献160 万吨产量。
考虑公司今年出口合同价较去年有大幅上涨(公司预计今年含税价170 美元/吨，09 年为95 美元/吨)，我们预计2010-2012 年公司将实现归属母公司股东净利润8.05、9.55 和11.09 亿元，对应EPS 为1.77、2.1 和2.44 元。根据绝对估值与相对估值结果比较，考虑到公司不存在资产注入预期、且新增煤种盈利能力略低于原有煤种，我们认为其获得行业平均估值水平比较适当，在当前市场下其合理价值约为30 元/股 。
研究员：孙海波 所属机构：华泰联合
报告标题：昊华能源(601101)新业绩稳定增长的煤炭公司
公司是一个地道的煤炭上市公司，主要煤种为无烟煤，主要用于冶金、电力行业，出口煤炭比重相对较大。本部三个煤矿的产能增长空间几无，利用募集资金建设的高家梁煤矿一期下半年投产，二期2012 年投产，它是公司未来三年产量增长的主力。随着高家梁煤矿配套的铁路以及洗煤厂建成投产，煤炭售价会稳步提高。高家梁煤矿成为公司未来收入利润增长的主力。
未来公司成本有增长，但小于收入增幅。预计2010-2012 年公司的EPS 分别为1.76 元、2.61 元和3.20 元。考虑行业主要上市公司2010 年16 倍左右的市盈率，考虑公司的成长性，我们认为公司的合理投资价值区间为28.10 元-35.20 元，高于公布的发行价格上限29.80 元，建议申购。
研究员：韩振国 所属机构：海通证券
报告标题：昊华能源(601101)新业绩稳定增长的煤炭公司
公司是一个地道的煤炭上市公司，主要煤种为无烟煤，主要用于冶金、电力行业，出口煤炭比重相对较大。本部三个煤矿的产能增长空间几无，利用募集资金建设的高家梁煤矿一期下半年投产，二期2012 年投产，它是公司未来三年产量增长的主力。随着高家梁煤矿配套的铁路以及洗煤厂建成投产，煤炭售价会稳步提高。高家梁煤矿成为公司未来收入利润增长的主力。
未来公司成本有增长，但小于收入增幅。预计2010-2012 年公司的EPS 分别为1.76 元、2.61 元和3.20 元。考虑行业主要上市公司2010 年16 倍左右的市盈率，考虑公司的成长性，我们认为公司的合理投资价值区间为28.10 元-35.20 元，高于公布的发行价格上限29.80 元，建议申购。
研究员：韩振国 所属机构：海通证券
报告标题：昊华能源(601101)新股定价报告，高家梁项目保障持续发展
位于京西的优质无烟煤企业。公司属下已投产煤矿共计三个，产能达到520 万吨/年，分别为木城涧煤矿、大安山煤矿及长沟峪煤矿，各个煤矿共建有四处矿井。此外，公司还在投资建设内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿。公司所在的京西煤田系中国五大无烟煤生产基地之一。由于公司所生产无烟煤中的硫、磷等元素含量与国内外大型钢铁公司需求非常吻合，通常能取得较高价格的订单，具有较明显的产品品质和价格优势。
国内无烟煤出口量最大的企业。出口煤销售通过国家特许煤炭出口专营权的中煤集团和中国矿产代理出口完成。公司生产的无烟煤主要销往日本、韩国及巴西，主要客户为日本新日铁、韩国浦项制铁等。
募集资金新建煤矿保障了公司持续发展。公司募集资金主要用于投资三个项目：内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿项目、万利矿区铜匠川铁路专用线项目、高家梁煤矿选煤厂项目。高家梁煤矿矿井建设总规模600 万吨/年，分两期建设，建设工期两年半。2010 年项目一期达产，到2012 年，项目将达到600 万吨总生产规模
