(601688) 研究分析报告|查股网
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报告标题：华泰证券(601688)自营业务好于预期，佣金率快速下滑
收入19.4 亿元、净利润8.26 亿元，同比分别增长9.3%和16.6 %，环比分别下降23.7% 与14.7% 。EPS 0.15 元，ROE2.7 %，业绩符合预期。承销、自营与利息收益的快速增长为公司业绩同比提升的主要因素。
佣金率快速下降，网点布局加速。1 季度股票基金佣金率0.088%，较上年降21 %、环比降19% ，降幅超出预期。尽管1 季度股票基金交易额同比增长34%；份额也增至5.83%( 较上年增长2.02% )，但仍难弥补佣金率快速下滑。1 季度实现经纪佣金收入12.6 亿元，同比下降15.1% ，环比下降36.1% 。1 季度迁址6 家营业部、升级7 家服务部、新建11 家营业部。
得益于较低基数，承销业务快速增长。季度内完成8 家IPO，融资额49. 7亿元、份额3.57% 、承销收入2.3 亿元，同比增长26 倍，环比降21.5% 。
期末自营规模86.6 亿元、较期初增16.7 %，其中交易性与可供出售金融资产分别增5%与73% ，增持应以可供出售权益证券为主，增持较多的为中信证券、攀钢钢钒、长江电力和贵州茅台。1 季度实现自营收益1.55 亿元，同比增加70% 。占投资规模14% 的前10 大重仓股目前累计浮盈576 万元。
新业务方面，公司及18 家营业部获期指IB 资格；融资融券方案已通过专业评价，或第二批试点无悬念；直投已完成1 单项目投资，投资额2000万元；获批以5 元/股认购江苏银行1.4 亿股，这有利于长期投资收益水平的提升；首只小集合理财产品成立，客户参与规模2.8 亿元。
调整2010-2011 年净利润预测至44 亿元以及53 亿元，业绩增速分别为16%与21% ，对应EPS 分别为0.79 元以及0.92 元。根据分部估值，给予24元目标价，对应2010 年动态PE 30 倍，给予谨慎增持评级。关注创新业务推出对公司业绩的长期影响。
研究员：梁静 所属机构：国泰君安
报告标题：华泰证券(601688)新设营业部扩展快、佣金率未来下降空间有限
公司发布2010Q1 业绩公司报告期内实现营业收入19.2 亿元，同比增长9.3%，实现营业利润10.8 亿元，最终实现归属于母公司的净利润8.26 亿元，每股收益0.15 元，同比增长16.6%。
募集资金150 亿元尚未大规模投入使用，未来将产生一定收益2010Q1 持有货币资金高达240 亿元，投资性金融资产数额较上年底变化不大，公司IPO 募集资金150 亿元尚未投入使用。随着未来50 亿元规模融资业务及其他用途，将逐步为公司带来收益。
公司报告期内实现了投资收益1.8 亿元和公允价值变动损益0.5亿元，总投资收益率为年化6.11%，基本符合预期。
此外，公司的资产管理收入和联营企业投资收益，由于确认的时间差异因素未能体现在2010Q1 的业绩中，未来有释放空间。
股票经纪业务市场份额稳中有升，佣金率未来下降空间相对较小股票经纪业务市场份额2010Q1 为5.8%，延续了2009Q3 以来的上升趋势。报告期内公司完成6 家营业部迁址和7 家服务部升级，获准新设的11 家证券营业部完成筹建工作。未来随着这些新设营业部投入使用，公司市场份额会有一定的提升。
2010Q1 平均佣金率为0.00085，比2009 年全年的0.001 下降了15.85%左右，基本属于行业正常水平。我们认为：作为主要市场份额位于江苏、上海等佣金竞争激烈上述地区的华泰证券，在2010Q1 之后，未来其佣金率相对下降较为有限。
投行承销收入增长快，在中小板和创业板具有优势公司2010Q1 承担了8 支股票IPO 和3 支债券的发行，获得了2.3亿元的承销收入，相比去年同期的800 万元有飞速增长。
华泰证券即将开展创新业务，且受益程度较大公司已经通过了前期所有测试和检查，大约5 月份左右即可获准进行融资融券业务，计划初始融资规模为50 亿元。我们在前期报告《2009.12.31 股指期货和融资融券，箭在弦上》得出结论，华泰证券是受益于创新业务程度较大的券商之一。