盈利预测。我们预计2010、2011、2012 年公司每股收益为1.59元、1.89 元和1.97 元。考虑可比公司的估值水平，我们给予公司2010 年16 倍到19 倍的市盈率，对应公司股价的合理区间为25.44 元-30.21 元。
风险提示。如果煤炭行业景气下降将导致煤炭价格的下降，影响公司的盈利水平。公司经营业务受到人民币汇率波动的影响。监管政策的变化也可能对公司的运营产生重大不利影响。
研究员：陆勤 所属机构：世纪证券
报告标题：昊华能源(601101)新股定价报告，高家梁项目保障持续发展
位于京西的优质无烟煤企业。公司属下已投产煤矿共计三个，产能达到520 万吨/年，分别为木城涧煤矿、大安山煤矿及长沟峪煤矿，各个煤矿共建有四处矿井。此外，公司还在投资建设内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿。公司所在的京西煤田系中国五大无烟煤生产基地之一。由于公司所生产无烟煤中的硫、磷等元素含量与国内外大型钢铁公司需求非常吻合，通常能取得较高价格的订单，具有较明显的产品品质和价格优势。
国内无烟煤出口量最大的企业。出口煤销售通过国家特许煤炭出口专营权的中煤集团和中国矿产代理出口完成。公司生产的无烟煤主要销往日本、韩国及巴西，主要客户为日本新日铁、韩国浦项制铁等。
募集资金新建煤矿保障了公司持续发展。公司募集资金主要用于投资三个项目：内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿项目、万利矿区铜匠川铁路专用线项目、高家梁煤矿选煤厂项目。高家梁煤矿矿井建设总规模600 万吨/年，分两期建设，建设工期两年半。2010 年项目一期达产，到2012 年，项目将达到600 万吨总生产规模
盈利预测。我们预计2010、2011、2012 年公司每股收益为1.59元、1.89 元和1.97 元。考虑可比公司的估值水平，我们给予公司2010 年16 倍到19 倍的市盈率，对应公司股价的合理区间为25.44 元-30.21 元。
风险提示。如果煤炭行业景气下降将导致煤炭价格的下降，影响公司的盈利水平。公司经营业务受到人民币汇率波动的影响。监管政策的变化也可能对公司的运营产生重大不利影响。
研究员：陆勤 所属机构：世纪证券
报告标题：昊华能源(601101)小煤种龙头，合理价值26-28元
公司本部煤种特别，产量稳定，增长来自内蒙古高家梁矿。公司所在的京西煤田是中国是六大无烟煤基地之一，煤种属于储量最少的年老无烟煤，具有特低硫、低磷、低氮、高发热量等特点，主要用于冶金烧结燃料，国内估算市场容量1700 万吨左右，公司在该细分市场有较强的不可替代性和议价能力。公司本部矿井现有在产煤矿3 座、共4 对矿井，核定年生产能力总计520 万吨，未来公司的增量主要来自本次募集资金投向的内蒙古额尔多斯高家梁煤矿，远期规划1000 万吨。
公司的竞争优势：细分产品龙头、客户集中稳定、运距短。由于公司煤具有灰份、硫份低，挥发性低，还原能力强等特点，在烧结煤细分市场具有绝对优势，因此也具有稳定的市场和客户，前5 大客户的销售收入近年来维持在50%上下；此外，公司本部矿区到达天津新港口岸火车运输里程仅为200 公里，铁路运费27 元/吨，在国内出口煤炭企业中，具有运距优势。
公司的竞争劣势为：规模偏小、地质条件差、机械化开采比例低。
募集资金项目10 年将贡献收益。公司发行公开发行11 亿股，募集资金项目用于内蒙古鄂尔多斯高家梁煤矿及配套铁路和洗煤厂项目，该矿可采储量8.27 亿吨，产能规划600 万吨，1 期300 万吨已经具备投产条件，我们测算项目年内能够为公司贡献EPS0.15 元。