投资建议我们根据分部估值法，发现华泰证券的价值相对行业水平有一定低估，详情见前期报告《价值低估的新龙头》。维持对公司的增持评级。目前对券商股推荐组合为华泰、长江、国元和中信证券。
研究员：魏涛 所属机构：中信建投
报告标题：华泰证券(601688)稳扎稳打、步步为营
华泰证券是我们看好的三家券商股之一(华泰、长江、锦龙)，我们认为公司的合理价值在25 元以上(相对于目前股价仍有18%上涨空间)，对应10 年PE31X、PB4X。公司一季报(EPS0.16 元)完全符合我们在行业一季报前瞻中的预期，业绩同比增长17%。一季度公司加权佣金率同比下降2.4%，而管理费用率则同比上升3%。
经历了2006-2009 年四次大规模收购、低成本扩张后，华泰未来的增长模式转向强化子公司管理和业务整合方面：在完成股权整合后，华泰联合和母公司分工合作的局面有助于专业化优势的发挥，也有助于保持华泰联合的独立发展能力以及企业的稳定性。
公司的一大投资亮点是麾下聚集了众多资质优秀的金融资产：长城伟业期货公司在期货行业内排名前列，拥有全面结算牌照和在商品、金融期货综合拓展的强大实力；公司持有南方基金45%股权，权益口径基金及集合理财计划管理规模居于行业第四，集合理财规模位列行业第一；直投业务刚刚起步，虽然受到国有股转持政策影响短期投资项目有限，但公司持有的江苏银行7%股权未来有较强的IPO 预期。
公司经纪业务单点市场份额对应市值以及经纪业务PS(市值/佣金收入)指标在券商板块中均处于较低水平，平均较行业折价17%。我们继续维持对公司的增持评级以及25 元目标价格。
研究员：孙健 所属机构：申银万国
报告标题：华泰证券(601688)10一季报点评-投行弥补经纪，实现收入微增
净利润符合预期增长17%，符合预期。
投行收入增长弥补经纪业务收入下降。1季度公司营业收入合计增长1.65亿元，其中经纪业务收入下降2.23亿元，承销业务收入增长2.21亿元，自营业务增长0.64亿元，资产管理业务增长0.03亿元，其他业务增长1.06亿元。
新设网点速度远快于行业平均。
公司1季度完成规范升级证券服务部7家，新设证券营业部11家，同城迁址营业部6家，营业网点数量达196家。
经纪：市场份额下降0.70个百分点，佣金率下滑16.08%。
我们推测市场份额下降可能有以下两个原因：①为维护佣金率，部分牺牲市场份额。②搬迁带来的客户流失。具体情况待5月初公司调研后说明。
投行：1季度实现业绩开门红。
2010年1季度华泰系承销股票项目8家，承销收入2.64亿元，其中华泰证券承销收入0.48亿元，占比18.21%；华泰联合承销收入2.15亿元，占比81.79%。
资管：集合理规模保持第一。
2010年1季度末公司9只集合理财产品合计规模达到146.86亿元，较2009 年末增长3.15%，1季度末市场份额12.95%，继续保持行业排名第一。
维持“中性”评级。
2010年华泰证券动态PE为39.61倍，高于行业平均的32.94倍，PB为3.61倍，低于行业平均的4.12倍，佣金份额市价指数2428，显著低于行业平均的2843，考虑到市场份额下降趋势及5月26日占目前流通盘43%的限售股将解禁，维持“中性”评级。
研究员：邵子钦 所属机构：国信证券
报告标题：华泰证券(601688)2010年一季报点评，业绩符合预期
报告摘要：
业绩符合预期：2010年一季度公司实现营业收入19亿元，同比增长9%；实现净利润8亿元，同比增长5%。期末每股收益0.15元，每股净资产5.41元。我们在《2010年一季报前瞻》中预计公司一季度营业收入18亿元，利润7.5亿元，每股收益0.13元，公司一季度业绩符合预期。
经纪业务市场份额略有下降，佣金率符合预期：公司一季度公司经纪业务收入同比增长9%，环比下降24%。经纪业务收入占营业收入的比重为65%，相比去年同期的83%下降较多，主要原因是：1、去年同期投行业务收入基数太低；2、股票发行使自有资金增加，利息收入增加较多。总交易额市场份额同比上升7%，环比下降24%，总交易额市场份额(合并口径)自2009末的5.94%下降至本季末的5.73%，降幅为4%。公司总交易额佣金率从2009年四季度的0.85‰下降至0.82‰(考虑机构分仓在其他业务收入中占比历年为85%左右，基于会计政策调整原则，将2009年四季度的经纪业务收入调低2.4亿元至17.3亿元)，下降幅度为4%，符合预期。