公司合理价值26-28 元。根据我们的盈利测算，2010 年、2011 年公司的EPS 分别为1.61 元和1.85 元，对应年度行业重点公司估值水平分别为16倍和15 倍，公司的合理价值在26~28 元之间。从近3 个月上市新股上市首日及上市以来的表现来看，发行价基本到位，上市短时间内多数表现一般。公司在煤种上和成长性上有一定优势，股本在煤炭公司中偏小，上市后估值有可能略超过行业平均水平。
风险提示：公司的个体风险有二：高家梁2 期及铁路不能如期投产将影响12 年盈利增长；炼铁中球团矿占比提升及焦粉的替代可能导致市场萎缩。
研究员：杨立宏 所属机构：国泰君安
报告标题：昊华能源(601101)小煤种龙头，合理价值26-28元
公司本部煤种特别，产量稳定，增长来自内蒙古高家梁矿。公司所在的京西煤田是中国是六大无烟煤基地之一，煤种属于储量最少的年老无烟煤，具有特低硫、低磷、低氮、高发热量等特点，主要用于冶金烧结燃料，国内估算市场容量1700 万吨左右，公司在该细分市场有较强的不可替代性和议价能力。公司本部矿井现有在产煤矿3 座、共4 对矿井，核定年生产能力总计520 万吨，未来公司的增量主要来自本次募集资金投向的内蒙古额尔多斯高家梁煤矿，远期规划1000 万吨。
公司的竞争优势：细分产品龙头、客户集中稳定、运距短。由于公司煤具有灰份、硫份低，挥发性低，还原能力强等特点，在烧结煤细分市场具有绝对优势，因此也具有稳定的市场和客户，前5 大客户的销售收入近年来维持在50%上下；此外，公司本部矿区到达天津新港口岸火车运输里程仅为200 公里，铁路运费27 元/吨，在国内出口煤炭企业中，具有运距优势。
公司的竞争劣势为：规模偏小、地质条件差、机械化开采比例低。
募集资金项目10 年将贡献收益。公司发行公开发行11 亿股，募集资金项目用于内蒙古鄂尔多斯高家梁煤矿及配套铁路和洗煤厂项目，该矿可采储量8.27 亿吨，产能规划600 万吨，1 期300 万吨已经具备投产条件，我们测算项目年内能够为公司贡献EPS0.15 元。
公司合理价值26-28 元。根据我们的盈利测算，2010 年、2011 年公司的EPS 分别为1.61 元和1.85 元，对应年度行业重点公司估值水平分别为16倍和15 倍，公司的合理价值在26~28 元之间。从近3 个月上市新股上市首日及上市以来的表现来看，发行价基本到位，上市短时间内多数表现一般。公司在煤种上和成长性上有一定优势，股本在煤炭公司中偏小，上市后估值有可能略超过行业平均水平。
风险提示：公司的个体风险有二：高家梁2 期及铁路不能如期投产将影响12 年盈利增长；炼铁中球团矿占比提升及焦粉的替代可能导致市场萎缩。
研究员：杨立宏 所属机构：国泰君安
报告标题：昊华能源(601101)无烟煤细分市场龙头，募集项目增强持续增长能力
公司生产的优质无烟煤产品50%以上供给国内外冶金行业客户。公司所在京西煤田系中国五大无烟煤生产基地之一，所生产无烟煤具有特低硫、特低磷、低氮、中低灰、低挥发分、高发热量和较高稳定性等特点，产品主要运用于冶金行业。公司国内煤炭的主要客户为国内大型冶金及化工企业等，如，唐钢集团、鞍本钢集团、山东铝业及首钢总公司等。此外，每年大约有33%左右的无烟煤销往日本、韩国及巴西，主要客户为日本新日铁、韩国浦项制铁等国外客户。如，2008 年公司对冶金客户煤炭占公司煤炭总销量的比重分别为56.53%。