自营风格稳健：公司一季度实现自营收入1.55亿元，占营业收入的比重为8%。在公司通过IPO募集了155亿元资金的背景下，公司季末的交易性金融资产与可供出售金融资产合计为87亿元，相比2009年末只增加了12亿元，显示公司维持了其一贯谨慎、稳健的自营风格。一季度末，公司前10支股票投资尚有浮盈5.7亿元。
华泰联合发力投行业务。公司一季度实现投行收入2.3亿元，主承销市场份额(合并口径)由2009年末的1.1%上升至一季度末的1.3%，上升幅度为18%。市场份额的上升主要来自于华泰联合证券的发力，其市场份额由2009年的0.3%上升至一季度末的0.73%。公司投行市场份额(合并口径)在券商中排名保持在第10名左右。
费用率保持稳定。公司一季度的费用率为44%，与2009年各季度及2009年的费用率不相上下，费用率保持稳定。
给予增持-A的评级和24元的目标价。公司自营风格稳健，自营敞口相对较低；IPO后净资本大幅增加，获得下一批融资融券资格的概率较大且利用创新业务获利的能力较强。我们给予公司增持-A的评级和24元的目标价。下一步我们将重点关注公司经纪业务市场份额的变化及创新业务的发展情况。
研究员：杨建海 所属机构：安信证券
报告标题：华泰证券(601688)10年1季报点评
公司1 季度业绩低于预期。公司10 年1 季度实现营业收入19.43 亿元，同比增长9.3%；实现净利润8.26 亿元，同比增长16.64%，实现每股收益0.15 元。公司业绩低于我们的预期。公司业绩低于预期的原因主要在于经纪业务收入和成本费用的控制情况低于预期。
经纪业务的净佣金率环比继续下滑。公司1 季度实现的证券经纪业务净收入为12.55 亿元，同比下滑15.09%。在1 季度市场交易同比正增长的行业背景之下，公司1 季度的经纪业务收入同比出现负增长的主要原因在于净佣金率同比出现较大幅度的下滑( 从去年同期的0.11% 下滑至本期的0.082%)
公司10 年1 季度的经纪业务净佣金率环比下降较为明显， 从09 年全年平均的0.099%下降至本期的0.082%。
根据我们的动态跟踪，公司1 季度的股基权债代理交易市场份额约为5.74%，比去年同期的5.85%下降了0.1 个百分点；而公司1 季度的股票基金代理交易市场份额约为5.89%，较去年同期的5.49%上升了0.4个百分点。
成本费用率比预期高。公司1 季度的业务及管理费支出为7.66 亿元，同比增长16.84%，本期的成本费用率为39.44%，高于我们此前预期的36%，也高于此前公布1 季报的长江证券(36.63%)。
自营业绩仍实现正收益。公司1 季度实现的自营业务收入(投资收益+公允价值变动损益)为2.26 亿元，同比增长59.33%%。在同期市场指数下滑5.13%的情况下，公司自营业绩仍实现正收益，好于我们的预期，这可能与公司稳健的自营风格有关。
与09 年底相比，公司10 年1 季度的自营业务规模略有增加。公司在09 年底的交易性金融资产和可供出售金融资产的总规模为74.19 亿元。
截止1 季度末，该两项金融资产的总规模增加至86.57 亿元。
投行业务收入同比大幅增长。公司10 年1 季度的承销业务收入为2.3 亿元，同比去年的0.08 亿元收入有大幅增长(幅度为2629.22%)。公司投行业务收入大幅增长的主要原因在于市场融资总额和公司市场份额同比均出现明显增长。公司1 季度的权益类承销业务的市场份额从去年同期的1.82%轻微上升至1.89%，而核心债券承销业务的市场份额则同比增长3.09%。
资产管理业务收入大致保持平稳。公司10 年1 季度的资管业务收入为0.27亿元，与去年同期的0.3 亿元相比，公司今年1 季度的资产管理业务收入基本保持平稳。目前，公司共有“华泰紫金2 号”、“华泰紫金3 号”、“华泰紫金策略优选”等9 只华泰紫金系列集合理财产品，预计未来将会继续为公司集合理财业务贡献较为稳定的收入来源。
融资融券。公司虽然没有进入第一批融资融券试点券商之列，但是预计较有可能会进入到第二批试点。届时有望增厚业绩6%-7%。
维持对公司的“持有”评级。在2200 亿日均交易额和不考虑新业务贡献的假设之下，我们预计公司10 年和11 年的EPS 分别为0.75 元和0.79 元。公司目前股价对应10 年的PE 为28.17 倍，维持对公司“持有”的投资评级。
研究员：李伟奇 所属机构：国金证券
报告标题：华泰证券(601688)佣金收入略低预期，投行和自营发力
公司一季度业绩同比上升，但佣金收入略低于预期：公司一季度实现净利润达8.26 亿元，同比上升16.6%；但一季度佣金略低于预期，主要原因是名义上的佣金费率同比和环比下降较快。
一季度经纪业务萎靡表现难阻后期经纪业务腾飞：我们认为外延式扩张+合内涵式发展将促使公司经纪业绩向好。一季度公司的经纪业务市场份额较2009 年增长了8.69%，位居十大券商之首。
投行业务表现优异，收入结构优化：实现承销业务净收入2.3 亿元，同比大幅增长。IPO 方面：公司(合并)主承销实际募集资金达46.26 亿元，居行业第9，承销家数达8 家，居行业第3。投行、投资收入和利息净收入的快速增长，使公司营业收入中佣金收入的比重由2009 年的78%下降至66%，收入弹性增强。我们预计公司2010、2011、2012 年EPS 分别为0.86 元、1.02 元、1.1 元。公司经纪业务腾飞和2010 年资金合理充分运用并带来业绩释放将是公司股价促发点。维持“推荐”评级。
研究员：刘俊 所属机构：长江证券
报告标题：华泰证券(601688)四轮驱动，加速在即
驱动一：外延+内涵，经纪市场份额极速提升外延式扩张和内涵发展双轮驱动加速经纪业务市场份额迅猛提升，考虑未来中信建投股权转让，公司经纪竞争力提升预期明显。佣金费率先行企稳，价格优势凸显，佣金竞争力行业领先。华泰和联合经纪业务划分楚河汉界，细化经纪业务区域，充分利用人力、财力和品牌影响力，提升经纪业务战斗力。
驱动二：专注打造“中小板+创业板”IPO 品牌公司09 年至今92.31%的IPO 为中小板、创业板项目，业务发展明确。今后华泰联合专门承销深交所IPO 项目，其保荐代表57 人，行业第5。“实力+专注力”将保证“中小板+创业板”IPO 市场份额稳步提升。
驱动三：集合资产管理业务突出，将成重要利润来源公司集合资管规模142.37 亿元，业内龙头。8 只集合资产管理业务基金先后发力，将为公司带来丰厚利润。“华泰紫金”系列业绩表现优异。
驱动四：资本充足，各项业务发展提速公司上市募集资金155 亿元，为各项业务发展注入新鲜血液。净资本将更加充足，进入第二批融资融券试点券商无悬念，融资融券对公司2010 年利润贡献将达4%，长期有望达15%。
我们认为公司股价在日均交易额重上2500 亿后会有优异表现，预计2010、2011、2012 年EPS 分别为0.86 元、1.02 元、1.10 元。予以“推荐”评级。
研究员：刘俊 所属机构：长江证券
报告标题：华泰证券(601688)价值低估的新龙头，经纪业务安全度高，受益于创新业务程度大
华泰证券：未来的券商新龙头
未来按市场份额算，华泰证券的经纪业务市场份额为6.2%，据市场第一。尽管由于佣金率处于行业较低水平，但根据2009 年的经纪业务收入排名，其仅略低于银河证券，据行业第二。
华泰证券经纪业务安全度高、佣金率未来下降空间相对较小
华泰证券所在区域的营业网点已经接近饱和，未来佣金率下降空间有限。江苏、上海、北京、广东等地经纪业务历来竞争激烈，手续费率在全国处于较低水平，为网点相对饱和地区，因此新设营业部受到很大限制。因此我们认为作为主要市场份额位于上述地区的华泰证券，未来其佣金率相对下降较为有限。
从各券商水平来看，2009Q3 华泰证券的佣金率水平为0.1024%，为已上市券商中最低水平。我们判断由于其佣金率水平已经为行业较低水平，未来下降空间有限。
华泰证券相对行业价值有一定低估
根据分部估值汇总法，对海通、中信、华泰的股价进行了分析：如果对经纪业务的估值水平相同的话，在对自营业务估值为PB1.5 倍的情况下，那么海通证券的17.45 元，对应中信证券的33 元和华泰证券的25.6 元。同时我们还计算了其他大券商如光大、招商和广发的估值，发现光大、招商和广发对于经纪业务的估值水平要高于海通。
华泰证券即将开展创新业务，且受益程度较大
虽然华泰证券未能进入首批试点，但由于公司已经通过了前期所有测试和检查，所以公司开展融资融券的时间仅仅比首批试点大约晚1 个月左右。我们认为这对公司融资融券业务开展影响不大。
此外，我们在前期报告《2009.12.31 股指期货和融资融券，箭在弦上》得出结论，华泰证券是受益于创新业务程度较大的券商之一。
投资建议