煤质优良和接近市场优势使公司产品具有高的赢利能力。由于公司所产无烟煤中的硫、磷等元素含量与国内外大型钢铁公司需求非常吻合，公司生产的无烟煤优良的内在品质对冶金行业客户具有独特的吸引力。此外，公司是中国北方距港口最近的无烟煤生产企业，具有交通运输便利及运输成本较低的优势。公司82%的煤炭销售主要是通过铁路和港口运输方式完成。如，07～09 年公司煤炭毛利率维持在40%左右，远高于行业平均水平。
募集资金项目增加公司可持续成长潜力。目前公司年产500 万吨优质无烟煤，本次发行1.1 亿股，所募集资金将用于投资建设内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿和选煤厂项目及配套万利矿区铜匠川铁路专用线项目。在建高家梁煤矿项目2010 年投产，2012 年煤炭产量将达到600万吨，项目达产后将大幅度增厚公司业绩。高家梁矿以优质动力煤为主，其资源禀赋优于现有3 个煤矿，后续煤炭产量可望达到1000 万吨。
盈利预测与公司估值：按照发行后股本1.1 亿股，预测公司2010-2012年EPS 为1.6 元、、2.26 元、3.17 元。按照可比公司09 年估值水平18.6 倍计算，公司合理估值25.5 元。按照资源价值估值，假设折现率10%、12%，计算公司资源价值分别为476611.3 万元、409955.97 万元。计算对应公司每股价值为18.71 元/股、16.77 元/股。基于前述估值，我们认为合理股票价格发行区间应该是18.71-20.4 元。
风险提示：募资项目达不到预期和资源税导致成本增加。
研究员：肖汉平 所属机构：中投证券
报告标题：昊华能源(601101)无烟煤细分市场龙头，募集项目增强持续增长能力
公司生产的优质无烟煤产品50%以上供给国内外冶金行业客户。公司所在京西煤田系中国五大无烟煤生产基地之一，所生产无烟煤具有特低硫、特低磷、低氮、中低灰、低挥发分、高发热量和较高稳定性等特点，产品主要运用于冶金行业。公司国内煤炭的主要客户为国内大型冶金及化工企业等，如，唐钢集团、鞍本钢集团、山东铝业及首钢总公司等。此外，每年大约有33%左右的无烟煤销往日本、韩国及巴西，主要客户为日本新日铁、韩国浦项制铁等国外客户。如，2008 年公司对冶金客户煤炭占公司煤炭总销量的比重分别为56.53%。
煤质优良和接近市场优势使公司产品具有高的赢利能力。由于公司所产无烟煤中的硫、磷等元素含量与国内外大型钢铁公司需求非常吻合，公司生产的无烟煤优良的内在品质对冶金行业客户具有独特的吸引力。此外，公司是中国北方距港口最近的无烟煤生产企业，具有交通运输便利及运输成本较低的优势。公司82%的煤炭销售主要是通过铁路和港口运输方式完成。如，07～09 年公司煤炭毛利率维持在40%左右，远高于行业平均水平。
募集资金项目增加公司可持续成长潜力。目前公司年产500 万吨优质无烟煤，本次发行1.1 亿股，所募集资金将用于投资建设内蒙古鄂尔多斯市高家梁煤矿和选煤厂项目及配套万利矿区铜匠川铁路专用线项目。在建高家梁煤矿项目2010 年投产，2012 年煤炭产量将达到600万吨，项目达产后将大幅度增厚公司业绩。高家梁矿以优质动力煤为主，其资源禀赋优于现有3 个煤矿，后续煤炭产量可望达到1000 万吨。
盈利预测与公司估值：按照发行后股本1.1 亿股，预测公司2010-2012年EPS 为1.6 元、、2.26 元、3.17 元。按照可比公司09 年估值水平18.6 倍计算，公司合理估值25.5 元。按照资源价值估值，假设折现率10%、12%，计算公司资源价值分别为476611.3 万元、409955.97 万元。计算对应公司每股价值为18.71 元/股、16.77 元/股。基于前述估值，我们认为合理股票价格发行区间应该是18.71-20.4 元。
风险提示：募资项目达不到预期和资源税导致成本增加。
研究员：肖汉平 所属机构：中投证券
报告标题：昊华能源(601101)本部看价，新矿看量
优质无烟煤出口企业公司主要生产“京局牌”无烟煤，主要用于冶金(52%)、电力(4.5%)等行业，是优质的冶金烧结煤，其中88%是末煤(发热量25.2-26MJ/KG)，7%是中块煤(发热量24-25.8MJ/KG)，其他为小块煤。08 年公司生产无烟煤463 万吨，占全国同行比重1.11%，在全国主要无烟煤企业中位列第8 位。公司的主要客户来自国内外大型钢铁厂。国外客户主要是日本的新日铁(占09年收入的19.15%)和韩国的浦项制铁(占09 年收入的9.77%)，其供应的烧结煤占两者耗烧结煤比例的92.31%和50.66%，占唐钢、鞍本钢、首钢、山东铝业耗烧结煤比例的100%。公司前5大客户中主要有新日铁、浦项制铁、河北钢铁集团(5.71%)、唐山海港乾元(4.2%)、首钢(3.96%)。
现有矿井产能稳定公司旗下现有投产煤矿三个，木城涧、大安山和长沟峪煤矿，其中木城涧有两处矿井(大台井)，均位于中国五大无烟煤基地之一的京西煤田，合计产能520 万吨，公司现有产能未来产量将保持稳定。09 年公司产煤513 万吨，其中木城涧150 万吨，大台井93 万吨，大安山160 万吨，长沟峪110 万吨；09 年外购煤32.5万吨，销煤量543.74 万吨，其中480 万吨为末煤。
临近消费地与各大港口，地理优势明显公司冶金类重点客户由公司销售分公司直接负责，出口销售主要通过中煤集团和中煤能源以及中国矿产代理出口；国内其他重点客户销售由公司控股销售子公司完成，价格在公司确定的基准价格基础上下浮5-20 元，作为向三家公司销售自产煤价格，最终价格由销售子公司与客户谈判情况确定，但市场区域管理归销售分公司。公司82%煤通过铁路和港口运输完成，公司地处北京西部，与丰沙、京九、京广等铁路干线连接，同时也靠近秦皇岛港、天津港和京唐港。
政策变动及非持续性因素变动抬高前两年成本公司07 年吨煤成本253 元/吨，08 年上升到421 元/吨，主要由于公司在08 年奥运会停产之际，集中投入了矿车、钢轨、电缆等大型材料对生产基础设施进行了改造，使得生产成本从187 元/吨上升至279 元/吨；另外，由于08 年出口煤价大幅飙升，公司的外购吨煤成本上升到782 元/吨(+348 元/吨)，出口增值税每吨增加到170 元/吨(+83 元/吨)，使得虽然08 年煤价大幅提升，但公司的毛利率仅提升2%到42.6%。另外，海关总署从08 年8 月20 日征收烟煤暂停出口关税，税率10%，使得公司当年多交6172万元的税金。09 年公司吨煤生产成本达到290 元/吨(+11 元/吨)，主要是财政部要求，09 年之后只有总部发生的费用才能列入管理费用，因此公司当年将一些矿井人工费和制造费用等列入生产成本，由此使得当年人工费较08 年增加了3.16 亿，提升了吨煤成本。本部煤矿看提价，高家梁矿看产能释放进度
未来公司本部煤矿产量将保持稳定，主要增量来自募投项目高家梁矿的产能释放。目前北京地区7000 大卡无烟末煤车板含税价在800 元/吨左右，公司的无烟煤发热量应在6000 大卡左右，扣除增值税和车板费，综合价格应在540 附近，我们按全年540 元/吨坑口价计算，出口价格按923 元/吨计算(较09 年上涨25%)。高家梁矿10 年产煤160 万吨，按鄂尔多斯当地5000 大卡动力煤价格255 元/吨计算，按150 元和60 元吨煤成本和费用附加计算，10 年吨煤权益净利润为5800 万，11 年为1.17 亿，12 年为1.62 亿，分别增厚EPS0.13、0.26、0.36。预计公司本部未来三年可贡献EPS1.49、1.8、2.05，合计EPS 分别为1.62、2.06、2.41，按10 年15PE 计算价格应在24.3 元，我们重点关注煤炭公司10 年平均为17PE 倍，按此计算价格为27.5。合理价格区间在24.3-27.5，考虑到公司未来三年依靠高家梁矿能有较好成长性，给予10%溢价，合理价格区间在26.7-30.3 元，我们建议的申购区间为22-25 元之间。