我们认为，华泰证券作为行业未来的新龙头，其经纪业务安全度高、佣金率下降空间相对最小，受益于创新业务程度较大，估值在行业中处于较低水平。我们给予公司增持评级。目标价26 元。
研究员：魏涛 所属机构：中信建投
报告标题：华泰证券(601688)价值低估的新龙头，经纪业务安全度高，受益于创新业务程度大
华泰证券：未来的券商新龙头
未来按市场份额算，华泰证券的经纪业务市场份额为6.2%，据市场第一。尽管由于佣金率处于行业较低水平，但根据2009 年的经纪业务收入排名，其仅略低于银河证券，据行业第二。
华泰证券经纪业务安全度高、佣金率未来下降空间相对较小
华泰证券所在区域的营业网点已经接近饱和，未来佣金率下降空间有限。江苏、上海、北京、广东等地经纪业务历来竞争激烈，手续费率在全国处于较低水平，为网点相对饱和地区，因此新设营业部受到很大限制。因此我们认为作为主要市场份额位于上述地区的华泰证券，未来其佣金率相对下降较为有限。
从各券商水平来看，2009Q3 华泰证券的佣金率水平为0.1024%，为已上市券商中最低水平。我们判断由于其佣金率水平已经为行业较低水平，未来下降空间有限。
华泰证券相对行业价值有一定低估
根据分部估值汇总法，对海通、中信、华泰的股价进行了分析：如果对经纪业务的估值水平相同的话，在对自营业务估值为PB1.5 倍的情况下，那么海通证券的17.45 元，对应中信证券的33 元和华泰证券的25.6 元。同时我们还计算了其他大券商如光大、招商和广发的估值，发现光大、招商和广发对于经纪业务的估值水平要高于海通。
华泰证券即将开展创新业务，且受益程度较大
虽然华泰证券未能进入首批试点，但由于公司已经通过了前期所有测试和检查，所以公司开展融资融券的时间仅仅比首批试点大约晚1 个月左右。我们认为这对公司融资融券业务开展影响不大。
此外，我们在前期报告《2009.12.31 股指期货和融资融券，箭在弦上》得出结论，华泰证券是受益于创新业务程度较大的券商之一。
投资建议
我们认为，华泰证券作为行业未来的新龙头，其经纪业务安全度高、佣金率下降空间相对最小，受益于创新业务程度较大，估值在行业中处于较低水平。我们给予公司增持评级。目标价26 元。
研究员：魏涛 所属机构：中信建投
报告标题：中国建筑(601668)收购增厚不明显，长期有助战略结构调整
：深圳中海投系由中建总公司出资，于1992 年9 月在深圳市成立的有限责任公司，注册资本为人民币195000 万元。公司的经营范围为：承担对中外资企业在深圳市内各种建筑、投资项目的咨询、建筑工程监理业务，在深圳市区范围内开展单项土地开发、房地产经营业务；开展房地产物业管理业务。该公司的2008 年和2009 年前三季度的主要指标
深圳中海投为投资管理型公司，除股权投资收益外，主要为房地产开发收益，由于深圳中海投目前尚无关于土地开发、房地产开发项目的投资计划和项目储备，未来房地产开发收益无法预测，而未来投资收益的状况主要取决于下属被投资公司的盈利状况及分配政策。
深圳中海投持有的长期股权投资包括：重庆中海投资有限公司100%股权、中国华闻投资控股有限公司20%的股权、安徽国元信托有限责任公司(“国元信托”)和安徽国元投资有限责任公司(“国元投资”)各40.375%的股权，以及上海中海建设工程有限公司90.0%的股权。上海中海建设工程有限公司已停业进行清算。
收购交易对中国建筑利润增厚不明显、长期潜在的战略结构调整价值。我们认为本次关联交易收购对于提升中国建筑的利润并不明显，被收购公司2009 年前三季度净利润仅7262.11 万元，占我们预计中国建筑2009 年净利润52 亿元的1.4%；收购该公司从2009 年前三季度的利润计算的收购资产净利率并不高，仅2.26%，以2008 年利润计算收购资产净利率为5.32%。盈利能力角度来看收购价格有些高，但收购一方面解决上市承诺，本次交易是中建总公司整体改制上市工作的后续组成部分。另一方面通过收购资产拥有了金融平台，长期对公司未来的战略调整和提升盈利能力均有好处。此外，本次交易后，中国建筑的资产规模有所减少。中国建筑截至2009 年9 月30 日的资产总计将从交易前的2804.75亿元降至交易后的2803.20 亿元，降幅为0.06%。归属于母公司股东权益从交易前的678.58 亿元降至交易后的670.47亿元，降幅为1.20%。本次收购的收购对价高于目标资产的账面值，由于为同一控制下企业合并，在模拟合并时目标资产以其账面价值并入模拟合并财务报表，其溢价部分需冲减本集团的归属于母公司股东权益。