研究员：李俊松 所属机构：中信建投
报告标题：昊华能源(601101)本部看价，新矿看量
优质无烟煤出口企业公司主要生产“京局牌”无烟煤，主要用于冶金(52%)、电力(4.5%)等行业，是优质的冶金烧结煤，其中88%是末煤(发热量25.2-26MJ/KG)，7%是中块煤(发热量24-25.8MJ/KG)，其他为小块煤。08 年公司生产无烟煤463 万吨，占全国同行比重1.11%，在全国主要无烟煤企业中位列第8 位。公司的主要客户来自国内外大型钢铁厂。国外客户主要是日本的新日铁(占09年收入的19.15%)和韩国的浦项制铁(占09 年收入的9.77%)，其供应的烧结煤占两者耗烧结煤比例的92.31%和50.66%，占唐钢、鞍本钢、首钢、山东铝业耗烧结煤比例的100%。公司前5大客户中主要有新日铁、浦项制铁、河北钢铁集团(5.71%)、唐山海港乾元(4.2%)、首钢(3.96%)。
现有矿井产能稳定公司旗下现有投产煤矿三个，木城涧、大安山和长沟峪煤矿，其中木城涧有两处矿井(大台井)，均位于中国五大无烟煤基地之一的京西煤田，合计产能520 万吨，公司现有产能未来产量将保持稳定。09 年公司产煤513 万吨，其中木城涧150 万吨，大台井93 万吨，大安山160 万吨，长沟峪110 万吨；09 年外购煤32.5万吨，销煤量543.74 万吨，其中480 万吨为末煤。
临近消费地与各大港口，地理优势明显公司冶金类重点客户由公司销售分公司直接负责，出口销售主要通过中煤集团和中煤能源以及中国矿产代理出口；国内其他重点客户销售由公司控股销售子公司完成，价格在公司确定的基准价格基础上下浮5-20 元，作为向三家公司销售自产煤价格，最终价格由销售子公司与客户谈判情况确定，但市场区域管理归销售分公司。公司82%煤通过铁路和港口运输完成，公司地处北京西部，与丰沙、京九、京广等铁路干线连接，同时也靠近秦皇岛港、天津港和京唐港。
政策变动及非持续性因素变动抬高前两年成本公司07 年吨煤成本253 元/吨，08 年上升到421 元/吨，主要由于公司在08 年奥运会停产之际，集中投入了矿车、钢轨、电缆等大型材料对生产基础设施进行了改造，使得生产成本从187 元/吨上升至279 元/吨；另外，由于08 年出口煤价大幅飙升，公司的外购吨煤成本上升到782 元/吨(+348 元/吨)，出口增值税每吨增加到170 元/吨(+83 元/吨)，使得虽然08 年煤价大幅提升，但公司的毛利率仅提升2%到42.6%。另外，海关总署从08 年8 月20 日征收烟煤暂停出口关税，税率10%，使得公司当年多交6172万元的税金。09 年公司吨煤生产成本达到290 元/吨(+11 元/吨)，主要是财政部要求，09 年之后只有总部发生的费用才能列入管理费用，因此公司当年将一些矿井人工费和制造费用等列入生产成本，由此使得当年人工费较08 年增加了3.16 亿，提升了吨煤成本。本部煤矿看提价，高家梁矿看产能释放进度