评估增值主要是国元证券的评估增值。本次评估确定的深圳中海投全部权益评估价值为321996.26 万元，比审计后账面净资产增值81113.42 万元，增值率为33.67%。增值体现为长期股权投资增值81113.42 万元，增值率为70.24%，而长期股权投资的增值则主要是国元信托持有的国元证券21.04%股权的评估增值8.04 亿元。
盈利预测及估值。我们维持对公司2009-2011 年的每股收益分别为0.17 元、0.24 和0.31 元的判断，目前估值水平维持长期“买入”投资评级，六个月目标价6 元。
研究员：江孔亮 所属机构：海通证券
报告标题：华泰证券(601688)韬光养晦、剩者为王，合理定价25元
公司首次公开发行股票将于2月26日上市交易：发行价格20元(位于我们给定询价区间19-21元的中轴)，发行股数7.85亿股(网下发行30%、冻结152亿元、配售比例32.82%；网上发行70%、冻结资金837亿元，中签率为14.4%)，对应融资额为157亿元。
经纪业务市场份额最大：华泰&华泰联合证券合并口径经纪业务市场份额达到6.21%，高于同业。除总量优势外，公司经纪业务交易效率较高(以营业部均成交量衡量)，经纪业务的整合能力也在收购信泰、亚洲、联合等券商的过程中得到反复验证。由于几家券商在网点、人员设置上均具备重复性，在持续的外延扩张收购后，内生式增长将成为未来我们关注的焦点。
经营作风稳健中不失进取， 2002年之后公司成功抓住了增资扩股和行业综合治理的契机，积极做大做强：公司资产管理业务托管规模140亿元，此外还有南方基金、友邦华泰两个公募平台，未来资产和基金管理业务和经纪业务存量客户有较大对接空间，以应对证券经纪业务转型的压力和趋势。
在日均成交额2000亿元假设下，公司对应2010年EPS为0.80元，我们认为二级市场合理定价位于25元左右，鉴于近期新股上市后涨幅普遍偏小，我们建议投资者在21元-22元附近积极参与。
研究员：孙健 所属机构：申银万国
报告标题：华泰证券(601688)韬光养晦、剩者为王，合理定价25元
公司首次公开发行股票将于2月26日上市交易：发行价格20元(位于我们给定询价区间19-21元的中轴)，发行股数7.85亿股(网下发行30%、冻结152亿元、配售比例32.82%；网上发行70%、冻结资金837亿元，中签率为14.4%)，对应融资额为157亿元。
经纪业务市场份额最大：华泰&华泰联合证券合并口径经纪业务市场份额达到6.21%，高于同业。除总量优势外，公司经纪业务交易效率较高(以营业部均成交量衡量)，经纪业务的整合能力也在收购信泰、亚洲、联合等券商的过程中得到反复验证。由于几家券商在网点、人员设置上均具备重复性，在持续的外延扩张收购后，内生式增长将成为未来我们关注的焦点。
经营作风稳健中不失进取， 2002年之后公司成功抓住了增资扩股和行业综合治理的契机，积极做大做强：公司资产管理业务托管规模140亿元，此外还有南方基金、友邦华泰两个公募平台，未来资产和基金管理业务和经纪业务存量客户有较大对接空间，以应对证券经纪业务转型的压力和趋势。
在日均成交额2000亿元假设下，公司对应2010年EPS为0.80元，我们认为二级市场合理定价位于25元左右，鉴于近期新股上市后涨幅普遍偏小，我们建议投资者在21元-22元附近积极参与。
研究员：孙健 所属机构：申银万国
报告标题：华泰证券(601688)首日上市点评，预计上市价格区间22-23元，25元为上限
评论：
发行方案：发行价20元/股，融资净额155亿元，发行后BVPS为5.26元，发行前后PB为6.92倍和3.8倍，发行前后PE为 24.4倍和28.4倍，是继招商证券和光大证券之后发行价格最低的券商股。
整合华泰联合证券后公司营业网点多达180余家，通过控股介入基金、期货和境外投行业，是国内唯一参股商业银行 (江苏银行)的证券控股集团，与广发、海通等成为第一梯队的大型经纪商，未来竞争实力突出。
投资建议：预计华泰证券2010/2011年EPS为0.80/0.87元，首日上市交易价格为22-23元，相对于发行价有10%-15%的 收益率，对应2010年PE和PB分别为27.5-28.7倍和3.86-4.04倍，与行业均值28.8倍和4.84倍接近；如参照相应上市券商经 纪业务份额数据，华泰证券可能达到的最高价格为25元，对应1400亿市值，与广发、海通市值相当，对应2010年PE和PB为 31倍和4.39倍。
研究员：黄华民 所属机构：中信证券
报告标题：华泰证券(601688)首日上市点评，预计上市价格区间22-23元，25元为上限
评论：
发行方案：发行价20元/股，融资净额155亿元，发行后BVPS为5.26元，发行前后PB为6.92倍和3.8倍，发行前后PE为 24.4倍和28.4倍，是继招商证券和光大证券之后发行价格最低的券商股。
整合华泰联合证券后公司营业网点多达180余家，通过控股介入基金、期货和境外投行业，是国内唯一参股商业银行 (江苏银行)的证券控股集团，与广发、海通等成为第一梯队的大型经纪商，未来竞争实力突出。
投资建议：预计华泰证券2010/2011年EPS为0.80/0.87元，首日上市交易价格为22-23元，相对于发行价有10%-15%的 收益率，对应2010年PE和PB分别为27.5-28.7倍和3.86-4.04倍，与行业均值28.8倍和4.84倍接近；如参照相应上市券商经 纪业务份额数据，华泰证券可能达到的最高价格为25元，对应1400亿市值，与广发、海通市值相当，对应2010年PE和PB为 31倍和4.39倍。
研究员：黄华民 所属机构：中信证券
报告标题：华泰证券(601688)经纪业务为主体，创新业务助腾飞
华泰证券的经纪业务和资产管理业务市场份额处于全行业的前列，得益于丰富的业务资源和良好的风险控制能力，2008 年其ROE 达到12.9%，在上市券商中表现较好。
2009 年，公司经纪业务收入74.39 亿元 ，比去年同期增长41.53%。华泰系证券营业部2009 年股票基金权证的交易市场份额为6.2%。排名第一，从经纪业务上来看，华泰证券已侪身为国内第一梯队的券商。
到目前为止，公司已发行9 只集合理财产品公司，品种齐全，债券类、储蓄类、基金类、股票类应有尽有。期末资产净值规模排名第一。多数理财产品业绩居前。
公司作为创新类券商，可以参与直投业务、融资融券和股指期货业务，创新业务是公司新的利润增长点。
由于华泰证券的综合竞争力好于光大证券弱于招商证券，其上市后的市值应该在这二者之间。但是，华泰证券作为一个中型券商，赢利能力较强， 风险控制较好，多年来保持连续赢利，基本上没有亏损。特别是作为创新型的券商，融资融券和股指期货的推出对公司有较大的业绩贡献，华泰合理定价水平应该在20.00-23.00 元左右，对应2010 年的市盈率为30.7—35 倍，符合目前上市券商的33 倍市盈率的平均水平。
由于最近市场低迷，券商股受到的打压较大，特别是最近破发的新股增多，作为参考标的的招商证券和光大证券股价不高，在二级市场上市后，华泰证券的价格可能开的不会太高，提醒投资者主意风险。
研究员：赵新安 所属机构：东北证券
报告标题：华泰证券(601688)经纪业务为主体，创新业务助腾飞
华泰证券的经纪业务和资产管理业务市场份额处于全行业的前列，得益于丰富的业务资源和良好的风险控制能力，2008 年其ROE 达到12.9%，在上市券商中表现较好。
2009 年，公司经纪业务收入74.39 亿元 ，比去年同期增长41.53%。华泰系证券营业部2009 年股票基金权证的交易市场份额为6.2%。排名第一，从经纪业务上来看，华泰证券已侪身为国内第一梯队的券商。
到目前为止，公司已发行9 只集合理财产品公司，品种齐全，债券类、储蓄类、基金类、股票类应有尽有。期末资产净值规模排名第一。多数理财产品业绩居前。
公司作为创新类券商，可以参与直投业务、融资融券和股指期货业务，创新业务是公司新的利润增长点。
由于华泰证券的综合竞争力好于光大证券弱于招商证券，其上市后的市值应该在这二者之间。但是，华泰证券作为一个中型券商，赢利能力较强， 风险控制较好，多年来保持连续赢利，基本上没有亏损。特别是作为创新型的券商，融资融券和股指期货的推出对公司有较大的业绩贡献，华泰合理定价水平应该在20.00-23.00 元左右，对应2010 年的市盈率为30.7—35 倍，符合目前上市券商的33 倍市盈率的平均水平。