未来公司本部煤矿产量将保持稳定，主要增量来自募投项目高家梁矿的产能释放。目前北京地区7000 大卡无烟末煤车板含税价在800 元/吨左右，公司的无烟煤发热量应在6000 大卡左右，扣除增值税和车板费，综合价格应在540 附近，我们按全年540 元/吨坑口价计算，出口价格按923 元/吨计算(较09 年上涨25%)。高家梁矿10 年产煤160 万吨，按鄂尔多斯当地5000 大卡动力煤价格255 元/吨计算，按150 元和60 元吨煤成本和费用附加计算，10 年吨煤权益净利润为5800 万，11 年为1.17 亿，12 年为1.62 亿，分别增厚EPS0.13、0.26、0.36。预计公司本部未来三年可贡献EPS1.49、1.8、2.05，合计EPS 分别为1.62、2.06、2.41，按10 年15PE 计算价格应在24.3 元，我们重点关注煤炭公司10 年平均为17PE 倍，按此计算价格为27.5。合理价格区间在24.3-27.5，考虑到公司未来三年依靠高家梁矿能有较好成长性，给予10%溢价，合理价格区间在26.7-30.3 元，我们建议的申购区间为22-25 元之间。
研究员：李俊松 所属机构：中信建投
报告标题：昊华能源(601101)小而强的煤炭精品，区位优势成就出口龙头
公司主导产品“京局洁”牌无烟煤以其独特的产品特性和稳定的质量在市场上有极佳的性价比和竞争优势。公司生产的煤炭具有特低硫、特低磷、低氮、中低灰、低挥发分、高发热量和较高稳定性等特点，广泛应用于冶金、电力、化工、建材等工业行业。公司和客户建立了长期稳定的合作关系，主要客户包括国内的唐钢集团、鞍本钢集团、山东铝业及首钢总公司，以及国外的日本新日铁、韩国浦项制铁等大型公司。公司属下已投产煤矿分别为木城涧煤矿、大安山煤矿及长沟峪煤矿三个煤矿共四处矿井，核定煤炭产能为520万吨。2009年煤炭销量达544万吨，营业收入30.97亿元，净利润4.72亿元。
公司地理位置优越，是国内无烟煤出口量最大的企业，产品出口毛利率总体高于内销。公司距秦皇岛港、天津港、京唐港等现代化主要煤运集散港口平均运输距离230公里，是中国北方距港口最近的优质无烟煤生产企业，具有交通运输便利及运输成本低的优势，有利于公司产品的出口销售。公司采取国内、国外两个市场互动的销售策略，利用两个市场的不完全同步灵活调配出口与内销销售计划，充分保证产品毛利率处在一个较高的水平，这是公司产品销售的一大优势。近年公司出口毛利率为36.18%-48.74%，高于内销毛利率36.88%-41.28%的水平，也高于行业平均水平。公司产品出口量约占总销售量的三分之一左右，出口产品较高的毛利率水平对公司业绩的增长作出了很大的贡献。
国内国际市场冶金用煤价格大幅上涨，公司2010年业绩增长有较大的确定性。由于国际煤价上涨，受日本与澳大利亚冶金用煤价格上涨55%影响，2010年公司产品出口长协价基本谈定达170美元/吨，涨幅超过60%；而国内煤价则已经确定涨价70元/吨，公司2010年业绩出现大幅增长没有太大疑问。
募投项目大幅增加煤炭产能，销售收入保持稳定增长有保障。募集资金主要用于鄂尔多斯市高家梁煤矿项目及配套的铜匠川铁路专用线项目和高家梁煤矿选煤厂项目。高家梁煤矿项目建设总规模600 万吨/年，所产为优质动力煤，一期工程300万吨/年将于2010年达产，预计2012年全面达到设计的600万吨产能。项目已与京能集团等主要客户签订供煤意向书，产品销售有保障。募投项目的建设将使公司产能规模翻番，使公司具备后续发展的动力。
按公司未来发展规划，将有新的扩大产能后续计划，并将逐步迈入新能源领域。公司董事长表示目前正在积极寻找新的煤矿资源，一个规模不亚于高家梁煤矿的项目已经进入实质性谈判，公司争取在“十二五”期间煤炭产能达到2000万吨。另一方面，公司将适时进入新能源领域，重点研究煤制气项目及生物质发电项目，发展低碳经济和循环经济。