由于最近市场低迷，券商股受到的打压较大，特别是最近破发的新股增多，作为参考标的的招商证券和光大证券股价不高，在二级市场上市后，华泰证券的价格可能开的不会太高，提醒投资者主意风险。
研究员：赵新安 所属机构：东北证券
报告标题：华泰证券(601688)拥有创新优势的证券控股集团
外延式扩张战略下的证券控股集团
通过外延式的扩张战略，公司逐步形成了以证券业为主的证券控股集团。通过IPO，公司有望增厚净资本至251亿，从规模上看将进入第一集团序列。募集资金投向偏重创新业务领域。随着资金的到位，公司的盈利能力有望得以进一步释放。
经纪业务内外兼修，自营风格稳健
通过行业内的并购以及夯实长三角优势区域的基础，公司实现了经纪业务的跨越式发展。而自营则坚持稳健的经营理念，适时根据大盘走势调整仓位以进行风险控制。
资产管理产品线完备、细分行业的翘楚
公司 8 支集合理财产品涵盖多类投资领域，并在同类排名中都位居前列。参股南方基金与友邦华泰，实现稳定的收入来源。
融资融券与股指期货：先发优势明显
管理层提出试点期将使用 60 亿资本金开展融资融券业务(其中融券资金10 亿)，新业务投入力度大；同时得益于公司在证券市场以及子公司长城伟业在期货市场的双高市占率，未来公司将较大程度受益于股指期货。
估值与投资建议
我们预测 10~12 年公司EPS 为0.85、0.89、0.98(不含创新业务)、0.90、1.09、1.30 元(含创新业务)。以此确定公司上市后合理的价值区间为22.50~25.27 元。公司发行价为20~22 元，建议申购
研究员：余晓宜 所属机构：广发证券
报告标题：华泰证券(601688)拥有创新优势的证券控股集团
外延式扩张战略下的证券控股集团
通过外延式的扩张战略，公司逐步形成了以证券业为主的证券控股集团。通过IPO，公司有望增厚净资本至251亿，从规模上看将进入第一集团序列。募集资金投向偏重创新业务领域。随着资金的到位，公司的盈利能力有望得以进一步释放。
经纪业务内外兼修，自营风格稳健
通过行业内的并购以及夯实长三角优势区域的基础，公司实现了经纪业务的跨越式发展。而自营则坚持稳健的经营理念，适时根据大盘走势调整仓位以进行风险控制。
资产管理产品线完备、细分行业的翘楚
公司 8 支集合理财产品涵盖多类投资领域，并在同类排名中都位居前列。参股南方基金与友邦华泰，实现稳定的收入来源。
融资融券与股指期货：先发优势明显
管理层提出试点期将使用 60 亿资本金开展融资融券业务(其中融券资金10 亿)，新业务投入力度大；同时得益于公司在证券市场以及子公司长城伟业在期货市场的双高市占率，未来公司将较大程度受益于股指期货。
估值与投资建议
我们预测 10~12 年公司EPS 为0.85、0.89、0.98(不含创新业务)、0.90、1.09、1.30 元(含创新业务)。以此确定公司上市后合理的价值区间为22.50~25.27 元。公司发行价为20~22 元，建议申购
研究员：余晓宜 所属机构：广发证券
报告标题：华泰证券(601688)定睛经纪业务的第二大券商
经纪业务：值得期待的华泰联合业务整合
2009年华泰系经纪市场份额6.21%，位居第二，高于剔除中信建投后的中信系(6.03%)。公司计划利用一年的时间来对华泰联合的经纪业务进行整合，其中包括统一交易系统和运营平台，业务整合有利于效率提升。值得持续跟踪。
资管业务：规模第一、厚积薄发
2009年末公司8只集合理财产品，合计规模142亿元，市场份额14.60%，行业排名第一。收益率排名前20%。公司将利用“华泰紫金”品牌的市场美誉度，以及产品创新能力，加快规模扩张，未来三年复合增长率25%以上。
创新业务：有望获得首批融资融券试点资格
假设5.1前后融资融券试点、股指期货开闸，以100%净资本参与融资融券测算各家券商业绩弹性，华泰证券业绩弹性为20.64%，弹性低于海通，高于光大、中信、招商、广发。
合理估值：24.16~26.70元/股
以P/MS、PE、PB三种方法计算的平均市值为1424亿元，对应合理估值为25.43元/股，给予±5%的浮动区间，合理估值区间为24.16~26.70元/股。
风险提示
1、存在市场下跌，导致成交量和自营收益低于预期的风险。
2、华泰联合业务整合的风险。
研究员：邵子钦 所属机构：国信证券
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