投资建议：根据公司产能及募投项目的投产进度，预计公司2010-2012年的每股收益分别为1.87元、2.55元和3.20元，结合目前国内A股煤炭开采行业平均市盈率19倍的估值水平，我们认为合理的询价区间为28.05-33.66元，对应2010年摊薄后的市盈率15-18倍。
研究员：王昕 所属机构：金元证券
报告标题：昊华能源(601101)小而强的煤炭精品，区位优势成就出口龙头
公司主导产品“京局洁”牌无烟煤以其独特的产品特性和稳定的质量在市场上有极佳的性价比和竞争优势。公司生产的煤炭具有特低硫、特低磷、低氮、中低灰、低挥发分、高发热量和较高稳定性等特点，广泛应用于冶金、电力、化工、建材等工业行业。公司和客户建立了长期稳定的合作关系，主要客户包括国内的唐钢集团、鞍本钢集团、山东铝业及首钢总公司，以及国外的日本新日铁、韩国浦项制铁等大型公司。公司属下已投产煤矿分别为木城涧煤矿、大安山煤矿及长沟峪煤矿三个煤矿共四处矿井，核定煤炭产能为520万吨。2009年煤炭销量达544万吨，营业收入30.97亿元，净利润4.72亿元。
公司地理位置优越，是国内无烟煤出口量最大的企业，产品出口毛利率总体高于内销。公司距秦皇岛港、天津港、京唐港等现代化主要煤运集散港口平均运输距离230公里，是中国北方距港口最近的优质无烟煤生产企业，具有交通运输便利及运输成本低的优势，有利于公司产品的出口销售。公司采取国内、国外两个市场互动的销售策略，利用两个市场的不完全同步灵活调配出口与内销销售计划，充分保证产品毛利率处在一个较高的水平，这是公司产品销售的一大优势。近年公司出口毛利率为36.18%-48.74%，高于内销毛利率36.88%-41.28%的水平，也高于行业平均水平。公司产品出口量约占总销售量的三分之一左右，出口产品较高的毛利率水平对公司业绩的增长作出了很大的贡献。
国内国际市场冶金用煤价格大幅上涨，公司2010年业绩增长有较大的确定性。由于国际煤价上涨，受日本与澳大利亚冶金用煤价格上涨55%影响，2010年公司产品出口长协价基本谈定达170美元/吨，涨幅超过60%；而国内煤价则已经确定涨价70元/吨，公司2010年业绩出现大幅增长没有太大疑问。
募投项目大幅增加煤炭产能，销售收入保持稳定增长有保障。募集资金主要用于鄂尔多斯市高家梁煤矿项目及配套的铜匠川铁路专用线项目和高家梁煤矿选煤厂项目。高家梁煤矿项目建设总规模600 万吨/年，所产为优质动力煤，一期工程300万吨/年将于2010年达产，预计2012年全面达到设计的600万吨产能。项目已与京能集团等主要客户签订供煤意向书，产品销售有保障。募投项目的建设将使公司产能规模翻番，使公司具备后续发展的动力。
按公司未来发展规划，将有新的扩大产能后续计划，并将逐步迈入新能源领域。公司董事长表示目前正在积极寻找新的煤矿资源，一个规模不亚于高家梁煤矿的项目已经进入实质性谈判，公司争取在“十二五”期间煤炭产能达到2000万吨。另一方面，公司将适时进入新能源领域，重点研究煤制气项目及生物质发电项目，发展低碳经济和循环经济。
投资建议：根据公司产能及募投项目的投产进度，预计公司2010-2012年的每股收益分别为1.87元、2.55元和3.20元，结合目前国内A股煤炭开采行业平均市盈率19倍的估值水平，我们认为合理的询价区间为28.05-33.66元，对应2010年摊薄后的市盈率15-18倍。
研究员：王昕 所属机构：金元证券
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